إيثينا، بندل وأفي: المخاطر والفرص في سلسلة المراجحة المعقدة
مع زيادة شعبية Ethena، تعمل سلسلة المراجحة المزدحمة بسرعة عالية: يتم رهن USDe على منصة الإقراض للحصول على عملات مستقرة، شراء رموز العائد للحصول على عوائد، ثم يعاد تقديم جزء من الرموز مرة أخرى إلى منصة الإقراض لتدوير الرافعة المالية، للحصول على حوافز Ethena. النتيجة واضحة، فقد ارتفعت بشكل حاد التعرض المرهون للرموز ذات الصلة على منصة الإقراض، وارتفعت نسبة استخدام العملات المستقرة الرئيسية إلى أكثر من 80%، وأصبح النظام بأكمله أكثر حساسية لأي تقلبات.
ستقوم هذه المقالة بتحليل عميق لعمليات سلسلة التمويل وآلية الخروج، بالإضافة إلى تصميم إدارة المخاطر للمنصات ذات الصلة. لكن فهم الآلية هو فقط الخطوة الأولى، فالتقدم الحقيقي للخبراء يكمن في تحليل ترقية الإطار. نحن غالبًا ما نعتاد على استخدام أدوات تحليل البيانات لاستعراض "الماضي"، في حين أن ما نفتقده هو كيفية رؤية "المستقبل" بمختلف احتمالاته، وأن نحقق فعلاً - تحديد حدود المخاطر أولاً، ثم مناقشة العوائد.
المراجحة كيف تعمل: من «جانب العائد» إلى «جانب النظام»
لنلقِ نظرة على مسار المراجحة هذا: إيداع USDe في منصة الإقراض، واستعارة العملات المستقرة، ثم شراء رموز العوائد في بروتوكول العائد. بعض الرموز تتوافق مع العوائد المستقبلية، بينما الجزء الآخر، لأنه تم فصل العائد، يمكنك دائمًا شراؤه بخصم، والاحتفاظ به حتى الاستحقاق لاسترداده بمعدل 1:1، وكسب الفرق. بالطبع، "الكبير" الحقيقي هو الحوافز التي تقدمها Ethena لهذا النوع من العوائد الخارجية.
تعتبر جزء من الرموز التي تم الحصول عليها، نظرًا لأنها يمكن أن تُستخدم كضمان على منصات الإقراض، نقطة انطلاق مثالية للقرض الدائري: "الرموز المضمونة → اقتراض العملات المستقرة → شراء الرموز → إعادة الضمان". يتم ذلك من أجل تحقيق عوائد مؤكدة نسبيًا، باستخدام الرافعة للحصول على تحفيز Ethena من هذا النوع من العوائد المرنة العالية.
كيف أعادت هذه السلسلة التمويلية كتابة سوق الإقراض؟
انفتاح منصة الاقتراض وتأثيرها الثانوي: أصبحت الأصول المدعومة بـ USDe تدريجياً الضمانات الرئيسية، حيث بلغت حصتها حوالي 43.5%، مما أدى بشكل مباشر إلى زيادة استخدام العملات المستقرة الرئيسية.
ازدحام جانب الإقراض: بعد إدخال نموذج USDe كضمان للرموز ذات الصلة، بلغ حجم قروض USDe حوالي 370 مليون دولار، منها حوالي 220 مليون (≈60%) تخدم استراتيجيات الرافعة المالية، حيث ارتفعت نسبة الاستخدام من حوالي 50% إلى حوالي 80%.
درجة التركيز وإعادة الرهن: إمدادات USDe على منصة الإقراض مركزة بشكل كبير، حيث تشكل الكيانات الكبرى الاثنان أكثر من 61%. هذه الدرجة من التركيز، بالإضافة إلى الرفع التكراري، تعزز العوائد، لكنها تزيد أيضًا من هشاشة النظام.
القانون هنا بسيط جداً: كلما كانت العوائد أكثر جذباً، كانت الدورات أكثر ازدحاماً، وأصبح النظام بأكمله أكثر حساسية. أي تقلبات طفيفة في الأسعار أو الفوائد أو السيولة، ستُضخم بلا رحمة بواسطة سلسلة الرفع هذه.
لماذا أصبح "الخروج" أكثر صعوبة: القيود الهيكلية لبروتوكولات العائدات
إذن، كيف يمكنك الخروج؟ عند تقليل الرافعة المالية أو تصفية المراكز الدائرية المذكورة سابقاً، هناك طريقتان رئيسيتان:
الخروج من السوق: بيع رموز العائد قبل الاستحقاق، واستبدالها بالعملة المستقرة لسداد الديون.
الاحتفاظ حتى انتهاء الصلاحية: الاحتفاظ بالرموز حتى انتهاء الصلاحية، 1:1 استرداد الأصول الأساسية ثم سداد القرض. هذا الطريق أبطأ، لكنه أكثر أمانًا أثناء تقلبات السوق.
لماذا ستصبح عملية الخروج أكثر صعوبة؟ تأتي الصعوبات بشكل أساسي من قيدين هيكليين في بروتوكول العائدات:
مدة ثابتة: لا يمكن استرداد بعض الرموز مباشرة قبل انتهاء صلاحيتها، ويمكن فقط بيعها في السوق الثانوية. إذا كنت تريد "خفض الرافعة المالية بسرعة"، فعليك أن تتنظر السوق الثانوية، وتحمل اختبارين مزدوجين من العمق وتقلب الأسعار.
"نطاق العائد الضمني" لـ AMM: تكون AMM الخاصة بالبروتوكول الربحي أكثر كفاءة ضمن نطاق العائد الضمني المحدد مسبقًا. بمجرد أن تؤدي تغيرات المشاعر في السوق إلى تجاوز تسعير العائدات لهذا النطاق، قد "تفقد" AMM فعاليتها، مما يجبر التداول على تنفيذ الصفقات في دفتر الطلبات الأكثر ضيقًا، مما يزيد من انزلاق السعر ومخاطر التصفية بشكل حاد. لمنع انتشار المخاطر، قامت منصات الإقراض بنشر أورacles المخاطر الخاصة بالرموز: عندما ينخفض سعر الرمز إلى حد معين، يتم تجميد السوق مباشرة. هذا يمكن أن يتجنب الديون المتعثرة، ولكنه يعني أيضًا أنك قد تجد صعوبة في بيع الرموز ذات الصلة على المدى القصير، وعليك الانتظار حتى تعود السوق أو الاحتفاظ بها حتى الاستحقاق.
لذا، فإن الخروج عادةً ليس صعبًا عندما تكون السوق مستقرة، ولكن عندما تبدأ السوق في إعادة التسعير، وتصبح السيولة مكتظة، يصبح الخروج هو نقطة الاحتكاك الرئيسية، ويحتاج إلى خطة تحضيرية مسبقة.
في مواجهة هذه الاحتكاكات الهيكلية، كيف يمكن لعقود الإقراض التحكم في المخاطر؟ إنها تحتوي على مجموعة من آلية "الفرامل والتخفيف":
آلية التجميد والسعر الأدنى: إذا وصل سعر الرمز المميز المعني إلى السعر الأدنى في الأوراق المالية واستمر، يمكن تجميد السوق المعني حتى انتهاء المدة؛ بعد انتهاء المدة، يتم تقسيم الرمز المميز بشكل طبيعي إلى الأصول الأساسية، ثم يتم تصفيته/إلغاؤه بأمان، مع محاولة تجنب انزلاق السيولة الناجم عن هيكل المدة الثابتة.
التسوية الداخلية: في الحالات القصوى، يتم تعيين مكافأة التسوية إلى 0، أولاً تشكيل حواشي ثم معالجة الضمانات على مراحل: يتم بيع USDe في السوق الثانوية بعد استعادة السيولة، بينما يتم الاحتفاظ بالرموز ذات الصلة حتى انتهاء المدة، لتجنب البيع القسري في دفتر الطلبات الذي يعاني من نقص السيولة في السوق الثانوية، وبالتالي زيادة الانزلاق.
استرداد القائمة البيضاء: إذا حصلت اتفاقية الإقراض على قائمة بيضاء من Ethena، يمكن تجاوز السوق الثانوية واسترداد العملة المستقرة الأساسية مباشرة باستخدام USDe، مما يقلل من التأثير ويعزز الاسترداد.
حدود أدوات الدعم: في مرحلة ضيق السيولة لـ USDe، يمكن أن يتم استبدال الديون المقومة بـ USDe بعملات مستقرة أخرى؛ لكن هذا يتأثر بقيود تكوين نمط معين، ويتطلب الانتقال وجود عوائق وخطوات، مع الحاجة إلى ضمانات كافية.
قاعدة Ethena "التكيفية": دعم الهيكل والعزل الحضانة
تحتوي اتفاقية الإقراض على "فرامل"، بينما تحتاج الجهة المدعومة بالأصول إلى "ناقل الحركة الأوتوماتيكي" من Ethena لامتصاص الصدمات.
في حالة دعم الهيكل وحالة معدل التمويل: عندما ينخفض معدل التمويل أو يتحول إلى سالب، تقوم Ethena بتقليل التعرض للتحوط وزيادة دعم العملات المستقرة؛ في منتصف مايو 2024، كانت نسبة العملات المستقرة ~76.3%، ثم انخفضت إلى منطقة ~50%، وهي لا تزال مرتفعة مقارنة بالسنوات السابقة، مما يمكنها من تقليل الضغط بنشاط خلال فترة المعدلات السلبية.
بشكل إضافي، من حيث القدرة على التخفيف: في سيناريوهات عقوبات LST المتطرفة، التقدير الإجمالي للتأثير الصافي على دعم USDe حوالي 0.304%; 60 مليون دولار من الاحتياطي كافٍ لاستيعاب مثل هذه الصدمات ( تشكل حوالي 27% منها )، وبالتالي فإن التأثير الفعلي على الربط والسداد يمكن التحكم فيه.
الحراسة والعزل للأصول هي حلقة رئيسية: أصول Ethena ليست مخزنة مباشرة في البورصة، بل تتم التسوية والعزل من خلال طرف ثالث موثوق. وهذا يعني أنه حتى إذا ظهرت مشاكل في تشغيل أو دفع البورصة نفسها، فإن هذه الأصول كضمان تبقى مستقلة ومحميّة من حيث الملكية. في هذا الهيكل المعزول، يمكن تحقيق إجراءات طوارئ فعالة: في حالة انقطاع البورصة، يمكن للحارس إلغاء المراكز غير المغلقة بعد تخطي عدد معين من جولات التسوية، وإطلاق الضمانات، مما يساعد Ethena على نقل مراكز التحوط بسرعة إلى بورصات أخرى، مما يقلل بشكل كبير من فترة تعرض المخاطر.
عندما يأتي الانحراف بشكل رئيسي من "إعادة تسعير العائد الضمني" وليس من ضعف دعم USDe، تحت حماية تجميد الأوراق المالية والتصفية الطبقية، فإن مخاطر الديون المعدومة تكون تحت السيطرة؛ وما يحتاج إلى التركيز عليه حقًا هو أحداث الذيل التي تتعرض فيها جهة الدعم للضعف.
ماذا يجب أن تراقب: 6 إشارات خطر
نظرية انتهت، ماذا يجب أن ننظر إلى أي مؤشرات محددة؟ تشير 6 إشارات ملخصة أدناه إلى ارتباطها العالي مع البروتوكولات ذات الصلة، ويمكن استخدامها كلوحة قياس يومية للمراقبة.
USDe الاقتراض ومعدل الاستخدام: متابعة مستمرة لإجمالي حجم الاقتراض لـ USDe، ونسبة استراتيجيات الرفع المالي، ومنحنى معدل الاستخدام. معدل الاستخدام مرتفع لفترة طويلة عن ~80%، وحساسية النظام ارتفعت بشكل ملحوظ من ~50% إلى ~80%.
انكشاف منصة الإقراض وتأثير العملات المستقرة من الدرجة الثانية: التركيز على نسبة الأصول المدعومة بـ USDe في إجمالي الضمانات ( حوالي ~43.5%)، وكذلك تأثيرها على معدل استخدام العملات المستقرة الأساسية.
التركيز وإعادة الرهن: مراقبة نسبة الودائع للعناوين الرئيسية; عندما يتجاوز التركيز للعناوين الرئيسية ( مثل مجموع أكبر عنوانين ) 50-60%، يجب الحذر من عمليات الاتجاه المتشابه التي قد تؤدي إلى صدمة سيولة ( خلال فترة التقرير الذروة >61% ).
مدى قرب نطاق العائد الضمني: تحقق مما إذا كان العائد الضمني لمجمع الرموز المستهدفة قريبًا من حدود النطاق المحددة مسبقًا بواسطة AMM؛ القرب أو التجاوز عن النطاق يعني تراجع كفاءة المطابقة وزيادة الاحتكاك عند الخروج.
حالة توقعات المخاطر للرموز: انتبه إلى المسافة بين سعر السوق للرموز ذات الصلة وعتبة السعر الأدنى لتوقعات المخاطر في منصة الإقراض; الاقتراب من العتبة هو إشارة قوية تحتاج سلسلة الرافعة إلى "تباطؤ منظم".
حالة دعم Ethena: راجع بانتظام تكوين الاحتياطي الذي أعلنته Ethena. تعكس التغيرات في نسبة العملات المستقرة من ~76.3% إلى ~50%( استراتيجيتها في التكيف مع معدلات التمويل وقدرتها على التكيف مع النظام.
更进一步, يمكنك تعيين عتبات التشغيل لكل إشارة، والتخطيط مسبقًا للإجراءات ) على سبيل المثال: نسبة الاستفادة ≥ 80% → تقليل مضاعف الدورة (.
من الملاحظة إلى الحدود: إدارة المخاطر والسيولة
هذه الإشارات في النهاية يجب أن تخدم إدارة المخاطر. يمكننا تثبيتها كـ 4 "حدود" واضحة، والعمل حول "حدود المخاطر → عتبة التشغيل → إجراءات التصريف" هذه الحلقة المغلقة.
حدود 1: مضاعف الدورة
الرافعة التكرارية عند تعزيز العائدات ) مع حوافز خارجية ( ستزيد في نفس الوقت من الحساسية تجاه الأسعار، ومعدلات الفائدة، والسيولة؛ كلما ارتفع المضاعف، كلما كان مجال الخروج أصغر.
الحد الأقصى: تحديد الحد الأقصى لعدد الدوران والحد الأدنى من هامش الأمان ) مثل LTV/عامل الصحة الحد الأدنى (.
تحفيز: معدل الاستخدام ≥ 80% / ارتفاع سريع في معدل اقتراض العملات المستقرة / زيادة قرب النطاق.
الإجراء: تقليل المضاعف، إضافة الهامش، تعليق إضافة الدورات الجديدة؛ في حال الضرورة، التحويل إلى "الاحتفاظ حتى الاستحقاق".
الحدود 2: قيود المواعيد ) توكن (
بعض الرموز غير قابلة للاسترداد قبل تاريخ الاستحقاق، ويجب اعتبار "الاحتفاظ حتى الاستحقاق" مسارًا عاديًا وليس حلًا مؤقتًا.
الحد الأقصى: وضع حد أقصى لحجم المراكز التي تعتمد على "البيع قبل انتهاء المدة".
التحفيز: تجاوز العائد الضمني النطاق / انخفاض حاد في عمق السوق / الاقتراب من السعر الأدنى للمنجم.
الإجراء: زيادة نسبة النقد والهامش، تعديل أولوية الخروج؛ تحديد فترة تجميد "تقليل فقط وليس إضافة" عند الضرورة.
حدود 3: حالة الأوراكيل
سعر قريب من حد السعر الأدنى أو يؤدي إلى التجميد، مما يعني أن الرابط يدخل مرحلة تخفيض الرافعة المالية بترتيب.
حد أقصى: الحد الأدنى لفارق السعر مع سعر قاعدة الأوراق المالية )buffer( وأقصر نافذة مراقبة.
تفعيل: فارق السعر ≤ القيمة المحددة المسبقة / تفعيل إشارة التجميد.
الإجراء: تقليل المراكز بشكل تدريجي، زيادة إنذار التسوية، تنفيذ تبديل الديون / خفض الرافعة المالية SOP، وزيادة تكرار استبيان البيانات.
حدود 4: احتكاك الأدوات
تبادل الديون، وتحويل النماذج فعّالة في أوقات الضغط، ولكن هناك احتكاكات مثل العوائق، والانتظار، والضمانات الإضافية، والانزلاق.
الحد الأقصى: الحد الأقصى للاستخدام للأداة/نافذة الوقت مع أقصى انزلاق وتكلفة يمكن تحمله.
تفعيل: تجاوز معدل الفائدة على القرض أو وقت الانتظار الحد / انخفاض عمق التداول تحت الحد الأدنى.
الإجراء: تخصيص فائض من الأموال، التبديل إلى القناة البديلة ) للقيام بإغلاق تدريجي/الاحتفاظ حتى الاستحقاق/استرداد القائمة البيضاء (، وتعليق استراتيجية توسيع المراكز.
الخاتمة والاتجاهات المستقبلية
بشكل عام، فإن المراجحة المتعلقة بـ Ethena تربط بين عدة بروتوكولات لتكوين سلسلة نقل من "قوة العائد" إلى "مرونة النظام". إن الدورة المالية تعزز الحساسية، بينما ترفع القيود الهيكلية في السوق من عتبة الخروج، في حين أن البروتوكولات توفر وسائد من خلال تصميمات إدارة المخاطر الخاصة بها.
في مجال DeFi، يظهر تقدم القدرة على التحليل في كيفية النظر إلى البيانات واستخدامها. نحن معتادون على استخدام أدوات تحليل البيانات لاستعراض "الماضي"، مثل تتبع تغيرات مراكز العناوين الرئيسية أو اتجاهات استخدام البروتوكولات. هذا مهم، لأنه يساعدنا على تحديد نقاط الضعف النظامية مثل الرفع المالي العالي والتركيز. لكن حدوده واضحة أيضًا: البيانات التاريخية تعرض "لقطة ثابتة" للمخاطر، لكنها لا تستطيع أن تخبرنا كيف ستتطور هذه المخاطر الثابتة إلى انهيار نظامي ديناميكي عندما تأتي عاصفة السوق.
لرؤية هذه المخاطر الكامنة في الأطراف واستنتاج مسارات انتقالها، من الضروري إدخال "اختبارات الضغط" الاستباقية - وهذا هو دور نموذج المحاكاة. إنه يسمح لنا بأن نأخذ جميع المخاطر المذكورة في هذه المقالة في الاعتبار.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 14
أعجبني
14
5
إعادة النشر
مشاركة
تعليق
0/400
MEVVictimAlliance
· منذ 22 س
انتهى الأمر ، ماذا تريد أيضا؟
شاهد النسخة الأصليةرد0
just_another_wallet
· منذ 23 س
ما الفرق بين ما تفعله وما يُستغل بغباء.
شاهد النسخة الأصليةرد0
SandwichVictim
· منذ 23 س
لذا في النهاية من يلتقط السكين المتساقطة هو السيد.
شاهد النسخة الأصليةرد0
LayerZeroHero
· منذ 23 س
الرافعة المالية قوية جداً، احذر من الانهيار.
شاهد النسخة الأصليةرد0
Layer3Dreamer
· منذ 23 س
من الناحية النظرية، فإن نمط الإقراض المتكرر = بونزينوميكس *مربّع*
سلسلة المراجحة المعقدة المدفوعة بـ Ethena: إشارات المخاطر وإدارة الحدود
إيثينا، بندل وأفي: المخاطر والفرص في سلسلة المراجحة المعقدة
مع زيادة شعبية Ethena، تعمل سلسلة المراجحة المزدحمة بسرعة عالية: يتم رهن USDe على منصة الإقراض للحصول على عملات مستقرة، شراء رموز العائد للحصول على عوائد، ثم يعاد تقديم جزء من الرموز مرة أخرى إلى منصة الإقراض لتدوير الرافعة المالية، للحصول على حوافز Ethena. النتيجة واضحة، فقد ارتفعت بشكل حاد التعرض المرهون للرموز ذات الصلة على منصة الإقراض، وارتفعت نسبة استخدام العملات المستقرة الرئيسية إلى أكثر من 80%، وأصبح النظام بأكمله أكثر حساسية لأي تقلبات.
ستقوم هذه المقالة بتحليل عميق لعمليات سلسلة التمويل وآلية الخروج، بالإضافة إلى تصميم إدارة المخاطر للمنصات ذات الصلة. لكن فهم الآلية هو فقط الخطوة الأولى، فالتقدم الحقيقي للخبراء يكمن في تحليل ترقية الإطار. نحن غالبًا ما نعتاد على استخدام أدوات تحليل البيانات لاستعراض "الماضي"، في حين أن ما نفتقده هو كيفية رؤية "المستقبل" بمختلف احتمالاته، وأن نحقق فعلاً - تحديد حدود المخاطر أولاً، ثم مناقشة العوائد.
المراجحة كيف تعمل: من «جانب العائد» إلى «جانب النظام»
لنلقِ نظرة على مسار المراجحة هذا: إيداع USDe في منصة الإقراض، واستعارة العملات المستقرة، ثم شراء رموز العوائد في بروتوكول العائد. بعض الرموز تتوافق مع العوائد المستقبلية، بينما الجزء الآخر، لأنه تم فصل العائد، يمكنك دائمًا شراؤه بخصم، والاحتفاظ به حتى الاستحقاق لاسترداده بمعدل 1:1، وكسب الفرق. بالطبع، "الكبير" الحقيقي هو الحوافز التي تقدمها Ethena لهذا النوع من العوائد الخارجية.
تعتبر جزء من الرموز التي تم الحصول عليها، نظرًا لأنها يمكن أن تُستخدم كضمان على منصات الإقراض، نقطة انطلاق مثالية للقرض الدائري: "الرموز المضمونة → اقتراض العملات المستقرة → شراء الرموز → إعادة الضمان". يتم ذلك من أجل تحقيق عوائد مؤكدة نسبيًا، باستخدام الرافعة للحصول على تحفيز Ethena من هذا النوع من العوائد المرنة العالية.
كيف أعادت هذه السلسلة التمويلية كتابة سوق الإقراض؟
انفتاح منصة الاقتراض وتأثيرها الثانوي: أصبحت الأصول المدعومة بـ USDe تدريجياً الضمانات الرئيسية، حيث بلغت حصتها حوالي 43.5%، مما أدى بشكل مباشر إلى زيادة استخدام العملات المستقرة الرئيسية.
ازدحام جانب الإقراض: بعد إدخال نموذج USDe كضمان للرموز ذات الصلة، بلغ حجم قروض USDe حوالي 370 مليون دولار، منها حوالي 220 مليون (≈60%) تخدم استراتيجيات الرافعة المالية، حيث ارتفعت نسبة الاستخدام من حوالي 50% إلى حوالي 80%.
درجة التركيز وإعادة الرهن: إمدادات USDe على منصة الإقراض مركزة بشكل كبير، حيث تشكل الكيانات الكبرى الاثنان أكثر من 61%. هذه الدرجة من التركيز، بالإضافة إلى الرفع التكراري، تعزز العوائد، لكنها تزيد أيضًا من هشاشة النظام.
القانون هنا بسيط جداً: كلما كانت العوائد أكثر جذباً، كانت الدورات أكثر ازدحاماً، وأصبح النظام بأكمله أكثر حساسية. أي تقلبات طفيفة في الأسعار أو الفوائد أو السيولة، ستُضخم بلا رحمة بواسطة سلسلة الرفع هذه.
لماذا أصبح "الخروج" أكثر صعوبة: القيود الهيكلية لبروتوكولات العائدات
إذن، كيف يمكنك الخروج؟ عند تقليل الرافعة المالية أو تصفية المراكز الدائرية المذكورة سابقاً، هناك طريقتان رئيسيتان:
الخروج من السوق: بيع رموز العائد قبل الاستحقاق، واستبدالها بالعملة المستقرة لسداد الديون.
الاحتفاظ حتى انتهاء الصلاحية: الاحتفاظ بالرموز حتى انتهاء الصلاحية، 1:1 استرداد الأصول الأساسية ثم سداد القرض. هذا الطريق أبطأ، لكنه أكثر أمانًا أثناء تقلبات السوق.
لماذا ستصبح عملية الخروج أكثر صعوبة؟ تأتي الصعوبات بشكل أساسي من قيدين هيكليين في بروتوكول العائدات:
مدة ثابتة: لا يمكن استرداد بعض الرموز مباشرة قبل انتهاء صلاحيتها، ويمكن فقط بيعها في السوق الثانوية. إذا كنت تريد "خفض الرافعة المالية بسرعة"، فعليك أن تتنظر السوق الثانوية، وتحمل اختبارين مزدوجين من العمق وتقلب الأسعار.
"نطاق العائد الضمني" لـ AMM: تكون AMM الخاصة بالبروتوكول الربحي أكثر كفاءة ضمن نطاق العائد الضمني المحدد مسبقًا. بمجرد أن تؤدي تغيرات المشاعر في السوق إلى تجاوز تسعير العائدات لهذا النطاق، قد "تفقد" AMM فعاليتها، مما يجبر التداول على تنفيذ الصفقات في دفتر الطلبات الأكثر ضيقًا، مما يزيد من انزلاق السعر ومخاطر التصفية بشكل حاد. لمنع انتشار المخاطر، قامت منصات الإقراض بنشر أورacles المخاطر الخاصة بالرموز: عندما ينخفض سعر الرمز إلى حد معين، يتم تجميد السوق مباشرة. هذا يمكن أن يتجنب الديون المتعثرة، ولكنه يعني أيضًا أنك قد تجد صعوبة في بيع الرموز ذات الصلة على المدى القصير، وعليك الانتظار حتى تعود السوق أو الاحتفاظ بها حتى الاستحقاق.
لذا، فإن الخروج عادةً ليس صعبًا عندما تكون السوق مستقرة، ولكن عندما تبدأ السوق في إعادة التسعير، وتصبح السيولة مكتظة، يصبح الخروج هو نقطة الاحتكاك الرئيسية، ويحتاج إلى خطة تحضيرية مسبقة.
منصة الإقراض "الفرامل والوسادة": لجعل تقليل الرفع المالي منظماً وقابلاً للتحكم
في مواجهة هذه الاحتكاكات الهيكلية، كيف يمكن لعقود الإقراض التحكم في المخاطر؟ إنها تحتوي على مجموعة من آلية "الفرامل والتخفيف":
آلية التجميد والسعر الأدنى: إذا وصل سعر الرمز المميز المعني إلى السعر الأدنى في الأوراق المالية واستمر، يمكن تجميد السوق المعني حتى انتهاء المدة؛ بعد انتهاء المدة، يتم تقسيم الرمز المميز بشكل طبيعي إلى الأصول الأساسية، ثم يتم تصفيته/إلغاؤه بأمان، مع محاولة تجنب انزلاق السيولة الناجم عن هيكل المدة الثابتة.
التسوية الداخلية: في الحالات القصوى، يتم تعيين مكافأة التسوية إلى 0، أولاً تشكيل حواشي ثم معالجة الضمانات على مراحل: يتم بيع USDe في السوق الثانوية بعد استعادة السيولة، بينما يتم الاحتفاظ بالرموز ذات الصلة حتى انتهاء المدة، لتجنب البيع القسري في دفتر الطلبات الذي يعاني من نقص السيولة في السوق الثانوية، وبالتالي زيادة الانزلاق.
استرداد القائمة البيضاء: إذا حصلت اتفاقية الإقراض على قائمة بيضاء من Ethena، يمكن تجاوز السوق الثانوية واسترداد العملة المستقرة الأساسية مباشرة باستخدام USDe، مما يقلل من التأثير ويعزز الاسترداد.
حدود أدوات الدعم: في مرحلة ضيق السيولة لـ USDe، يمكن أن يتم استبدال الديون المقومة بـ USDe بعملات مستقرة أخرى؛ لكن هذا يتأثر بقيود تكوين نمط معين، ويتطلب الانتقال وجود عوائق وخطوات، مع الحاجة إلى ضمانات كافية.
قاعدة Ethena "التكيفية": دعم الهيكل والعزل الحضانة
تحتوي اتفاقية الإقراض على "فرامل"، بينما تحتاج الجهة المدعومة بالأصول إلى "ناقل الحركة الأوتوماتيكي" من Ethena لامتصاص الصدمات.
في حالة دعم الهيكل وحالة معدل التمويل: عندما ينخفض معدل التمويل أو يتحول إلى سالب، تقوم Ethena بتقليل التعرض للتحوط وزيادة دعم العملات المستقرة؛ في منتصف مايو 2024، كانت نسبة العملات المستقرة ~76.3%، ثم انخفضت إلى منطقة ~50%، وهي لا تزال مرتفعة مقارنة بالسنوات السابقة، مما يمكنها من تقليل الضغط بنشاط خلال فترة المعدلات السلبية.
بشكل إضافي، من حيث القدرة على التخفيف: في سيناريوهات عقوبات LST المتطرفة، التقدير الإجمالي للتأثير الصافي على دعم USDe حوالي 0.304%; 60 مليون دولار من الاحتياطي كافٍ لاستيعاب مثل هذه الصدمات ( تشكل حوالي 27% منها )، وبالتالي فإن التأثير الفعلي على الربط والسداد يمكن التحكم فيه.
الحراسة والعزل للأصول هي حلقة رئيسية: أصول Ethena ليست مخزنة مباشرة في البورصة، بل تتم التسوية والعزل من خلال طرف ثالث موثوق. وهذا يعني أنه حتى إذا ظهرت مشاكل في تشغيل أو دفع البورصة نفسها، فإن هذه الأصول كضمان تبقى مستقلة ومحميّة من حيث الملكية. في هذا الهيكل المعزول، يمكن تحقيق إجراءات طوارئ فعالة: في حالة انقطاع البورصة، يمكن للحارس إلغاء المراكز غير المغلقة بعد تخطي عدد معين من جولات التسوية، وإطلاق الضمانات، مما يساعد Ethena على نقل مراكز التحوط بسرعة إلى بورصات أخرى، مما يقلل بشكل كبير من فترة تعرض المخاطر.
عندما يأتي الانحراف بشكل رئيسي من "إعادة تسعير العائد الضمني" وليس من ضعف دعم USDe، تحت حماية تجميد الأوراق المالية والتصفية الطبقية، فإن مخاطر الديون المعدومة تكون تحت السيطرة؛ وما يحتاج إلى التركيز عليه حقًا هو أحداث الذيل التي تتعرض فيها جهة الدعم للضعف.
ماذا يجب أن تراقب: 6 إشارات خطر
نظرية انتهت، ماذا يجب أن ننظر إلى أي مؤشرات محددة؟ تشير 6 إشارات ملخصة أدناه إلى ارتباطها العالي مع البروتوكولات ذات الصلة، ويمكن استخدامها كلوحة قياس يومية للمراقبة.
USDe الاقتراض ومعدل الاستخدام: متابعة مستمرة لإجمالي حجم الاقتراض لـ USDe، ونسبة استراتيجيات الرفع المالي، ومنحنى معدل الاستخدام. معدل الاستخدام مرتفع لفترة طويلة عن ~80%، وحساسية النظام ارتفعت بشكل ملحوظ من ~50% إلى ~80%.
انكشاف منصة الإقراض وتأثير العملات المستقرة من الدرجة الثانية: التركيز على نسبة الأصول المدعومة بـ USDe في إجمالي الضمانات ( حوالي ~43.5%)، وكذلك تأثيرها على معدل استخدام العملات المستقرة الأساسية.
التركيز وإعادة الرهن: مراقبة نسبة الودائع للعناوين الرئيسية; عندما يتجاوز التركيز للعناوين الرئيسية ( مثل مجموع أكبر عنوانين ) 50-60%، يجب الحذر من عمليات الاتجاه المتشابه التي قد تؤدي إلى صدمة سيولة ( خلال فترة التقرير الذروة >61% ).
مدى قرب نطاق العائد الضمني: تحقق مما إذا كان العائد الضمني لمجمع الرموز المستهدفة قريبًا من حدود النطاق المحددة مسبقًا بواسطة AMM؛ القرب أو التجاوز عن النطاق يعني تراجع كفاءة المطابقة وزيادة الاحتكاك عند الخروج.
حالة توقعات المخاطر للرموز: انتبه إلى المسافة بين سعر السوق للرموز ذات الصلة وعتبة السعر الأدنى لتوقعات المخاطر في منصة الإقراض; الاقتراب من العتبة هو إشارة قوية تحتاج سلسلة الرافعة إلى "تباطؤ منظم".
حالة دعم Ethena: راجع بانتظام تكوين الاحتياطي الذي أعلنته Ethena. تعكس التغيرات في نسبة العملات المستقرة من ~76.3% إلى ~50%( استراتيجيتها في التكيف مع معدلات التمويل وقدرتها على التكيف مع النظام.
更进一步, يمكنك تعيين عتبات التشغيل لكل إشارة، والتخطيط مسبقًا للإجراءات ) على سبيل المثال: نسبة الاستفادة ≥ 80% → تقليل مضاعف الدورة (.
من الملاحظة إلى الحدود: إدارة المخاطر والسيولة
هذه الإشارات في النهاية يجب أن تخدم إدارة المخاطر. يمكننا تثبيتها كـ 4 "حدود" واضحة، والعمل حول "حدود المخاطر → عتبة التشغيل → إجراءات التصريف" هذه الحلقة المغلقة.
حدود 1: مضاعف الدورة
الرافعة التكرارية عند تعزيز العائدات ) مع حوافز خارجية ( ستزيد في نفس الوقت من الحساسية تجاه الأسعار، ومعدلات الفائدة، والسيولة؛ كلما ارتفع المضاعف، كلما كان مجال الخروج أصغر.
الحد الأقصى: تحديد الحد الأقصى لعدد الدوران والحد الأدنى من هامش الأمان ) مثل LTV/عامل الصحة الحد الأدنى (.
تحفيز: معدل الاستخدام ≥ 80% / ارتفاع سريع في معدل اقتراض العملات المستقرة / زيادة قرب النطاق.
الإجراء: تقليل المضاعف، إضافة الهامش، تعليق إضافة الدورات الجديدة؛ في حال الضرورة، التحويل إلى "الاحتفاظ حتى الاستحقاق".
الحدود 2: قيود المواعيد ) توكن (
بعض الرموز غير قابلة للاسترداد قبل تاريخ الاستحقاق، ويجب اعتبار "الاحتفاظ حتى الاستحقاق" مسارًا عاديًا وليس حلًا مؤقتًا.
الحد الأقصى: وضع حد أقصى لحجم المراكز التي تعتمد على "البيع قبل انتهاء المدة".
التحفيز: تجاوز العائد الضمني النطاق / انخفاض حاد في عمق السوق / الاقتراب من السعر الأدنى للمنجم.
الإجراء: زيادة نسبة النقد والهامش، تعديل أولوية الخروج؛ تحديد فترة تجميد "تقليل فقط وليس إضافة" عند الضرورة.
حدود 3: حالة الأوراكيل
سعر قريب من حد السعر الأدنى أو يؤدي إلى التجميد، مما يعني أن الرابط يدخل مرحلة تخفيض الرافعة المالية بترتيب.
حد أقصى: الحد الأدنى لفارق السعر مع سعر قاعدة الأوراق المالية )buffer( وأقصر نافذة مراقبة.
تفعيل: فارق السعر ≤ القيمة المحددة المسبقة / تفعيل إشارة التجميد.
الإجراء: تقليل المراكز بشكل تدريجي، زيادة إنذار التسوية، تنفيذ تبديل الديون / خفض الرافعة المالية SOP، وزيادة تكرار استبيان البيانات.
حدود 4: احتكاك الأدوات
تبادل الديون، وتحويل النماذج فعّالة في أوقات الضغط، ولكن هناك احتكاكات مثل العوائق، والانتظار، والضمانات الإضافية، والانزلاق.
الحد الأقصى: الحد الأقصى للاستخدام للأداة/نافذة الوقت مع أقصى انزلاق وتكلفة يمكن تحمله.
تفعيل: تجاوز معدل الفائدة على القرض أو وقت الانتظار الحد / انخفاض عمق التداول تحت الحد الأدنى.
الإجراء: تخصيص فائض من الأموال، التبديل إلى القناة البديلة ) للقيام بإغلاق تدريجي/الاحتفاظ حتى الاستحقاق/استرداد القائمة البيضاء (، وتعليق استراتيجية توسيع المراكز.
الخاتمة والاتجاهات المستقبلية
بشكل عام، فإن المراجحة المتعلقة بـ Ethena تربط بين عدة بروتوكولات لتكوين سلسلة نقل من "قوة العائد" إلى "مرونة النظام". إن الدورة المالية تعزز الحساسية، بينما ترفع القيود الهيكلية في السوق من عتبة الخروج، في حين أن البروتوكولات توفر وسائد من خلال تصميمات إدارة المخاطر الخاصة بها.
في مجال DeFi، يظهر تقدم القدرة على التحليل في كيفية النظر إلى البيانات واستخدامها. نحن معتادون على استخدام أدوات تحليل البيانات لاستعراض "الماضي"، مثل تتبع تغيرات مراكز العناوين الرئيسية أو اتجاهات استخدام البروتوكولات. هذا مهم، لأنه يساعدنا على تحديد نقاط الضعف النظامية مثل الرفع المالي العالي والتركيز. لكن حدوده واضحة أيضًا: البيانات التاريخية تعرض "لقطة ثابتة" للمخاطر، لكنها لا تستطيع أن تخبرنا كيف ستتطور هذه المخاطر الثابتة إلى انهيار نظامي ديناميكي عندما تأتي عاصفة السوق.
لرؤية هذه المخاطر الكامنة في الأطراف واستنتاج مسارات انتقالها، من الضروري إدخال "اختبارات الضغط" الاستباقية - وهذا هو دور نموذج المحاكاة. إنه يسمح لنا بأن نأخذ جميع المخاطر المذكورة في هذه المقالة في الاعتبار.