Aset Kripto terhadap tantangan dan respons terhadap tata kelola keuangan global (Bagian 1)

Penulis artikel ini:

■ Zhang Ming Wakil Direktur Laboratorium Keuangan dan Pembangunan Nasional, Wakil Direktur Institut Ekonomi dan Politik Dunia Akademi Ilmu Sosial China

■****Bao Hong Institut Penelitian Hubungan Internasional Universitas Cina Hong Kong (Shenzhen)

■ Wang Yao Peneliti di Laboratorium Keuangan dan Pengembangan Nasional

Dengan menggunakan kombinasi analisis literatur dan studi kasus, makalah ini menyelidiki tantangan cryptocurrency terhadap tata kelola keuangan global. Studi ini menemukan bahwa tantangan yang ditimbulkan oleh cryptocurrency terutama tercermin dalam tiga aspek: pertama, meningkatkan kerentanan sistem keuangan global; Kedua, pelanggaran yang relevan telah memperkuat celah dalam regulasi keuangan internasional; Ketiga, negara-negara berkembang terpapar risiko substitusi mata uang yang lebih tinggi. Mengingat masalah di atas, makalah ini mengedepankan saran kebijakan dari aspek mengeksplorasi pembangunan lembaga atau kerangka kerja tata kelola keuangan baru, mempromosikan pembentukan mekanisme regulasi stablecoin global, mempromosikan kecerdasan dan ketepatan pengawasan cryptocurrency, dan mempercepat penelitian dan pengembangan serta kerja sama mata uang digital bank sentral (CBDC). Inovasi makalah ini adalah, di satu sisi, dikombinasikan dengan kasus dan data terbaru, secara sistematis mengekstrak tiga tantangan inti cryptocurrency untuk tata kelola keuangan global; Di sisi lain, memasukkan karakteristik cryptocurrency ke dalam kerangka analitis teori kerentanan keuangan tidak hanya mengungkapkan saluran amplifikasinya untuk kerentanan sistem keuangan, tetapi juga memperluas ruang lingkup penerapan teori dalam konteks keuangan digital.

Teks asli diterbitkan dalam "Penelitian Regulasi Keuangan" edisi 3 tahun 2025, untuk kemudahan membaca, dibagi menjadi dua bagian, bagian ini adalah bagian atas.

Pendahuluan

Cryptocurrency, yang diwakili oleh Bitcoin, adalah hal yang muncul dan berkembang pesat dalam krisis keuangan internasional 2008. Dari perspektif motivasi pengembangan, cryptocurrency didasarkan pada kriptografi canggih dan teknologi buku besar terdistribusi (terutama teknologi blockchain), yang bertujuan untuk membangun sistem pembayaran digital dan transfer nilai global terdesentralisasi yang melampaui kerangka peraturan nasional tradisional (Nakamoto, 2008). Mata uang kripto umumnya digunakan dalam pembayaran dan penyelesaian, investasi keuangan, dan banyak kegiatan keuangan ilegal, dan telah menarik perhatian luas dari lembaga tata kelola keuangan global dan akademisi sejak awal (Li Jianjun dan Zhu Yechen, 2017, Song Shuang dan Xiong Aizong, 2022). Dengan perkembangan pesat dan penerapan cryptocurrency yang luas, dampaknya terhadap tata kelola keuangan global menjadi semakin menonjol, terutama dalam tiga aspek berikut: Pertama, popularitas cryptocurrency telah berdampak besar pada aliran modal lintas batas, stabilitas pasar keuangan, dan perlindungan hak konsumen, menjadikannya fokus lembaga tata kelola keuangan arus utama saat ini dan negara-negara besar. Di antara mereka, Dewan Stabilitas Keuangan (FSB) telah melacak risiko pasar mata uang kripto sejak 2018, secara teratur memilah dan memperbarui potensi ancaman yang ditimbulkannya terhadap stabilitas keuangan global. Pada tahun 2022, FSB juga mengeluarkan dokumen prinsip untuk regulasi stablecoin global untuk pertama kalinya. Kedua, anonimitas dan sifat lintas batas cryptocurrency meningkatkan risiko aktivitas keuangan ilegal seperti pencucian uang dan pendanaan teroris, dan mengajukan persyaratan yang lebih tinggi untuk regulator keuangan. Faktanya, meningkatnya kecanggihan teknik pencucian uang berbasis cryptocurrency, ditambah dengan kurangnya koordinasi yang efektif antar yurisdiksi, telah menyebabkan kesulitan yang signifikan dalam mengatur dan memerangi kegiatan kriminal terkait. Ketiga, mengingat fakta bahwa penerbitan dan sirkulasi cryptocurrency tidak dikendalikan oleh bank sentral, fluktuasi harga dan perubahan volume perdagangannya dianggap memiliki dampak yang signifikan pada perumusan dan implementasi kebijakan moneter. Secara khusus, setelah Facebook mengusulkan rencana Libra, tantangan stablecoin terhadap kebijakan makro telah mendapat perhatian khusus dari lembaga-lembaga seperti Kelompok Tujuh (G7), Dana Moneter Internasional (IMF) dan Bank for International Settlements (BIS), yang telah mengintensifkan penelitian mereka.

Menanggapi tantangan di atas, dalam beberapa tahun terakhir, G20 sebagai platform inti dan FSB, IMF, BIS, Organisasi Internasional Komisi Sekuritas (IOSCO), Satuan Tugas Aksi Keuangan untuk Pencucian Uang (FATF) dan lembaga pilar lainnya telah membentuk struktur tata kelola global (Song Shuang dan Xiong Aizong, 2022), yang terus memperkuat pengawasan mata uang kripto melalui penelitian tindak lanjut yang mendalam dan ketat, penerbitan pedoman peraturan, dan pendalaman kerja sama internasional. Misalnya, FATF, FSB, dan IMF menerbitkan rekomendasi penelitian dan panduan yang relevan hampir setiap tahun, dan IOSCO juga menerbitkan panduan peraturan untuk pertukaran mata uang swasta. Sebagai negara dengan pengawasan cryptocurrency paling ketat di dunia, China dengan jelas menunjukkan pada awal 2013 bahwa cryptocurrency adalah komoditas virtual dengan risiko tinggi, dan mengharuskan perusahaan domestik yang relevan untuk melakukan pekerjaan dengan baik dalam pengendalian risiko. Selanjutnya, dari 2017 hingga 2021, China berturut-turut mengadopsi berbagai langkah untuk lebih memperkuat pengawasan cryptocurrency dan pencegahan risiko keuangan baru, termasuk penutupan pertukaran cryptocurrency domestik, dan larangan penuh penggunaan cryptocurrency untuk kegiatan pembiayaan, spekulasi, dan "penambangan". Selain itu, pada Mei 2023, Uni Eropa memperkenalkan peraturan cryptocurrency komprehensif pertama di dunia, RUU regulasi Markets in Crypto Assets (MiCA), untuk mengatur operasi pasar crypto, meningkatkan transparansi peraturan, dan mengekang aktivitas keuangan ilegal. Namun, karena inovasi berkelanjutan di bidang cryptocurrency, ditambah dengan efek gabungan dari faktor politik (peningkatan upaya lobi oleh lembaga industri) dan faktor ekonomi (kebijakan moneter ekstrem Federal Reserve dalam beberapa tahun terakhir), ruang lingkup aplikasi cryptocurrency semakin berkembang, dan popularitasnya semakin meningkat, dan tantangan terhadap tata kelola keuangan global belum mereda, tetapi menjadi lebih parah. Secara khusus, setelah Trump terpilih kembali sebagai presiden Amerika Serikat, kebijakan "de-regulasi" yang kuat semakin memperburuk dampak cryptocurrency pada sistem tata kelola keuangan global, membuat masalah lebih kompleks dan mendesak untuk diselesaikan.

Dalam konteks ini, makalah ini membahas tantangan inti yang ditimbulkan oleh cryptocurrency terhadap tata kelola keuangan global dan manifestasi dan dampak spesifiknya, untuk memberikan referensi bagi penyesuaian sistem tata kelola keuangan global dan penelitian selanjutnya. Berdasarkan analisis dan penyusunan hasil penelitian yang ada dan bukti faktual terbaru, makalah ini merangkum tantangan inti cryptocurrency terhadap tata kelola keuangan global ke dalam tiga aspek berikut: Pertama, cryptocurrency telah membentuk pasar investasi global skala besar, yang memiliki karakteristik volatilitas tinggi, penularan dan kesulitan diatur sepenuhnya, sehingga menjadi faktor destabilisasi penting dalam sistem keuangan internasional saat ini. Kedua, dalam beberapa tahun terakhir, penggunaan cryptocurrency untuk menghindari regulasi menjadi semakin merajalela, terutama masuknya organisasi teroris dan beberapa aktor negara, yang secara signifikan akan memperkuat celah dalam sistem tata kelola keuangan global. Ketiga, dalam putaran siklus kenaikan suku bunga dolar AS saat ini, tingkat adopsi mata uang kripto telah meningkat pesat, yang telah mengekspos semakin banyak negara berkembang pada risiko substitusi mata uang, dan juga menimbulkan tantangan yang berkelanjutan dan luas bagi kemampuan tata kelola keuangan mereka. Mengingat tiga tantangan dan alasan di baliknya, makalah ini mengemukakan rekomendasi kebijakan berikut: mengeksplorasi pembangunan lembaga atau kerangka kerja tata kelola keuangan baru, mempromosikan pembentukan mekanisme regulasi stablecoin global, mempromosikan kecerdasan dan ketepatan pengawasan cryptocurrency, dan mempercepat penelitian dan pengembangan serta kerja sama mata uang digital bank sentral (CBDC).

Dibandingkan dengan penelitian dan praktik yang ada, kontribusi marjinal dari makalah ini terutama tercermin dalam dua aspek berikut: di satu sisi, makalah ini dimulai dari tiga motif utama penggunaan cryptocurrency untuk transaksi investasi, penghindaran regulasi, dan opsi alternatif untuk mata uang berdaulat, dikombinasikan dengan kasus dan data terbaru, dan secara sistematis menyempurnakan tiga tantangan inti cryptocurrency untuk tata kelola keuangan global. Ini tidak hanya memberikan kerangka kerja penelitian yang jelas untuk penelitian lanjutan dan perumusan kebijakan, tetapi juga semakin memperkaya sistem penelitian di bidang cryptocurrency dan tata kelola keuangan global. Di sisi lain, teori kerentanan keuangan tradisional terutama berfokus pada isu-isu seperti bank run, gelembung harga aset, dan kegagalan pasar kredit, dan tidak sepenuhnya memperhitungkan hubungan yang semakin erat antara cryptocurrency dan sistem keuangan tradisional. Makalah ini mengintegrasikan karakteristik cryptocurrency, seperti volatilitas tinggi, regulasi yang sulit, dan sirkulasi lintas batas, ke dalam kerangka teoritis kerentanan keuangan, yang tidak hanya mengungkapkan saluran amplifikasinya untuk hal-hal yang muncul terhadap kerentanan sistem keuangan, tetapi juga memperluas ruang lingkup penerapan teori dalam konteks keuangan digital.

Pasar cryptocurrency meningkatkan kerentanan sistem keuangan global

Setelah Bitcoin diluncurkan ke publik pada awal 2009, perhatian dan popularitas globalnya telah meroket, dan harganya telah meledak, naik dari mendekati nol menjadi harga "setinggi langit" sekitar $109356 per koin pada puncaknya (19 Januari 2025) hanya dalam 15 tahun. Pada saat yang sama, pasar Bitcoin juga telah berkembang menjadi pasar cryptocurrency terbesar di dunia berdasarkan kapitalisasi pasar, dengan volume perdagangan harian puluhan miliar dolar, menjadikannya salah satu pasar keuangan paling aktif di dunia. Pada akhir Februari 2025, ada lebih dari 10.000 jenis mata uang kripto di dunia, dengan total kapitalisasi pasar sekitar $2,8 triliun. Ukuran pasar dan aktivitas perdagangan yang besar telah membuat cryptocurrency menjadi eksistensi yang tidak dapat diabaikan dalam agenda tata kelola keuangan global. Banyak penelitian juga telah mengkonfirmasi bahwa pasar cryptocurrency merupakan faktor penting yang mempengaruhi stabilitas sistem keuangan global, terutama meningkatkan kerentanan sistem keuangan global (Yue et al., 2021, Iyer, 2022).

**(I)**Faktor Kunci yang Mempengaruhi Sistem Keuangan Global oleh Pasar Cryptocurrency

Dari sudut pandang teoretis, "keterkaitan" sistem keuangan modern telah sangat meningkatkan kompleksitas dan kerapuhan jaringan keuangan. Dalam hal ini, volatilitas abnormal dari pasar tunggal mungkin memiliki efek "domino" yang menyebar ke belahan dunia lain dan jenis pasar keuangan, dan mentransmisikan struktur jaringan rantai melalui sistem keuangan, membentuk risiko keuangan sistemik (Yang Zihui dan Zhou Yinggang, 2018). Dalam beberapa tahun terakhir, dampak fluktuasi keras di pasar cryptocurrency pada sistem keuangan global menjadi semakin menonjol, terutama karena tiga faktor kunci berikut: Pertama, volatilitas pasar cryptocurrency yang tinggi mudah menyebabkan kepanikan di antara investor dan dengan cepat ditransmisikan ke pasar lain. Kedua, cryptocurrency sulit untuk diawasi, yang memperburuk pembentukan dan penyebaran risiko. Ketiga, mata uang kripto semakin terhubung dengan pasar keuangan tradisional, memperluas saluran penularan melalui produk keuangan (seperti Bitcoin berjangka dan dana aset kripto).

1. Volatilitas dan infektivitas tinggi di pasar cryptocurrency

Pasar Bitcoin secara bertahap memenuhi hipotesis pasar yang lemah efisien dari waktu ke waktu, dan harganya segera bereaksi terhadap informasi pasar publik, sehingga fluktuasi harga tidak hanya sangat drastis, tetapi juga memiliki karakteristik agregasi volatilitas yang signifikan (Urquhart, 2018). Dibandingkan dengan Bitcoin, ada relatif sedikit penelitian tentang volatilitas mata uang kripto lainnya, dan mungkin ada perbedaan karena ukuran pasar, likuiditas, dan faktor lainnya, tetapi secara keseluruhan, mata uang kripto lain juga menunjukkan karakteristik volatilitas yang serupa, yang mencerminkan risiko dan ketidakpastian pasar yang lebih tinggi. Artikel ini memilih empat mata uang kripto yang diluncurkan sebelumnya dan memiliki visibilitas dan likuiditas pasar yang tinggi, dan secara singkat membandingkannya dengan volatilitas pasar saham AS (NASDAQ). Melihat Tabel 1, standar deviasi pengembalian Bitcoin, Ethereum, Litecoin, dan Dogecoin jauh lebih besar daripada Nasdaq, yang berarti bahwa yang pertama memiliki volatilitas yang lebih tinggi. Hasil maksimum Dogecoin setinggi 1,516, yang berarti bahwa membeli Dogecoin secara teoritis dapat mencapai maksimum 150%/hari.

Karena likuiditas dan pangsa pasarnya yang tinggi, Bitcoin memainkan peran sentral dalam fenomena penularan volatilitas dari pasar cryptocurrency secara keseluruhan. Di satu sisi, sebagai kontributor utama limpahan volatilitas pasar mata uang kripto, sensitivitas Bitcoin dan respons cepat terhadap peristiwa berita cenderung mendorong volatilitas harga di mata uang kripto kecil lainnya (Koutmos, 2018, Moratis, 2021); Di sisi lain, ada lompatan pengembalian yang signifikan dalam pasar kripto, yang menunjukkan bahwa diversifikasi mata uang kripto belum secara efektif mengurangi risiko volatilitas (Yue et al., 2021). Lebih penting lagi, tingkat volatilitas sinkronisasi jangka panjang yang tinggi antara Bitcoin dan mata uang kripto utama seperti Ether dan Dogecoin semakin memperkuat risiko sistemik di pasar (lihat Gambar 1). Selain itu, melihat tren penularan volatilitas antara Bitcoin dan indeks NASDAQ AS, kita dapat melihat bahwa korelasi volatilitas antara keduanya telah meningkat secara signifikan setelah diperkenalkannya langkah-langkah stimulus besar di Amerika Serikat pada akhir tahun 2020, yang menunjukkan bahwa cryptocurrency telah memberikan tekanan tambahan pada stabilitas pasar keuangan.

2.Pasar cryptocurrency sulit untuk diatur secara efektif

Salah satu alasan penting adalah sifat teknis dari cryptocurrency. Menggunakan Bitcoin sebagai contoh, ia tidak hanya melakukan transaksi berdasarkan alamat digital anonim (secara teori, satu orang bisa memiliki ribuan bahkan lebih akun), tetapi juga dapat beroperasi 24 jam sehari melalui internet, sehingga bisa dengan mudah melintasi batas negara dan mengatasi batasan geografi dan waktu. Meskipun langkah-langkah pengaturan pemerintah dapat menghalangi orang untuk menggunakan bursa cryptocurrency, tindakan tersebut tidak dapat secara efektif melarang penggunaan Bitcoin. Yang terakhir dapat ditukar dengan mata uang lokal melalui transaksi peer-to-peer, sehingga dapat menghindari pengaturan mata uang.

Alasan utama lainnya adalah kecepatan di mana cryptocurrency diinovasi dan diadopsi. Hal ini tidak hanya menyebabkan keterlambatan relatif dalam penelitian dan regulasi, tetapi sebagian besar ekonomi memiliki sikap regulasi yang ramah terhadapnya. Dalam beberapa tahun terakhir, arah baru seperti "penawaran umum perdana cryptocurrency (ICO)", "non-fungible token (NFT)", "keuangan terdesentralisasi (DeFi)", "generasi ketiga Internet (Web 3.0)" dan munculnya bentuk baru ekonomi digital telah dianggap sebagai arah pertumbuhan ekonomi baru oleh banyak ekonomi. Pada saat yang sama, sebagian besar negara di dunia saat ini mengizinkan cryptocurrency untuk diperdagangkan secara bebas (Borri dan Shakhnov, 2020). Menurut badan statistik internasional Triple-A, pada tahun 2023, ada lebih dari 400 juta pengguna mata uang kripto di seluruh dunia, dengan tingkat kepemilikan lebih dari 4,2%. Polarisasi negara-negara besar dalam tata kelola global mata uang kripto juga menyulitkan penerapan regulasi dan tata kelola (Song Shuang dan Xiong Aizong, 2022).

3. Pasar cryptocurrency semakin cepat berintegrasi dengan sistem keuangan yang ada

Munculnya dan pertumbuhan pertukaran mata uang kripto telah sangat memfasilitasi perdagangan antara mata uang kripto dan mata uang fiat dan semakin memperkuat hubungan antar pasar. Pada April 2024, ada 765 bursa di seluruh dunia, dan sebagian besar investor individu dan institusional dapat membeli mata uang kripto secara online melalui bursa utama, dan metode pembayarannya dapat berupa kartu kredit atau debit, transfer kawat, atau uang tunai (melalui ATM Bitcoin), menurut layanan data mata uang kripto Coinmarketcap. Pada saat yang sama, investor institusional dan regulator keuangan di negara-negara besar juga mempromosikan integrasi cryptocurrency ke dalam sistem keuangan tradisional. Pada awal 2017 dan 2020, bursa AS yang relevan masing-masing meluncurkan kontrak berjangka Bitcoin dan produk opsi yang sesuai, dan membangun sistem produk investasi termasuk dana, perwalian, asuransi, derivatif, dll., Sangat menyederhanakan saluran bagi investor institusional untuk memasuki pasar cryptocurrency. Penelitian Morgan Stanley menunjukkan bahwa di antara Coinbase, bursa mata uang kripto terbesar kedua di dunia, pangsa volume perdagangan investor ritel telah menurun dengan cepat dari 80% pada kuartal pertama 2018 menjadi 32% pada kuartal keempat 2021, dengan dana kripto, kustodian, dll. menjadi kekuatan dominan di pasar dan berkontribusi sebagian besar volume perdagangan. Pada awal 2024, Komisi Sekuritas dan Bursa AS menyetujui 11 aplikasi pencatatan ETF Bitcoin untuk pertama kalinya, dan pada Juli tahun yang sama, ia menyetujui batch pertama ETF spot Ethereum untuk terdaftar di Amerika Serikat, yang selanjutnya meningkatkan eksposur investor institusional ke pasar mata uang kripto. Menurut data, pada Desember 2024, total AUM dari 12 ETF spot bitcoin telah melampaui $100 miliar, dan mereka bersama-sama memegang lebih dari 1,1 juta bitcoin (sekitar 5% dari total pasokan), melampaui pendiri Bitcoin Satoshi Nakamoto untuk menjadi pemegang bitcoin terbesar. Selama periode yang sama, ukuran pasar ETF Ethereum adalah sekitar $10,43 miliar. Karena ekspektasi pemerintahan Trump yang baru untuk kebijakan kripto menjadi lebih ramah, itu akan terus meningkatkan eksposur berbagai jenis investor di masa depan, yang berpotensi memicu tantangan regulasi dan skala yang lebih besar.

(II) **Saluran transmisi yang meningkatkan kerentanan sistem keuangan global di pasar cryptocurrency

Penularan (atau limpahan volatilitas) antara pasar keuangan merupakan risiko dan ketidakpastian penting yang dihadapi sistem keuangan global saat ini, dan juga merupakan cara utama di mana pasar cryptocurrency memengaruhi kerentanan sistem keuangan global. Dari sudut pandang teoritis, mekanisme penularan pasar keuangan di seluruh dunia secara kasar dapat dibagi menjadi dua kategori: faktor fundamental dan faktor non-fundamental. Di antara mereka, faktor fundamental, juga dikenal sebagai hipotesis dasar ekonomi, didasarkan pada teori keuangan tradisional bahwa investor benar-benar rasional, dan percaya bahwa perubahan variabel dasar yang mempengaruhi ekonomi bersama-sama antar negara akan menyebabkan fluktuasi sinkron di pasar keuangan. Namun, karena pasar cryptocurrency tidak memiliki basis ekonomi dan penuh dengan investor irasional yang sebagian besar spekulatif (Cheah et al., 2015, Griffin and Shams, 2020), limpahan volatilitasnya ke pasar keuangan mungkin terutama melalui saluran non-fundamental. Berdasarkan serangkaian studi FSB dan analisis teoritis dan empiris terkait, makalah ini memilah tiga jenis saluran pengaruh dengan konsensus umum, yaitu efek kepercayaan, eksposur risiko lembaga keuangan, dan efek kekayaan.

1. Berdasarkan Efek Kepercayaan

Penelitian yang ada menegaskan bahwa peserta mikro di pasar cryptocurrency lebih kuat dalam hal pembuatan dan transmisi informasi, bereaksi lebih cepat terhadap guncangan eksternal, dan memimpin sentimen investor di pasar keuangan global karena mereka tidak memerlukan dukungan ekonomi riil dan dapat berdagang 24 jam sehari. Ketika harga mata uang kripto berubah secara signifikan, kejutan informasi akan dengan cepat ditransmisikan ke pasar keuangan lain, seperti saham, dan menciptakan efek kawanan membeli atau menjual saham sebagai respons terhadap fluktuasi pasar mata uang kripto. Singkatnya, pasar mata uang kripto, dengan perdagangan sepanjang waktu dan karakteristik reaksi cepat, telah menjadi "pendahulu" penting bagi pasar keuangan global, terutama untuk pasar berisiko tinggi. Ketika pasar mata uang kripto menunjukkan pengembalian positif berturut-turut, kepercayaan investor akan semakin menyebar ke pasar berisiko tinggi lainnya seperti pasar obligasi (Umar et al., 2021).

2. Paparan Risiko Berdasarkan Lembaga Keuangan

Saat ini, Bitcoin lebih banyak dimasukkan sebagai aset berisiko (instrumen spekulatif) dalam portofolio alokasi investor institusional, yang dapat mengarah pada penyesuaian posisi mata uang kripto yang mengarah pada konvergensi aset berisiko lainnya seperti saham (Iyer, 2022, Wang et al., 2022). Jika mata uang kripto dipandang sebagai lindung nilai terhadap saham, akan ada limpahan volatilitas negatif ketika portofolio seimbang. Misalnya, ketika investor cryptocurrency menderita kerugian besar, mereka mungkin terpaksa menjual aset keuangan tradisional untuk mengelola posisi likuiditas mereka. Ketika investor institusional menyalip investor individu untuk menjadi investor dominan di pasar cryptocurrency, efek dari saluran ini terus berkembang. Kejatuhan perbankan AS pada Maret 2023 memberikan bukti kuat bahwa mata uang kripto merusak stabilitas keuangan melalui eksposur risiko lembaga keuangan. Dalam kasus tersebut, SilverGate Capital dan Signature Bank sama-sama bangkrut karena berlarinya pelanggan deposito kripto, yang dipicu oleh kepanikan yang disebabkan oleh runtuhnya bursa kripto FTX pada November 2022. Secara khusus, karena 90% dari semua simpanan Silvergate Capital berasal dari simpanan pelanggan terkait mata uang kripto (sekitar $12 miliar), Silvergate Capital dijalankan dengan $8,1 miliar setelah insiden FTX, dan harus mengajukan permohonan ke SEC untuk penundaan pengajuan laporan tahunan 2022, dan dinyatakan bangkrut pada 8 Maret 2023. Sebaliknya, terlepas dari kenyataan bahwa Signature Bank lebih besar (total aset $110,4 miliar pada akhir tahun 2022) dan menyumbang sekitar seperlima dari simpanan dari pelanggan terkait cryptocurrency, yang jauh lebih rendah daripada tingkat Silvergate Capital, masih tidak dapat menghindari lari dan kebangkrutan.

3. Berdasarkan Efek Kekayaan

Dari bukti yang tersedia, investor mata uang kripto seringkali juga merupakan investor ekuitas aktif yang menggunakan mata uang kripto sebagai bagian dari keseluruhan portofolio kekayaan mereka (Aiello et al., 2023a). Akibatnya, beberapa rumah tangga akan meningkatkan simpanan mereka di bursa kripto (reinvestasi dari hasilnya) setelah menuai pengembalian kripto yang positif, sementara yang lain akan menyeimbangkan kembali sebagian keuntungan kripto mereka ke dalam investasi aset tradisional (misalnya, saham). Ini menunjukkan bahwa pasar cryptocurrency memiliki efek kekayaan atas pasar lain (Aiello et al., 2023b). Selain itu, investasi cryptocurrency tidak hanya memiliki efek limpahan yang signifikan pada aset keuangan lainnya, tetapi juga diteruskan ke ekonomi riil melalui konsumsi. Misalnya, di Amerika Serikat, kabupaten dengan persentase kepemilikan kripto yang lebih tinggi mengalami kenaikan harga rumah yang lebih tinggi setelah menerima pengembalian mata uang kripto yang tinggi (Aiello et al., 2023a; 2023b); Sebaliknya, jika mata uang kripto mengalami pengembalian negatif berturut-turut, itu juga dapat berdampak signifikan pada investasi di aset lain.

(Tiga) Ciri dampak pasar cryptocurrency terhadap sistem keuangan global

Seiring dengan matang pasar Bitcoin, "hubungan antara cryptocurrency dan pasar keuangan" secara bertahap menjadi arah penelitian penting dalam bidang ekonomi. Khususnya sekitar tahun 2016, minat akademis terhadap penelitian pasar cryptocurrency meningkat secara signifikan (Yue et al., 2021). Berdasarkan penelusuran literatur yang ada, dapat ditemukan bahwa pengaruh pasar cryptocurrency terhadap sistem keuangan global terutama menunjukkan tiga karakteristik berikut:

Pertama, pasar cryptocurrency memiliki berbagai efek limpahan volatilitas pada pasar keuangan tradisional. Karena kurangnya dukungan fundamental ekonomi, dampak informasi terkini dan peristiwa ekstrem pada mata uang kripto lebih kuat daripada pasar keuangan tradisional, sebagaimana dibuktikan dengan fakta bahwa volatilitas harga pasar mata uang kripto terhadap guncangan eksternal biasanya berada di depan pasar keuangan tradisional dan bereaksi lebih keras (Wang et al., 2022). Dengan latar belakang ini, volatilitas mata uang kripto telah terbukti meluas ke berbagai pasar keuangan seperti ekuitas, komoditas, dan valas (Yue et al., 2021, Cao dan Xie, 2022).

Kedua, efek limpahan volatilitas ini memiliki asimetri yang signifikan. Asimetri ini tercermin baik dalam arah limpahan volatilitas, seperti Bitcoin yang ditemukan memiliki limpahan volatilitas satu arah terhadap emas, saham, obligasi, indeks ketakutan (VIX), dan minyak mentah (Elsayed et al., 2022); juga tercermin dalam heterogenitas regional dari efek limpahan volatilitas di pasar yang sejenis, yaitu pasar cryptocurrency menunjukkan efek limpahan volatilitas yang signifikan terhadap pasar saham di beberapa negara, tetapi tidak signifikan terhadap negara lainnya (Urom et al., 2020; Cao dan Xie, 2022).

Ketiga, setelah epidemi pneumonia mahkota baru, volatilitas pasar cryptocurrency ke pasar saham semakin kuat. Dalam hal perbandingan horizontal, dalam lingkungan keuangan yang sangat longgar selama epidemi, limpahan mata uang kripto (termasuk bitcoin dan stablecoin) ke pasar saham secara signifikan lebih tinggi daripada kelas aset utama seperti obligasi Treasury AS 10 tahun, emas dan mata uang tertentu (USD, EUR, CNY). Dalam perbandingan longitudinal, dibandingkan dengan sampel 2017-2019, limpahan volatilitas Bitcoin ke indeks S&P 500 meningkat sekitar 16 poin persentase dan limpahan volatilitas ke Indeks Pasar Berkembang MSCI meningkat sebesar 12 poin persentase antara 2020 dan 2021 (Iyer, 2022).

(Artikel ini berasal dari Jurnal Penelitian Regulasi Keuangan edisi ke-3 tahun 2025)