Alors que les utilisateurs tirent parti de l'utilité technique du réseau Ethereum en accédant à diverses applications de l'écosystème, quelqu'un peut se demander : « Comment l'utilité se traduit-elle par la valeur du jeton ETH ? » En d'autres termes, pourquoi les investisseurs achètent-ils et détiennent-ils des ETH ? l'utiliser pour interagir avec le réseau Ethereum ? Cet article approfondira cette question, y compris certains aspects techniques pertinents pour divers thèmes d'investissement.
Cet article traite principalement de :
Ethereum est mieux compris comme une plate-forme technologique qui utilise l’ETH comme moyen de paiement.
La valeur perçue d’Ethereum est liée aux cas d’utilisation du réseau et à la dynamique de l’offre et de la demande, qui ont changé depuis The Merge.
L’utilisation globale de la plate-forme Ethereum peut transmettre de la valeur aux détenteurs de jetons, entraînant une appréciation de la valeur du jeton ETH.
L’une des thèses d’investissement pour la détention d’ETH est celle d’une forme d’argent émergente, similaire au Bitcoin.
Cependant, il semble impossible qu’un autre actif numérique surpasse le Bitcoin et devienne un bien monétaire (Monetary good) car le Bitcoin a ses propres caractéristiques et effets de réseau.
Cela dit, la valeur est subjective et ne signifie pas que d’autres formes de monnaie concurrentes (telles que l’ETH) ne peuvent pas exister, en particulier sur des marchés, des cas d’utilisation et des communautés spécifiques.
Nous examinons la capacité de l’ETH à remplir les deux fonctions principales de la monnaie : réserve de valeur et moyen de paiement.
Ethereum n’est pas encore terminé et devrait être mis à niveau chaque année, ce qui entraîne des risques techniques récurrents et des inconnues qui réduisent ses perspectives en tant qu’actif de réserve de valeur.
Bien que l’ETH soit utilisé à diverses fins de paiement, l’instabilité des frais reste un obstacle à une adoption généralisée.
Nous avons examiné des modèles côté demande pour l’ETH, mais avons constaté que la croissance des adresses ETH avait peu de corrélation avec le prix par rapport au BTC.
Ethereum est en train de passer au PoS, permettant aux détenteurs de jetons de récolter des avantages, dont certains proviennent de cas d'utilisation accrus du réseau ; nous examinons d'où vient cet avantage et quels sont les différents facteurs et risques.
En tant qu'actif générateur de rendement, la valeur de l'ETH peut être examinée à travers un modèle de flux de trésorerie actualisés ; nous avons construit un modèle simple pour illustrer les hypothèses qui sous-tendent le modèle.
Ethereum contre Ether
Il existe une certaine relation entre un réseau d'actifs numériques et son token natif, mais le « succès » entre les deux n'est pas toujours complètement corrélé. Dans certains cas, un réseau peut fournir une utilité aux utilisateurs, en réglant chaque jour un nombre important de transactions complexes, mais n’apporte pas beaucoup de valeur à ses détenteurs de jetons natifs. Alors que d'autres réseaux peuvent avoir un lien plus fort entre l'utilisation du réseau et la valeur du jeton.
Un terme couramment utilisé pour décrire la relation entre la conception du réseau et la valeur du jeton est la tokenomique. Tokenomics est l'abréviation de Token Economics et est utilisée pour expliquer comment la conception d'un réseau ou d'une application crée une valeur économique pour les détenteurs de jetons.
Le réseau Ethereum a subi des changements importants au cours des dernières années, affectant l’économie des jetons. L’introduction de la combustion d’une partie des frais de transaction (frais de base) a été mise en œuvre en août 2021 par le biais de la proposition d’amélioration Ethereum 1559 (EIP 1559). Brûler l’ETH équivaut à le détruire ; par conséquent, l’exécution de transactions sur Ethereum retire une partie de l’ETH de la circulation.
De plus, le passage du PoW au PoS en septembre 2022 réduit le taux d'émission des jetons ETH et permet le jalonnement, ce qui permet aux entités de gagner des avantages sous forme de pourboires (Tip), d'émission et de valeur maximale extractible (MEV). La précédente mise à niveau d'Ethereum a fondamentalement modifié l'économie des jetons de l'ETH et a changé la perception des gens de la relation entre le réseau Ethereum et le jeton ETH.
Économie des jetons : comment l'ETH accumule de la valeur
La tokenomique de l’ETH se compose de trois fonctions où le cas d’utilisation se traduit en valeur. Lors du trading sur Ethereum, tous les utilisateurs paient des frais de base (Base Fee), des frais prioritaires (pourboire) et peuvent générer de la valeur supplémentaire pour les autres participants via MEV. MEV fait référence au vérificateur qui ajoute/exclut des transactions pendant le processus de génération de blocs. modifiez l'ordre des transactions dans un bloc pour obtenir la valeur maximale des transactions utilisateur.
Les frais de base payés en ETH sont brûlés lorsqu'un bloc est ajouté (conditionnement de transaction), réduisant ainsi l'offre d'ETH. Des frais prioritaires sont payés aux validateurs, aux personnes ou entités chargées de mettre à jour le grand livre public et de maintenir le consensus. Lors de la création de nouveaux blocs, les validateurs sont incités à inclure les transactions les plus prioritaires, car il s'agit probablement de leur principal moyen de gagner directement des revenus. Enfin, les opportunités MEV sous-jacentes (généralement l’arbitrage) sont fournies par différents utilisateurs, la majeure partie de la valeur étant transmise aux validateurs via le marché concurrentiel du MEV dans son état actuel.
Les mécanismes d’accumulation de valeur peuvent être considérés comme différentes utilisations des « revenus » du réseau. Premièrement, les frais de base brûlés constituent un ajout déflationniste à l’offre totale, bénéficiant aux détenteurs de jetons existants. Deuxièmement, les frais prioritaires et le MEV proviennent des utilisateurs et sont alloués aux validateurs fournissant des services. Bien que la relation entre eux ne soit pas linéaire, l’augmentation des cas d’utilisation de la plateforme équivaut à une augmentation de la destruction et à une augmentation des revenus des validateurs.
Thème d'investissement n°1 : Devises en herbe
Un récit courant veut que Bitcoin soit mieux compris comme une marchandise monétaire émergente, ce qui conduit à une discussion sur la question de savoir si les jetons ETH peuvent également être considérés comme de l’argent. La réponse courte est oui, certains pourraient le penser ; cependant, l’ETH pourrait faire face à plus de résistance que le BTC pour être largement accepté en tant que monnaie.
L’ETH partage de nombreux attributs monétaires avec le Bitcoin et d’autres jetons ; cependant, il diffère du Bitcoin en termes de rareté et d’histoire. Techniquement, l’ETH a des paramètres d’approvisionnement infinis qui restent dans les limites basées sur les validateurs et le volume de gravure. Ces paramètres, bien que strictement appliqués par le réseau, ne constituent pas un plan d'approvisionnement fixe et peuvent fluctuer dans des directions inattendues.
Étant donné qu’Ethereum fait l’objet de mises à niveau de réseau environ chaque année, le nouveau code nécessite du temps pour être mis à jour et révisé, et, plus important encore, l’attention des développeurs pour reconstruire son historique de performances.
Il semble impossible qu'un autre actif numérique surpasse le statut de Bitcoin en tant que marchandise monétaire. Parce que Bitcoin est considéré par certains comme la monnaie numérique la plus sûre, la plus décentralisée et la plus solide à ce jour, tout « dépassement » doit être réfléchi à deux fois. Bien que les effets de réseau soient cruciaux dans l’écosystème blockchain et que Bitcoin soit le mieux placé pour le faire en tant que marchandise monétaire, cela ne signifie pas que d’autres formes d’argent concurrentes ne peuvent pas exister, en particulier pour différents marchés, cas d’utilisation et communauté.
Plus précisément, Ethereum a des utilisations alternatives que Bitcoin n’a pas, comme faciliter des transactions plus complexes, ce qui a amené les gens à se demander si l’ETH avait des utilisations uniques similaires à Bitcoin. Alors que l'ETH, comme Bitcoin, est généralement transféré entre adresses pour transférer de la valeur, le rôle supplémentaire de l'ETH en tant que monnaie par laquelle les utilisateurs exécutent la logique des contrats intelligents est son véritable différenciateur.
Les transactions de biens quotidiens n’ont pas encore lieu sur Ethereum sous une forme significative, mais les mondes physique et numérique semblent converger. Comme nous l'avons constaté auprès des principales entreprises technologiques, les applications qui fournissent des services uniques aux utilisateurs génèrent des effets de réseau et une demande. Par défaut, les applications grand public utilisées sur Ethereum entraîneront une demande d’ETH, c’est pourquoi cette tendance à long terme pourrait être l’une des raisons les plus convaincantes de l’ETH en tant que monnaie alternative en herbe.
En fait, Ethereum réalise déjà des convergences convaincantes entre le monde physique et la finance traditionnelle :
MakerDAO a acheté 500 millions de dollars de bons du Trésor.
La première vente immobilière aux États-Unis a été réalisée sous la forme d’un NFT sur Ethereum.
La Banque européenne d'investissement émet des obligations en chaîne.
Le fonds du marché monétaire de Franklin Templeton utilise Ethereum et le réseau Polygon pour traiter les transactions et enregistrer les capitaux propres.
La convergence de l’écosystème Ethereum et des actifs du monde réel a commencé. Cependant, il faudra probablement des années d’améliorations, de clarté réglementaire, d’éducation et d’épreuve du temps avant que le grand public ne commence à effectuer des transactions sur Ethereum ou sur des plateformes concurrentes. D’ici là, l’ETH restera probablement une forme de monnaie de niche.
Parmi les nombreuses difficultés, la réglementation est le sujet le plus controversé en ce qui concerne la manière de façonner l’avenir d’Ethereum. Bien qu’Ethereum soit une blockchain mondiale sans autorisation, bon nombre des plus grandes bourses centralisées détenant et jalonnant des fonds sur Ethereum sont situées aux États-Unis. Cela signifie que toute directive émise par les États-Unis à l’intention des validateurs ou des investisseurs pourrait avoir un impact significatif sur la valorisation d’Ethereum et la santé du réseau. Avec les récentes mesures d’application de la réglementation aux États-Unis et la fermeture des banques liées aux crypto-monnaies et des services de jalonnement de Kraken, le risque réglementaire est l’un des plus grands obstacles auxquels Ethereum pourrait être confronté dans un avenir proche.
Ensuite, nous discuterons de l'ETH à partir des deux fonctions principales de la monnaie :
L'ETH comme réserve de valeur
Pour qu’un objet constitue une bonne réserve de valeur, il doit être rare ou avoir un ratio stock/flux élevé. Depuis juillet 2023, l’ETH a un ratio stock/flux plus élevé que le Bitcoin. Cette dynamique a suscité des inquiétudes depuis la fusion, réduisant considérablement les émissions d’ETH, comme le montre ci-dessous.
L'une des principales propositions de valeur de Bitcoin est qu'il dispose d'une offre maximale fixe de 21 millions de pièces, et le plan d'approvisionnement n'a pas changé et il est peu probable qu'il change. Le calendrier d'approvisionnement de Bitcoin est programmé dans le code et appliqué par le biais d'un consensus social et d'incitations des participants au réseau. Mais qu’est-ce qui sous-tend la rareté et le calendrier d’approvisionnement de l’ETH ? Comme le montre la figure ci-dessus, l’émission d’ETH ne ressemble pas à un calendrier strict, mais plutôt à un processus visant à trouver un équilibre entre un ensemble de paramètres définis. En fait, deux variables déterminent l’offre totale d’ETH, ce qui rend difficile l’évaluation de l’offre future :
**Le premier est le volume de circulation : **Le volume de circulation est déterminé par le nombre de validateurs actifs et leurs performances. Une tendance importante dans ce modèle est qu’à mesure que le nombre total de promesses d’ETH augmente, le montant total des émissions d’ETH augmentera également, mais la vitesse d’émission diminuera. Étant donné que l’émission d’ETH est liée au montant promis, il s’agit d’une partie de la formule qui est moins sujette aux fluctuations sauvages. Le protocole Ethereum impose des limites au nombre de validateurs pouvant entrer et sortir du staking, conçues pour soutenir la sécurité du protocole et la stabilité du taux d'émission dans le temps.
**La seconde est la destruction : **La destruction est déterminée par la demande d'espace de bloc. Les ressources informatiques de l'espace de bloc sont limitées et un nouveau bloc est produit toutes les 12 secondes. Les brûlures sont extrêmement volatiles, ce qui rend l’approvisionnement futur exact en ETH imprévisible.
Le brûlage est comme un pendule incitatif qui est rarement le même d’un bloc à l’autre. Le protocole précise les frais de gaz cibles que chaque bloc doit contenir. Si les frais de gaz d'un bloc sont supérieurs ou inférieurs à l'objectif, les frais de base du bloc suivant seront ajustés en conséquence. Cet ajustement n'est pas linéaire et peut entraîner une forte augmentation des frais de transaction lorsque l'activité en chaîne est élevée. Il agit également comme un mécanisme de sécurité, ce qui rend peu rentable pour des acteurs malveillants de spammer le réseau de temps en temps.
En fin de compte, la fourniture d’ETH ne repose pas sur un calendrier fixe. Les deux composantes de la politique monétaire de l’ETH resteront probablement en évolution. Le mécanisme actuel garantit que l’offre totale d’ETH augmente d’au plus environ 1,5 % par an. Cela suppose que 100 % de l’offre actuelle est mise en jeu et non brûlée, c’est-à-dire qu’aucune transaction n’a lieu sur Ethereum. Comme le montre le graphique, maintenir l’émission d’ETH ou l’inflation à un niveau bas ne nécessite pas d’augmenter les dépenses. En fait, une destruction accrue entraîne souvent une déflation nette ou une diminution de l’offre totale.
Il a été souligné que l’offre future d’ETH est liée au nombre de validateurs actifs (émission) et à la demande d’exécution de transactions (burning), cette dernière étant relativement imprévisible à long terme. Les mises à niveau d'Ethereum peuvent affecter directement la destruction ou l'émission de la couche de base, ce qui augmente l'incertitude de la dynamique de l'offre. Par exemple, la mise à niveau de Shanghai/Capella réduit le risque de jalonnement et peut augmenter l'émission totale en raison d'une participation plus élevée au jalonnement. D’un autre côté, la disponibilité accrue des données (augmentation du débit des transactions) et la maturation des plates-formes de couche 2 peuvent modifier la dynamique de destruction de l’offre et de la demande de manière imprévisible et perturber davantage l’offre future d’ETH.
De plus, les réseaux L1 concurrents sont des blockchains indépendantes avec des jetons natifs chargés de réaliser les transactions, mais n'ont pas le même temps d'itération et de développement qu'Ethereum. À mesure que les dApps se développent et s’intègrent à d’autres blockchains, les investisseurs doivent être conscients que cela peut stimuler la croissance des utilisateurs. Pour certains cas d'utilisation, tels que les NFT ou les jeux, les utilisateurs peuvent ne pas avoir besoin de la décentralisation et de la sécurité fournies par la couche de base Ethereum.
Si les utilisateurs sont prêts à sacrifier la décentralisation ou la sécurité du trilemme de la blockchain afin de donner la priorité à l’évolutivité L1, une certaine valeur utilisateur peut être générée en dehors d’Ethereum. Étant donné que l’économie des plateformes de contrats intelligents sera de toute façon probablement multi-chaînes, les investisseurs devraient réfléchir aux cas d’utilisation qu’Ethereum conservera à long terme et quels cas d’utilisation se produiront ailleurs.
Une autre différence claire et la plus critique entre l’ETH et les autres actifs de réserve de valeur est la possibilité de futures mises à niveau du plan d’approvisionnement. Dans la dernière version, les développeurs ont noté Endgame EIP 1559 et MEV Burn. Ces éléments de la feuille de route indiquent clairement que des changements sont à venir dans la façon dont la destruction affecte l’approvisionnement, mais on ne sait pas encore avec certitude quels seront ces changements. Quelle que soit la conséquence de ces changements, cela contraste fortement avec la proposition de valeur de Bitcoin, qui affirme que son plan d’approvisionnement fixe ne changera pas longtemps dans le futur.
Dans l'ensemble, même si le récit de l'Ultra-sound Money d'Ethereum gagne du terrain parmi les membres de la communauté, il reste encore de nombreuses étapes à franchir pour prouver que l'offre d'ETH est aussi stable que celle des autres actifs à valeur stockée. Le cas d’utilisation global de la plateforme pour l’ETH peut apporter de la valeur aux détenteurs de jetons. Cependant, la valeur est subjective et toute description d’un actif ne peut être que sémantique, surtout au début de son cycle de vie.
ETH comme mode de paiement
L’ETH est utilisé comme moyen de paiement, mais ces paiements sont limités à l’actif numériquement natif. Ethereum atteint généralement la finalité en 13 minutes pour la plupart des transactions, ce qui le rend plus rapide que le règlement probabiliste garanti en 6 blocs (1 heure) de BTC. La confirmation finale signifie que la transaction a été incluse dans un bloc, qui ne peut pas être modifié sans réduire considérablement l'ETH. (Remarque WEEX : le slashing signifie qu'en cas de proposition malhonnête ou de preuve de blocage, une partie des droits et intérêts du validateur est détruit et le validateur est retiré de force du réseau.) Ce mécanisme fait d'Ethereum un moment de règlement final attrayant. Cependant, il reste encore de nombreux obstacles à surmonter pour que les applications de paiement décollent, la plupart étant liées à l'expérience utilisateur et aux frais d'essence élevés.
Depuis la fusion, les paiements NFT ont consommé le deuxième montant le plus élevé de frais de gaz, derrière les transactions liées à DeFi. Les NFT sont libellés en ETH et, de par leur nature, connaissent des fluctuations de prix. Pour les commerçants vendant des NFT au prix de 1 ETH, le pouvoir d’achat représenté par ce montant varie fortement en fonction de l’évolution du prix du marché de l’ETH. Cette disparité dégrade l’expérience (principalement pour les vendeurs) et constitue un problème courant dans de nombreux cas de paiement de réclamations d’actifs numériques.
Bien que le réseau Ethereum dispose d'un large éventail d'options de transaction, le transfert de valeur représente directement une grande partie des cas d'utilisation du réseau ; les transferts peer-to-peer ont consommé la troisième plus grande quantité d'ETH depuis la fusion.
Le plus gros problème affectant les cas d’utilisation du paiement Ethereum est la fluctuation des taux. Le modèle de frais dynamique d'Ethereum entraîne une augmentation rapide et ponctuelle des taux. Le coût variable des transactions peut limiter les cas d'utilisation des paiements, tout en dégradant l'expérience utilisateur d'Ethereum en n'étant pas un réseau fiable de transfert de valeur bon marché. Les utilisateurs doivent souvent prendre une telle décision : trader maintenant à un coût élevé, ou attendre que l'activité du réseau diminue avant de trader ? Cette variable oblige les développeurs à faire preuve de créativité, dans l'espoir de maximiser la rapidité et l'efficacité de la satisfaction des préférences des utilisateurs.
De plus, si davantage d’actifs du monde réel entrent dans la blockchain, les paiements pour ces actifs peuvent utiliser de l’ETH, des pièces stables ou d’autres jetons. La combinaison de ces innovations avec les frais inférieurs offerts par les plateformes de couche 2 nous offre un avenir prometteur pour les paiements sur le réseau Ethereum.
Les données du réseau montrent que lorsque l’ETH est utilisé comme moyen de paiement, il est principalement utilisé pour le paiement natif d’actifs numériques. Cependant, en raison de la mauvaise expérience utilisateur, le potentiel d’Ethereum en tant que réseau de paiement n’a pas encore atteint son apogée. La possibilité pour Ethereum de devenir un moyen de paiement courant dépend en grande partie de la capacité de la communauté à surmonter divers obstacles le plus rapidement possible, tels que la facilité d'utilisation, les transactions réelles, la sécurité et les transactions à faible coût.
Évaluer l'ETH en fonction de la demande
Étant donné que les applications sur le réseau Ethereum nécessitent de l'ETH, l'augmentation des cas d'utilisation du réseau Ethereum peut entraîner une augmentation du prix de l'ETH et, en raison du mécanisme de l'offre et de la demande, entraîner une augmentation de la valeur pour les détenteurs de jetons ETH.
La figure ci-dessous montre les perspectives d’accumulation de valeur dans la couche de base (Optimisme), convertissant finalement l’utilisation du réseau en valeur d’ETH. Le réseau L2 (Arbitrum) est construit au-dessus de la couche de base, qui gère l'exécution des transactions et s'appuie sur la couche de base pour assurer la sécurité et la confirmation des transactions.
Malgré le marché baissier, le volume des transactions Ethereum Layer 1 est resté assez stable, à environ 1 million de transactions par jour, tandis que le prix de l'ETH a chuté de 52 % depuis le début de 2022. De plus, nous constatons que le volume de transactions de la couche L2 a augmenté, tandis que le volume de transactions de la couche L1 est resté inchangé, ce qui peut indiquer qu'il existe un certain degré de demande persistante dans la couche de base et que la nouvelle demande est provenant de la couche L2. Cette trajectoire peut indiquer que même si la couche L2 devient plus courante, la valeur de la couche de base continuera de croître de manière fiable.
La demande d’ETH en tant qu’actif monétaire est difficile à évaluer. La loi de Metcalfe est un principe économique populaire qui montre la relation entre la croissance des adresses et la demande et le prix du Bitcoin. Par rapport au Bitcoin, nous trouvons moins de preuves de cette relation demande-prix lors de l’étude d’Ethereum.
Après tout, si Bitcoin est considéré avant tout comme une marchandise monétaire ambitieuse, il est plus logique de mesurer la relation entre la demande attendue pour un actif et son prix en termes de nombre d’adresses. Pour l’ETH, cette relation apparemment plus faible peut signifier que sa valeur provient d’autres sources, telles que les cas d’utilisation du réseau, plutôt que du simple besoin de détenir l’ETH lui-même.
Risque du modèle axé sur la demande :
On peut affirmer que la valeur fondamentale d’Ethereum vient de la couche d’utilisabilité, et les modèles qui mesurent les cas d’utilisation par adresses plutôt que par volume de transfert, volume de transactions ou utilisation ne peuvent pas capturer efficacement cela.
Bien que les données montrent une relation entre la croissance des adresses et le prix des ETH, rien ne garantit que cette relation se poursuivra à l'avenir.
Le modèle n’est qu’un modèle axé sur la demande et, comme indiqué précédemment, le calendrier d’approvisionnement d’Ethereum pourrait changer à l’avenir. Par conséquent, même si la demande augmente, le prix de l’ETH peut ne pas changer, et peut même diminuer si l’offre augmente également.
Thème d'investissement 2 : l'ETH comme actif de revenu
**Pourquoi et comment l'ETH fournit-il du rendement ? **
Depuis la fusion, l’ETH est un actif complètement différent. Non seulement consomme beaucoup moins d’énergie, mais offre également des avantages à ceux qui souhaitent verrouiller l’ETH dans la couche de consensus. Le passage au PoS est un point d’inflexion pour le modèle de sécurité d’Ethereum. Comparé au PoW qui introduit des sanctions en cas de mauvais comportement du validateur, le PoS maintient ou même améliore la sécurité du réseau à des frais inférieurs.
Les validateurs contribuent aux ressources du réseau et assument les responsabilités qui leur sont assignées pour aider Ethereum à parvenir à un consensus et à recevoir des récompenses financières en conséquence. Ce qui suit est une brève introduction aux responsabilités et aux récompenses des différents validateurs :
Depuis la fusion du 15 septembre 2022, en juillet 2023, 53 % des revenus des validateurs proviennent d'Ethereum (en référence aux récompenses de bloc, note WEEX). Voici quelques autres formes de revenus qui ne sont pas payés par le protocole mais proviennent des utilisateurs, qui fournissent un lien intéressant entre l'utilisation du réseau et les revenus du validateur.
MEV：
Il est clair que le MEV provient directement des transactions des utilisateurs, car une activité accrue des utilisateurs conduit généralement à davantage d’opportunités d’arbitrage. Étant donné qu’Ethereum a plusieurs cas d’utilisation, il existe de nombreuses façons d’extraire de la valeur des transactions des utilisateurs. Selon Flashbots, une organisation qui lutte contre les effets de centralisation du MEV, les formes les plus courantes de MEV proviennent souvent d'arbitrages et de liquidations, des opportunités qui prospèrent dans un environnement très volatil comme celui observé en novembre 2022.
conseil:
Depuis l’introduction de l’EIP-1559 dans la mise à niveau d’Ethereum London en 2021, le marché des frais sur Ethereum a radicalement changé. Avant la mise à niveau, les mineurs de PoW recevaient tous les frais de gaz des blocs qu’ils exploitaient. Après la mise à niveau, le réseau propose deux types de frais distincts : les frais de base et les frais prioritaires (pourboire). Tous les frais sont toujours payés par l'utilisateur qui tente d'exécuter la transaction ; une fois ces frais payés, EIP-1559 affecte la façon dont ils sont distribués.
Les validateurs facturent uniquement des frais de priorité au lieu de tous les frais payés par les utilisateurs. Les frais de base sont détruits ou cessent de circuler. Les astuces peuvent inciter les validateurs à inclure d'abord les transactions dans leurs blocs, sinon les validateurs peuvent inclure des blocs vides (c'est plus économiquement faisable de le faire). Pour les utilisateurs qui ont un besoin urgent d'exécuter des transactions, un pourboire plus élevé que les autres transactions concurrentes dans le mempool (Mempool, liste des transactions en attente, note WEEX) incitera les validateurs à prioriser leurs transactions dans le bloc.
Bien que MEV joue un rôle important dans la détermination des transactions à inclure dans chaque bloc, les pourboires servent toujours de mécanisme d'incitation, car les validateurs utilisent les pourboires pour décider quelles transactions sont incluses dans leurs blocs. Depuis le passage au PoS, les pourboires représentaient 22 % des revenus totaux des validateurs en juillet 2023.
Valorisation de l'ETH basée sur un modèle de flux de trésorerie actualisés
Après être passé au PoS, la valeur attribuée à l’ETH est plus facile à modéliser. La demande d'espace de bloc peut être mesurée par les frais de transaction. Ces frais sont soit brûlés, soit attribués aux validateurs, accumulant ainsi de la valeur pour les détenteurs d'ETH.
Par conséquent, les frais et la croissance de la valeur des ETH devraient être intrinsèquement liés à long terme. Le graphique ci-dessous montre cette relation à l’aide d’un modèle simple de flux de trésorerie actualisés. Les résultats de ces modèles varient considérablement en fonction des hypothèses de croissance et des taux d'actualisation. L’objectif de la construction d’un tel modèle n’est pas de fournir une prédiction de la juste valeur de l’ETH, mais de décrire la relation entre les cas d’utilisation du réseau et l’accumulation de valeur.
Pour commencer, le graphique ci-dessous montre les frais quotidiens moyens payés sur Ethereum en USD depuis la mise en œuvre de l'EIP 1559 en août 2021. Le graphique est calculé à l'aide d'un modèle de flux de trésorerie actualisés en deux étapes, avec une période initiale au cours de laquelle l'adoption et les frais continuent de croître de manière significative, suivie d'une diminution des taux de croissance des frais, de sorte que la mise à l'échelle est susceptible de réduire le plafond de croissance des frais, indépendamment de l'utilité acquise par les utilisateurs d'Ethereum.
Plus de 70 % de la valeur symbolique associée à ce modèle provient de la croissance perpétuelle terminale, qui est le taux de croissance supposé dans les années après 2030 (augmentation annuelle de 5 %, note WEEX). Ce résultat est courant lors de la prévision de l’avenir des entreprises à forte croissance et explique en partie pourquoi l’utilisation de modèles de flux de trésorerie actualisés est théoriquement efficace.
Le modèle de sensibilité présenté ci-dessous décrit plus en détail l’impact des prix modélisés sur les taux de croissance et les taux d’actualisation supposés. Il est extrêmement important de comprendre la relation entre l’ETH et la volonté de payer des utilisateurs. Toutefois, s’appuyer sur un modèle très sensible à de légers changements dans les hypothèses de croissance future n’est peut-être pas aussi utile.
Risques liés à la modélisation des flux de trésorerie actualisés :
Si la mise à l’échelle de la technologie réduit les revenus des frais de gaz, la relation entre l’ETH et la valeur fournie aux utilisateurs par le réseau Ethereum pourrait s’affaiblir, à moins que l’augmentation du volume des transactions ne compense la diminution des revenus causée par la baisse des frais de gaz.
La modélisation de l’avenir de tout actif sensible à la croissance et l’application des taux d’actualisation pertinents sont très subjectives et, par conséquent, les valorisations ne peuvent être utiles qu’en théorie.
Les efforts actuels visant à minimiser l’impact négatif du MEV amélioreront l’expérience utilisateur mais pourraient réduire les revenus. Dans ce modèle simple, nous n’avons pas ajusté ni pris en compte cela et bien d’autres petits détails importants.
en conclusion
Il ne fait aucun doute qu'Ethereum est une plate-forme technologique blockchain de premier plan qui permet aux développeurs de créer des applications décentralisées, dont beaucoup sont capables de faire des choses qui ne peuvent pas être faites sur le réseau Bitcoin en raison de la programmabilité supérieure d'Ethereum. Cela a abouti à la construction de certaines des applications les plus importantes et les plus actives de l’écosystème des actifs numériques sur Ethereum, et l’ETH a constamment maintenu sa position de deuxième plus grande capitalisation boursière pendant de nombreuses années.
Cependant, la question que se posent les investisseurs est la suivante : « L’augmentation du nombre de développeurs et d’applications se traduira-t-elle par la valeur de l’ETH ? » Nous avons montré, en incluant la théorie et les données à ce jour, que l’activité accrue sur le réseau Ethereum stimule l’intérêt pour la région. pour l'espace de bloc, qui à son tour génère des flux de trésorerie qui apportent de la valeur aux détenteurs de jetons. Mais il est également clair que ces différents pilotes sont complexes, subtils et évoluent au fil du temps avec diverses mises à niveau de protocole et développements de mise à l'échelle (comme L2) et continueront probablement à changer à l'avenir.
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Le rapport à succès de Fidelity : Ethereum sera-t-il déflationniste ?
Alors que les utilisateurs tirent parti de l'utilité technique du réseau Ethereum en accédant à diverses applications de l'écosystème, quelqu'un peut se demander : « Comment l'utilité se traduit-elle par la valeur du jeton ETH ? » En d'autres termes, pourquoi les investisseurs achètent-ils et détiennent-ils des ETH ? l'utiliser pour interagir avec le réseau Ethereum ? Cet article approfondira cette question, y compris certains aspects techniques pertinents pour divers thèmes d'investissement.
Cet article traite principalement de :
Ethereum est mieux compris comme une plate-forme technologique qui utilise l’ETH comme moyen de paiement.
La valeur perçue d’Ethereum est liée aux cas d’utilisation du réseau et à la dynamique de l’offre et de la demande, qui ont changé depuis The Merge.
L’utilisation globale de la plate-forme Ethereum peut transmettre de la valeur aux détenteurs de jetons, entraînant une appréciation de la valeur du jeton ETH.
L’une des thèses d’investissement pour la détention d’ETH est celle d’une forme d’argent émergente, similaire au Bitcoin.
Cependant, il semble impossible qu’un autre actif numérique surpasse le Bitcoin et devienne un bien monétaire (Monetary good) car le Bitcoin a ses propres caractéristiques et effets de réseau.
Cela dit, la valeur est subjective et ne signifie pas que d’autres formes de monnaie concurrentes (telles que l’ETH) ne peuvent pas exister, en particulier sur des marchés, des cas d’utilisation et des communautés spécifiques.
Nous examinons la capacité de l’ETH à remplir les deux fonctions principales de la monnaie : réserve de valeur et moyen de paiement.
Ethereum n’est pas encore terminé et devrait être mis à niveau chaque année, ce qui entraîne des risques techniques récurrents et des inconnues qui réduisent ses perspectives en tant qu’actif de réserve de valeur.
Bien que l’ETH soit utilisé à diverses fins de paiement, l’instabilité des frais reste un obstacle à une adoption généralisée.
Nous avons examiné des modèles côté demande pour l’ETH, mais avons constaté que la croissance des adresses ETH avait peu de corrélation avec le prix par rapport au BTC.
Ethereum est en train de passer au PoS, permettant aux détenteurs de jetons de récolter des avantages, dont certains proviennent de cas d'utilisation accrus du réseau ; nous examinons d'où vient cet avantage et quels sont les différents facteurs et risques.
En tant qu'actif générateur de rendement, la valeur de l'ETH peut être examinée à travers un modèle de flux de trésorerie actualisés ; nous avons construit un modèle simple pour illustrer les hypothèses qui sous-tendent le modèle.
Ethereum contre Ether
Il existe une certaine relation entre un réseau d'actifs numériques et son token natif, mais le « succès » entre les deux n'est pas toujours complètement corrélé. Dans certains cas, un réseau peut fournir une utilité aux utilisateurs, en réglant chaque jour un nombre important de transactions complexes, mais n’apporte pas beaucoup de valeur à ses détenteurs de jetons natifs. Alors que d'autres réseaux peuvent avoir un lien plus fort entre l'utilisation du réseau et la valeur du jeton.
Un terme couramment utilisé pour décrire la relation entre la conception du réseau et la valeur du jeton est la tokenomique. Tokenomics est l'abréviation de Token Economics et est utilisée pour expliquer comment la conception d'un réseau ou d'une application crée une valeur économique pour les détenteurs de jetons.
Le réseau Ethereum a subi des changements importants au cours des dernières années, affectant l’économie des jetons. L’introduction de la combustion d’une partie des frais de transaction (frais de base) a été mise en œuvre en août 2021 par le biais de la proposition d’amélioration Ethereum 1559 (EIP 1559). Brûler l’ETH équivaut à le détruire ; par conséquent, l’exécution de transactions sur Ethereum retire une partie de l’ETH de la circulation.
De plus, le passage du PoW au PoS en septembre 2022 réduit le taux d'émission des jetons ETH et permet le jalonnement, ce qui permet aux entités de gagner des avantages sous forme de pourboires (Tip), d'émission et de valeur maximale extractible (MEV). La précédente mise à niveau d'Ethereum a fondamentalement modifié l'économie des jetons de l'ETH et a changé la perception des gens de la relation entre le réseau Ethereum et le jeton ETH.
Économie des jetons : comment l'ETH accumule de la valeur
La tokenomique de l’ETH se compose de trois fonctions où le cas d’utilisation se traduit en valeur. Lors du trading sur Ethereum, tous les utilisateurs paient des frais de base (Base Fee), des frais prioritaires (pourboire) et peuvent générer de la valeur supplémentaire pour les autres participants via MEV. MEV fait référence au vérificateur qui ajoute/exclut des transactions pendant le processus de génération de blocs. modifiez l'ordre des transactions dans un bloc pour obtenir la valeur maximale des transactions utilisateur.
Les frais de base payés en ETH sont brûlés lorsqu'un bloc est ajouté (conditionnement de transaction), réduisant ainsi l'offre d'ETH. Des frais prioritaires sont payés aux validateurs, aux personnes ou entités chargées de mettre à jour le grand livre public et de maintenir le consensus. Lors de la création de nouveaux blocs, les validateurs sont incités à inclure les transactions les plus prioritaires, car il s'agit probablement de leur principal moyen de gagner directement des revenus. Enfin, les opportunités MEV sous-jacentes (généralement l’arbitrage) sont fournies par différents utilisateurs, la majeure partie de la valeur étant transmise aux validateurs via le marché concurrentiel du MEV dans son état actuel.
Les mécanismes d’accumulation de valeur peuvent être considérés comme différentes utilisations des « revenus » du réseau. Premièrement, les frais de base brûlés constituent un ajout déflationniste à l’offre totale, bénéficiant aux détenteurs de jetons existants. Deuxièmement, les frais prioritaires et le MEV proviennent des utilisateurs et sont alloués aux validateurs fournissant des services. Bien que la relation entre eux ne soit pas linéaire, l’augmentation des cas d’utilisation de la plateforme équivaut à une augmentation de la destruction et à une augmentation des revenus des validateurs.
Thème d'investissement n°1 : Devises en herbe
Un récit courant veut que Bitcoin soit mieux compris comme une marchandise monétaire émergente, ce qui conduit à une discussion sur la question de savoir si les jetons ETH peuvent également être considérés comme de l’argent. La réponse courte est oui, certains pourraient le penser ; cependant, l’ETH pourrait faire face à plus de résistance que le BTC pour être largement accepté en tant que monnaie.
L’ETH partage de nombreux attributs monétaires avec le Bitcoin et d’autres jetons ; cependant, il diffère du Bitcoin en termes de rareté et d’histoire. Techniquement, l’ETH a des paramètres d’approvisionnement infinis qui restent dans les limites basées sur les validateurs et le volume de gravure. Ces paramètres, bien que strictement appliqués par le réseau, ne constituent pas un plan d'approvisionnement fixe et peuvent fluctuer dans des directions inattendues.
Étant donné qu’Ethereum fait l’objet de mises à niveau de réseau environ chaque année, le nouveau code nécessite du temps pour être mis à jour et révisé, et, plus important encore, l’attention des développeurs pour reconstruire son historique de performances.
Il semble impossible qu'un autre actif numérique surpasse le statut de Bitcoin en tant que marchandise monétaire. Parce que Bitcoin est considéré par certains comme la monnaie numérique la plus sûre, la plus décentralisée et la plus solide à ce jour, tout « dépassement » doit être réfléchi à deux fois. Bien que les effets de réseau soient cruciaux dans l’écosystème blockchain et que Bitcoin soit le mieux placé pour le faire en tant que marchandise monétaire, cela ne signifie pas que d’autres formes d’argent concurrentes ne peuvent pas exister, en particulier pour différents marchés, cas d’utilisation et communauté.
Plus précisément, Ethereum a des utilisations alternatives que Bitcoin n’a pas, comme faciliter des transactions plus complexes, ce qui a amené les gens à se demander si l’ETH avait des utilisations uniques similaires à Bitcoin. Alors que l'ETH, comme Bitcoin, est généralement transféré entre adresses pour transférer de la valeur, le rôle supplémentaire de l'ETH en tant que monnaie par laquelle les utilisateurs exécutent la logique des contrats intelligents est son véritable différenciateur.
Les transactions de biens quotidiens n’ont pas encore lieu sur Ethereum sous une forme significative, mais les mondes physique et numérique semblent converger. Comme nous l'avons constaté auprès des principales entreprises technologiques, les applications qui fournissent des services uniques aux utilisateurs génèrent des effets de réseau et une demande. Par défaut, les applications grand public utilisées sur Ethereum entraîneront une demande d’ETH, c’est pourquoi cette tendance à long terme pourrait être l’une des raisons les plus convaincantes de l’ETH en tant que monnaie alternative en herbe.
En fait, Ethereum réalise déjà des convergences convaincantes entre le monde physique et la finance traditionnelle :
MakerDAO a acheté 500 millions de dollars de bons du Trésor.
La première vente immobilière aux États-Unis a été réalisée sous la forme d’un NFT sur Ethereum.
La Banque européenne d'investissement émet des obligations en chaîne.
Le fonds du marché monétaire de Franklin Templeton utilise Ethereum et le réseau Polygon pour traiter les transactions et enregistrer les capitaux propres.
La convergence de l’écosystème Ethereum et des actifs du monde réel a commencé. Cependant, il faudra probablement des années d’améliorations, de clarté réglementaire, d’éducation et d’épreuve du temps avant que le grand public ne commence à effectuer des transactions sur Ethereum ou sur des plateformes concurrentes. D’ici là, l’ETH restera probablement une forme de monnaie de niche.
Parmi les nombreuses difficultés, la réglementation est le sujet le plus controversé en ce qui concerne la manière de façonner l’avenir d’Ethereum. Bien qu’Ethereum soit une blockchain mondiale sans autorisation, bon nombre des plus grandes bourses centralisées détenant et jalonnant des fonds sur Ethereum sont situées aux États-Unis. Cela signifie que toute directive émise par les États-Unis à l’intention des validateurs ou des investisseurs pourrait avoir un impact significatif sur la valorisation d’Ethereum et la santé du réseau. Avec les récentes mesures d’application de la réglementation aux États-Unis et la fermeture des banques liées aux crypto-monnaies et des services de jalonnement de Kraken, le risque réglementaire est l’un des plus grands obstacles auxquels Ethereum pourrait être confronté dans un avenir proche.
Ensuite, nous discuterons de l'ETH à partir des deux fonctions principales de la monnaie :
L'ETH comme réserve de valeur
Pour qu’un objet constitue une bonne réserve de valeur, il doit être rare ou avoir un ratio stock/flux élevé. Depuis juillet 2023, l’ETH a un ratio stock/flux plus élevé que le Bitcoin. Cette dynamique a suscité des inquiétudes depuis la fusion, réduisant considérablement les émissions d’ETH, comme le montre ci-dessous.
L'une des principales propositions de valeur de Bitcoin est qu'il dispose d'une offre maximale fixe de 21 millions de pièces, et le plan d'approvisionnement n'a pas changé et il est peu probable qu'il change. Le calendrier d'approvisionnement de Bitcoin est programmé dans le code et appliqué par le biais d'un consensus social et d'incitations des participants au réseau. Mais qu’est-ce qui sous-tend la rareté et le calendrier d’approvisionnement de l’ETH ? Comme le montre la figure ci-dessus, l’émission d’ETH ne ressemble pas à un calendrier strict, mais plutôt à un processus visant à trouver un équilibre entre un ensemble de paramètres définis. En fait, deux variables déterminent l’offre totale d’ETH, ce qui rend difficile l’évaluation de l’offre future :
**Le premier est le volume de circulation : **Le volume de circulation est déterminé par le nombre de validateurs actifs et leurs performances. Une tendance importante dans ce modèle est qu’à mesure que le nombre total de promesses d’ETH augmente, le montant total des émissions d’ETH augmentera également, mais la vitesse d’émission diminuera. Étant donné que l’émission d’ETH est liée au montant promis, il s’agit d’une partie de la formule qui est moins sujette aux fluctuations sauvages. Le protocole Ethereum impose des limites au nombre de validateurs pouvant entrer et sortir du staking, conçues pour soutenir la sécurité du protocole et la stabilité du taux d'émission dans le temps.
**La seconde est la destruction : **La destruction est déterminée par la demande d'espace de bloc. Les ressources informatiques de l'espace de bloc sont limitées et un nouveau bloc est produit toutes les 12 secondes. Les brûlures sont extrêmement volatiles, ce qui rend l’approvisionnement futur exact en ETH imprévisible.
Le brûlage est comme un pendule incitatif qui est rarement le même d’un bloc à l’autre. Le protocole précise les frais de gaz cibles que chaque bloc doit contenir. Si les frais de gaz d'un bloc sont supérieurs ou inférieurs à l'objectif, les frais de base du bloc suivant seront ajustés en conséquence. Cet ajustement n'est pas linéaire et peut entraîner une forte augmentation des frais de transaction lorsque l'activité en chaîne est élevée. Il agit également comme un mécanisme de sécurité, ce qui rend peu rentable pour des acteurs malveillants de spammer le réseau de temps en temps.
En fin de compte, la fourniture d’ETH ne repose pas sur un calendrier fixe. Les deux composantes de la politique monétaire de l’ETH resteront probablement en évolution. Le mécanisme actuel garantit que l’offre totale d’ETH augmente d’au plus environ 1,5 % par an. Cela suppose que 100 % de l’offre actuelle est mise en jeu et non brûlée, c’est-à-dire qu’aucune transaction n’a lieu sur Ethereum. Comme le montre le graphique, maintenir l’émission d’ETH ou l’inflation à un niveau bas ne nécessite pas d’augmenter les dépenses. En fait, une destruction accrue entraîne souvent une déflation nette ou une diminution de l’offre totale.
Il a été souligné que l’offre future d’ETH est liée au nombre de validateurs actifs (émission) et à la demande d’exécution de transactions (burning), cette dernière étant relativement imprévisible à long terme. Les mises à niveau d'Ethereum peuvent affecter directement la destruction ou l'émission de la couche de base, ce qui augmente l'incertitude de la dynamique de l'offre. Par exemple, la mise à niveau de Shanghai/Capella réduit le risque de jalonnement et peut augmenter l'émission totale en raison d'une participation plus élevée au jalonnement. D’un autre côté, la disponibilité accrue des données (augmentation du débit des transactions) et la maturation des plates-formes de couche 2 peuvent modifier la dynamique de destruction de l’offre et de la demande de manière imprévisible et perturber davantage l’offre future d’ETH.
De plus, les réseaux L1 concurrents sont des blockchains indépendantes avec des jetons natifs chargés de réaliser les transactions, mais n'ont pas le même temps d'itération et de développement qu'Ethereum. À mesure que les dApps se développent et s’intègrent à d’autres blockchains, les investisseurs doivent être conscients que cela peut stimuler la croissance des utilisateurs. Pour certains cas d'utilisation, tels que les NFT ou les jeux, les utilisateurs peuvent ne pas avoir besoin de la décentralisation et de la sécurité fournies par la couche de base Ethereum.
Si les utilisateurs sont prêts à sacrifier la décentralisation ou la sécurité du trilemme de la blockchain afin de donner la priorité à l’évolutivité L1, une certaine valeur utilisateur peut être générée en dehors d’Ethereum. Étant donné que l’économie des plateformes de contrats intelligents sera de toute façon probablement multi-chaînes, les investisseurs devraient réfléchir aux cas d’utilisation qu’Ethereum conservera à long terme et quels cas d’utilisation se produiront ailleurs.
Une autre différence claire et la plus critique entre l’ETH et les autres actifs de réserve de valeur est la possibilité de futures mises à niveau du plan d’approvisionnement. Dans la dernière version, les développeurs ont noté Endgame EIP 1559 et MEV Burn. Ces éléments de la feuille de route indiquent clairement que des changements sont à venir dans la façon dont la destruction affecte l’approvisionnement, mais on ne sait pas encore avec certitude quels seront ces changements. Quelle que soit la conséquence de ces changements, cela contraste fortement avec la proposition de valeur de Bitcoin, qui affirme que son plan d’approvisionnement fixe ne changera pas longtemps dans le futur.
Dans l'ensemble, même si le récit de l'Ultra-sound Money d'Ethereum gagne du terrain parmi les membres de la communauté, il reste encore de nombreuses étapes à franchir pour prouver que l'offre d'ETH est aussi stable que celle des autres actifs à valeur stockée. Le cas d’utilisation global de la plateforme pour l’ETH peut apporter de la valeur aux détenteurs de jetons. Cependant, la valeur est subjective et toute description d’un actif ne peut être que sémantique, surtout au début de son cycle de vie.
ETH comme mode de paiement
L’ETH est utilisé comme moyen de paiement, mais ces paiements sont limités à l’actif numériquement natif. Ethereum atteint généralement la finalité en 13 minutes pour la plupart des transactions, ce qui le rend plus rapide que le règlement probabiliste garanti en 6 blocs (1 heure) de BTC. La confirmation finale signifie que la transaction a été incluse dans un bloc, qui ne peut pas être modifié sans réduire considérablement l'ETH. (Remarque WEEX : le slashing signifie qu'en cas de proposition malhonnête ou de preuve de blocage, une partie des droits et intérêts du validateur est détruit et le validateur est retiré de force du réseau.) Ce mécanisme fait d'Ethereum un moment de règlement final attrayant. Cependant, il reste encore de nombreux obstacles à surmonter pour que les applications de paiement décollent, la plupart étant liées à l'expérience utilisateur et aux frais d'essence élevés.
Depuis la fusion, les paiements NFT ont consommé le deuxième montant le plus élevé de frais de gaz, derrière les transactions liées à DeFi. Les NFT sont libellés en ETH et, de par leur nature, connaissent des fluctuations de prix. Pour les commerçants vendant des NFT au prix de 1 ETH, le pouvoir d’achat représenté par ce montant varie fortement en fonction de l’évolution du prix du marché de l’ETH. Cette disparité dégrade l’expérience (principalement pour les vendeurs) et constitue un problème courant dans de nombreux cas de paiement de réclamations d’actifs numériques.
Bien que le réseau Ethereum dispose d'un large éventail d'options de transaction, le transfert de valeur représente directement une grande partie des cas d'utilisation du réseau ; les transferts peer-to-peer ont consommé la troisième plus grande quantité d'ETH depuis la fusion.
Le plus gros problème affectant les cas d’utilisation du paiement Ethereum est la fluctuation des taux. Le modèle de frais dynamique d'Ethereum entraîne une augmentation rapide et ponctuelle des taux. Le coût variable des transactions peut limiter les cas d'utilisation des paiements, tout en dégradant l'expérience utilisateur d'Ethereum en n'étant pas un réseau fiable de transfert de valeur bon marché. Les utilisateurs doivent souvent prendre une telle décision : trader maintenant à un coût élevé, ou attendre que l'activité du réseau diminue avant de trader ? Cette variable oblige les développeurs à faire preuve de créativité, dans l'espoir de maximiser la rapidité et l'efficacité de la satisfaction des préférences des utilisateurs.
De plus, si davantage d’actifs du monde réel entrent dans la blockchain, les paiements pour ces actifs peuvent utiliser de l’ETH, des pièces stables ou d’autres jetons. La combinaison de ces innovations avec les frais inférieurs offerts par les plateformes de couche 2 nous offre un avenir prometteur pour les paiements sur le réseau Ethereum.
Les données du réseau montrent que lorsque l’ETH est utilisé comme moyen de paiement, il est principalement utilisé pour le paiement natif d’actifs numériques. Cependant, en raison de la mauvaise expérience utilisateur, le potentiel d’Ethereum en tant que réseau de paiement n’a pas encore atteint son apogée. La possibilité pour Ethereum de devenir un moyen de paiement courant dépend en grande partie de la capacité de la communauté à surmonter divers obstacles le plus rapidement possible, tels que la facilité d'utilisation, les transactions réelles, la sécurité et les transactions à faible coût.
Évaluer l'ETH en fonction de la demande
Étant donné que les applications sur le réseau Ethereum nécessitent de l'ETH, l'augmentation des cas d'utilisation du réseau Ethereum peut entraîner une augmentation du prix de l'ETH et, en raison du mécanisme de l'offre et de la demande, entraîner une augmentation de la valeur pour les détenteurs de jetons ETH.
La figure ci-dessous montre les perspectives d’accumulation de valeur dans la couche de base (Optimisme), convertissant finalement l’utilisation du réseau en valeur d’ETH. Le réseau L2 (Arbitrum) est construit au-dessus de la couche de base, qui gère l'exécution des transactions et s'appuie sur la couche de base pour assurer la sécurité et la confirmation des transactions.
Malgré le marché baissier, le volume des transactions Ethereum Layer 1 est resté assez stable, à environ 1 million de transactions par jour, tandis que le prix de l'ETH a chuté de 52 % depuis le début de 2022. De plus, nous constatons que le volume de transactions de la couche L2 a augmenté, tandis que le volume de transactions de la couche L1 est resté inchangé, ce qui peut indiquer qu'il existe un certain degré de demande persistante dans la couche de base et que la nouvelle demande est provenant de la couche L2. Cette trajectoire peut indiquer que même si la couche L2 devient plus courante, la valeur de la couche de base continuera de croître de manière fiable.
La demande d’ETH en tant qu’actif monétaire est difficile à évaluer. La loi de Metcalfe est un principe économique populaire qui montre la relation entre la croissance des adresses et la demande et le prix du Bitcoin. Par rapport au Bitcoin, nous trouvons moins de preuves de cette relation demande-prix lors de l’étude d’Ethereum.
Après tout, si Bitcoin est considéré avant tout comme une marchandise monétaire ambitieuse, il est plus logique de mesurer la relation entre la demande attendue pour un actif et son prix en termes de nombre d’adresses. Pour l’ETH, cette relation apparemment plus faible peut signifier que sa valeur provient d’autres sources, telles que les cas d’utilisation du réseau, plutôt que du simple besoin de détenir l’ETH lui-même.
Risque du modèle axé sur la demande :
On peut affirmer que la valeur fondamentale d’Ethereum vient de la couche d’utilisabilité, et les modèles qui mesurent les cas d’utilisation par adresses plutôt que par volume de transfert, volume de transactions ou utilisation ne peuvent pas capturer efficacement cela.
Bien que les données montrent une relation entre la croissance des adresses et le prix des ETH, rien ne garantit que cette relation se poursuivra à l'avenir.
Le modèle n’est qu’un modèle axé sur la demande et, comme indiqué précédemment, le calendrier d’approvisionnement d’Ethereum pourrait changer à l’avenir. Par conséquent, même si la demande augmente, le prix de l’ETH peut ne pas changer, et peut même diminuer si l’offre augmente également.
Thème d'investissement 2 : l'ETH comme actif de revenu
**Pourquoi et comment l'ETH fournit-il du rendement ? **
Depuis la fusion, l’ETH est un actif complètement différent. Non seulement consomme beaucoup moins d’énergie, mais offre également des avantages à ceux qui souhaitent verrouiller l’ETH dans la couche de consensus. Le passage au PoS est un point d’inflexion pour le modèle de sécurité d’Ethereum. Comparé au PoW qui introduit des sanctions en cas de mauvais comportement du validateur, le PoS maintient ou même améliore la sécurité du réseau à des frais inférieurs.
Les validateurs contribuent aux ressources du réseau et assument les responsabilités qui leur sont assignées pour aider Ethereum à parvenir à un consensus et à recevoir des récompenses financières en conséquence. Ce qui suit est une brève introduction aux responsabilités et aux récompenses des différents validateurs :
Depuis la fusion du 15 septembre 2022, en juillet 2023, 53 % des revenus des validateurs proviennent d'Ethereum (en référence aux récompenses de bloc, note WEEX). Voici quelques autres formes de revenus qui ne sont pas payés par le protocole mais proviennent des utilisateurs, qui fournissent un lien intéressant entre l'utilisation du réseau et les revenus du validateur.
MEV：
Il est clair que le MEV provient directement des transactions des utilisateurs, car une activité accrue des utilisateurs conduit généralement à davantage d’opportunités d’arbitrage. Étant donné qu’Ethereum a plusieurs cas d’utilisation, il existe de nombreuses façons d’extraire de la valeur des transactions des utilisateurs. Selon Flashbots, une organisation qui lutte contre les effets de centralisation du MEV, les formes les plus courantes de MEV proviennent souvent d'arbitrages et de liquidations, des opportunités qui prospèrent dans un environnement très volatil comme celui observé en novembre 2022.
conseil:
Depuis l’introduction de l’EIP-1559 dans la mise à niveau d’Ethereum London en 2021, le marché des frais sur Ethereum a radicalement changé. Avant la mise à niveau, les mineurs de PoW recevaient tous les frais de gaz des blocs qu’ils exploitaient. Après la mise à niveau, le réseau propose deux types de frais distincts : les frais de base et les frais prioritaires (pourboire). Tous les frais sont toujours payés par l'utilisateur qui tente d'exécuter la transaction ; une fois ces frais payés, EIP-1559 affecte la façon dont ils sont distribués.
Les validateurs facturent uniquement des frais de priorité au lieu de tous les frais payés par les utilisateurs. Les frais de base sont détruits ou cessent de circuler. Les astuces peuvent inciter les validateurs à inclure d'abord les transactions dans leurs blocs, sinon les validateurs peuvent inclure des blocs vides (c'est plus économiquement faisable de le faire). Pour les utilisateurs qui ont un besoin urgent d'exécuter des transactions, un pourboire plus élevé que les autres transactions concurrentes dans le mempool (Mempool, liste des transactions en attente, note WEEX) incitera les validateurs à prioriser leurs transactions dans le bloc.
Bien que MEV joue un rôle important dans la détermination des transactions à inclure dans chaque bloc, les pourboires servent toujours de mécanisme d'incitation, car les validateurs utilisent les pourboires pour décider quelles transactions sont incluses dans leurs blocs. Depuis le passage au PoS, les pourboires représentaient 22 % des revenus totaux des validateurs en juillet 2023.
Valorisation de l'ETH basée sur un modèle de flux de trésorerie actualisés
Après être passé au PoS, la valeur attribuée à l’ETH est plus facile à modéliser. La demande d'espace de bloc peut être mesurée par les frais de transaction. Ces frais sont soit brûlés, soit attribués aux validateurs, accumulant ainsi de la valeur pour les détenteurs d'ETH.
Par conséquent, les frais et la croissance de la valeur des ETH devraient être intrinsèquement liés à long terme. Le graphique ci-dessous montre cette relation à l’aide d’un modèle simple de flux de trésorerie actualisés. Les résultats de ces modèles varient considérablement en fonction des hypothèses de croissance et des taux d'actualisation. L’objectif de la construction d’un tel modèle n’est pas de fournir une prédiction de la juste valeur de l’ETH, mais de décrire la relation entre les cas d’utilisation du réseau et l’accumulation de valeur.
Pour commencer, le graphique ci-dessous montre les frais quotidiens moyens payés sur Ethereum en USD depuis la mise en œuvre de l'EIP 1559 en août 2021. Le graphique est calculé à l'aide d'un modèle de flux de trésorerie actualisés en deux étapes, avec une période initiale au cours de laquelle l'adoption et les frais continuent de croître de manière significative, suivie d'une diminution des taux de croissance des frais, de sorte que la mise à l'échelle est susceptible de réduire le plafond de croissance des frais, indépendamment de l'utilité acquise par les utilisateurs d'Ethereum.
Plus de 70 % de la valeur symbolique associée à ce modèle provient de la croissance perpétuelle terminale, qui est le taux de croissance supposé dans les années après 2030 (augmentation annuelle de 5 %, note WEEX). Ce résultat est courant lors de la prévision de l’avenir des entreprises à forte croissance et explique en partie pourquoi l’utilisation de modèles de flux de trésorerie actualisés est théoriquement efficace.
Le modèle de sensibilité présenté ci-dessous décrit plus en détail l’impact des prix modélisés sur les taux de croissance et les taux d’actualisation supposés. Il est extrêmement important de comprendre la relation entre l’ETH et la volonté de payer des utilisateurs. Toutefois, s’appuyer sur un modèle très sensible à de légers changements dans les hypothèses de croissance future n’est peut-être pas aussi utile.
Risques liés à la modélisation des flux de trésorerie actualisés :
Si la mise à l’échelle de la technologie réduit les revenus des frais de gaz, la relation entre l’ETH et la valeur fournie aux utilisateurs par le réseau Ethereum pourrait s’affaiblir, à moins que l’augmentation du volume des transactions ne compense la diminution des revenus causée par la baisse des frais de gaz.
La modélisation de l’avenir de tout actif sensible à la croissance et l’application des taux d’actualisation pertinents sont très subjectives et, par conséquent, les valorisations ne peuvent être utiles qu’en théorie.
Les efforts actuels visant à minimiser l’impact négatif du MEV amélioreront l’expérience utilisateur mais pourraient réduire les revenus. Dans ce modèle simple, nous n’avons pas ajusté ni pris en compte cela et bien d’autres petits détails importants.
en conclusion
Il ne fait aucun doute qu'Ethereum est une plate-forme technologique blockchain de premier plan qui permet aux développeurs de créer des applications décentralisées, dont beaucoup sont capables de faire des choses qui ne peuvent pas être faites sur le réseau Bitcoin en raison de la programmabilité supérieure d'Ethereum. Cela a abouti à la construction de certaines des applications les plus importantes et les plus actives de l’écosystème des actifs numériques sur Ethereum, et l’ETH a constamment maintenu sa position de deuxième plus grande capitalisation boursière pendant de nombreuses années.
Cependant, la question que se posent les investisseurs est la suivante : « L’augmentation du nombre de développeurs et d’applications se traduira-t-elle par la valeur de l’ETH ? » Nous avons montré, en incluant la théorie et les données à ce jour, que l’activité accrue sur le réseau Ethereum stimule l’intérêt pour la région. pour l'espace de bloc, qui à son tour génère des flux de trésorerie qui apportent de la valeur aux détenteurs de jetons. Mais il est également clair que ces différents pilotes sont complexes, subtils et évoluent au fil du temps avec diverses mises à niveau de protocole et développements de mise à l'échelle (comme L2) et continueront probablement à changer à l'avenir.