Después de seis semanas de ganancias, el Bloomberg Galaxy Crypto Index (BGCI) finalmente se recuperó la semana pasada, mientras que las acciones y los bonos del Tesoro de EE. UU. subieron. Si bien se ha hablado mucho sobre el "fracaso" del mercado de bonos del Tesoro de EE. UU., vale la pena señalar que el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años ha fluctuado en un rango de 100 puntos básicos durante los últimos dos años, lo cual es otro ejemplo clásico de un hecho dominado por la narrativa.
Al hablar de narrativas, cada vez más empresas que cotizan en bolsa en Estados Unidos están comprando Bitcoin y otros activos digitales, lo que sin duda se ha convertido en un punto focal del mercado. Pero, como siempre, esta tendencia también viene acompañada de muchos malentendidos. Por lo tanto, haremos nuestro mejor esfuerzo para aclarar los hechos y mitos detrás de estos nuevos compradores de activos digitales.
Algunas personas llaman a estas empresas "empresas de tesorería de Bitcoin" (Bitcoin Treasury Companies), mientras que otras las denominan DATs (empresas de tesorería de activos digitales, Digital Asset Treasury Companies). Cualquiera que sea el término, estas empresas son esencialmente nuevas entidades diseñadas para mantener activos digitales. Esto es diferente de las empresas de tesorería de Bitcoin originales. Durante más de cinco años, hemos estado discutiendo el fenómeno de algunas empresas que cotizan en bolsa incorporando Bitcoin en su balance por diversas razones.
Estas empresas se pueden clasificar en varias categorías:
Algunas son empresas comunes que intentan mantener Bitcoin, como Tesla y Block (anteriormente Square);
Algunas son empresas nativas de criptomonedas, como Coinbase y Galaxy, que poseen estos activos de forma natural a través de su negocio principal;
También hay algunas empresas de minería de Bitcoin, cuyo negocio principal es poseer Bitcoin.
El crecimiento del Bitcoin en el balance de estas empresas es fácil de rastrear y a veces incluso puede impulsar el precio de sus acciones. Sin embargo, en la mayoría de los casos, las tenencias de Bitcoin no ocultan su negocio principal. Además, hasta hace poco, los estándares contables del Consejo de Normas de Contabilidad Financiera de EE. UU. (FASB) sobre la tenencia de Bitcoin presentaban un riesgo a la baja para las ganancias por acción (EPS) que era significativamente mayor que el potencial de ganancias.
Por el contrario, el impacto de estas empresas en el precio de Bitcoin suele ser limitado, ya que a menudo no compran grandes cantidades de Bitcoin en el mercado público. La mayoría de las empresas acumulan Bitcoin a través de sus operaciones diarias, y para aquellas que realmente compran Bitcoin, la cantidad comprada también es relativamente pequeña.
Fuente: BitcoinTreasuries.net
Al mismo tiempo, MicroStrategy (símbolo de acción: MSTR) se ha convertido gradualmente en la primera "empresa de Bitcoin" en el verdadero sentido de la palabra, ya que su único objetivo como empresa que cotiza en bolsa es comprar Bitcoin. Hace cinco años, prestamos atención a MSTR cuando anunció su primer plan de compra de Bitcoin, lo que provocó un aumento instantáneo del 20% en el precio de sus acciones y suscitó un amplio interés en el mercado. Como escribimos en agosto de 2020:
"El precio de las acciones de MSTR subió un 20% tras el anuncio de la semana pasada, lo que probablemente llevó a los empleados de nivel inicial en los departamentos financieros de empresas globales a tener un fin de semana agitado, investigando Bitcoin frenéticamente. ¿Recuerdas 2017? En ese momento, las empresas no escatimaron esfuerzos en mencionar 'blockchain' durante las conferencias telefónicas de resultados, a pesar de que no tenían ni idea de cómo usar realmente la blockchain, ni ningún plan, solo porque el mercado recompensa a aquellas empresas que parecen estar a la vanguardia de la tecnología. Ahora, prepárate para la repetición de Bitcoin."
La compra inicial de Bitcoin de MSTR se realizó con efectivo en el balance, pero en los últimos cinco años, su verdadero "genio" ha sido cómo aprovechar fácilmente y con frecuencia los mercados de capital. Aunque MSTR tiene un negocio principal: generar entre 50 y 150 millones de dólares en EBITDA (beneficio antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) a través de servicios de análisis de inteligencia empresarial y software empresarial, esta actividad pronto fue eclipsada por sus compras de Bitcoin.
A diferencia de otras empresas que intentan imitar, el flujo de efectivo existente de MSTR proviene de su línea de negocio asociada (anteriormente central), que se puede utilizar para cubrir los gastos de la empresa y los intereses de la deuda. Este aspecto la distingue significativamente de otras empresas que cotizan en bolsa.
Fuente: ChatGPT y el informe financiero de Microstrategy
Al aprovechar la deuda, los bonos convertibles, las acciones preferentes y el mercado de capitales para una nueva ronda de financiamiento para comprar Bitcoin, MSTR ha abierto la puerta a un nuevo grupo de inversores, permitiéndoles acceder a oportunidades de inversión en activos criptográficos que anteriormente eran inaccesibles.
A pesar de que me da pereza profundizar en los detalles específicos de cada ronda de financiación (detalles que no son importantes para mi argumento, después de todo, este contenido fue generado por ChatGPT), la "magia" de MSTR en los mercados de capitales es realmente impresionante: en los últimos cinco años, ha demostrado la pura sofisticación del funcionamiento de los mercados de capital.
Fuente: ChatGPT
Cada nueva ronda de financiamiento y compra de Bitcoin ha elevado aún más el precio de Bitcoin (BTC) debido a su escala de transacción y al efecto de señal de futuras compras. Al mismo tiempo, esto también ha impulsado el aumento del precio de las acciones de MicroStrategy (MSTR), ya que el mercado comienza a centrarse en nuevos indicadores que antes no existían, como "Bitcoin por acción" y "rendimiento de Bitcoin". En esencia, el único objetivo de esta "empresa" MicroStrategy se ha transformado en aumentar su reserva de Bitcoin, y en este proceso, todos los participantes se benefician.
Los tenedores de bonos convertibles y acciones preferentes están jugando efectivamente el juego de la "volatilidad barata" al aprovechar la volatilidad de las acciones de MSTR y los precios de Bitcoin. Los tenedores de deuda directa, por otro lado, solo se preocupan por los rendimientos de la renta fija, lo cual es pan comido, respaldado por el EBITDA que MSTR aún puede generar a través de su antiguo negocio principal. Los inversores en renta variable, por su parte, se benefician de la prima de las acciones de MSTR, que es muy superior al valor liquidativo (NAV) de Bitcoin en sus balances.
¡Todos ganaron! Por supuesto, cuando todos obtienen ganancias, suelen ocurrir dos cosas:
Las voces de los cuestionadores se vuelven cada vez más intensas.
Los críticos comenzaron a publicar airadamente en la web, tratando de encontrar formas de cuestionar la viabilidad de esta estrategia. Comenzamos a responder a estas ridículas acusaciones ya en 2021. En ese momento, muchos participantes del mercado estaban convencidos de que MSTR se vería obligado a vender bitcoin y malinterpretaron por completo cómo funcionaban los convenios de deuda, sin mencionar que confundieron la diferencia entre mantener bitcoin directamente y mantener posiciones de futuros apalancadas con un precio de liquidación.
Hasta hoy, aún tenemos que lidiar con la afirmación de que MSTR representa un riesgo sistémico para Bitcoin, aunque prácticamente hemos abandonado la lucha contra este interminable debate. Le deseamos a Jim Chanos buena suerte en su reciente operación de "comprar Bitcoin, vender MSTR" (aunque, basándonos en las razones que enumeramos aquí, esta estrategia también podría no funcionar). "Vender MSTR" se ha convertido en el nuevo "vender Tether", una operación tentadora, ya que parece de bajo riesgo y alta recompensa, pero en realidad la probabilidad de éxito es bastante baja.
Los imitadores surgen uno tras otro
Bienvenido a la nueva era loca del ámbito de las criptomonedas. Profundicemos en este fenómeno.
Fuente: Cálculos internos de Bloomberg y Arca
Si 2024 es el "año de los ETF de criptomonedas", entonces 2025 se convertirá en el "año de los SPAC y las fusiones inversas". Solíamos describir los ETF de criptomonedas como "avanzar dos pasos, retroceder uno":
"Muchas personas piensan que el ETF es una victoria para los activos de liquidación en tiempo real, pero la realidad es exactamente lo contrario. El ETF de Bitcoin en realidad está metiendo un sistema de liquidación en tiempo real (blockchain) en un producto de liquidación desactualizado T+1 (ETF). ¿No es eso un retroceso? Como industria, deberíamos esforzarnos por llevar los activos globales a la blockchain, en lugar de forzar los activos en cadena en el viejo sistema de Wall Street."
A pesar de que reconocemos que este es un paso necesario para impulsar la adopción y el interés, este punto de vista sigue siendo válido. Hay una gran diferencia entre "tecnología blockchain" y "activos criptográficos". Nos preocupa más introducir los activos más populares del mundo (como acciones, bonos y bienes raíces) en la blockchain, en lugar de forzar activos criptográficos de dudosa calidad en sistemas obsoletos. Sin embargo, la tendencia de encajar activos criptográficos en la estructura de las acciones no se detendrá. Vamos a ver lo que está sucediendo en este momento.
Las SPAC (Special Purpose Acquisition Companies) y las fusiones inversas existen desde hace mucho tiempo, pero rara vez se adoptan por completo para un solo propósito. Sin embargo, esta es exactamente la situación actual. Si posee una bolsa de valores que cotiza en bolsa, puede utilizarla para adquirir criptoactivos y desea operar con una prima significativa sobre el valor neto de los activos (NAV). Estas nuevas estructuras suelen ser ligeramente diferentes de las de MicroStrategy. Algunas empresas solo tienen Bitcoin, tratando de replicar exactamente el modelo de MSTR (aunque el conocimiento de la marca y la experiencia en los mercados de capitales no son ni de lejos tan buenos como MSTR); Mientras que otros están comprando nuevos activos, algunos tienen Ethereum (ETH), algunos Solana (SOL) y algunos TAO, y están surgiendo más activos nuevos. Actualmente, Arca recibe de 3 a 5 nuevas ideas de bancos de inversión cada semana.
Estos son algunos ejemplos de acuerdos anunciados recientemente que se están financiando (que pueden no estar completos):
SharpLink Gaming (SBET)
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiación: inversión privada (PIPE) de 425 millones de dólares.
Adquisición de activos criptográficos: Ethereum (ETH)
Grupo de Medios y Tecnología Trump (DJT)
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiación: recaudar 2.3 mil millones de dólares mediante la venta de acciones y bonos convertibles.
Adquisición de activos criptográficos: Bitcoin (BTC)
GameStop Corp. (GME)
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiamiento: bonos convertibles de 1.500 millones de dólares
Adquisición de activos criptográficos: 4,710 bitcoins (BTC)
Jetking Infotrain ( India )
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiación: recaudar 6.1 millones de rupias a través de la venta de acciones
Adquisición de activos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Meliuz (CASH3.SA - Brasil )
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiamiento: recaudar 150 millones de reales mediante la emisión de acciones
Adquisición de activos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Detalles: La fintech brasileña Meliuz ha anunciado su primera emisión de acciones, con el objetivo de recaudar 150 millones de reales (aproximadamente 26.45 millones de dólares) para adquirir Bitcoin. La empresa planea distribuir 17,006,803 acciones ordinarias como lote inicial.
Sol Strategies Inc. (CSE: HODL, OTCQX: CYFRF)
Inversión inicial: enero de 2025
Método de financiamiento:
una línea de crédito renovable no garantizada por 25 millones de dólares canadienses proporcionada por el presidente Antanas Guoga;
Bonos convertibles por 27.5 millones de dólares canadienses (aproximadamente 20 millones de dólares) ofrecidos por ParaFi Capital;
Una línea de convertibles de hasta 500 millones de dólares provenientes de ATW Partners, con los primeros 20 millones de dólares completados en mayo de 2025.
Adquisición de activos criptográficos: Solana (SOL)
Cantor Equity Partners / Twenty One Capital (CEP)
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiamiento: se añadió 100 millones de dólares a su negocio de criptomonedas Twenty One Capital, llevando el financiamiento total a 685 millones de dólares. Al mismo tiempo, los accionistas existentes (incluidos Tether, Bitfinex y SoftBank) se comprometieron a proporcionar Bitcoin en forma física a través de la estructura de capital actual.
Adquisición de activos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Upexi Inc.
Actividad reciente: abril de 2025
Método de financiación: recaudar 100 millones de dólares para establecer una reserva de Solana
Adquisición de activos criptográficos: Solana (SOL)
Detalles: Adquirir SOL a través de un PIPE (inversión privada en capital) de 100 millones de dólares y planea aumentar "Solana por acción" (Sol-per-share) a través de emisiones de capital y deuda.
DeFi Development Corp (anteriormente conocido como Janover)
Actividad reciente: abril de 2025
Método de financiamiento: recaudar 42 millones de dólares para establecer un fondo de reserva de Solana y planear recaudar 1 mil millones de dólares adicionales.
Adquisición de activos criptográficos: Solana (SOL)
Estos casos demuestran que cada vez más empresas que cotizan en bolsa están incorporando activos criptográficos en su estrategia financiera, generalmente financiando estas adquisiciones a través de los ingresos de emisiones de deuda o de acciones.
Pero, ¿quién ha ganado dinero con estas transacciones?
banco de inversión
Los bancos de inversión ganan comisiones a través de la suscripción de PIPE o la ejecución de fusiones inversas. Esta estrategia tiene casi ningún riesgo; sin importar el éxito o fracaso de la transacción, los bancos de inversión siempre obtienen ganancias. Por lo tanto, no dejarán de facilitar este tipo de transacciones.
Propietarios/gestores de la empresa shell
Supongamos que se recauda 100 millones de dólares a través de una nueva emisión de PIPE, de los cuales 85 millones se destinan a la compra de activos criptográficos, y los 15 millones restantes se utilizan para "gastos operativos". Estos "gastos operativos" incluyen salarios más altos, lo que representa un ingreso considerable para el equipo de gestión.
accionistas antes del anuncio de una fusión inversa o SPAC
La mayoría de estas empresas ficticias solían tener una capitalización de mercado de menos de USD 20 millones antes de transformarse en cáscaras de acciones de criptomonedas. Algunos de los inversores que poseen estas acciones pueden saber de antemano a través de información privilegiada que las acciones se transformarán en empresas de criptomonedas, mientras que otros simplemente tienen suerte. Pero no hace falta decir que las ganancias reales provienen de estas acciones que se dispararon entre un 500% y un 1000% o más después del anuncio.
¿Quién no ha ganado dinero? — Nuevos inversores.
A diferencia de MicroStrategy, tenemos 5 años de datos históricos que demuestran que sus acreedores, bonos convertibles, accionistas preferentes y accionistas pueden obtener ganancias. Pero para los nuevos inversores en estos tipos de transacciones (aquellos que financian PIPE o SPAC), actualmente no hay evidencia que indique que ganarán dinero. Estas transacciones son relativamente nuevas y la mayoría de los inversores privados aún no han convertido sus acciones privadas en acciones públicas (lo que normalmente requiere al menos 90 días). Por lo tanto, estas transacciones continúan y los inversores siguen comprando.
Si estas acciones siguen negociándose a una prima significativa sobre el valor neto de los activos (NAV) después de que se desbloqueen para los nuevos inversores, veremos una aparición de más transacciones similares. Pero si estas acciones comienzan a caer drásticamente, incluso por debajo del NAV, entonces el juego habrá terminado.
Es posible que necesitemos unos meses más para saber cómo reaccionará el mercado una vez que se desbloqueen estas acciones.
Sin embargo, ya existe un concepto erróneo que circula en el mercado: estos desbloqueos suponen un riesgo para los inversores de capital de empresas ficticias, no para sus tenencias de criptomonedas subyacentes. Existen pocos mecanismos para forzar la venta del criptoactivo subyacente a menos que se financie a través de deuda y no se puedan pagar los intereses (es decir, impago). Además, estas nuevas empresas fantasma son demasiado pequeñas para entrar en el mercado de deuda. Actualmente, esta operación se limita a MicroStrategy (MSTR) y a un puñado de otros grandes actores.
En el caso de los tenedores de acciones y acciones preferentes, no tienen derecho a exigir la venta del activo subyacente a menos que el precio de las acciones esté tan por debajo del valor liquidativo (NAV) que un determinado inversor activista comience a comprar acciones en grandes cantidades e intente apoderarse del consejo de administración con el objetivo de vender los criptoactivos subyacentes para recomprar acciones. Esto puede suceder en el futuro, pero no es un riesgo significativo hoy. Una vez que ocurre un evento de este tipo, la mayoría de las acciones cerrarán rápidamente la brecha con el NAV a medida que el mercado se dé cuenta de que este modo de operación se puede usar una y otra vez.
La situación es muy similar a la del Grayscale Trust antes de que se lanzara el ETF. En ese momento, no había riesgo de que Grayscale se viera obligado a vender sus criptoactivos subyacentes...... El riesgo real es que el fideicomiso (acciones) se negocie con un descuento sobre su valor liquidativo (NAV). Finalmente, esto sucedió, causando daños a los inversores de capital, pero sin impacto en los titulares de criptoactivos.
Hoy en día, cada inversor de riesgo en criptomonedas que posee una gran cantidad de tokens basura con alta inflación y baja demanda está discutiendo cómo empaquetar esos tokens en una empresa de capital. Pero esto no creará automáticamente demanda, al igual que la mayoría de los ETF recién lanzados no han logrado atraer a los inversores. Crear una herramienta de inversión y crear demanda son dos cosas diferentes. Aunque estas herramientas de inversión seguirán siendo creadas, todavía no está claro si estas acciones realmente atraerán la demanda del mercado.
¿Existe la posibilidad de que estas empresas fantasma puedan mantener una prima por encima del NAV a largo plazo? La respuesta es que es posible, pero las condiciones son estrictas.
Quizás algún día MicroStrategy (MSTR) se convierta en el "Berkshire Hathaway" del campo de las criptomonedas. En ese momento, Bitcoin podría convertirse en un activo extremadamente escaso y codiciado, incluso las empresas estarían dispuestas a aceptar una oferta de adquisición más baja de Michael Saylor, solo porque él puede pagar con valiosos Bitcoins.
Otra posible forma de mantener la prima de las empresas pantalla es que estas empresas se vuelvan más creativas al elegir los activos subyacentes. Por ejemplo, podrían poseer tokens de alta calidad como HYPE, que actualmente no están listados en ningún intercambio centralizado, lo que ofrecería a un nuevo grupo de inversores la oportunidad de acceder a HYPE. Esta escasez y singularidad podrían atraer a los inversores dispuestos a pagar una prima. Sin embargo, estas circunstancias son solo posibilidades a largo plazo.
De todos modos, al igual que con los ETF, algunas empresas shell tendrán éxito y otras no. Pero si los banqueros quieren que el "tren de ganancias" siga avanzando, deben comenzar a ser más creativos. Si simplemente se trata de meter activos criptográficos en una empresa shell de acciones, entonces se necesitará una innovación constante en el contenido dentro de la empresa shell: hacerlo valioso y difícil de obtener de otras maneras.
Sin embargo, creo que estas empresas de tenencia de acciones no tendrán un impacto negativo en los activos criptográficos en sí, al menos a corto plazo. Sin deuda en la estructura de capital, no existe un mecanismo de venta forzada. Además, creo que probablemente seguiremos intentando eliminar los malentendidos sobre estas empresas a largo plazo, como lo hemos hecho con muchos temas criptográficos.
Los tokens aún pueden servir como herramientas para la formación de capital.
La reciente tendencia de pasar de la financiación de tokens a la financiación de acciones de empresas pantalla puede verse como "dos pasos hacia adelante, un paso hacia atrás". Pero esto no significa que la venta de tokens haya cesado, solo que las discusiones relacionadas han disminuido.
A menudo decimos: "Los tokens son el mayor mecanismo de formación de capital y de orientación al usuario en la historia, capaz de unificar a todos los interesados y crear defensores de la marca de por vida y usuarios clave." La idea es simple: ¿por qué emitir acciones o deuda, haciendo que los inversores no puedan convertirse en usuarios del producto y los clientes no se beneficien del crecimiento de la empresa, cuando se puede emitir tokens directamente a los clientes, unificando así a todos los interesados de una vez? Esta fue precisamente la dirección que intentó tomar la ICO (Oferta Inicial de Monedas) en 2017, hasta que las autoridades reguladoras de EE. UU. detuvieron completamente el proceso.
La buena noticia es que la presión regulatoria está disminuyendo, lo que permite que parte de la financiación de tokens regrese. La mala noticia es que, en este momento, la mayoría de la financiación de tokens sigue estando limitada al ámbito "puramente cripto", es decir, aquellas empresas nativas de criptografía y blockchain que no podrían existir sin la tecnología blockchain. Y lo que falta es un mundo así: empresas no nativas de criptografía (como gimnasios comunes, restaurantes y pequeñas empresas) también podrían comenzar a emitir tokens para financiar sus negocios y alinear a los interesados.
"Mercado de capitales de Internet" es un término utilizado para describir este nuevo tema emergente. Esta idea no es nueva (de hecho, hemos escrito sobre esto durante siete años; mi primer blog sobre criptomonedas ya abordaba este concepto, cuando Arca ni siquiera tenía un sitio web). Pero ahora, esta idea finalmente ha sido aceptada en cierta medida.
Launchcoin es una de las plataformas importantes que impulsan la emisión de tokens de próxima generación. Launchcoin (que también tiene su propio token) respalda a Believe, una plataforma de emisión de tokens que está liderando la narrativa emergente de los "mercados de capital de Internet". En la plataforma Believe, el token debutó a través de curvas de vinculación y posteriormente ingresó a la plataforma Meteora para mejorar la liquidez. Esta plataforma es extremadamente atractiva porque ya hay muchas empresas Web2 creíbles que han tokenizado (creado tokens) a través de Believe. Si bien aún no se ha logrado una acumulación directa de valor de token, su potencial es enorme, lo que convierte a Launchcoin en una fuerza pionera en esta narrativa.
En otras palabras, Launchcoin y Believe están trabajando para lograr una visión así: permitir que cada institución municipal, universidad, propietario de una pequeña empresa, equipo deportivo y celebridad pueda emitir su propio token.
Hemos visto muchos ejemplos que demuestran que los tokens pueden ser utilizados para llenar vacíos en el balance de la empresa o para reestructuración. Por ejemplo, Bitfinex logró financiamiento a través de su token LEO, y Thorchain a través de su token de deuda. Este tipo de modelo de financiamiento con tokens es lo que hace que la industria cripto sea emocionante, en lugar de ser simplemente una empresa de capital social.
Sin embargo, actualmente coexisten dos modos, y entender las diferencias es crucial.
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Las empresas que cotizan en bolsa están comprando encriptación, ¿quién está ganando dinero?
Autor: Jeff Dorman, CFA
Compilado por: Shenchao TechFlow
Compañía de Bóveda Cripto: Hechos y Malentendidos
Después de seis semanas de ganancias, el Bloomberg Galaxy Crypto Index (BGCI) finalmente se recuperó la semana pasada, mientras que las acciones y los bonos del Tesoro de EE. UU. subieron. Si bien se ha hablado mucho sobre el "fracaso" del mercado de bonos del Tesoro de EE. UU., vale la pena señalar que el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años ha fluctuado en un rango de 100 puntos básicos durante los últimos dos años, lo cual es otro ejemplo clásico de un hecho dominado por la narrativa.
Al hablar de narrativas, cada vez más empresas que cotizan en bolsa en Estados Unidos están comprando Bitcoin y otros activos digitales, lo que sin duda se ha convertido en un punto focal del mercado. Pero, como siempre, esta tendencia también viene acompañada de muchos malentendidos. Por lo tanto, haremos nuestro mejor esfuerzo para aclarar los hechos y mitos detrás de estos nuevos compradores de activos digitales.
Algunas personas llaman a estas empresas "empresas de tesorería de Bitcoin" (Bitcoin Treasury Companies), mientras que otras las denominan DATs (empresas de tesorería de activos digitales, Digital Asset Treasury Companies). Cualquiera que sea el término, estas empresas son esencialmente nuevas entidades diseñadas para mantener activos digitales. Esto es diferente de las empresas de tesorería de Bitcoin originales. Durante más de cinco años, hemos estado discutiendo el fenómeno de algunas empresas que cotizan en bolsa incorporando Bitcoin en su balance por diversas razones.
Estas empresas se pueden clasificar en varias categorías:
Algunas son empresas comunes que intentan mantener Bitcoin, como Tesla y Block (anteriormente Square);
Algunas son empresas nativas de criptomonedas, como Coinbase y Galaxy, que poseen estos activos de forma natural a través de su negocio principal;
También hay algunas empresas de minería de Bitcoin, cuyo negocio principal es poseer Bitcoin.
El crecimiento del Bitcoin en el balance de estas empresas es fácil de rastrear y a veces incluso puede impulsar el precio de sus acciones. Sin embargo, en la mayoría de los casos, las tenencias de Bitcoin no ocultan su negocio principal. Además, hasta hace poco, los estándares contables del Consejo de Normas de Contabilidad Financiera de EE. UU. (FASB) sobre la tenencia de Bitcoin presentaban un riesgo a la baja para las ganancias por acción (EPS) que era significativamente mayor que el potencial de ganancias.
Por el contrario, el impacto de estas empresas en el precio de Bitcoin suele ser limitado, ya que a menudo no compran grandes cantidades de Bitcoin en el mercado público. La mayoría de las empresas acumulan Bitcoin a través de sus operaciones diarias, y para aquellas que realmente compran Bitcoin, la cantidad comprada también es relativamente pequeña.
Fuente: BitcoinTreasuries.net
Al mismo tiempo, MicroStrategy (símbolo de acción: MSTR) se ha convertido gradualmente en la primera "empresa de Bitcoin" en el verdadero sentido de la palabra, ya que su único objetivo como empresa que cotiza en bolsa es comprar Bitcoin. Hace cinco años, prestamos atención a MSTR cuando anunció su primer plan de compra de Bitcoin, lo que provocó un aumento instantáneo del 20% en el precio de sus acciones y suscitó un amplio interés en el mercado. Como escribimos en agosto de 2020:
"El precio de las acciones de MSTR subió un 20% tras el anuncio de la semana pasada, lo que probablemente llevó a los empleados de nivel inicial en los departamentos financieros de empresas globales a tener un fin de semana agitado, investigando Bitcoin frenéticamente. ¿Recuerdas 2017? En ese momento, las empresas no escatimaron esfuerzos en mencionar 'blockchain' durante las conferencias telefónicas de resultados, a pesar de que no tenían ni idea de cómo usar realmente la blockchain, ni ningún plan, solo porque el mercado recompensa a aquellas empresas que parecen estar a la vanguardia de la tecnología. Ahora, prepárate para la repetición de Bitcoin."
La compra inicial de Bitcoin de MSTR se realizó con efectivo en el balance, pero en los últimos cinco años, su verdadero "genio" ha sido cómo aprovechar fácilmente y con frecuencia los mercados de capital. Aunque MSTR tiene un negocio principal: generar entre 50 y 150 millones de dólares en EBITDA (beneficio antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) a través de servicios de análisis de inteligencia empresarial y software empresarial, esta actividad pronto fue eclipsada por sus compras de Bitcoin.
A diferencia de otras empresas que intentan imitar, el flujo de efectivo existente de MSTR proviene de su línea de negocio asociada (anteriormente central), que se puede utilizar para cubrir los gastos de la empresa y los intereses de la deuda. Este aspecto la distingue significativamente de otras empresas que cotizan en bolsa.
Fuente: ChatGPT y el informe financiero de Microstrategy
Al aprovechar la deuda, los bonos convertibles, las acciones preferentes y el mercado de capitales para una nueva ronda de financiamiento para comprar Bitcoin, MSTR ha abierto la puerta a un nuevo grupo de inversores, permitiéndoles acceder a oportunidades de inversión en activos criptográficos que anteriormente eran inaccesibles.
A pesar de que me da pereza profundizar en los detalles específicos de cada ronda de financiación (detalles que no son importantes para mi argumento, después de todo, este contenido fue generado por ChatGPT), la "magia" de MSTR en los mercados de capitales es realmente impresionante: en los últimos cinco años, ha demostrado la pura sofisticación del funcionamiento de los mercados de capital.
Fuente: ChatGPT
Cada nueva ronda de financiamiento y compra de Bitcoin ha elevado aún más el precio de Bitcoin (BTC) debido a su escala de transacción y al efecto de señal de futuras compras. Al mismo tiempo, esto también ha impulsado el aumento del precio de las acciones de MicroStrategy (MSTR), ya que el mercado comienza a centrarse en nuevos indicadores que antes no existían, como "Bitcoin por acción" y "rendimiento de Bitcoin". En esencia, el único objetivo de esta "empresa" MicroStrategy se ha transformado en aumentar su reserva de Bitcoin, y en este proceso, todos los participantes se benefician.
Los tenedores de bonos convertibles y acciones preferentes están jugando efectivamente el juego de la "volatilidad barata" al aprovechar la volatilidad de las acciones de MSTR y los precios de Bitcoin. Los tenedores de deuda directa, por otro lado, solo se preocupan por los rendimientos de la renta fija, lo cual es pan comido, respaldado por el EBITDA que MSTR aún puede generar a través de su antiguo negocio principal. Los inversores en renta variable, por su parte, se benefician de la prima de las acciones de MSTR, que es muy superior al valor liquidativo (NAV) de Bitcoin en sus balances.
¡Todos ganaron! Por supuesto, cuando todos obtienen ganancias, suelen ocurrir dos cosas:
Las voces de los cuestionadores se vuelven cada vez más intensas.
Los críticos comenzaron a publicar airadamente en la web, tratando de encontrar formas de cuestionar la viabilidad de esta estrategia. Comenzamos a responder a estas ridículas acusaciones ya en 2021. En ese momento, muchos participantes del mercado estaban convencidos de que MSTR se vería obligado a vender bitcoin y malinterpretaron por completo cómo funcionaban los convenios de deuda, sin mencionar que confundieron la diferencia entre mantener bitcoin directamente y mantener posiciones de futuros apalancadas con un precio de liquidación.
Hasta hoy, aún tenemos que lidiar con la afirmación de que MSTR representa un riesgo sistémico para Bitcoin, aunque prácticamente hemos abandonado la lucha contra este interminable debate. Le deseamos a Jim Chanos buena suerte en su reciente operación de "comprar Bitcoin, vender MSTR" (aunque, basándonos en las razones que enumeramos aquí, esta estrategia también podría no funcionar). "Vender MSTR" se ha convertido en el nuevo "vender Tether", una operación tentadora, ya que parece de bajo riesgo y alta recompensa, pero en realidad la probabilidad de éxito es bastante baja.
Los imitadores surgen uno tras otro
Bienvenido a la nueva era loca del ámbito de las criptomonedas. Profundicemos en este fenómeno.
Fuente: Cálculos internos de Bloomberg y Arca
Si 2024 es el "año de los ETF de criptomonedas", entonces 2025 se convertirá en el "año de los SPAC y las fusiones inversas". Solíamos describir los ETF de criptomonedas como "avanzar dos pasos, retroceder uno":
"Muchas personas piensan que el ETF es una victoria para los activos de liquidación en tiempo real, pero la realidad es exactamente lo contrario. El ETF de Bitcoin en realidad está metiendo un sistema de liquidación en tiempo real (blockchain) en un producto de liquidación desactualizado T+1 (ETF). ¿No es eso un retroceso? Como industria, deberíamos esforzarnos por llevar los activos globales a la blockchain, en lugar de forzar los activos en cadena en el viejo sistema de Wall Street."
A pesar de que reconocemos que este es un paso necesario para impulsar la adopción y el interés, este punto de vista sigue siendo válido. Hay una gran diferencia entre "tecnología blockchain" y "activos criptográficos". Nos preocupa más introducir los activos más populares del mundo (como acciones, bonos y bienes raíces) en la blockchain, en lugar de forzar activos criptográficos de dudosa calidad en sistemas obsoletos. Sin embargo, la tendencia de encajar activos criptográficos en la estructura de las acciones no se detendrá. Vamos a ver lo que está sucediendo en este momento.
Las SPAC (Special Purpose Acquisition Companies) y las fusiones inversas existen desde hace mucho tiempo, pero rara vez se adoptan por completo para un solo propósito. Sin embargo, esta es exactamente la situación actual. Si posee una bolsa de valores que cotiza en bolsa, puede utilizarla para adquirir criptoactivos y desea operar con una prima significativa sobre el valor neto de los activos (NAV). Estas nuevas estructuras suelen ser ligeramente diferentes de las de MicroStrategy. Algunas empresas solo tienen Bitcoin, tratando de replicar exactamente el modelo de MSTR (aunque el conocimiento de la marca y la experiencia en los mercados de capitales no son ni de lejos tan buenos como MSTR); Mientras que otros están comprando nuevos activos, algunos tienen Ethereum (ETH), algunos Solana (SOL) y algunos TAO, y están surgiendo más activos nuevos. Actualmente, Arca recibe de 3 a 5 nuevas ideas de bancos de inversión cada semana.
Estos son algunos ejemplos de acuerdos anunciados recientemente que se están financiando (que pueden no estar completos):
SharpLink Gaming (SBET)
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiación: inversión privada (PIPE) de 425 millones de dólares.
Adquisición de activos criptográficos: Ethereum (ETH)
Grupo de Medios y Tecnología Trump (DJT)
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiación: recaudar 2.3 mil millones de dólares mediante la venta de acciones y bonos convertibles.
Adquisición de activos criptográficos: Bitcoin (BTC)
GameStop Corp. (GME)
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiamiento: bonos convertibles de 1.500 millones de dólares
Adquisición de activos criptográficos: 4,710 bitcoins (BTC)
Jetking Infotrain ( India )
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiación: recaudar 6.1 millones de rupias a través de la venta de acciones
Adquisición de activos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Meliuz (CASH3.SA - Brasil )
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiamiento: recaudar 150 millones de reales mediante la emisión de acciones
Adquisición de activos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Detalles: La fintech brasileña Meliuz ha anunciado su primera emisión de acciones, con el objetivo de recaudar 150 millones de reales (aproximadamente 26.45 millones de dólares) para adquirir Bitcoin. La empresa planea distribuir 17,006,803 acciones ordinarias como lote inicial.
Sol Strategies Inc. (CSE: HODL, OTCQX: CYFRF)
Inversión inicial: enero de 2025
Método de financiamiento:
una línea de crédito renovable no garantizada por 25 millones de dólares canadienses proporcionada por el presidente Antanas Guoga;
Bonos convertibles por 27.5 millones de dólares canadienses (aproximadamente 20 millones de dólares) ofrecidos por ParaFi Capital;
Una línea de convertibles de hasta 500 millones de dólares provenientes de ATW Partners, con los primeros 20 millones de dólares completados en mayo de 2025.
Adquisición de activos criptográficos: Solana (SOL)
Cantor Equity Partners / Twenty One Capital (CEP)
Actividad reciente: mayo de 2025
Método de financiamiento: se añadió 100 millones de dólares a su negocio de criptomonedas Twenty One Capital, llevando el financiamiento total a 685 millones de dólares. Al mismo tiempo, los accionistas existentes (incluidos Tether, Bitfinex y SoftBank) se comprometieron a proporcionar Bitcoin en forma física a través de la estructura de capital actual.
Adquisición de activos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Upexi Inc.
Actividad reciente: abril de 2025
Método de financiación: recaudar 100 millones de dólares para establecer una reserva de Solana
Adquisición de activos criptográficos: Solana (SOL)
Detalles: Adquirir SOL a través de un PIPE (inversión privada en capital) de 100 millones de dólares y planea aumentar "Solana por acción" (Sol-per-share) a través de emisiones de capital y deuda.
DeFi Development Corp (anteriormente conocido como Janover)
Actividad reciente: abril de 2025
Método de financiamiento: recaudar 42 millones de dólares para establecer un fondo de reserva de Solana y planear recaudar 1 mil millones de dólares adicionales.
Adquisición de activos criptográficos: Solana (SOL)
Estos casos demuestran que cada vez más empresas que cotizan en bolsa están incorporando activos criptográficos en su estrategia financiera, generalmente financiando estas adquisiciones a través de los ingresos de emisiones de deuda o de acciones.
Pero, ¿quién ha ganado dinero con estas transacciones?
banco de inversión
Los bancos de inversión ganan comisiones a través de la suscripción de PIPE o la ejecución de fusiones inversas. Esta estrategia tiene casi ningún riesgo; sin importar el éxito o fracaso de la transacción, los bancos de inversión siempre obtienen ganancias. Por lo tanto, no dejarán de facilitar este tipo de transacciones.
Propietarios/gestores de la empresa shell
Supongamos que se recauda 100 millones de dólares a través de una nueva emisión de PIPE, de los cuales 85 millones se destinan a la compra de activos criptográficos, y los 15 millones restantes se utilizan para "gastos operativos". Estos "gastos operativos" incluyen salarios más altos, lo que representa un ingreso considerable para el equipo de gestión.
accionistas antes del anuncio de una fusión inversa o SPAC
La mayoría de estas empresas ficticias solían tener una capitalización de mercado de menos de USD 20 millones antes de transformarse en cáscaras de acciones de criptomonedas. Algunos de los inversores que poseen estas acciones pueden saber de antemano a través de información privilegiada que las acciones se transformarán en empresas de criptomonedas, mientras que otros simplemente tienen suerte. Pero no hace falta decir que las ganancias reales provienen de estas acciones que se dispararon entre un 500% y un 1000% o más después del anuncio.
¿Quién no ha ganado dinero? — Nuevos inversores.
A diferencia de MicroStrategy, tenemos 5 años de datos históricos que demuestran que sus acreedores, bonos convertibles, accionistas preferentes y accionistas pueden obtener ganancias. Pero para los nuevos inversores en estos tipos de transacciones (aquellos que financian PIPE o SPAC), actualmente no hay evidencia que indique que ganarán dinero. Estas transacciones son relativamente nuevas y la mayoría de los inversores privados aún no han convertido sus acciones privadas en acciones públicas (lo que normalmente requiere al menos 90 días). Por lo tanto, estas transacciones continúan y los inversores siguen comprando.
Si estas acciones siguen negociándose a una prima significativa sobre el valor neto de los activos (NAV) después de que se desbloqueen para los nuevos inversores, veremos una aparición de más transacciones similares. Pero si estas acciones comienzan a caer drásticamente, incluso por debajo del NAV, entonces el juego habrá terminado.
Es posible que necesitemos unos meses más para saber cómo reaccionará el mercado una vez que se desbloqueen estas acciones.
Sin embargo, ya existe un concepto erróneo que circula en el mercado: estos desbloqueos suponen un riesgo para los inversores de capital de empresas ficticias, no para sus tenencias de criptomonedas subyacentes. Existen pocos mecanismos para forzar la venta del criptoactivo subyacente a menos que se financie a través de deuda y no se puedan pagar los intereses (es decir, impago). Además, estas nuevas empresas fantasma son demasiado pequeñas para entrar en el mercado de deuda. Actualmente, esta operación se limita a MicroStrategy (MSTR) y a un puñado de otros grandes actores.
En el caso de los tenedores de acciones y acciones preferentes, no tienen derecho a exigir la venta del activo subyacente a menos que el precio de las acciones esté tan por debajo del valor liquidativo (NAV) que un determinado inversor activista comience a comprar acciones en grandes cantidades e intente apoderarse del consejo de administración con el objetivo de vender los criptoactivos subyacentes para recomprar acciones. Esto puede suceder en el futuro, pero no es un riesgo significativo hoy. Una vez que ocurre un evento de este tipo, la mayoría de las acciones cerrarán rápidamente la brecha con el NAV a medida que el mercado se dé cuenta de que este modo de operación se puede usar una y otra vez.
La situación es muy similar a la del Grayscale Trust antes de que se lanzara el ETF. En ese momento, no había riesgo de que Grayscale se viera obligado a vender sus criptoactivos subyacentes...... El riesgo real es que el fideicomiso (acciones) se negocie con un descuento sobre su valor liquidativo (NAV). Finalmente, esto sucedió, causando daños a los inversores de capital, pero sin impacto en los titulares de criptoactivos.
Hoy en día, cada inversor de riesgo en criptomonedas que posee una gran cantidad de tokens basura con alta inflación y baja demanda está discutiendo cómo empaquetar esos tokens en una empresa de capital. Pero esto no creará automáticamente demanda, al igual que la mayoría de los ETF recién lanzados no han logrado atraer a los inversores. Crear una herramienta de inversión y crear demanda son dos cosas diferentes. Aunque estas herramientas de inversión seguirán siendo creadas, todavía no está claro si estas acciones realmente atraerán la demanda del mercado.
¿Existe la posibilidad de que estas empresas fantasma puedan mantener una prima por encima del NAV a largo plazo? La respuesta es que es posible, pero las condiciones son estrictas.
Quizás algún día MicroStrategy (MSTR) se convierta en el "Berkshire Hathaway" del campo de las criptomonedas. En ese momento, Bitcoin podría convertirse en un activo extremadamente escaso y codiciado, incluso las empresas estarían dispuestas a aceptar una oferta de adquisición más baja de Michael Saylor, solo porque él puede pagar con valiosos Bitcoins.
Otra posible forma de mantener la prima de las empresas pantalla es que estas empresas se vuelvan más creativas al elegir los activos subyacentes. Por ejemplo, podrían poseer tokens de alta calidad como HYPE, que actualmente no están listados en ningún intercambio centralizado, lo que ofrecería a un nuevo grupo de inversores la oportunidad de acceder a HYPE. Esta escasez y singularidad podrían atraer a los inversores dispuestos a pagar una prima. Sin embargo, estas circunstancias son solo posibilidades a largo plazo.
De todos modos, al igual que con los ETF, algunas empresas shell tendrán éxito y otras no. Pero si los banqueros quieren que el "tren de ganancias" siga avanzando, deben comenzar a ser más creativos. Si simplemente se trata de meter activos criptográficos en una empresa shell de acciones, entonces se necesitará una innovación constante en el contenido dentro de la empresa shell: hacerlo valioso y difícil de obtener de otras maneras.
Sin embargo, creo que estas empresas de tenencia de acciones no tendrán un impacto negativo en los activos criptográficos en sí, al menos a corto plazo. Sin deuda en la estructura de capital, no existe un mecanismo de venta forzada. Además, creo que probablemente seguiremos intentando eliminar los malentendidos sobre estas empresas a largo plazo, como lo hemos hecho con muchos temas criptográficos.
Los tokens aún pueden servir como herramientas para la formación de capital.
La reciente tendencia de pasar de la financiación de tokens a la financiación de acciones de empresas pantalla puede verse como "dos pasos hacia adelante, un paso hacia atrás". Pero esto no significa que la venta de tokens haya cesado, solo que las discusiones relacionadas han disminuido.
A menudo decimos: "Los tokens son el mayor mecanismo de formación de capital y de orientación al usuario en la historia, capaz de unificar a todos los interesados y crear defensores de la marca de por vida y usuarios clave." La idea es simple: ¿por qué emitir acciones o deuda, haciendo que los inversores no puedan convertirse en usuarios del producto y los clientes no se beneficien del crecimiento de la empresa, cuando se puede emitir tokens directamente a los clientes, unificando así a todos los interesados de una vez? Esta fue precisamente la dirección que intentó tomar la ICO (Oferta Inicial de Monedas) en 2017, hasta que las autoridades reguladoras de EE. UU. detuvieron completamente el proceso.
La buena noticia es que la presión regulatoria está disminuyendo, lo que permite que parte de la financiación de tokens regrese. La mala noticia es que, en este momento, la mayoría de la financiación de tokens sigue estando limitada al ámbito "puramente cripto", es decir, aquellas empresas nativas de criptografía y blockchain que no podrían existir sin la tecnología blockchain. Y lo que falta es un mundo así: empresas no nativas de criptografía (como gimnasios comunes, restaurantes y pequeñas empresas) también podrían comenzar a emitir tokens para financiar sus negocios y alinear a los interesados.
"Mercado de capitales de Internet" es un término utilizado para describir este nuevo tema emergente. Esta idea no es nueva (de hecho, hemos escrito sobre esto durante siete años; mi primer blog sobre criptomonedas ya abordaba este concepto, cuando Arca ni siquiera tenía un sitio web). Pero ahora, esta idea finalmente ha sido aceptada en cierta medida.
Launchcoin es una de las plataformas importantes que impulsan la emisión de tokens de próxima generación. Launchcoin (que también tiene su propio token) respalda a Believe, una plataforma de emisión de tokens que está liderando la narrativa emergente de los "mercados de capital de Internet". En la plataforma Believe, el token debutó a través de curvas de vinculación y posteriormente ingresó a la plataforma Meteora para mejorar la liquidez. Esta plataforma es extremadamente atractiva porque ya hay muchas empresas Web2 creíbles que han tokenizado (creado tokens) a través de Believe. Si bien aún no se ha logrado una acumulación directa de valor de token, su potencial es enorme, lo que convierte a Launchcoin en una fuerza pionera en esta narrativa.
En otras palabras, Launchcoin y Believe están trabajando para lograr una visión así: permitir que cada institución municipal, universidad, propietario de una pequeña empresa, equipo deportivo y celebridad pueda emitir su propio token.
Hemos visto muchos ejemplos que demuestran que los tokens pueden ser utilizados para llenar vacíos en el balance de la empresa o para reestructuración. Por ejemplo, Bitfinex logró financiamiento a través de su token LEO, y Thorchain a través de su token de deuda. Este tipo de modelo de financiamiento con tokens es lo que hace que la industria cripto sea emocionante, en lugar de ser simplemente una empresa de capital social.
Sin embargo, actualmente coexisten dos modos, y entender las diferencias es crucial.