تم إعداد هذه المقالة استنادًا إلى التقرير الشهري الأخير الذي أصدرته Coinbase. يشير التقرير إلى أنه مع استمرار اتساع "العجز المزدوج" في الولايات المتحدة وزيادة الحماية التجارية، فإن ثقة السوق في الدولار تتراجع باستمرار، وقد يشهد العالم إعادة هيكلة كبيرة لمحافظ الأصول. في هذا السياق، يتم اعتبار البيتكوين من قبل عدد متزايد من الدول كأصل احتياطي محتمل فوق وطني، نظرًا لخصائصه المتمثلة في الحياد السيادي وعدم الخضوع لقيود رأس المال. وفقًا للتقديرات المحافظة في التقرير، إذا تم دمج البيتكوين تدريجياً في النظام الاحتياطي العالمي، فمن المتوقع أن يضاف إلى قيمته السوقية الإجمالية حوالي 1.2 تريليون دولار.
النقاط التالية هي تجميع وتنظيم محتوى التقرير.
ملخص
تتغير تدفقات رأس المال العالمية بسبب تصاعد الحماية التجارية، مما يتحدى الهيمنة المستمرة للدولار كعملة احتياطية عالمية. مع استمرار اتساع العجز المالي والتجاري في الولايات المتحدة، تسير مستويات الدين على طريق غير مستدام، مما يهز ثقة السوق في الدولار كأصل آمن. قد تؤدي هذه الاتجاهات إلى عكس تدفقات الأموال بالدولار، مما يدفع المؤسسات الكبيرة العالمية إلى إعادة ضبط تخصيص الأصول، وعلى المدى الطويل، قد يواجه الدولار ضغوط بيع مستمرة وملحوظة.
من الجدير بالذكر أننا نعتقد أن الاضطرابات التي شهدناها في الأشهر القليلة الماضية قد زادت من تدهور هيمنة الدولار على مدى العقد الماضي. التغييرات القادمة قد تصبح نقطة تحول حاسمة لبيتكوين وحتى سوق العملات المشفرة بأسره. التغييرات الحالية في نظام الدولار تجعل من الأصول القابلة للتخزين مثل الذهب وبيتكوين خيارات بديلة أكثر جاذبية في النظام النقدي الناشئ. يُعتبر رفع الذهب من الأصول من المستوى الثالث إلى المستوى الأول بموجب "اتفاق بازل III" مثالاً نموذجياً على ذلك. وخاصة بيتكوين، بفضل خصائصها المحايدة سيادياً وغير المتأثرة بالعقوبات أو ضوابط رأس المال، لديها القدرة على أن تصبح وحدة محاسبية فوق وطنية قابلة للتطبيق في التجارة الدولية.
نعتقد أن الانخفاض في الطلب على الدولار قد يدفع المزيد من الدول إلى تعزيز تنويع احتياطياتها الدولية. وفقًا لتقديرات محافظة، من المتوقع أن يؤدي هذا الاتجاه إلى إضافة حوالي 1.2 تريليون دولار إلى القيمة السوقية للبيتكوين. وهذا يفسر جزئيًا لماذا بدأت المزيد من الدول في التركيز على احتياطيات البيتكوين الاستراتيجية، مما يبرز بشكل أكبر الأهمية المتزايدة للبيتكوين في الجغرافيا السياسية.
استمرار العصور الخطرة
على مدى النصف القرن الماضي، شهدت نماذج إدارة الاقتصاد الأمريكية تحولات عميقة. منذ أزمة الركود التضخمي في السبعينيات، طرح اقتصاديون مثل ميلتون فريدمان تساؤلات حول نظرية إدارة الطلب الكينزية، مما أدى إلى تشكيل النظام الحديث للبنك المركزي - الذي يعتمد على استقرار أهداف التضخم ونظرية "معدل البطالة الطبيعي" كأساس رئيسي. بعد ذلك، تم institutionalize هذا الإطار من خلال الاستقلالية السياسية للبنك المركزي، والذي يعتمد بشكل رئيسي على سياسة سعر الفائدة (إلى جانب بعض أدوات الاحتواء الكلي التي تم تقديمها لاحقًا) لضبط عرض النقود وتحقيق الاستقرار الاقتصادي.
على مدى السنوات، يواجه هذا الإطار ضغطًا مستمرًا من الراديكالية المالية، بما في ذلك الإنفاق العجز الكبير وخطط التحفيز التي تصل قيمتها إلى تريليونات الدولارات. على الرغم من أن بعض الإنفاق كان ضروريًا بالفعل لمواجهة التحديات مثل الأزمة المالية العالمية وجائحة كوفيد-19، فإن نسبة الدين الأمريكي إلى الناتج المحلي الإجمالي قد ارتفعت من 63% في عام 2008 إلى حوالي 122% حاليًا، مما يدل بوضوح على أنه قد دخل في مسار غير مستدام. بالإضافة إلى ذلك، أدت الزيادات الكبيرة في أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي خلال الفترة من 2022 إلى 2023 إلى زيادة كبيرة في تكلفة اقتراض الحكومة الأمريكية، مما زاد من تفاقم مشكلة العجز المالي بسبب الزيادة المرتبطة في نفقات الفائدة. انظر الشكل 1.
وفي ظل هذه الخلفية، يمكن أن يؤدي صعود الحمائية التجارية إلى إعادة تشكيل نمط تدفقات رأس المال العالمية. يتعرض وضع الدولار كأصل ملاذ آمن لضربة ، مما يعني أن بعض المؤسسات الكبيرة ، مثل صناديق التقاعد غير الأمريكية وشركات التأمين على الحياة وصناديق الثروة السيادية ، قد تغير استراتيجياتها الاستثمارية. على مدى العقدين الماضيين ، لم يتم التحوط بشكل منهجي حوالي نصف التعرض للأصول بالدولار الأمريكي البالغ 33 تريليون دولار (بما في ذلك 14.6 تريليون دولار من السندات و 18.4 تريليون دولار من الأسهم) (المصدر: رويترز). من وجهة نظرنا ، قد تكون هناك جولة جديدة من إعادة توازن المحفظة على نطاق واسع على مستوى العالم في الأشهر والسنوات القادمة. انظر الشكل 2.
ليس هذه هي المرة الأولى التي يؤدي فيها "العجز المزدوج" (أي اتساع العجز المالي والعجز التجاري في نفس الوقت) إلى عكس تدفقات الأموال بالدولار في الولايات المتحدة، لكن هذه المرة تأتي في وقت يشهد فيه النظام الاقتصادي العالمي تغييرات عميقة. نعتقد أن العالم الحالي في خضم تحول كبير في نظام الدولار، وقد يؤدي هذا الاتجاه إلى جولة جديدة من ضغوط بيع الدولار على نطاق واسع.
حتى لو تم رفع التعريفات الانتقامية في نهاية المطاف ، ما زلنا نعتقد أنه سيكون من الصعب عكس هذا الاتجاه. الأسباب هي: (1) ترك تأثير صدمة الثقة انطباعا عميقا في أذهان العديد من المستثمرين. (2) ستؤدي تخفيضات التعريفات الجمركية وتخفيضها إلى إضعاف الإيرادات الحكومية وزيادة ضغط العجز. بطبيعة الحال، يمكن أن يساعد ضعف الدولار إلى حد ما في تخفيف عبء الديون بطريقة "تضخمية" من خلال خفض تكاليف الفائدة، مع احتمال تعزيز الصادرات الأميركية. ومع ذلك، جاءت هذه العملية على حساب تقويض مصداقية الدولار كمخزن للقيمة وعملة احتياطية عالمية، مما أدى إلى تسريع بحث السوق عن أصول بديلة.
عندما ناقشنا موضوع "إزالة الدولار" في ديسمبر 2023، أشرنا إلى أن الدولار كان في نقطة تحول حاسمة، لكننا اعتقدنا آنذاك أن هذه العملية قد تستغرق "أجيالًا عديدة" لتحقيقها. ومع ذلك، فإن سلسلة من الأحداث التي وقعت في الأشهر الأخيرة يبدو أنها سرعت هذه العملية بشكل ملحوظ. في الواقع، كانت هناك علامات مبكرة على تراجع تأثير الدولار - حيث أشار الاقتصادي في جامعة هارفارد، الناقد للعملات المشفرة كينيث روجوف، إلى أن ذروة هيمنة الدولار كانت حوالي عام 2015، ومنذ اندلاع الحرب الروسية الأوكرانية، تسارعت هذه الاتجاهات بسبب العقوبات المفروضة على روسيا.
الفرصة التالية
لكن المشكلة تكمن في أين البدائل؟ عندما يخضع نظام العملات لتغييرات جذرية، ويُعاد تعريف أساس قيمة العملات، تصبح الأصول التي تحتفظ بالقيمة مثل الذهب، وكذلك البيتكوين الذي حظي باهتمام واسع في السنوات الأخيرة، هامة بشكل خاص. في الواقع، في الأسابيع القليلة الماضية، أصبح موقع البيتكوين كـ "الذهب الرقمي" أكثر وضوحًا، خاصة في سياق أدائه الأفضل مقارنة بأسهم السوق الأمريكية بعد تعديل المخاطر، مما يبرز مزاياه في القيمة. أشارت شركة كوينباس لإدارة الأصول في تقريرها الأخير إلى أن سوق الأصول التي تحتفظ بالقيمة عالميًا قد تنمو من 20 تريليون دولار الحالية إلى 53 تريليون دولار خلال العقد المقبل، مع توقعات بمتوسط عائد حقيقي سنوي (معدل حسب التضخم) قد يصل إلى 6%.
تتمثل الفكرة في تضمين الأصول مثل البيتكوين والذهب في محفظة الاستثمار، مما يساعد على تحقيق تنويع المخاطر (لدينا تحليلات ذات صلة سابقة)، وزيادة استقرار العوائد خلال فترة التحول الاقتصادي. على الرغم من أن تقلبات البيتكوين أعلى من الذهب، إلا أن عائداتها المحتملة الأعلى يمكن أن تكمل استقرار الذهب، مما يؤدي إلى بناء استراتيجية أكثر توازنًا للحفاظ على الثروة.
بالإضافة إلى ذلك ، نعتقد أن البيتكوين لا تخضع للمصادرة الحكومية التعسفية وضوابط رأس المال ، والتي تختلف اختلافا كبيرا عن الذهب. ومن الأمثلة على ذلك أنه في عام 1934 وقع روزفلت على قانون الذهب ، الذي حظر الملكية الخاصة للذهب وأجبره على الاحتفاظ به كأمانة من قبل وزارة الخزانة الأمريكية. وعلى الصعيد الدولي، ونظرا لاعتماده على البنية التحتية المالية التقليدية والوصاية المادية (مثل البنوك والخزائن مثلا)، فإن الذهب معرض لمخاطر الجزاءات عندما يحتفظ به على نطاق واسع؛ من ناحية أخرى ، تتمتع Bitcoin بالقدرة على الإدارة الذاتية رقميا من قبل مجموعة متنوعة من مجموعات الدخل. في عام 2022 ، على سبيل المثال ، تم تجميد أكثر من 2,000 طن من الذهب الذي أودعته روسيا في الدول الصديقة ولم يكن من الممكن تحقيقه. أما بالنسبة لضوابط رأس المال، فإن الحكومات الأرجنتينية السابقة لم تقيد وصول المواطنين إلى الدولار الأمريكي فحسب، بل حظرت أيضا بيع الذهب لمنع تدفقات رأس المال إلى الخارج.
لهذا السبب ، نرى Bitcoin كمخزن للقيمة فوق الوطنية ونعتقد أن لها ميزة فريدة في بناء الائتمان النقدي في التجارة الدولية. في الوقت الحالي ، لا يزال أكثر من 80٪ من التجارة الدولية في العالم تستقر بالدولار الأمريكي (انظر الشكل 4) ، ولكن مع تحرك العالم نحو نظام متعدد الأقطاب ، تشعر المزيد والمزيد من البلدان بعدم الارتياح بشأن اعتمادها المستمر على الدولار الأمريكي كوسيط في ميزان مدفوعاتها. ومع ذلك ، في الواقع ، لا تزال البدائل المتاحة محدودة للغاية.
على سبيل المثال ، قد تكون عملات البلدان ذات فوائض الحساب الجاري غير متداولة بشكل كاف على مستوى العالم (هذا هو بالضبط ما أطلق عليه الاقتصادي روبرت تريفين "مشكلة تريفين" ، والتي اقترحها من خلال إنشاء وحدات عملة احتياطية جديدة). وفي الوقت نفسه، وبسبب السياسة المالية المجزأة للغاية في منطقة اليورو والقيود المؤسسية التي يفرضها البنك المركزي الأوروبي، لا يزال اليورو أقل نفوذا كثيرا من الدولار، على الرغم من أنه ثاني أكبر عملة احتياطية في العالم.
وفي رأينا، ستكون الأصول المقاومة للرقابة والمحايدة من الناحية السيادية (أي فوق الوطنية) أكثر جاذبية للعلاقات التجارية الحساسة سياسيا، وخاصة البلدان ذات الفائض في الحساب الجاري. بالطبع ، اختيار هذه الأصول محدود للغاية ، لذلك قد تكون Bitcoin هي المنافس الأكثر احتمالا في الوقت الحالي. على المدى الطويل ، قد يمنح هذا Bitcoin اتجاها صعوديا غير متماثل كبير. ومع ذلك، من المهم ملاحظة أن اعتماده على نطاق واسع قد لا يزال محدودا، حيث أن العديد من البلدان مترددة في التخلي عن السيطرة على سياساتها النقدية. بطبيعة الحال، نظرا لأن أغلب السلع لا تزال مقومة بالدولار، فإن بنك الاحتياطي الفيدرالي يؤثر إلى حد كبير على اتجاه السياسة في أغلب البنوك المركزية في مختلف أنحاء العالم من منظور عملي.
لماذا الآن؟
هذا هو السبب الذي نؤكد فيه على عدم الخلط بين "أصول القيمة" و"أصول الحماية من التضخم"، على الرغم من العلاقة الوثيقة بين الاثنين. نعرّف "أصول القيمة" على أنها الأصول التي يمكن أن تحافظ على قيمتها على مدى فترة استثمار طويلة، بينما تُستخدم "أصول الحماية من التضخم" كأدوات لمواجهة صدمات الأسعار على المدى القصير وحماية القوة الشرائية. قد تكون الأصول أداة قيمة حتى وإن كانت أداة قيمة ممتازة، إلا أنها ليست بالضرورة وسيلة فعالة للحماية من التضخم، والعكس صحيح.
من هذا المنظور ، نعتقد أن الحجم المحتمل لتدفق رأس المال إلى Bitcoin قد يكون كبيرا جدا ، خاصة في عام 2025 ، عندما من المتوقع أن تشق العملة المشفرة طريقها حقا إلى السوق السائدة. كان الارتفاع في حيازات البيتكوين (انظر الشكل 5) يرجع بشكل أساسي إلى إدخال أدوات الاستثمار مثل صناديق الاستثمار المتداولة في البيتكوين الفورية ، والتي خفضت بشكل كبير حاجز الاستثمار أمام الدخول. في الوقت نفسه ، زادت سيولة وعمق السوق بشكل كبير خلال السنوات الخمس الماضية. بالإضافة إلى Bitcoin ، بدأت مساحة مدفوعات العملات المشفرة أيضا في التسارع ، ويدرك المزيد والمزيد من اللاعبين المؤسسيين تدريجيا المزايا الفريدة للبنية التحتية ل blockchain من حيث تحسين الكفاءة والتحكم في التكاليف.
تسير القاعدة المتنامية لمستثمري البيتكوين جنبا إلى جنب مع مبادرات العديد من البلدان (وبعض الولايات في الولايات المتحدة) لبناء احتياطيات البيتكوين الاستراتيجية (أو احتياطيات الأصول الرقمية). في مارس 2025 ، أصدر البيت الأبيض أمرا تنفيذيا لإنشاء احتياطي بيتكوين استراتيجي رسميا ، باستخدام البيتكوين التي استولت عليها الحكومة الأمريكية ، بإجمالي حوالي 198,000 BTC. تجدر الإشارة إلى أن الصين قد تكون ثاني أكبر حامل بيتكوين على المستوى الوطني في العالم ، مع حيازات تقدر بحوالي 190,000 BTC ، أيضا من الأصول المصادرة ، على الرغم من أن برنامج احتياطي البيتكوين لم يتم إطلاقه رسميا بعد. في الوقت نفسه ، تدرس دول مثل جمهورية التشيك وفنلندا وألمانيا واليابان وبولندا وسويسرا أيضا جدوى تضمين البيتكوين في أنظمة الاحتياطي الوطنية الخاصة بها.
في المقابل ، وفقا لصندوق النقد الدولي (IMF) ومجلس الذهب العالمي ، تجاوزت احتياطيات الذهب فوق الأرض في العالم 216,000 طن بحلول نهاية عام 2024 ، حيث تحتفظ البنوك المركزية الوطنية وإدارات المالية السيادية بحوالي 17٪ (3.6 تريليون دولار) كاحتياطيات. من ناحية أخرى ، انخفضت احتياطيات النقد الأجنبي العالمية من 12.75 تريليون دولار إلى 12.36 تريليون دولار في الربع الرابع من عام 2024 بسبب تقلبات سعر الصرف في عام 2024. وهذا يعني أن حيازات الذهب (باستثناء احتياطيات النقد الأجنبي) تمثل الآن حوالي 23٪ من الاحتياطيات الدولية المجمعة في العالم، ارتفاعا من 10٪ فقط قبل عقد من الزمان. بالإضافة إلى ذلك، عندما يدخل بازل III حيز التنفيذ في 1 يوليو 2025، سيتم إعادة تصنيف الذهب من أصل من المستوى 3 إلى "أصل سائل عالي الجودة" من المستوى 1، مما قد يؤدي أيضا إلى زيادة إلغاء الدولرة العالمي لتخصيص الأصول.
مع تراجع الطلب على الدولار، نعتقد أن المزيد من الدول ستسعى إلى تنويع تخصيص احتياطياتها من العملات الأجنبية في المستقبل. وبافتراض تقدير متحفظ، إذا كان 10% فقط من إجمالي الاحتياطيات الدولية العالمية مخصصًا لبيتكوين، فإن القيمة السوقية الإجمالية لبيتكوين من المتوقع أن تزيد بحوالي 1.2 تريليون دولار على المدى الطويل.
الاستنتاج
يمر النظام النقدي العالمي بتحول كبير ، يتجلى في المخاوف المتزايدة بشأن السياسة المالية والتجارية الأمريكية والتآكل التدريجي لهيمنة الدولار ، مما يخلق فرصا فريدة لأصول بديلة ذات قيمة مخزنة. نعتقد أنه من المتوقع أن تستفيد بيتكوين بشكل كبير من هذا الاتجاه في المستقبل بسبب حيادها السيادي ، وحصانتها من العقوبات الدولية ، وحقيقة أنه يتم الاعتراف بها بشكل متزايد كأصل احتياطي استراتيجي محتمل من قبل المزيد والمزيد من البلدان. في الوقت نفسه ، تؤكد إعادة تصنيف بازل 3 لفئة أصول الذهب والتباطؤ في وتيرة حيازات بعض البنوك المركزية من الذهب هذا التحول الهيكلي. بشكل عام ، نعتقد أن العالم يبتعد عن اعتماده التقليدي على الدولار الأمريكي بوتيرة متسارعة ، وأن البيتكوين لديها القدرة على أن تصبح مكونا رئيسيا في النظام المالي العالمي في المستقبل.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
توقعات Coinbase الشهرية: تحول النظام النقدي العالمي، وبيتكوين تبدأ في التفاوض على الطاولة
المؤلف: ديفيد دوونغ، CFA - رئيس الأبحاث العالمي
ترجمة: دايزي، ChainCatcher
ملاحظة المحرر:
تم إعداد هذه المقالة استنادًا إلى التقرير الشهري الأخير الذي أصدرته Coinbase. يشير التقرير إلى أنه مع استمرار اتساع "العجز المزدوج" في الولايات المتحدة وزيادة الحماية التجارية، فإن ثقة السوق في الدولار تتراجع باستمرار، وقد يشهد العالم إعادة هيكلة كبيرة لمحافظ الأصول. في هذا السياق، يتم اعتبار البيتكوين من قبل عدد متزايد من الدول كأصل احتياطي محتمل فوق وطني، نظرًا لخصائصه المتمثلة في الحياد السيادي وعدم الخضوع لقيود رأس المال. وفقًا للتقديرات المحافظة في التقرير، إذا تم دمج البيتكوين تدريجياً في النظام الاحتياطي العالمي، فمن المتوقع أن يضاف إلى قيمته السوقية الإجمالية حوالي 1.2 تريليون دولار.
النقاط التالية هي تجميع وتنظيم محتوى التقرير.
ملخص
تتغير تدفقات رأس المال العالمية بسبب تصاعد الحماية التجارية، مما يتحدى الهيمنة المستمرة للدولار كعملة احتياطية عالمية. مع استمرار اتساع العجز المالي والتجاري في الولايات المتحدة، تسير مستويات الدين على طريق غير مستدام، مما يهز ثقة السوق في الدولار كأصل آمن. قد تؤدي هذه الاتجاهات إلى عكس تدفقات الأموال بالدولار، مما يدفع المؤسسات الكبيرة العالمية إلى إعادة ضبط تخصيص الأصول، وعلى المدى الطويل، قد يواجه الدولار ضغوط بيع مستمرة وملحوظة.
من الجدير بالذكر أننا نعتقد أن الاضطرابات التي شهدناها في الأشهر القليلة الماضية قد زادت من تدهور هيمنة الدولار على مدى العقد الماضي. التغييرات القادمة قد تصبح نقطة تحول حاسمة لبيتكوين وحتى سوق العملات المشفرة بأسره. التغييرات الحالية في نظام الدولار تجعل من الأصول القابلة للتخزين مثل الذهب وبيتكوين خيارات بديلة أكثر جاذبية في النظام النقدي الناشئ. يُعتبر رفع الذهب من الأصول من المستوى الثالث إلى المستوى الأول بموجب "اتفاق بازل III" مثالاً نموذجياً على ذلك. وخاصة بيتكوين، بفضل خصائصها المحايدة سيادياً وغير المتأثرة بالعقوبات أو ضوابط رأس المال، لديها القدرة على أن تصبح وحدة محاسبية فوق وطنية قابلة للتطبيق في التجارة الدولية.
نعتقد أن الانخفاض في الطلب على الدولار قد يدفع المزيد من الدول إلى تعزيز تنويع احتياطياتها الدولية. وفقًا لتقديرات محافظة، من المتوقع أن يؤدي هذا الاتجاه إلى إضافة حوالي 1.2 تريليون دولار إلى القيمة السوقية للبيتكوين. وهذا يفسر جزئيًا لماذا بدأت المزيد من الدول في التركيز على احتياطيات البيتكوين الاستراتيجية، مما يبرز بشكل أكبر الأهمية المتزايدة للبيتكوين في الجغرافيا السياسية.
استمرار العصور الخطرة
على مدى النصف القرن الماضي، شهدت نماذج إدارة الاقتصاد الأمريكية تحولات عميقة. منذ أزمة الركود التضخمي في السبعينيات، طرح اقتصاديون مثل ميلتون فريدمان تساؤلات حول نظرية إدارة الطلب الكينزية، مما أدى إلى تشكيل النظام الحديث للبنك المركزي - الذي يعتمد على استقرار أهداف التضخم ونظرية "معدل البطالة الطبيعي" كأساس رئيسي. بعد ذلك، تم institutionalize هذا الإطار من خلال الاستقلالية السياسية للبنك المركزي، والذي يعتمد بشكل رئيسي على سياسة سعر الفائدة (إلى جانب بعض أدوات الاحتواء الكلي التي تم تقديمها لاحقًا) لضبط عرض النقود وتحقيق الاستقرار الاقتصادي.
على مدى السنوات، يواجه هذا الإطار ضغطًا مستمرًا من الراديكالية المالية، بما في ذلك الإنفاق العجز الكبير وخطط التحفيز التي تصل قيمتها إلى تريليونات الدولارات. على الرغم من أن بعض الإنفاق كان ضروريًا بالفعل لمواجهة التحديات مثل الأزمة المالية العالمية وجائحة كوفيد-19، فإن نسبة الدين الأمريكي إلى الناتج المحلي الإجمالي قد ارتفعت من 63% في عام 2008 إلى حوالي 122% حاليًا، مما يدل بوضوح على أنه قد دخل في مسار غير مستدام. بالإضافة إلى ذلك، أدت الزيادات الكبيرة في أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي خلال الفترة من 2022 إلى 2023 إلى زيادة كبيرة في تكلفة اقتراض الحكومة الأمريكية، مما زاد من تفاقم مشكلة العجز المالي بسبب الزيادة المرتبطة في نفقات الفائدة. انظر الشكل 1.
وفي ظل هذه الخلفية، يمكن أن يؤدي صعود الحمائية التجارية إلى إعادة تشكيل نمط تدفقات رأس المال العالمية. يتعرض وضع الدولار كأصل ملاذ آمن لضربة ، مما يعني أن بعض المؤسسات الكبيرة ، مثل صناديق التقاعد غير الأمريكية وشركات التأمين على الحياة وصناديق الثروة السيادية ، قد تغير استراتيجياتها الاستثمارية. على مدى العقدين الماضيين ، لم يتم التحوط بشكل منهجي حوالي نصف التعرض للأصول بالدولار الأمريكي البالغ 33 تريليون دولار (بما في ذلك 14.6 تريليون دولار من السندات و 18.4 تريليون دولار من الأسهم) (المصدر: رويترز). من وجهة نظرنا ، قد تكون هناك جولة جديدة من إعادة توازن المحفظة على نطاق واسع على مستوى العالم في الأشهر والسنوات القادمة. انظر الشكل 2.
ليس هذه هي المرة الأولى التي يؤدي فيها "العجز المزدوج" (أي اتساع العجز المالي والعجز التجاري في نفس الوقت) إلى عكس تدفقات الأموال بالدولار في الولايات المتحدة، لكن هذه المرة تأتي في وقت يشهد فيه النظام الاقتصادي العالمي تغييرات عميقة. نعتقد أن العالم الحالي في خضم تحول كبير في نظام الدولار، وقد يؤدي هذا الاتجاه إلى جولة جديدة من ضغوط بيع الدولار على نطاق واسع.
حتى لو تم رفع التعريفات الانتقامية في نهاية المطاف ، ما زلنا نعتقد أنه سيكون من الصعب عكس هذا الاتجاه. الأسباب هي: (1) ترك تأثير صدمة الثقة انطباعا عميقا في أذهان العديد من المستثمرين. (2) ستؤدي تخفيضات التعريفات الجمركية وتخفيضها إلى إضعاف الإيرادات الحكومية وزيادة ضغط العجز. بطبيعة الحال، يمكن أن يساعد ضعف الدولار إلى حد ما في تخفيف عبء الديون بطريقة "تضخمية" من خلال خفض تكاليف الفائدة، مع احتمال تعزيز الصادرات الأميركية. ومع ذلك، جاءت هذه العملية على حساب تقويض مصداقية الدولار كمخزن للقيمة وعملة احتياطية عالمية، مما أدى إلى تسريع بحث السوق عن أصول بديلة.
عندما ناقشنا موضوع "إزالة الدولار" في ديسمبر 2023، أشرنا إلى أن الدولار كان في نقطة تحول حاسمة، لكننا اعتقدنا آنذاك أن هذه العملية قد تستغرق "أجيالًا عديدة" لتحقيقها. ومع ذلك، فإن سلسلة من الأحداث التي وقعت في الأشهر الأخيرة يبدو أنها سرعت هذه العملية بشكل ملحوظ. في الواقع، كانت هناك علامات مبكرة على تراجع تأثير الدولار - حيث أشار الاقتصادي في جامعة هارفارد، الناقد للعملات المشفرة كينيث روجوف، إلى أن ذروة هيمنة الدولار كانت حوالي عام 2015، ومنذ اندلاع الحرب الروسية الأوكرانية، تسارعت هذه الاتجاهات بسبب العقوبات المفروضة على روسيا.
الفرصة التالية
لكن المشكلة تكمن في أين البدائل؟ عندما يخضع نظام العملات لتغييرات جذرية، ويُعاد تعريف أساس قيمة العملات، تصبح الأصول التي تحتفظ بالقيمة مثل الذهب، وكذلك البيتكوين الذي حظي باهتمام واسع في السنوات الأخيرة، هامة بشكل خاص. في الواقع، في الأسابيع القليلة الماضية، أصبح موقع البيتكوين كـ "الذهب الرقمي" أكثر وضوحًا، خاصة في سياق أدائه الأفضل مقارنة بأسهم السوق الأمريكية بعد تعديل المخاطر، مما يبرز مزاياه في القيمة. أشارت شركة كوينباس لإدارة الأصول في تقريرها الأخير إلى أن سوق الأصول التي تحتفظ بالقيمة عالميًا قد تنمو من 20 تريليون دولار الحالية إلى 53 تريليون دولار خلال العقد المقبل، مع توقعات بمتوسط عائد حقيقي سنوي (معدل حسب التضخم) قد يصل إلى 6%.
تتمثل الفكرة في تضمين الأصول مثل البيتكوين والذهب في محفظة الاستثمار، مما يساعد على تحقيق تنويع المخاطر (لدينا تحليلات ذات صلة سابقة)، وزيادة استقرار العوائد خلال فترة التحول الاقتصادي. على الرغم من أن تقلبات البيتكوين أعلى من الذهب، إلا أن عائداتها المحتملة الأعلى يمكن أن تكمل استقرار الذهب، مما يؤدي إلى بناء استراتيجية أكثر توازنًا للحفاظ على الثروة.
بالإضافة إلى ذلك ، نعتقد أن البيتكوين لا تخضع للمصادرة الحكومية التعسفية وضوابط رأس المال ، والتي تختلف اختلافا كبيرا عن الذهب. ومن الأمثلة على ذلك أنه في عام 1934 وقع روزفلت على قانون الذهب ، الذي حظر الملكية الخاصة للذهب وأجبره على الاحتفاظ به كأمانة من قبل وزارة الخزانة الأمريكية. وعلى الصعيد الدولي، ونظرا لاعتماده على البنية التحتية المالية التقليدية والوصاية المادية (مثل البنوك والخزائن مثلا)، فإن الذهب معرض لمخاطر الجزاءات عندما يحتفظ به على نطاق واسع؛ من ناحية أخرى ، تتمتع Bitcoin بالقدرة على الإدارة الذاتية رقميا من قبل مجموعة متنوعة من مجموعات الدخل. في عام 2022 ، على سبيل المثال ، تم تجميد أكثر من 2,000 طن من الذهب الذي أودعته روسيا في الدول الصديقة ولم يكن من الممكن تحقيقه. أما بالنسبة لضوابط رأس المال، فإن الحكومات الأرجنتينية السابقة لم تقيد وصول المواطنين إلى الدولار الأمريكي فحسب، بل حظرت أيضا بيع الذهب لمنع تدفقات رأس المال إلى الخارج.
لهذا السبب ، نرى Bitcoin كمخزن للقيمة فوق الوطنية ونعتقد أن لها ميزة فريدة في بناء الائتمان النقدي في التجارة الدولية. في الوقت الحالي ، لا يزال أكثر من 80٪ من التجارة الدولية في العالم تستقر بالدولار الأمريكي (انظر الشكل 4) ، ولكن مع تحرك العالم نحو نظام متعدد الأقطاب ، تشعر المزيد والمزيد من البلدان بعدم الارتياح بشأن اعتمادها المستمر على الدولار الأمريكي كوسيط في ميزان مدفوعاتها. ومع ذلك ، في الواقع ، لا تزال البدائل المتاحة محدودة للغاية.
على سبيل المثال ، قد تكون عملات البلدان ذات فوائض الحساب الجاري غير متداولة بشكل كاف على مستوى العالم (هذا هو بالضبط ما أطلق عليه الاقتصادي روبرت تريفين "مشكلة تريفين" ، والتي اقترحها من خلال إنشاء وحدات عملة احتياطية جديدة). وفي الوقت نفسه، وبسبب السياسة المالية المجزأة للغاية في منطقة اليورو والقيود المؤسسية التي يفرضها البنك المركزي الأوروبي، لا يزال اليورو أقل نفوذا كثيرا من الدولار، على الرغم من أنه ثاني أكبر عملة احتياطية في العالم.
وفي رأينا، ستكون الأصول المقاومة للرقابة والمحايدة من الناحية السيادية (أي فوق الوطنية) أكثر جاذبية للعلاقات التجارية الحساسة سياسيا، وخاصة البلدان ذات الفائض في الحساب الجاري. بالطبع ، اختيار هذه الأصول محدود للغاية ، لذلك قد تكون Bitcoin هي المنافس الأكثر احتمالا في الوقت الحالي. على المدى الطويل ، قد يمنح هذا Bitcoin اتجاها صعوديا غير متماثل كبير. ومع ذلك، من المهم ملاحظة أن اعتماده على نطاق واسع قد لا يزال محدودا، حيث أن العديد من البلدان مترددة في التخلي عن السيطرة على سياساتها النقدية. بطبيعة الحال، نظرا لأن أغلب السلع لا تزال مقومة بالدولار، فإن بنك الاحتياطي الفيدرالي يؤثر إلى حد كبير على اتجاه السياسة في أغلب البنوك المركزية في مختلف أنحاء العالم من منظور عملي.
لماذا الآن؟
هذا هو السبب الذي نؤكد فيه على عدم الخلط بين "أصول القيمة" و"أصول الحماية من التضخم"، على الرغم من العلاقة الوثيقة بين الاثنين. نعرّف "أصول القيمة" على أنها الأصول التي يمكن أن تحافظ على قيمتها على مدى فترة استثمار طويلة، بينما تُستخدم "أصول الحماية من التضخم" كأدوات لمواجهة صدمات الأسعار على المدى القصير وحماية القوة الشرائية. قد تكون الأصول أداة قيمة حتى وإن كانت أداة قيمة ممتازة، إلا أنها ليست بالضرورة وسيلة فعالة للحماية من التضخم، والعكس صحيح.
من هذا المنظور ، نعتقد أن الحجم المحتمل لتدفق رأس المال إلى Bitcoin قد يكون كبيرا جدا ، خاصة في عام 2025 ، عندما من المتوقع أن تشق العملة المشفرة طريقها حقا إلى السوق السائدة. كان الارتفاع في حيازات البيتكوين (انظر الشكل 5) يرجع بشكل أساسي إلى إدخال أدوات الاستثمار مثل صناديق الاستثمار المتداولة في البيتكوين الفورية ، والتي خفضت بشكل كبير حاجز الاستثمار أمام الدخول. في الوقت نفسه ، زادت سيولة وعمق السوق بشكل كبير خلال السنوات الخمس الماضية. بالإضافة إلى Bitcoin ، بدأت مساحة مدفوعات العملات المشفرة أيضا في التسارع ، ويدرك المزيد والمزيد من اللاعبين المؤسسيين تدريجيا المزايا الفريدة للبنية التحتية ل blockchain من حيث تحسين الكفاءة والتحكم في التكاليف.
تسير القاعدة المتنامية لمستثمري البيتكوين جنبا إلى جنب مع مبادرات العديد من البلدان (وبعض الولايات في الولايات المتحدة) لبناء احتياطيات البيتكوين الاستراتيجية (أو احتياطيات الأصول الرقمية). في مارس 2025 ، أصدر البيت الأبيض أمرا تنفيذيا لإنشاء احتياطي بيتكوين استراتيجي رسميا ، باستخدام البيتكوين التي استولت عليها الحكومة الأمريكية ، بإجمالي حوالي 198,000 BTC. تجدر الإشارة إلى أن الصين قد تكون ثاني أكبر حامل بيتكوين على المستوى الوطني في العالم ، مع حيازات تقدر بحوالي 190,000 BTC ، أيضا من الأصول المصادرة ، على الرغم من أن برنامج احتياطي البيتكوين لم يتم إطلاقه رسميا بعد. في الوقت نفسه ، تدرس دول مثل جمهورية التشيك وفنلندا وألمانيا واليابان وبولندا وسويسرا أيضا جدوى تضمين البيتكوين في أنظمة الاحتياطي الوطنية الخاصة بها.
في المقابل ، وفقا لصندوق النقد الدولي (IMF) ومجلس الذهب العالمي ، تجاوزت احتياطيات الذهب فوق الأرض في العالم 216,000 طن بحلول نهاية عام 2024 ، حيث تحتفظ البنوك المركزية الوطنية وإدارات المالية السيادية بحوالي 17٪ (3.6 تريليون دولار) كاحتياطيات. من ناحية أخرى ، انخفضت احتياطيات النقد الأجنبي العالمية من 12.75 تريليون دولار إلى 12.36 تريليون دولار في الربع الرابع من عام 2024 بسبب تقلبات سعر الصرف في عام 2024. وهذا يعني أن حيازات الذهب (باستثناء احتياطيات النقد الأجنبي) تمثل الآن حوالي 23٪ من الاحتياطيات الدولية المجمعة في العالم، ارتفاعا من 10٪ فقط قبل عقد من الزمان. بالإضافة إلى ذلك، عندما يدخل بازل III حيز التنفيذ في 1 يوليو 2025، سيتم إعادة تصنيف الذهب من أصل من المستوى 3 إلى "أصل سائل عالي الجودة" من المستوى 1، مما قد يؤدي أيضا إلى زيادة إلغاء الدولرة العالمي لتخصيص الأصول.
مع تراجع الطلب على الدولار، نعتقد أن المزيد من الدول ستسعى إلى تنويع تخصيص احتياطياتها من العملات الأجنبية في المستقبل. وبافتراض تقدير متحفظ، إذا كان 10% فقط من إجمالي الاحتياطيات الدولية العالمية مخصصًا لبيتكوين، فإن القيمة السوقية الإجمالية لبيتكوين من المتوقع أن تزيد بحوالي 1.2 تريليون دولار على المدى الطويل.
الاستنتاج
يمر النظام النقدي العالمي بتحول كبير ، يتجلى في المخاوف المتزايدة بشأن السياسة المالية والتجارية الأمريكية والتآكل التدريجي لهيمنة الدولار ، مما يخلق فرصا فريدة لأصول بديلة ذات قيمة مخزنة. نعتقد أنه من المتوقع أن تستفيد بيتكوين بشكل كبير من هذا الاتجاه في المستقبل بسبب حيادها السيادي ، وحصانتها من العقوبات الدولية ، وحقيقة أنه يتم الاعتراف بها بشكل متزايد كأصل احتياطي استراتيجي محتمل من قبل المزيد والمزيد من البلدان. في الوقت نفسه ، تؤكد إعادة تصنيف بازل 3 لفئة أصول الذهب والتباطؤ في وتيرة حيازات بعض البنوك المركزية من الذهب هذا التحول الهيكلي. بشكل عام ، نعتقد أن العالم يبتعد عن اعتماده التقليدي على الدولار الأمريكي بوتيرة متسارعة ، وأن البيتكوين لديها القدرة على أن تصبح مكونا رئيسيا في النظام المالي العالمي في المستقبل.