Stablecoins de réserve décentralisés : quels types de « solutions » sont utilisés par chaque protocole

Par Lawrence Lee, Mint Ventures

Fin juillet, Liquity, le principal stablecoin décentralisé, a annoncé que sa version V2 lancerait le stablecoin sans risque "Delta Neutral Stablcoins", et que la nouvelle société Ethena Finance couvrirait également ses actifs de réserve par le biais d'une couverture des risques, afin de atteindre une efficacité financière élevée et décentralisée. Dans cet article, nous examinerons de plus près ces protocoles stablecoins qui tentent de réaliser le triangle impossible.

### Triangle impossible

Cartographie : Mint Ventures

Il y a toujours eu un triangle impossible dans le domaine des pièces stables cryptées, c'est-à-dire que la stabilité des prix, la décentralisation et l'efficacité du capital ne peuvent pas être réalisées en même temps.

Les pièces stables centralisées telles que l'USDT et l'USDC ont la meilleure stabilité des prix de la chaîne et une efficacité du capital pouvant atteindre 100 %. Le seul problème est le risque apporté par la centralisation. Le BUSD a arrêté de nouvelles affaires en raison de l'influence réglementaire. L'impact du SVB mensuel événement sur USDC révèle clairement ce point.

Depuis le second semestre 2020, l'engouement pour les stablecoins algorithmiques a tenté d'obtenir des garanties insuffisantes sur la base de la décentralisation. Pendant cette période, des projets tels que Empty Set Dollar et Basis Cash se sont rapidement effondrés. Depuis lors, Luna a utilisé le crédit du l'ensemble de la chaîne publique en tant que garantie implicite n'oblige pas les utilisateurs à surgarantir le processus de frappe de l'UST Pendant longtemps (2020-mai 2022), il a réussi à combiner décentralisation, efficacité du capital et stabilité des prix, mais au final c'est du crédit Le krach s'est transformé en une spirale mortelle ; depuis lors, des projets comme Beanstalk sont apparus dans des jetons sous-garantis, mais ils n'ont pas beaucoup attiré l'attention du marché. L’ancrage difficile et stable de tels tokens est à l’origine de son développement.

L'autre voie consiste à commencer par MakerDAO, en sur-garantissant les actifs décentralisés sous-jacents, dans l'espoir d'atteindre la stabilité des prix en sacrifiant une certaine efficacité du capital. À l'heure actuelle, le LUSD de Liquity est le plus grand stablecoin entièrement soutenu par des actifs décentralisés.Cependant, afin d'assurer la stabilité des prix du LUSD, l'efficacité du capital de Liquity est en effet faible.Le taux hypothécaire de l'ensemble du système est supérieur à 250% toute l'année. ce qui signifie que chaque LUSD en circulation nécessite plus de 2,5U d’ETH comme garantie. Le sUSD de Synthetix est encore plus extrême : en raison de la plus grande volatilité du collatéral SNX, le ratio de garantie minimum requis par Synthetix dépasse généralement 500 %. Une faible efficacité du capital signifie un plafond à faible échelle et une faible attractivité pour les utilisateurs. La version V2 prévue de Liquity vise principalement à résoudre le problème de la faible efficacité du capital de la V1. Synthetix est également dans sa version V3 prévue. Il est prévu d'introduire d'autres actifs comme garantie pour réduire l'exigence de taux hypothécaire minimal.

DAI dans les premiers jours (2020 et avant) avait également le problème de la faible efficacité du capital, et parce que la valeur marchande de l'ensemble du marché du cryptage était faible à cette époque, la garantie ETH de DAI a beaucoup fluctué, et le prix de DAI a également beaucoup fluctué . Afin de résoudre ce problème, MakerDAO a introduit le PSM (Price Stability Module, qui permet l'utilisation de l'USDC et d'autres stablecoins centralisés pour générer du DAI) depuis 2020. Le DAI fait en partie partie de l'équilibre entre la décentralisation, l'efficacité du capital et la stabilité des prix. la décentralisation a apporté un ancrage des prix plus stable et une plus grande efficacité du capital à DAI, aidant ainsi mieux DAI à se développer rapidement avec le développement global de DeFi. FRAX, qui a été lancé fin 2020, utilise également des pièces stables centralisées comme garantie principale. À l'heure actuelle, DAI et FRAX sont les deux premières échelles de circulation dans la catégorie des stablecoins décentralisés, ce qui prouve bien sûr que leurs stratégies sont appropriées, fournissant aux utilisateurs des stablecoins qui répondent mieux à leurs besoins, mais cela montre également que "maintenir la décentralisation". Contraintes sur l'échelle des stablecoins.

Mais il existe encore une série de pièces stables qui tentent d’atteindre une efficacité élevée du capital et une forte stabilité des prix tout en maintenant la décentralisation. Ils essaient tous de fournir aux utilisateurs un stablecoin qui :

• Généré par des actifs décentralisés (tels que l'ETH), évitant les risques de censure ;
• L'utilisation de 1 dollar d'actifs peut générer 1 dollar de devise stable, sans surdimensionnement, ce qui est plus propice à l'échelle ;
• La valeur de Stablecoin reste stable.

En fait, c'est aussi le stablecoin décentralisé le plus intuitif et théoriquement le meilleur. Nous utilisons le nom de Liquity V2 pour ce type de protocole - Decentralized Reserve Protocol pour nommer ce type de stablecoin. Il convient de souligner que, contrairement aux stablecoins traditionnels générés par le surdimensionnement, pour les utilisateurs, après la conversion de leurs actifs en de tels stablecoins, les actifs utilisés pour générer des stablecoins sont la propriété du protocole et ne sont plus associés aux utilisateurs. En d'autres termes, l'utilisateur ressemble plus à une opération d'échange d'ETH -> devise stable. Ce type de stablecoin est plus similaire aux stablecoins centralisés tels que l'USDT, où 1 $ d'actifs peut être échangé contre 1 $ de stablecoins, et vice versa. C'est juste que les actifs acceptés par le protocole de réserve décentralisée sont des actifs cryptés.

*** (Certaines personnes peuvent penser que la garantie n'appartient pas à l'utilisateur, donc un tel stablecoin n'a pas de fonction de levier, ce qui fera perdre un cas d'utilisation majeur du stablecoin. Mais l'auteur estime que le stablecoin dans notre réel la vie n'est pas Il a pour fonction d'augmenter l'effet de levier. Les pièces stables centralisées telles que l'USDT et l'USDC n'ont jamais eu pour fonction d'augmenter l'effet de levier. Les outils de règlement, les unités comptables et les méthodes de stockage de valeur sont les fonctions essentielles des devises. L'effet de levier n'est qu'un type de CDP (Position de dette garantie) Caractéristiques spécifiques des stablecoins, et non des cas d'utilisation généraux des stablecoins) ***

Cependant, la raison pour laquelle les précédents protocoles de stablecoin n'ont pas continué à fournir de tels stablecoins est que les stablecoins mentionnés ci-dessus ont un problème simple à dire mais difficile à résoudre : le prix des actifs décentralisés fluctue considérablement, comment peut-il être de 100 % Remboursement garanti des stablecoins qu'ils émettent au taux hypothécaire ?

D'après le bilan de l'accord stablecoin, la garantie déposée par les utilisateurs est un actif, tandis que le stablecoin émis par l'accord est un passif.Comment pouvons-nous garantir que l'actif sera toujours supérieur ou égal au passif ?

Ou un exemple plus intuitif est, lorsque ETH = 2000U, un utilisateur envoie 1 ETH au protocole pour frapper 2000 stablecoins, puis lorsque ETH tombe à 1000U, comment le protocole garantit-il que les 2000 stablecoins peuvent toujours être échangés contre de la valeur ? actifs?

Du point de vue de l'histoire du développement du protocole de réserve décentralisé, il existe deux idées principales pour résoudre ce problème : utiliser les jetons de gouvernance comme réserve et couvrir le risque des actifs de réserve. Selon la méthode de couverture des risques des avoirs de réserve, elle est divisée en un accord de réserve décentralisé pour la couverture des risques protocolaires et un accord de réserve décentralisé permettant aux utilisateurs de couvrir les risques. Ensuite, comprenons un par un.

Cartographie : Mint Ventures

Protocole de réserve décentralisé avec des jetons de gouvernance comme réserves

L'idée du premier type d'accord est d'utiliser le jeton de gouvernance de l'accord lui-même comme "nouvelle garantie" de l'accord.Lorsque le prix des actifs de garantie baisse fortement, l'accord frappera plus de jetons de gouvernance pour racheter les avoirs en stablecoins Monnaie populaire stable, nous pouvons l'appeler un protocole de réserve décentralisé avec des jetons de gouvernance comme réserves. Dans l'exemple ci-dessus, lorsque l'ETH passe de 2000U à 1000U, le protocole de réserve décentralisé avec des jetons de gouvernance comme réserves utilise 1000U d'ETH + 1000U de jetons de gouvernance de protocole pour échanger 2000 stablecoins entre les mains des utilisateurs.

Les protocoles qui adoptent cette approche incluent les protocoles Celo et Fei.

Front

Celo est un projet stablecoin en ligne depuis des années 20. Ils existaient auparavant en tant que L1 indépendant.En juillet de cette année, l'équipe principale a proposé de faire passer Celo à l'écosystème Ethereum via la pile OP. Le mécanisme stablecoin de Celo est le suivant :

La monnaie stable de Celo est adossée à un pool de réserve composé d'un actif global dont le taux de réserve (le rapport de la valeur de l'actif de réserve divisé par la valeur de la monnaie stable en circulation) est largement supérieur à 1, qui fournit la meilleure valeur pour la valeur intrinsèque de sa monnaie stable. Le noyau qui sous-tend le stablecoin Celo n'est pas frappé par une surcollatéralisation, mais est obtenu en envoyant des jetons Celo au module stable officiel Mento. Les utilisateurs envoient Celo d'une valeur de 1 $ pour obtenir des stablecoins tels sous forme de cUSD pour 1 $. Renvoyez 1 $ de cUSD à Mento en échange de 1 $ en Celo. Dans le cadre de ce mécanisme, lorsque le prix du marché du cUSD est inférieur à 1 $, quelqu'un achètera du cUSD à bas prix en échange de 1 $ Celo. De même, lorsque le cUSD est supérieur à 1 $, quelqu'un utilisera Celo pour frapper le cUSD à vendre, arbitrage Le la présence d'investisseurs garantira que le cUSD ne s'écartera pas trop de son prix d'ancrage. Trois mécanismes seront utilisés pour garantir des fonds suffisants dans le pool de réserve : 1. Lorsque le taux de réserve est inférieur au seuil, le Celo produit par le bloc sera inclus dans le pool de réserve pour reconstituer le capital ; 2. Un certain taux de frais de transfert peut être facturé pour compléter le capital (actuellement non activé) 3. Une certaine commission de stabilité est facturée dans le module de négociation de Mento pour reconstituer le capital de réserve. Afin d'améliorer la sécurité des réserves, son portefeuille d'actifs est plus diversifié, comprenant actuellement Celo, BTC, ETH, Dai et le jeton de crédit carbone cMCO2, ce qui sera plus sûr que de simplement utiliser des jetons de projet comme garantie (Terra est similaire à cette solution , Luna est la marge invisible de son stablecoin natif) Source : Mint Ventures Celo Research Report

On peut voir que Celo est similaire à Luna. Il s'agit d'un L1 centré sur les pièces stables. Il est également très proche de Luna/UST en termes de mécanismes de frappe et de rachat. La principale différence est que lorsque l'ensemble du système entre dans un état potentiel de sous-garantie. , Celo utilisera d'abord le $CELO produit par le bloc comme collatéral de l'accord pour assurer le rachat de sa devise stable cUSD.

source:

À l'heure actuelle, le système Celo dispose d'une garantie totale de 116 millions de dollars américains, d'un total de 46 millions de dollars américains de pièces stables émises et d'un taux global de surgarantie de 254%.Bien que l'ensemble du système soit dans un état de surgarantie , pour les utilisateurs qui souhaitent utiliser leur devise stable cUSD , ils peuvent échanger 1U de CELO contre 1 cUSD à tout moment, et le taux d'utilisation du capital est excellent. Bien entendu, du point de vue de la composition des garanties, la moitié des garanties de Celo proviennent de l’USDC centralisé et du DAI semi-centralisé, et Celo ne peut pas être considérée comme une monnaie stable complètement décentralisée.

À l'heure actuelle, l'échelle du stablecoin de Celo se classe au 16e rang parmi les stablecoins décentralisés (si l'on exclut l'UST et le flexUSD, qui n'ont pas pu être fixés, il se classe au 14e rang).

source:

Fei

Début 2021, le protocole Fei, qui a reçu 19 millions de dollars de financement d'institutions telles que A16Z et Coinbase, a attiré l'attention du marché car il possédait également le concept de stablecoin algorithmique le plus en vogue du marché à l'époque. Dans la phase initiale de l'émission de leur projet (fin mars), 639 000 ETH ont été attirés pour participer au casting du stablecoin FEI, et un total de 1,3 milliard de FEI ont été générés, ce qui a également fait de FEI un stablecoin décentralisé juste derrière DAI.monnaie (la valeur marchande en circulation de DAI à l'époque était de 3 milliards de dollars américains).

Plus tard, parce que la demande de FEI a été sursatisfaite au cours de la phase de création sur une courte période (les utilisateurs voulaient principalement obtenir le jeton de gouvernance TRIBE du protocole Fei), l'offre de FEI a été gravement excédentaire et la monnaie stable nouvellement lancée FEI a dû pas de scénarios d'application Donc FEI est sous 1 $ depuis longtemps. Peu de temps après, la volatilité du marché en mai a fait son apparition. La panique provoquée par la baisse des prix a poussé les utilisateurs à racheter les FEI les uns après les autres, ce qui a ralenti l'accord depuis son lancement.

Depuis, dans la version V2 qui sera lancée fin 2021, Fei Protocol a proposé une série de mesures pour tenter de remettre le développement du protocole sur les rails, notamment en modifiant son mécanisme de stabilisation des prix. Dans la V2, le FEI peut être directement généré à partir d'ETH, DAI, LUSD et d'autres garanties à un taux hypothécaire de 100 %. Une fois le stablecoin généré, la garantie de l'utilisateur est incluse dans la valeur contrôlée par le protocole (PCV, Protocol Controlled Value). Lorsque le taux hypothécaire du contrat (=PCV/FEI circulant) est supérieur à 100%, cela signifie que l'appréciation patrimoniale du contrat est en bon état, et qu'il n'y a aucune pression sur le rachat du FEI. partie de FEI pour acheter TRIBE, réduisant ainsi le taux hypothécaire de l'accord ; De même, lorsque le taux hypothécaire de l'accord est inférieur à 100 %, il est possible que l'accord ne puisse pas racheter entièrement tous les FEI, et l'accord émettra également une partie de TRIBE pour acheter FEI, augmentant ainsi le taux hypothécaire de l'accord.

Dans le cadre de ce mécanisme, le jeton de gouvernance TRIBE devient une monnaie de secours pour l'ensemble du système FEI en cas de risques potentiels, et peut également obtenir des revenus supplémentaires lorsque le système se développe (ce mécanisme est similaire au protocole Float lancé avec Fei V1). Il est dommage que le lancement de Fei V2 ait coïncidé avec le point culminant de l'ensemble du marché haussier et que le prix de l'ETH ait chuté depuis. Malheureusement, Fei a subi une attaque de pirate informatique le 22 avril et a perdu 80 millions de FEI, et finalement a décidé de mettre fin à l'accord en août 2022 développer.

Le protocole de réserve décentralisé qui utilise les jetons de gouvernance comme réserves dilue essentiellement les droits et intérêts de tous les détenteurs de jetons de gouvernance pour garantir le rachat des pièces stables. Dans le cycle haussier du marché, parallèlement à l'augmentation de la taille des pièces stables, les jetons de gouvernance augmentent également et il est facile de former un volant d'inertie ascendant. Cependant, dans le cycle de marché baissier du marché, à mesure que les actifs de réserve du côté des actifs du protocole diminuent, la valeur marchande totale du jeton de gouvernance lui-même diminuera également avec le marché. À ce stade, si davantage de jetons de gouvernance doivent être émis , le jeton de gouvernance sera Il pourrait y avoir de nouvelles baisses, formant une spirale mortelle pour les prix des jetons de gouvernance. Cependant, si la valeur marchande des jetons de gouvernance tombe en dessous d'un certain pourcentage de pièces stables, l'engagement global de l'accord envers les pièces stables ne sera plus crédible aux yeux des détenteurs de pièces stables, ce qui finira par accélérer la fuite et conduire à une spirale mortelle pour l'ensemble. système. Sa capacité à survivre au marché baissier est la clé de la survie de ce type de stablecoin. En fait, la raison pour laquelle Celo peut survivre dans le marché baissier actuel est indissociable du statut global de « sur-garantie » du protocole. pourquoi le protocole est sur-garanti Le statut est également dû au fait que lorsque le marché était élevé auparavant, Celo a alloué un montant relativement important de réserves à l'USDC/DAI et au BTC/ETH, de sorte que le protocole puisse toujours maintenir la sécurité du protocole lorsque le le prix du CELO passe de 10 à 0,5.

Protocole de réserve décentralisé pour la couverture des risques liés aux actifs de réserve (Protocole Stablecoin neutre au risque)

L'idée du deuxième type d'accord est de réaliser une certaine couverture des risques de ces actifs cryptés du côté actif de l'accord. Lorsque le prix de l'actif collatéral baisse fortement, la couverture réalise les revenus de manière à garantir que le les actifs de l’accord stablecoin peuvent toujours rembourser la dette. Nous appelons ce type de protocole un protocole de réserve décentralisé pour la couverture des risques des actifs de réserve, ou un protocole stablecoin neutre au risque. Dans l'exemple ci-dessus, après avoir reçu 1 ETH d'une valeur de 2000U, le protocole de réserve décentralisé pour la couverture du risque des actifs de réserve couvrira le risque de ce 1 ETH (comme l'ouverture d'un ordre court en bourse), lorsque l'ETH passe de 2000U à 1000U, le le protocole de réserve décentralisé pour la couverture du risque des actifs de réserve utilise 1 000 U d'ETH + 1 000 U de revenus de couverture pour racheter 2 000 pièces stables entre les mains des utilisateurs.

Plus précisément, selon le hedger spécifique, il est divisé en un accord de réserve décentralisé pour les risques de couverture du protocole et un accord de réserve décentralisé pour les utilisateurs pour couvrir les risques.

Protocole de réserve décentralisé pour le risque de couverture du protocole

Les protocoles Stablecoin qui adoptent cette approche incluent Pika Protocol V1, UXD Protocol et Ethena, qui ont récemment annoncé un financement.

Longue V1

Pika Protocol est actuellement un protocole dérivé déployé sur le réseau Optimism, mais dans sa version initiale V1, Pika prévoyait autrefois de lancer une monnaie stable, et sa couverture était réalisée via le contrat perpétuel inverse de Bitmex (Inverse Perpetual). Le contrat perpétuel inversé (ou contrat perpétuel basé sur des pièces de monnaie) est également l'une des inventions de Bitmex. Comparé au « contrat perpétuel linéaire » plus populaire à l'heure actuelle, il utilise la norme U pour suivre le prix de la monnaie. le contrat perpétuel inversé Il utilise la devise standard pour suivre le prix libellé en U. Un exemple de retour d'un contrat perpétuel inverse est le suivant :

Un trader prend une position longue sur 50 000 contrats de XBTUSD au prix de 10 000. Quelques jours plus tard, le prix du contrat passe à 11 000. Le trader prend une position longue sur 50 000 contrats de XBTUSD au prix de 10 000. Quelques jours plus tard, le prix du contrat est passé à 11 000. Le profit du trader sera de : 50 000 * 1 * (1/10 000 - 1/11 000) = 0,4545. Le prix du XBT était en effet tombé à 9 000, la perte du trader aurait été de : 50 000 * 1 * (1/10 000 - 1/9 000) = -0,5556 XBT. La perte est plus importante en raison de la nature inverse et non linéaire du contrat. À l'inverse, si le trader était à découvert, alors le profit du trader serait plus important si le prix baissait que la perte s'il Si le prix tombait effectivement à 9 000, la perte du trader serait : 50 000 * 1 * (1/10 000 - 1/9 000) = -0,5556 XBT La perte est plus importante en raison de la nature inverse et non linéaire de le contrat. Inversement, si un trader est short, alors si le prix baisse, le profit du trader sera supérieur à la perte si le prix augmente. source:

Après une petite analyse, il n'est pas difficile de constater que le contrat perpétuel inversé et l'accord de réserve décentralisée pour la couverture des risques des avoirs de réserve sont un mariage parfait. Toujours notre exemple ci-dessus, en supposant que lorsque ETH = 2000U, après avoir reçu 1 ETH de l'utilisateur, le protocole Pika utilise 1 ETH comme marge pour court-circuiter des contrats perpétuels inversés de 2000 ETH sur Bitmex, lorsque le prix de l'ETH tombe à 1000U, le profit du protocole Pika = 2000 * 1 * (1/1000-1/2000) = 1 ETH = 1000U. C'est-à-dire que lorsque le prix de l'ETH passe de 2000U à 1000U, la réserve du protocole Pika Protocol passe à ce moment de 1 ETH à 2 ETH, ce qui peut encore racheter efficacement les 2000 pièces stables entre les mains des utilisateurs (la transaction les frais et les frais de financement ne sont pas pris en compte ci-dessus (coût tarifaire). La conception de produit de Pika Protocol V1 est exactement la même que la conception de produit de NUSD mentionnée par le fondateur de Bitmex, Arthur Hayes, dans son article de blog, et elle peut toujours parfaitement couvrir la position longue basée sur la devise.

Malheureusement, pour la grande majorité des investisseurs en crypto basés sur l'USDT, le contrat perpétuel inversé présente les caractéristiques de rendements inversés et non linéaires (il n'y a pas de relation linéaire entre la hausse et la baisse de la monnaie locale et la hausse et la baisse du contrat ), n'est pas facile à comprendre par les utilisateurs ordinaires. Dans le processus de développement ultérieur, le développement de contrats perpétuels inversés (contrats perpétuels basés sur des pièces) est loin derrière les contrats perpétuels linéaires populaires actuels (contrats perpétuels standard U) ), en bourses grand public, le volume de négociation des contrats perpétuels inverses ne représente qu'environ 20 à 25 % de celui des contrats perpétuels linéaires. BitMex, qui a été affecté par la réglementation, a également progressivement dégénéré d'un échange de contrats de premier niveau à un état où la part de marché actuelle des contrats est inférieure à 0,5 %. Pika estime que les contrats perpétuels linéaires ne peuvent pas répondre à leurs besoins de couverture, alors que le marché l'espace pour les contrats perpétuels inverses est relativement restreint.Dans sa version V2, il a abandonné le commerce des devises stables et s'est officiellement tourné vers l'échange de produits dérivés.

XDD

Le protocole UXD est un protocole stable fonctionnant sur le réseau Solana et sera lancé en janvier 2022. UXD a déjà réalisé un financement de 3 millions de dollars dirigé par Multicoin en 2021 et a levé 57 millions de dollars en IDO. En janvier de cette année, UXD a décidé de cross-chain et d'entrer dans l'écosystème Ethereum. Arbiturm a été lancé en avril et Optimism devrait être lancé plus tard.

Lors de son lancement initial, le protocole UXD a aidé les utilisateurs à déposer SOL, BTC et ETH pour frapper sa monnaie stable UXD selon une valeur de 1 USD : 1. La garantie déposée par les utilisateurs sera ouverte via les prêts et l'échange de contrats perpétuels de Solana. Mango Markets Couverture unique, par couverture pour réaliser le rachat de la devise stable. Les frais de financement facturés pour les commandes vides seront considérés comme le revenu de l'accord, et les frais de financement payés seront avancés par les fonds collectés dans le cadre de l'accord. Pendant longtemps après sa mise en ligne, le protocole UXD a bien fonctionné et doit même limiter la limite supérieure d'émission d'UXD, car la position ouverte globale de Mango Markets est de l'ordre de moins de 100 millions de dollars américains. dollars. Si la position courte de l'UXD atteint des dizaines de millions de dollars américains, elle court un risque d'insolvabilité potentielle ; en outre, trop de positions courtes rendront également le taux de financement plus enclin à devenir négatif, augmentant ainsi les coûts de couverture.

Malheureusement, Mango Markets a subi une attaque de gouvernance en octobre 2022 et UXD a perdu près de 20 millions de dollars dans cet incident. À ce moment-là, le solde du fonds d'assurance d'UXD avait encore plus de 55 millions de dollars, de sorte que UXD pouvait être payé normalement. Bien que Mango Markets ait par la suite restitué les fonds de l'accord UXD, Mango Markets est en crise depuis lors.Cela a également coïncidé avec l'orage FTX qui a fait sortir rapidement des fonds de Solana, et UXD n'a pas pu trouver d'échange approprié pour couvrir leur postes longs. Depuis lors, la seule garantie prise en charge par le protocole UXD est l'USDC, et l'USDC n'a pas besoin de couvrir les risques. Ils investissent donc la garantie USDC de l'utilisateur dans divers coffres-forts USDC et RWA sur la chaîne. Aussi après cela, UXD a décidé de traverser la chaîne et d'entrer dans l'écosystème Ethereum. Arbiturm a été lancé en avril, et Optimism devrait être lancé plus tard. Ils recherchent également en permanence des lieux de couverture appropriés sur la chaîne.

Actuellement, la circulation de l'UXD est de 14,3 millions de dollars américains et le solde du fonds d'assurance de l'accord est de 53,2 millions de dollars américains.

source:

En outre, Ethena Finance, un accord de change stable qui vient d'annoncer un financement, utilisera également des méthodes de couverture des risques pour couvrir ses actifs de réserve. Ethena Finance a reçu un financement de 6 millions de dollars dirigé par Dragonfly et auquel ont participé Bybit, OKX, Deribit, Gemeni, Huobi et d'autres bourses centralisées. Les institutions financières d'Ethena comprennent de nombreuses bourses de produits dérivés de second rang, ce qui sera utile pour sa couverture de garantie. En outre, Ethena prévoit également de coopérer avec Synthetix, un accord décentralisé sur les dérivés, pour ouvrir des positions courtes sur Synthetix en tant que fournisseur de liquidités, et pour apporter plus de cas d'utilisation à son stablecoin USDe (permettant à USDe d'être utilisé comme garantie pour certains pools) ) .

Pour le protocole de réserve décentralisé de couverture des risques, ses avantages sont évidents. En couvrant les actifs cryptés de la garantie, le protocole dans son ensemble peut obtenir une position neutre au risque, assurant ainsi le rachat de la monnaie stable, et enfin réaliser la décentralisation 100 % d'efficacité du capital basé sur la mondialisation (principalement dépendant du lieu de couverture). Dans le même temps, si l'accord peut compléter la couverture de position de manière efficace en capital, les réserves de garantie détenues par l'accord peuvent également générer des intérêts sous de nombreuses formes. De plus, le taux de financement peut être utilisé comme revenu de l'accord, donnant ainsi au accord plus d'espace pour clignoter et se déplacer : ces avantages peuvent être distribués aux détenteurs de pièces stables, créant des pièces stables portant intérêts et donnant aux pièces stables plus de cas d'utilisation ; ils peuvent également être distribués aux détenteurs de jetons de gouvernance.

En fait, le jeton de gouvernance de tout protocole stablecoin a un cas d'utilisation implicite en tant que « prêteur en dernier ressort » pour son stablecoin. Le protocole stablecoin pour la couverture des risques des actifs de réserve peut également utiliser son jeton de gouvernance comme monnaie stable dans des cas extrêmes. La source de rachat de devises. Pour les détenteurs de stablecoins, détenir ce type de stablecoin constitue une couche de protection supplémentaire par rapport à la simple utilisation de jetons de gouvernance comme réserve de stablecoins. Et du point de vue du mécanisme, la logique de couverture du risque des actifs de réserve est plus cohérente, et théoriquement, elle ne sera pas affectée par le cycle du marché, et il n'est pas nécessaire de tester la résilience du jeton de gouvernance lui-même en cas de baisse. marché.

Mais le développement présente également de nombreuses limites :

Couverture du risque de centralisation des sites. À l'heure actuelle, les échanges centralisés occupent encore la grande majorité de la liquidité des contrats perpétuels, et la conception de la plupart des échanges de produits dérivés décentralisés n'est pas adaptée aux protocoles stables pour se couvrir, il est donc inévitable que l'accord soit confronté au risque central. Le risque de centralisation peut ici être divisé en deux catégories : 1. Le risque inhérent à la bourse centralisée elle-même ; 2. Le nombre total de places de couverture étant faible, une seule place de couverture occupera inévitablement une grande proportion des positions de couverture de l’accord. S'il y a un problème dans un certain lieu de couverture, cela aura également un impact plus important sur l'accord. Le protocole UXD a subi des pertes en raison de l'attaque sur Mango Markets et a provoqué l'arrêt du fonctionnement de l'accord, ce qui est un exemple extrême de ce risque de centralisation. .

Il existe certaines restrictions sur le choix des instruments de couverture. La méthode actuelle de contrat perpétuel linéaire ne peut pas parfaitement couvrir leurs positions longues. Nous prenons toujours l'exemple de l'ETH : le protocole stablecoin nécessite l'ETH comme garantie et une couverture des ordres à court terme basée sur l'ETH. À l'heure actuelle, le contrat perpétuel linéaire avec le plus grand volume de transactions nécessite l'USDT comme garantie, et sa courbe de rendement de vente à découvert est également basée sur la norme USD, qui ne peut pas être parfaitement couverte avec l'ETH de la position. Même si l'accord de monnaie stable utilise l'ETH pour obtenir des USDT via une sorte de prêt, cela augmentera les coûts d'exploitation et la difficulté de gestion des risques de position, et réduira également l'efficacité du capital. De l'exemple ci-dessus du protocole Pika, nous savons que le contrat perpétuel inversé est le choix parfait pour le protocole de réserve décentralisé essayant de couvrir le risque des actifs de réserve, mais malheureusement la part de marché du contrat perpétuel inversé n'est pas assez grande.

La croissance de l'échelle est quelque peu autolimitée. La croissance de l'échelle de pièces stables du protocole signifie qu'il doit y avoir des positions courtes de contrats perpétuels durables et suffisantes pour la couverture.En plus de la complexité d'obtenir suffisamment de positions courtes, plus il y a de positions courtes détenues par le protocole lui-même, plus la liquidation est élevée. l'exigence de liquidité de la contrepartie, plus le taux de financement sera négatif, ce qui signifie des coûts de couverture potentiellement plus élevés et des difficultés opérationnelles. Pour un stablecoin qui vaut des dizaines de millions de dollars, ce n'est peut-être pas un gros problème.Si vous voulez aller plus loin et atteindre une échelle de centaines de millions voire de milliards, ce problème va évidemment restreindre son plafond.

risque opérationnel. Quelle que soit la forme de couverture adoptée, elle impliquera des opérations relativement fréquentes d'ouverture de positions, de rééquilibrage des positions et de gestion du collatéral, processus nécessitant inévitablement une intervention manuelle, ce qui entraînera des risques opérationnels considérables, voire des aléas moraux.

Protocole de réserve décentralisée pour les utilisateurs afin de couvrir les risques

Les protocoles qui adoptent cette approche incluent Angle Protocol V1 et Liquity V2.

Angle V1

Angle Protocol sera lancé sur le réseau Ethereum en novembre 2021. Ils ont déjà reçu un financement de 5 millions de dollars US dirigé par a16z.

En ce qui concerne la conception du protocole d'Angle Protocol V1, les lecteurs peuvent consulter le rapport de recherche précédent de Mint Ventures pour en savoir plus, et nous le décrivons brièvement comme suit :

Comme d'autres protocoles de réserve décentralisés, Angle aide idéalement les utilisateurs à utiliser 1U d'ETH pour générer l'un de ses stablecoins agUSD (bien sûr, le premier stablecoin lancé par Angle est agEUR ancré à l'euro, mais la logique est la même, pour la commodité de l'unification contextuelle, nous utilisons toujours la monnaie stable du dollar américain comme exemple). La différence est qu’en plus des demandeurs traditionnels de stablecoin, les utilisateurs d’Angle incluent également des traders à contrat perpétuel, qu’Angle appelle HA (Hedging Agency, agence de couverture).

Toujours l'exemple que nous avons mentionné ci-dessus, lorsque ETH = 2000U, un utilisateur envoie 1 ETH à Angle pour frapper des stablecoins de 2 000 USD, à ce moment, Angle ouvrira une position à effet de levier d'une valeur de 1 ETH pour les commerçants Nous ouvrons, nous supposons que HA utilise 0,2 ETH (d'une valeur de 400U) en garantie pour ouvrir une position à effet de levier multiplié par 5. À l'heure actuelle, la garantie de l'accord est de 1,2 ETH, d'une valeur de 2400U, et le passif est un total de 2000U de stablecoins.

Lorsque l'ETH monte à 2200U, le protocole n'a besoin que de conserver l'ETH qui peut être échangé contre le stablecoin 2000U, c'est-à-dire 0,909 ETH, et les 0,291 ETH restants (d'une valeur de 640U) peuvent être retirés par HA.

Lorsque l'ETH tombe à 1800 U, le protocole doit toujours conserver l'ETH qui peut être converti en 2000U stablecoin, soit 1,111 ETH.À ce moment, la position de marge de HA deviendra 0,089 ETH (d'une valeur de 160U).

On peut voir que les commerçants sont essentiellement longs en ETH sur la base de la devise.Lorsque le prix de l'ETH augmente, ils peuvent non seulement obtenir l'augmentation de l'ETH lui-même, mais aussi une partie du "surplus" du protocole (dans l'exemple ci-dessus, le prix de l'ETH augmente de 10%, les commerçants gagnent 60%); et lorsque le prix de l'ETH baisse, en plus de la baisse de l'ETH lui-même, ils doivent également supporter la baisse de la garantie de l'accord ETH (dans l'exemple ci-dessus, le prix d'ETH a chuté de 10% et le commerçant a perdu 60%). Du point de vue d'Angle Protocol, les traders couvrent le risque de chute des prix des garanties pour l'accord, qui est également à l'origine de son nom d'agent de couverture. L'effet de levier long des traders dépend du rapport entre la position couverte ouverte du protocole (0,2 ETH dans l'exemple ci-dessus) et la position stablecoin du protocole (1ETH dans l'exemple ci-dessus).

Pour les traders à contrats perpétuels, utiliser Angle pour effectuer des transactions longues dans des contrats perpétuels présente certains avantages : 1. Ils n'ont pas besoin de payer de frais de financement (les bourses centralisées paient généralement des frais de financement des positions longues aux positions courtes) ; 2. Le prix de la transaction est directement Selon le prix de l'oracle, il n'y a pas de glissement. Angle espère parvenir à une situation gagnant-gagnant pour les détenteurs de stablecoins et les traders sous contrat perpétuel : les détenteurs de stablecoins peuvent obtenir une efficacité élevée du capital et une décentralisation ; les traders sous contrat peuvent également obtenir une meilleure expérience de trading. Bien sûr, ce n'est qu'une situation idéale. En réalité, il n'y aura pas de traders pour ouvrir des ordres longs. Angle a introduit un fournisseur de liquidité standard (Standard Liquidity Provider, SLP) pour fournir une garantie supplémentaire (devise stable) pour que le protocole puisse continuer. pour garantir la sécurité du protocole tout en gagnant automatiquement des intérêts, des frais de transaction et des récompenses de jeton de gouvernance $ANGLE.

Le fonctionnement réel d'Angle n'est pas idéal. Bien que les commerçants aient également beaucoup de $ANGLE comme récompenses, la plupart du temps, la garantie de l'accord n'a pas été entièrement couverte. La raison principale est qu'Angle ne fournit pas un produit qui est suffisamment attractif pour les commerçants. Lorsque le prix du jeton $ANGLE a chuté, le protocole TVL est passé de 250 millions de dollars au lancement à environ 50 millions de dollars.

La principale source de garantie pour le stablecoin Angle - la source du taux de couverture du pool USDC :

source:

En mars 2023, les actifs de réserve portant intérêts d'Angle ont malheureusement été piratés par Euler. Bien que les pirates informatiques aient finalement restitué les actifs correspondants, la vitalité d'Angle a été gravement endommagée. En mai, Angle a annoncé la fin de la logique ci-dessus. Le produit, ils ont appelé Angle Protocole V1, et lancement du plan V2. Angle Protocol V2 est passé au modèle traditionnel de surdimensionnement et a été mis en service début août.

Liquidité V2

Depuis son lancement en mars 2021, le LUSD émis par Liquity est devenu le troisième plus grand stablecoin décentralisé sur l'ensemble du marché (après DAI et FRAX), et le plus grand stablecoin entièrement décentralisé.Des rapports de recherche ont été publiés respectivement en juillet 2021 et avril 2023, discutant le mécanisme de Liquity V1 et les mises à jour ultérieures du produit et l'extension des cas d'utilisation. Les lecteurs intéressés peuvent aller pour en savoir plus.

L'équipe Liquity estime que LUSD a atteint un niveau relativement bon en termes de décentralisation et de stabilité des prix. Mais en termes d'efficacité du capital, Liquity est relativement médiocre. Depuis son lancement, le taux hypothécaire du système de Liquity a été d'environ 250 %, ce qui signifie que chaque LUSD en circulation nécessite 2,5 U d'ETH en garantie.

source:

Liquity a officiellement présenté ses fonctionnalités V2 le 28 juillet. En plus de prendre en charge le LSD comme garantie, le contenu de base affirme principalement qu'il atteint une efficacité élevée du capital grâce à une couverture delta neutre de l'ensemble du protocole.

À l'heure actuelle, Liquity n'a pas publié de documents spécifiques sur les produits. Les informations publiques actuelles sur la V2 proviennent principalement du discours du fondateur Robert Lauko à l'ETHCC, de l'article d'introduction publié auparavant par Liquity et de la discussion dans Discord. Nous organisons ce qui suit principalement sur la base des informations ci-dessus.

En termes de logique produit, Liquity V2 est similaire à Angle V1. Il espère permettre aux traders d'effectuer des transactions à effet de levier sur Liquity, d'utiliser la marge de ces traders comme garantie supplémentaire de l'accord et d'utiliser les traders pour couvrir les risques du accord complet. Parallèlement, pour les traders, Liquity leur propose des produits de trading attractifs.

Plus précisément, Liquity propose deux innovations. La première est ce que l'on appelle « transaction à effet de levier avec capital protégé ». Liquity fournira aux traders sous contrat un produit de transaction à effet de levier qui protège le principal. Une fois que l'utilisateur a payé une certaine prime, vous pouvez utiliser cette fonction. , ce qui peut leur permettre de récupérer une certaine quantité d’U même si l’ETH chute fortement. Selon l'exemple de l'article Liquity, lorsque le prix de l'ETH est de 1000U, l'utilisateur paie 12ETH (le principal est de 10ETH et la prime est de 2ETH), et l'utilisateur peut obtenir 10ETH avec 2 fois l'effet de levier pour faire une position longue + inconvénient. protection, c'est-à-dire lorsque le prix de l'ETH double, 2 La position longue avec double effet de levier prend effet et l'utilisateur peut obtenir un total de 40 ETH lorsque le prix de l'ETH baisse ; lorsque le prix de l'ETH baisse, l'option de vente achetée par l'utilisateur prend effet, et l'utilisateur peut récupérer ses propres 10 000U (10*1000) à tout moment.

source:

On voit que l'innovation des produits Liquity basés sur Angle réside principalement dans la fonction de « protection principale ». Bien que Liquity n'ait pas expliqué la méthode de mise en œuvre, mais selon la forme du produit et la discussion dans Discord, la fonction de cette "protection du principal" est très similaire à une option d'achat.

Liquity pense que ce produit combiné sera plus attrayant pour les traders car il peut protéger le principal. Les options d'achat peuvent permettre aux traders d'obtenir des revenus à effet de levier lorsque les prix augmentent et de garantir le capital lorsque les prix baissent. Du point de vue des traders, cela peut en effet être plus attrayant que les produits de trading à effet de levier purs d'Angle (bien sûr, cela dépend des spécificités). (tarification de la redevance par Liquity). Du point de vue de l'accord, la prime payée par l'utilisateur peut devenir un coussin de sécurité pour le protocole : lorsque le prix de l'ETH baisse, Liquity peut utiliser cette partie de la prime comme garantie supplémentaire pour racheter les détenteurs de stablecoins ; lorsque le prix augmente, Liquity La partie à valeur ajoutée de la propre garantie de Liquity peut également être distribuée aux négociateurs de contrats sous forme de bénéfices.

Bien sûr, ce mécanisme présente des problèmes évidents, c'est-à-dire que lorsque les traders souhaitent fermer leurs positions à mi-chemin et récupérer leur propre ETH, Liquity se retrouvera dans un dilemme : les traders ont le droit de fermer leurs positions à tout moment, mais s'ils Si la position est fermée, la proportion de la position totale du protocole de Liquity couverte diminuera et la sécurité du protocole de Liquity deviendra vulnérable avec le retrait de cette partie de la « garantie ». En fait, le même problème est apparu dans le fonctionnement même d'Angle: le taux de couverture du système d'Angle a été maintenu à un faible niveau tout au long de l'année et la couverture par les commerçants de la position globale de l'accord n'est pas suffisante.

Pour résoudre ce problème, Liquity propose une deuxième innovation, un marché secondaire officiellement subventionné.

C'est-à-dire que la position de trading à effet de levier (NFT) dans Liquity V2, en plus des positions d'ouverture et de clôture comme les positions de trading à effet de levier normales, peut également être vendue sur le marché secondaire. En fait, pour Liquity, la préoccupation est que les traders clôturent leurs positions, car cela entraînerait une réduction du ratio de couverture de l'accord. Lorsqu'un trader souhaite clôturer une position, si d'autres traders sont prêts à acheter sur le marché secondaire à un prix supérieur à la valeur intrinsèque de la position actuelle, ils seront naturellement heureux de voir plus de liquidités, et de liquidité en général, bien que cette « valeur intrinsèque de la position actuelle » est subventionnée par l'accord, le taux de couverture de l'ensemble du système peut être maintenu grâce à une subvention relativement faible, améliorant ainsi la sécurité de l'accord à un coût relativement faible.

source:

Par exemple, Alice ouvre une position de 10 ETH lorsque le prix de l'ETH est de 1000U et la prime est de 2ETH Cette position correspond à la position longue de 10 ETH + la valeur de la protection du principal. Mais à ce moment, ETH est tombé à 800U, et la valeur des 12 000U d'ETH investis par Alice ne peut être échangée que contre 10ETH (8000U).Un certain prix intermédiaire vend sa position sur le marché secondaire. Pour Bob qui veut acheter la position d'Alice, l'acte d'acheter la position d'Alice est un peu similaire à l'achat à ETH 800U (8000U+ une option d'achat avec un prix d'exercice de 1000U), cette option doit être précieuse, donc Cela détermine également que le prix de la position d'Alice doit être supérieur à 8000U. Pour Liquity, tant que Bob achète la position d'Alice, le taux hypothécaire de l'accord ne changera pas, car la prime perçue par l'accord est toujours dans le pool de fonds de l'accord. S'il n'y a pas de Bob pour acheter la position d'Alice, le protocole Liquity augmentera progressivement la valeur de la position d'Alice au fil du temps (la forme spécifique n'est pas spécifiée, mais par exemple, réduire le prix d'exercice et augmenter le nombre d'options d'achat peuvent tous augmenter le valeur de cette position), la partie de la subvention provient du pool de primes du protocole (à noter que cette situation réduira légèrement le taux de surdimensionnement global de Liquity). Liquity estime que toutes les positions n'ont pas besoin d'être subventionnées par l'accord, et que la subvention n'a pas nécessairement besoin de subventionner une grande partie du revenu de position, de sorte que subventionner le marché secondaire peut effectivement maintenir le ratio de couverture de l'accord.

Enfin, grâce à ces deux innovations, il se peut qu'il n'y ait toujours aucun moyen de résoudre complètement le manque de liquidité dans les cas extrêmes. La liquidité utilisera également un mécanisme de fournisseur de liquidité standard similaire à Angle comme complément final (la solution possible est que le protocole permettre aux utilisateurs de déposer Une partie du V1 LUSD entre dans le pool stable pour prendre en charge le rachat du V2 LUSD dans les cas extrêmes).

Liquity V2 devrait être lancé au deuxième trimestre de 24.

De manière générale, Liquity V2 présente de nombreuses similitudes avec Angle V1, mais il a également apporté des améliorations ciblées aux problèmes rencontrés par Angle : l'innovation de « protection du principal » est proposée, ce qui est plus attractif pour les commerçants de produits puissants ; un « marché secondaire ». pour les subventions publiques" est proposé pour protéger le ratio de couverture global de l'accord.

Cependant, Liquity V2 est toujours essentiellement le même que Angle Protocol, c'est une équipe stablecoin qui essaie de fabriquer un certain produit dérivé innovant à travers la frontière et de faire remonter son activité stablecoin. La capacité de l'équipe de Liquity dans le domaine des pièces stables a été prouvée, mais il est douteux qu'elle puisse également concevoir d'excellents produits dérivés, trouver un PMF (Product Market Fit, produit correspondant à la demande du marché) et le promouvoir en douceur.

Conclusion

Un protocole de réserve décentralisé qui peut atteindre la décentralisation, une efficacité élevée du capital et maintenir la stabilité des prix en même temps est passionnant, mais la conception du mécanisme exquis et raisonnable n'est que la première étape du protocole stablecoin, mais plus important encore, cela dépend de la stabilité de le stablecoin.Extension de cas d'utilisation. Les stablecoins décentralisés actuels progressent généralement lentement dans l'expansion des cas d'utilisation.La plupart des stablecoins décentralisés n'ont qu'un cas d'utilisation réel d'"outils de minage", et les incitations au minage ne sont pas inépuisables.

Dans une certaine mesure, l'événement PYUSD de Paypal est un signal d'alarme pour tous les projets de stablecoins cryptés, car cela signifie que des institutions bien connues dans le domaine du web2 ont commencé à mettre les pieds dans le domaine des stablecoins, et la fenêtre de temps laissée pour les stablecoins peut ne pas pas pour longtemps. En fait, lorsque nous parlons du risque de centralisation des stablecoins gérés, nous sommes plus préoccupés par les risques induits par des dépositaires et des émetteurs peu fiables (Silicon Valley Bank n'est que la seizième plus grande banque aux États-Unis, Tether and Circle n'est qu'un " institution financière native du cryptage), s'il existe une institution financière "trop grande pour faire faillite" (telle que JP Morgan) dans le domaine financier traditionnel pour émettre des pièces stables, le crédit national derrière elle n'est pas seulement cela fera Tether and Circle perdent pied en un instant, et cela affaiblira également considérablement la valeur de la décentralisation prônée par les stablecoins décentralisés : lorsque le service centralisé est suffisamment stable et puissant, les gens peuvent ne pas avoir du tout besoin de décentralisation.

D'ici là, nous espérons qu'il y aura suffisamment de cas d'utilisation pour les stablecoins décentralisés pour atteindre le point de Schelling des stablecoins (faisant référence à la tendance naturelle des gens à communiquer sans communication), bien que cela soit difficile.