Interpretasi jalur evolusi LSD, panorama jalur, dan pengembalian suku bunga

Pengarang: SAURABH

Kompilasi: TechFlow Gelombang Dalam

Manusia telah menjelajahi konsep "kebenaran" sejak lama. Kita membaginya ke dalam tipe yang berbeda untuk membantu pikiran kita selaras—kebenaran absolut, kebenaran objektif, kebenaran pribadi, dan sebagainya. Kebenaran bisa datang dalam berbagai bentuk, jika Anda mau. Di dunia keuangan, urutan transaksi menentukan kebenaran tertinggi, dan blockchain memfasilitasi pembentukan kebenaran ini.

Kejeniusan Satoshi Nakamoto adalah menemukan cara bagi komputer yang berada di lokasi geografis yang berbeda untuk secara mandiri menyepakati urutan transaksi yang sama. "Kemandirian" di sini penting karena mengandalkan node lain berarti sistemnya didasarkan pada kepercayaan, tidak berbeda dengan apa yang sudah terjadi di keuangan tradisional. Menggunakan blok sebagai blok penyusun memungkinkan node tiba di urutan yang "benar". Pada intinya, jaringan blockchain seringkali dibedakan berdasarkan siapa yang berhak mengusulkan blok baru.

Basis

Di Bitcoin, blok baru diusulkan melalui Proof of Work (PoW). Pastikan pengusul blok telah melakukan pekerjaan yang cukup untuk menunjukkan bahwa mereka telah menghabiskan sumber daya seperti listrik atau peralatan pertambangan. Ini membuat spamming jaringan menjadi aktivitas yang merugi.

Beberapa produsen blok (penambang dalam hal ini) bersaing untuk menghasilkan satu blok, tetapi hanya satu yang diterima. Ini berarti bahwa pekerjaan yang dilakukan oleh orang lain sia-sia. Mengubah model konsensus Bitcoin sekarang sulit mengingat usia Bitcoin dan insentif bagi peserta jaringan. Tetapi jaringan baru dapat mengambil pendekatan lain.

Sistem Proof-of-Stake (PoS) menghindari persaingan di antara produsen blok dengan memilih produsen blok. Jaringan ini tidak mengharuskan penambang bersaing untuk mendapatkan tenaga penambangan dengan memasang mesin yang rumit dan mengonsumsi listrik. Sebagai gantinya, produsen blok dipilih berdasarkan jumlah token asli jaringan yang dipertaruhkan oleh peserta.

Versi staking yang paling awal mirip dengan deposito berjangka. Token dikunci untuk jangka waktu tertentu. Periode penguncian bisa serendah seminggu. Bank sering menawarkan tingkat pengembalian deposito berjangka yang lebih tinggi daripada rekening tabungan biasa untuk mendorong individu mengunci modal untuk jangka waktu yang lebih lama. Bank menggunakan dana ini untuk kegiatan komersial, seperti pinjaman, dan aset yang dijaminkan menghasilkan (dan memilih) blok baru dan melindungi yang lama.

Semakin besar jumlah token yang dipertaruhkan, semakin sulit untuk mengubah mekanisme konsensus blockchain, karena pemegang token memiliki insentif untuk mempertahankan status quo. Di sebagian besar jaringan staking, peserta dihadiahi sejumlah kecil token untuk mengamankan jaringan. Ukuran ini menjadi tolak ukur keuntungan yang mereka peroleh.

Peluang

Dengan munculnya jaringan PoS seperti Solana, seluruh industri telah disempurnakan untuk membantu pengguna mempertaruhkan. Ini dilakukan karena dua alasan:

• Seperti yang ditunjukkan pada tabel di atas, validator biasanya membutuhkan komputer yang rumit seharga ribuan dolar. Rata-rata pengguna mungkin tidak memiliki perangkat ini, atau tidak ingin repot mengelolanya.
• Ini membantu melikuidasi aset crypto yang menganggur. Pertukaran seperti Coinbase dan Binance memungkinkan pengguna untuk mempertaruhkan produk mereka dan mendapatkan sebagian kecil dari perbedaan antara hadiah yang disediakan oleh jaringan dan yang diteruskan melalui pertukaran kepada pengguna yang mempertaruhkan.

Salah satu cara untuk mengukur ukuran pasar taruhan adalah dengan menjumlahkan kapitalisasi pasar dari semua rantai berbasis PoS. Angka ini sekitar $318 miliar. 72% dari mereka adalah Ethereum. "Rasio Taruhan" yang disebutkan di bawah ini mengukur persentase token asli jaringan yang dipertaruhkan.

Ethereum memiliki salah satu rasio saham-ke-jaminan terendah di jaringan. Tetapi dengan nilai dolar, itu adalah raksasa mutlak.

Alasan Ethereum menarik begitu banyak modal dalam hal mempertaruhkan adalah karena jaringan menawarkan hasil yang lebih berkelanjutan. Mengapa kamu mengatakan itu? Dari semua jaringan proof-of-stake, Ethereum adalah satu-satunya yang mengimbangi penerbitan harian dengan membakar sebagian biaya. Biaya yang dibakar di Ethereum sebanding dengan penggunaan jaringan.

Jumlah berapa pun yang ditawarkan sebagai hadiah taruhan diimbangi dengan token yang dibakar sebagai bagian dari model biaya selama orang menggunakan jaringan. Inilah sebabnya mengapa hasil yang dihasilkan oleh validator Ethereum lebih berkelanjutan daripada jaringan proof-of-stake lainnya. Mari saya jelaskan dengan angka.

Menurut Ultrasound.money, Ethereum akan menerbitkan sekitar 775.000 ETH kepada para pemegang saham tahun ini. Pada saat yang sama, Ethereum akan membakar sekitar 791.000 ETH sebagai biaya transaksi. Ini berarti bahwa bahkan setelah mempertaruhkan imbalan dikeluarkan, pasokan Ethereum masih menyusut (sekitar 16.000 ETH).

Pikirkan pembakaran Ethereum bersamaan dengan pembelian kembali saham. Ketika para pendiri perusahaan publik menjual saham, hal itu bisa membuat investor resah. Tetapi ketika perusahaan secara konsisten membeli kembali saham dari pasar publik, umumnya dianggap sebagai tanda kesehatan. Saham naik dan semua orang merasa sedikit lebih bahagia. Biasanya, dalam lingkungan suku bunga rendah, perusahaan kaya uang tunai yang yakin dengan prospeknya memilih untuk membeli kembali saham daripada menggunakannya untuk membeli instrumen lain, seperti Treasuries.

Pembakaran Ethereum mirip dengan tindakan membeli kembali saham. Itu menarik Ethereum dari pasar. Dan semakin banyak orang menggunakan Ethereum, semakin banyak Ethereum yang dipulihkan dari pasar. Sejak EIP 1559 ditayangkan sekitar dua tahun lalu, Ethereum telah melakukan "pembelian kembali" ETH senilai lebih dari $10 miliar. Namun, ada satu perbedaan antara pembelian kembali saham dan jaringan bukti saham yang membakar token sebagai bagian dari model biaya mereka: perusahaan publik tidak menerbitkan saham baru setiap kuartal.

Asumsinya adalah bahwa buyback akan mengambil saham kembali dari pasar. Dalam kasus Ethereum, token yang baru dikeluarkan (sebagai hadiah taruhan) menyeimbangkan token yang dibakar (sebagai biaya). Keseimbangan antara penerbitan dan pembakaran ini mungkin menjadi alasan mengapa ethereum tidak segera naik setelah merger awal tahun ini.

Kami melakukan perkiraan sederhana untuk membandingkannya dengan jaringan lain. Pada bagan di bawah ini, kapitalisasi pasar yang dipertaruhkan mengacu pada nilai aset yang mengalir ke jaringan. Selisih antara penerbitan dan pembakaran (melalui biaya) memberikan penerbitan bersih. ETH adalah satu-satunya jaringan yang dapat kami verifikasi yang memiliki tingkat yang sedikit negatif selama setahun. Ini menjelaskan mengapa begitu banyak startup membangun di sekitarnya.

Panorama lintasan janji

Sementara berinvestasi di Ethereum (ETH) berjalan dengan baik secara ekonomi, ada beberapa masalah mendasar yang menyulitkan pengguna ritel untuk berpartisipasi. Pertama, Anda harus memiliki 32 ETH untuk menjadi validator. Dengan harga saat ini, itu setara dengan sekitar $60.000, setara dengan biaya gelar master di bidang keuangan dari London School of Economics, atau biaya untuk membeli NFT Kera Bosan.

Ini adalah harga yang cukup mahal untuk dibayar jika Anda ingin mempertaruhkan. Tantangan lainnya adalah, hingga saat ini, mempertaruhkan Ethereum adalah jalan satu arah. Setelah berkomitmen menjadi validator, Anda tidak bisa memastikan kapan dana Anda bisa kembali. Artinya, jika Anda perlu segera menggunakan ETH, Anda tidak akan dapat melakukannya.

Bagan di bawah dari Glassnode menunjukkan bahwa ETH baru dipertaruhkan dengan lebih cepat setelah peningkatan Shanghai.

Segera, Liquid Staking Derivatives (LSDs) muncul untuk mengatasi masalah ini. Pertama, ini memungkinkan peserta ritel untuk berinvestasi tanpa kehilangan akses ke aset yang dipertaruhkan. Pengguna dapat menarik penghasilan mereka kapan saja. Kedua, orang dapat berpartisipasi dalam mempertaruhkan bahkan dengan ETH dalam jumlah kecil. Tapi bagaimana ini mungkin? Model ini bergantung pada hal-hal berikut:

Berikan token seperti tanda terima kepada investor yang mempertaruhkan yang mengonfirmasi bahwa mereka telah menginvestasikan ETH dalam kontrak deposit.

Buat kumpulan ETH dan lakukan setoran dalam batch 32 ETH sehingga investor dapat mempertaruhkan dengan denominasi ETH yang lebih rendah.

Bayangkan mengumpulkan uang untuk perjalanan saat Anda masih kuliah. LSD menyediakan mekanisme serupa untuk penggemar cryptocurrency yang ingin mempertaruhkan. Ada tiga model LSD yang muncul di pasaran.

Dalam model Rebase, pengguna akan menerima token yang setara dengan jumlah ETH yang telah mereka kunci melalui protokol. Misalnya, jika Anda mengunci dua ETH melalui Lido, Anda akan mendapatkan dua steTH. Jumlah steTH akan meningkat setiap hari saat Anda mendapatkan hadiah dari mempertaruhkan. Terlepas dari kesederhanaan model ini, volume yang selalu berubah menimbulkan tantangan untuk komposisi antara protokol DeFi. Bergantung pada yurisdiksi Anda, setiap akuisisi token baru dapat menjadi peristiwa kena pajak.

Untuk token dengan hadiah seperti cbETH yang dikeluarkan oleh Coinbase dan reTH yang dikeluarkan oleh Rocket Pool, nilai token yang disesuaikan, bukan jumlahnya.

Frax menggunakan model dua token di mana ETH dan akumulasi hadiah dibagi menjadi dua. Mereka disebut frxETH dan sfrxETH, di mana frxETH mempertahankan rasio pasak 1:1 terhadap ETH, dan sfrxETH adalah lemari besi yang dirancang untuk mengakumulasi pengembalian taruhan ke validator Frax ETH. Nilai tukar frxETH ke sfrxETH meningkat seiring waktu karena semakin banyak hadiah ditambahkan ke lemari besi. Ini mirip dengan token-c Compound, yang terus mengumpulkan imbalan bunga.

Tentu saja, penyedia layanan investasi hipotek cair tidak memberikan opsi ini kepada pengguna ritel karena niat baik. Di situlah letak motif keuntungan. Usaha mempertaruhkan likuiditas menerima biaya tetap dari hasil yang diberikan oleh jaringan. Jadi, jika ETH menawarkan hasil staking 5% selama setahun, Lido akan mendapatkan 50 bps dari staker.

Dengan perhitungan ini, Lido mengumpulkan biaya hampir $1 juta per hari dari pembuat taruhannya. 10% dari biaya akan dialokasikan ke operator node dan DAO. Ini memiliki sedikit persaingan dari rekan-rekan tokennya. Meskipun kami tidak memiliki akses ke data untuk turunan utama lainnya seperti Rocket Pool atau Coinbase ETH, kami dapat memperkirakan secara kasar biaya yang mereka hasilkan.

Misalnya, Coinbase mempertaruhkan 2,3 juta ETH dan membebankan biaya 25% untuk hasil pertaruhan. Dengan asumsi hasil staking sebesar 4,3% dan harga ETH sebesar $1.800, pendapatan Coinbase adalah sekitar $45 juta dari ETH saja. Data dari pengungkapan SEC menunjukkan bahwa Coinbase menghasilkan hampir $70 juta per kuartal dari mempertaruhkan semua aset yang didukungnya.

Selama setahun terakhir, Lido Finance adalah salah satu dari sedikit divisi yang telah mengumpulkan nilai signifikan dari pendapatan operasional. Saat saya menulis ini, $279 juta telah mengalir ke perbendaharaan DAO Lido. Dalam 30 hari terakhir saja, protokol tersebut telah menghasilkan $5,4 juta, dibandingkan dengan $1,7 juta untuk Aave dan $400.000 untuk Compound. Membandingkan biaya program derivatif investasi jaminan likuid lainnya dengan Lido menunjukkan dominasinya di pasar LSD.

Saat pasar taruhan tumbuh, pendatang baru dapat mengikis margin keuntungan Lido, dan pembuat taruhan mungkin mencari biaya yang lebih rendah di tempat lain. Tetapi untuk saat ini, yang saya tahu adalah bahwa Lido adalah salah satu dari sedikit proyek crypto yang dapat menghasilkan keuntungan dari aset menganggur dalam skala besar. Sekitar $15 miliar dalam ETH dipertaruhkan di Lido. Selama ETH dapat menghasilkan pendapatan dan dana tidak mengalir keluar, perusahaan investasi yang didukung likuiditas akan berada dalam kondisi yang baik.

Selain itu, tidak seperti Uniswap atau Aave, Lido kurang terpapar volatilitas pasar. Lido memanfaatkan kemalasan orang.

Tarif Bebas Risiko

Tingkat bebas risiko adalah tingkat bunga yang diperoleh dari investasi tanpa risiko gagal bayar. Itu sebabnya disebut "bebas risiko". Biasanya, obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah yang stabil secara finansial dan politik dianggap bebas risiko. Tunggu, mengapa kita berbicara tentang tingkat bebas risiko?

Dalam dunia investasi, bagus atau tidaknya investasi dinilai dari biaya modalnya. Pertanyaan mendasar yang ditanyakan setiap investor sebelum berinvestasi adalah apakah pengembalian yang diharapkan lebih besar daripada biaya modal.

Jika ya, maka itu dapat diinvestasikan; jika tidak, tidak. Biaya modal termasuk biaya ekuitas dan biaya hutang.

Biaya hutang cukup lurus ke depan, tingkat bunga yang Anda bayarkan. Biaya ekuitas bergantung pada tiga faktor: tingkat bebas risiko, seberapa berisiko investasi relatif terhadap aset bebas risiko, dan premi risiko.

Tanpa tingkat bebas risiko yang ditentukan, sulit untuk menentukan biaya modal untuk menilai dasar investasi apa pun.

Ambil Tingkat Penawaran Interbank London (LIBOR) sebagai contoh. Ini adalah tolok ukur suku bunga yang menentukan segalanya mulai dari obligasi suku bunga mengambang hingga kontrak derivatif dengan harga. Suku bunga yang diperoleh oleh validator Ethereum mungkin merupakan standar terdekat di mana suku bunga lain harus ditentukan di DeFi lain.

Ada masalah dengan perhitungan bunga DeFi saat ini. Misalnya, Tingkat Pengembalian Tahunan (APR) untuk meminjamkan ETH pada Compound adalah sekitar 2%, dibandingkan dengan 4,3% untuk validator menurut Ethereum Foundation. Idealnya, suku bunga pinjaman ETH harus sedikit lebih tinggi dari hasil validator karena:

Aplikasi lebih berisiko daripada protokol itu sendiri. Risiko kontrak pintar salah harga di pasar pinjaman.

Jika alternatif untuk mempertaruhkan likuiditas memberikan likuiditas dan hasil yang kompetitif, investor memiliki sedikit insentif untuk meminjamkan dana ke kontrak pintar. Dan itulah yang terjadi saat ini.

Seperti disebutkan sebelumnya, Ethereum memiliki salah satu rasio taruhan terendah. Saat fungsi penarikan diaktifkan, jumlah aset yang dimasukkan ke dalam gadai akan terus meningkat. Seiring bertambahnya aset, tingkat pengembalian per validator akan menurun, karena lebih banyak aset akan mengejar pengembalian yang terbatas. Jumlah ETH yang dikeluarkan tidak akan meningkat secara proporsional dengan jumlah token yang dipertaruhkan.

Motif keuntungan mendorong segala sesuatu di sekitar kita. Jika validator memperhatikan biaya peluang, mereka akan memindahkan aset yang dipertaruhkan ke tempat lain. Misalnya, jika suku bunga untuk meminjam ETH atau menyediakan likuiditas di Uniswap jauh lebih tinggi daripada hasil validator, mereka tidak memiliki insentif untuk menjalankan node validator. Dalam hal ini, menemukan sumber pendapatan alternatif untuk validator sangat penting untuk menjaga keamanan Ethereum.

Restaking menjadi jalan alternatif bagi validator untuk meningkatkan hasil mereka.

EigenLayer adalah salah satu middleware terkemuka yang mendukung rehypothecation. Mari kita jelaskan secara detail. Saat Anda menggunakan blockchain seperti Bitcoin atau Ethereum, Anda membayar ruang blok sehingga transaksi Anda dapat disimpan secara permanen di dalam blok. Biaya ini dapat bervariasi di jaringan yang berbeda. Pertimbangkan berdagang di Bitcoin, Ethereum, Solana, dan Polygon untuk melihat perbedaan biaya ini.

Mengapa demikian? Buku putih EigenLayer menjelaskan hal ini dengan cara yang elegan - ruang blok adalah produk kepercayaan terdesentralisasi yang disediakan oleh node atau validator di bawahnya. Semakin besar nilai kepercayaan terdesentralisasi ini, semakin tinggi harga ruang blok.

Mekanisme mempertaruhkan ulang memungkinkan kita untuk menembus jauh ke dalam tumpukan terdesentralisasi dan menciptakan pasar untuk kepercayaan terdesentralisasi. EigenLayer memungkinkan validator Ethereum untuk menggunakan kembali kepercayaan mereka dan mengaktifkan blockchain baru untuk mendapatkan keuntungan dari kepercayaan yang sama.

Ini menerapkan keamanan satu jaringan ke aplikasi lain, seperti roll-up, jembatan lintas rantai, atau oracle.

pertanyaan penting

Kedengarannya bagus, tetapi Anda mungkin bertanya-tanya siapa yang menggunakan semua barang ini. Kita bisa menganalisisnya dari perspektif penawaran dan permintaan. Di sisi penawaran, ada tiga sumber.

Pembuat stake ETH asli (mempertaruhkan ETH mereka sendiri),

LST mempertaruhkan ulang (mempertaruhkan LST mereka, seperti steTH atau cbETH), dan

Penyedia likuiditas ETH (mempertaruhkan token LP yang mengandung ETH sebagai salah satu asetnya), mereka juga dapat memilih untuk memvalidasi rantai lain.

Di sisi permintaan, sering kali muncul aplikasi atau rantai baru yang mencari keamanan bootstrap. Anda mungkin ingin membangun jaringan oracle yang mem-parsing data on-chain dan menyebarkannya ke aplikasi DeFi.

Beberapa tahun yang lalu, ketika Ethereum dan beberapa jaringan layer-1 lainnya sedang berkembang, kami tidak yakin apakah akan ada satu rantai untuk mengatur semuanya. Pada tahun 2023, kita akan melihat beberapa tingkatan beroperasi secara bersamaan. Gagasan rantai aplikasi tertentu tampaknya sangat mungkin.

Tetapi pertanyaannya adalah: haruskah semua rantai yang akan datang ini membangun keamanan dari awal?

Kami tidak ingin langsung mengambil kesimpulan dan mengatakan tidak. Mari kita lihat bagaimana Web2 berevolusi untuk mendapatkan perspektif. Pada hari-hari awal internet, seperti startup Web3 saat ini, para pendiri harus menemukan solusi untuk masalah seperti pembayaran, autentikasi, dan logistik. Beberapa tahun kemudian, perusahaan seperti Stripe, Twilio, Jumio, dll muncul untuk mengatasi tantangan ini. Salah satu alasan eBay membeli Paypal di awal tahun 2000-an adalah untuk menyelesaikan masalah pembayaran mereka.

Apakah Anda melihat pola? Aplikasi pada skala Internet ketika mereka mengalihdayakan hal-hal yang bukan kompetensi inti mereka.

Pada tahun 2006, AWS telah mengurangi biaya perangkat keras secara drastis. Makalah utama Harvard Business Review pada tahun 2018 mengklaim bahwa AWS mengubah lanskap modal ventura seperti yang kita ketahui, karena dampaknya terhadap biaya eksperimen. Tiba-tiba, Anda dapat menawarkan streaming tanpa batas (Netflix), penyimpanan (Dropbox), atau sosial (Facebook) tanpa khawatir membeli server Anda sendiri.

Mengembalikan adalah ke jaringan blockchain seperti AWS ke server. Anda dapat mengalihdayakan salah satu aspek keamanan dunia maya yang paling mahal. Sumber daya yang dihemat dengan melakukan ini dapat digunakan dengan lebih baik untuk fokus pada aplikasi yang Anda buat.

Mari kita kembali ke pertanyaan kita sebelumnya. Haruskah setiap rantai membangun keamanannya sendiri? jawabannya negatif. Karena tidak setiap rantai mencoba menjadi jaringan penyelesaian global seperti Ethereum, Bitcoin, atau SWIFT. Keamanan absolut tidak ada di blockchain publik. Blok bersifat probabilistik (tidak jarang untuk memutar kembali satu atau dua blok), keamanan adalah ruang lingkup. Saat berfokus pada pembuatan aplikasi, Anda mungkin harus berfokus pada pengguna.

Mendapatkan keamanan Anda ke titik di mana ia dapat bersaing dengan rantai dengan efek jaringan yang besar itu lambat dan menyakitkan. Dan jika Anda adalah rantai khusus aplikasi, pengguna Anda tidak peduli dengan keamanan, asalkan cukup untuk aplikasi yang Anda berikan.

Lansekap mempertaruhkan terus berkembang. Jika persetujuan ETF memicu lonjakan minat institusional terhadap aset digital, itu akan menjadi salah satu dari sedikit sektor yang akan tumbuh secara eksponensial.