Token Transparansi Kerangka: Penyokong Pasar Kripto

Industri enkripsi telah ada selama lebih dari sepuluh tahun dan saat ini berada di titik balik yang penting. Meskipun perusahaan enkripsi sedang melakukan IPO, masalah besar yang ada di pasar Token menghambat perkembangan industri: kurangnya transparansi. Token dianggap sebagai arah pembentukan modal di masa depan, tetapi jika masalah transparansi tidak diselesaikan, tidak akan ada kemajuan.

Banyak investor Token likuiditas khawatir bahwa pasar Token sedang berubah menjadi "pasar lemon". Istilah ini berasal dari sebuah makalah ekonomi di tahun 1970-an, yang menggambarkan pasar mobil bekas yang karena kurangnya sinyal efektif untuk membedakan "mobil berkualitas" dan "mobil berkualitas rendah", mengakibatkan semua mobil dihargai rata. Akibatnya, pemilik mobil yang baik enggan untuk menjual, dan pasar akhirnya hanya tersisa "mobil berkualitas rendah".

Pasar token juga menghadapi masalah serupa. Tanpa mekanisme pengungkapan transparan yang terstandarisasi, investor tidak dapat menilai baik buruknya proyek. Akibatnya, proyek berkualitas enggan menerbitkan koin, sementara proyek spekulatif merajalela, menyebabkan penurunan kualitas pasar secara keseluruhan.

Di pasar token, investor menghadapi banyak masalah yang tidak perlu dikhawatirkan oleh investor ekuitas:

• Perlindungan hukum yang tidak memadai: perlindungan hukum bagi pemegang Token jauh lebih rendah daripada pemegang saham.
• Masalah banyak token: Tim sering kali menerbitkan token kedua untuk lini bisnis baru, merugikan kepentingan investor awal.
• Masalah kepemilikan parasit: pemegang Token tidak yakin apakah aliran kas akan mengalir ke Token atau saham.
• Perilaku pendiri: Pendiri mungkin menjual token dalam jumlah besar melalui perdagangan OTC selama pasar bullish, dan setelah mencapai kebebasan finansial pribadi, meninggalkan proyek.
• Penyalahgunaan yayasan: Beberapa tim akan memindahkan arus kas proyek ke yayasan, kemudian menarik sejumlah besar dana dengan berbagai alasan.

Masalah struktural ini telah meningkatkan "risiko premium" token, yang mencapai 20%, jauh lebih tinggi dibandingkan dengan saham yang hanya 5%. Berdasarkan logika penetapan harga pasar modal, premium tinggi ini menyebabkan valuasi token didiskon sebesar 80%.

Semua modal bersaing. Misalkan perusahaan memiliki laju pertumbuhan jangka panjang sebesar 5%, saat ini imbal hasil obligasi pemerintah AS dengan jangka waktu sepuluh tahun (suku bunga tanpa risiko) adalah 4,5%.

Untuk ekuitas: tingkat pengembalian minimum yang diminta oleh investor institusi adalah 9,5% (5% premi risiko ekuitas + 4,5% suku bunga bebas risiko). Setelah mengurangi ekspektasi pertumbuhan sebesar 5%, investor memerlukan tingkat pengembalian kas sebesar 4,5%. Rasio harga terhadap laba yang sesuai adalah sekitar 22 kali.

Untuk Token: Tingkat pengembalian minimum yang diminta oleh investor institusi adalah 24,5% (20% premi risiko Token + 4,5% suku bunga tanpa risiko). Dengan mengurangi ekspektasi pertumbuhan sebesar 5%, investor memerlukan 19,5% (sekitar 20%) tingkat pengembalian kas. Rasio harga terhadap laba yang sesuai adalah sekitar 5 kali.

Perbedaan besar antara rasio harga terhadap laba 22 kali dan 5 kali mencerminkan diskon valuasi sekitar 80%. Dalam situasi ini, pendiri yang baik dan berharap untuk membangun bisnis jangka panjang, melihat perbedaan valuasi yang begitu besar antara pasar saham dan pasar kripto, mungkin akan memilih untuk menerbitkan saham, bukan Token. Ini menciptakan siklus buruk, proyek-proyek baik semakin sedikit yang menerbitkan Token, dan pasar pada akhirnya bisa runtuh.

IPO Circle adalah sebuah bukti yang menarik. Harga IPO-nya sekitar 30-31 dolar, harga pembukaan hari pertama sekitar 70 dolar, dan beberapa hari kemudian harga transaksi mencapai 120 dolar. Stablecoin kini sedang populer, dan ini mungkin sebagian mencerminkan preferensi pasar terhadap ekuitas, karena ekuitas memiliki jaminan yang lebih jelas, meskipun hanya melihat laporan keuangan mungkin tidak memberikan valuasi setinggi itu. Ini menunjukkan bahwa mungkin di masa depan akan ada lebih banyak perusahaan yang seharusnya mengeluarkan token di blockchain memilih untuk IPO.

Salah satu masalah struktural inti di pasar kripto saat ini adalah hubungan yang tidak jelas antara ekuitas dan token. Misalnya, banyak proyek GameFi yang gagal, sebagian disebabkan oleh token yang digunakan untuk mendorong perilaku pengguna (seperti perdagangan, bermain game, dan membayar biaya), pengguna menginvestasikan uang nyata (ETH, stablecoin), tetapi sebagian besar keuntungan yang dihasilkan akhirnya mengalir ke pemegang ekuitas, sementara nilai token itu sendiri (FDV) mungkin cenderung nol. Pemegang token tidak jelas tentang hak mereka, juga tidak mengetahui hak pemegang ekuitas, yang menyebabkan potensi konflik kepentingan dan persaingan.

Kebangkitan gelembung VC pada tahun 2021 semakin memperburuk pasokan "lemon". Banyak proyek investasi swasta awal mendapatkan dana, rencana penempatan mereka memaksa dana untuk terus berinvestasi, yang menyebabkan pasar dipenuhi dengan lebih banyak proyek yang mungkin kurang memiliki nilai nyata tetapi bergegas untuk memasuki pasar untuk menciptakan nilai (biasanya kurang transparan).

Industri dan regulasi juga telah muncul beberapa perubahan positif. Misalnya, Morpho Labs baru-baru ini mengumumkan bahwa mereka akan menjadi anak perusahaan sepenuhnya dari Morpho Association (entitas tanpa pemegang saham), memastikan aliran nilai menuju Token. Miles Jennings dari a16z juga mengungkapkan pandangannya tentang "akhir era yayasan" dan menyebutkan struktur hukum baru seperti "DUNAs" dan "BORGs" yang bertujuan untuk memenuhi kebutuhan entitas off-chain (seperti yayasan) untuk melakukan kegiatan bisnis (seperti menandatangani kontrak).

Dalam hal regulasi, anggota SEC AS, Hester Peirce, telah mengajukan proposal "safe harbor 2.0" yang memberikan periode tenggang tiga tahun dan pedoman bagi proyek untuk beralih dari entitas terpusat ke jaringan terdesentralisasi. Sementara itu, "Undang-Undang Struktur Pasar" yang sedang dipromosikan di Kongres juga sedang memberikan kerangka dasar untuk standar pengungkapan.

Untuk mengatasi masalah ini, industri telah meluncurkan kerangka transparansi Token, sebuah template pengungkapan diri yang terbuka dan terstandarisasi. Pihak proyek hanya perlu mengisi formulir ini untuk dapat menyampaikan informasi struktur mereka dengan jelas kepada pasar. Kerangka ini bukan untuk menilai "baik" atau "buruk", melainkan untuk memberi tahu pasar tentang apa yang dilakukan proyek.

Kerangka ini mengharuskan pihak proyek untuk mengisi sekitar 20 pertanyaan, mencakup deskripsi bisnis, jadwal pasokan, serta perjanjian dengan bursa, dan menyediakan dokumen pendukung yang relevan. Mekanisme penilaian memberikan bobot yang berbeda berdasarkan pentingnya pertanyaan, menghasilkan tingkat yang sederhana dan mudah dipahami. Untuk informasi yang tidak dapat diungkapkan karena perjanjian kerahasiaan, mekanisme penilaian juga akan disesuaikan untuk mencegah pihak proyek terkena hukuman yang tidak adil. Seluruh kerangka ini bersifat sumber terbuka, publik dapat melihat konten balasan secara lengkap, dan juga menyediakan hasil penilaian yang ringkas, memudahkan evaluasi cepat atau penelitian mendalam terhadap proyek.

Tim yang berpartisipasi dan mendapatkan penilaian yang wajar (60-70% ke atas), token mereka mungkin akan mendapatkan premi dalam jangka panjang karena transparansi. Perubahan ini mungkin tidak akan terlihat segera, tetapi peningkatan transparansi akan menarik perhatian lebih banyak dana token likuid, karena dana ini biasanya memiliki kolam modal yang berwenang untuk dimiliki selama bertahun-tahun. Jika kerangka ini diadopsi secara luas oleh pasar, ini dapat mendorong lebih banyak modal institusional mengalir ke pasar token likuid, sehingga mengurangi masalah utama kurangnya transparansi yang menghalangi masuknya modal institusional.

Dalam jangka pendek, proyek-proyek dengan fundamental yang baik tetapi diabaikan karena kebisingan pasar, narasi, atau spekulasi akan menjadi penerima manfaat utama dari kerangka baru ini. Proyek-proyek ini dapat lebih jelas menunjukkan fundamental nyata mereka kepada investor institusi, investor likuiditas, pemain besar, dan pemegang koin dengan menerapkan kerangka ini pada token dan proyek mereka sendiri, serta mempublikasikan hasilnya, sehingga meningkatkan kesadaran dan perhatian pasar.

Proyek yang menganggap Token sebagai alat arbitrase, kekurangan produk nyata, atau menyalahgunakan struktur pasar, akan terpinggirkan karena kurangnya transparansi. Munculnya kerangka kerja akan mengakhiri "Token penipuan" yang memiliki nilai berlebihan, dan membuat sumber daya lebih efektif mengalir ke proyek yang benar-benar memiliki kecocokan pasar produk.