はじめに

本日、「JDおよびAnt Groupが中国人民銀行（PBOC）からステーブルコインライセンスの返上を認められなかった」という噂が流れ、多くのインフルエンサーが投稿を即座に削除しました。こうした対応からは、十分な批判的思考が欠如していることが明らかです。香港のステーブルコイン規制と新たなガイダンスは確かに新たな制約を多数もたらしていますが、その根本的な論理は何でしょうか。最大の目的は米ドル建てステーブルコインの抑制とともに、オフショア人民元（RMB）ステーブルコインの拡大余地を確保することにあります。リテール参入を限定し、機関投資家向けステーブルコイン市場の発展を優先する点が中核です。

おそらく、JDとAnt GroupがPBOCに拒否された理由は、オフショア人民元ステーブルコインの申請が認可されなかったためです。Joycoinは香港ドル建てステーブルコインを目指していますが、仮にオフショア人民元ステーブルコインが承認される場合、最初にその権利を得るのは、香港で銀行業を展開する中国の大手金融機関（すなわち中央政府がコントロールする国有金融機関）であり、JDやAnt Groupではないと考えられます。

このトピックは、香港ステーブルコイン、オフショア人民元ステーブルコイン、そしてデジタル人民元の将来性を論じるきっかけとなります。規制に関する誤解を避けるため、免責事項として、ここで述べる全てのシナリオは説明のための仮想例です。

本文

香港のステーブルコイン規制が正式施行される直前、鳳凰新媒体デジタル経済チャンネルが華夏デジタルキャピタルに対し、新しいステーブルコイン法についてインタビューを行いました。中でも特に注目されたのは、「デジタル人民元とステーブルコインの関係を例えると？」という質問です。私はそれを大樹に例えました。デジタル人民元とオフショア人民元ステーブルコインは、新たな金融エコシステムの樹のように、上海臨港自由貿易区という“肥沃な土壌”に根を下ろします。幹は中央銀行が裏付けるデジタル人民元のデータフローを伝え、枝葉は香港の海風の中へ伸びて、オフショア「CNHC」の果実を実らせます。樹の成長は計画的かつ有機的で、機械的な組み立てではありません。デジタル人民元とオフショア人民元ステーブルコインは相互に代替するものではなく、「二重軌道」モデルとして共存し、人民元のグローバル流通をともに推進します。

根・幹・葉：デュアルトラックモデルの理解

1. 上海の根：実体経済に深く根付く

中国最大のオンショア人民元センターである上海臨港自由貿易区は、人民元エコシステム全体を支える根幹であり、B2Bの越境取引や自動車輸出・グリーンエネルギー機器取引が、デジタル人民元を起点として実行されます。こうした資金はPBOCのインターフェースを通じて香港のサンドボックス内でCNHCステーブルコインに円滑に変換され、企業はオンチェーン上で決済可能となります。この仕組みにより資金は貿易のクローズドループ内に留まり、外部資本流出リスクを遮断します。従来のSWIFT決済の2～3日と比べ、わずか数分で資金決済が完了します。

この根の仕組みの狙いは、巨額の商流を通じて人民元ステーブルコインに十分な流動性を供給することです。2030年までに、越境決済総額は1兆人民元、オンチェーンRWAファイナンスは5,000億元に達し、人民元の国際的地位が着実に高まると予想されます。

2. デジタル人民元：堅固な中央の幹

デジタル人民元は堅牢な幹のように、人民元決済ネットワークの中核パイプ役を担います。上海の根と香港の枝をつなぐ導管として、上海では主に国内銀行間貸し出しやFX決済を担い、資金が越境する際は中央銀行インターフェースでバッチ処理されてCNHCに転換され、海外市場に流入します。

この中央集権型設計は厳格な規制監督と資金フローの柔軟性・効率性を両立します。「温度制御バルブ」による管理で、PBOCは越境資金流を厳しく監督しつつ、グローバル決済に必要な柔軟性とスピードも実現します。

3. 香港CNHC：世界に広がる活力あるグリーンリーフ

香港は世界有数のオフショア人民元拠点であり、枝や青葉となってグローバル資本市場に手を伸ばします。CNHCはRMB建て資産のオンチェーン「手形」として機能し、越境マイクロペイメントの効率的ツールとして世界中で流通します。香港金融管理局（HKMA）は、CNHCごとに人民元現金または高流動性証書による1:1裏付けを義務付け、複数のブロックチェーンによる発行を認めています。

香港発のCNHCは国際貿易や資本フローを支援し、グリーンエネルギー・鉱物資源・トークン化香港株などRMB建て資産のクリアリングにも貢献します。市場調査によれば、CNHCが4倍レバレッジを実現すれば、年間40兆元規模の貿易決済に対応でき、東アジア・中央アジア・中東を含む主要なトレード回廊で米ドル建てステーブルコインと直接争う競争力を有します。

根がどのようにCNHCの葉を養うのか

人民元のオフショアステーブルコイン資金フロー全体は、洗練されたエコシステムとして設計され、グローバルでの流動性と実用性が確保されています。以下は、仮想的な一例としてあくまで説明のために示した人民元資金循環のシナリオです（本内容はフィクションです）。

(1) FT口座と電子フェンスチェーン：上海自由貿易区ではRMB資金がまずFT口座からデジタル人民元に変換され、規制監督の下で海外送金の適法性が確保されます。

(2) 中央銀行越境四方バルブ：PBOCが「温度制御バルブ」で身元確認や取引の真正性を審査し、コンプライアンスを保証します。

(3) 上海・香港デュアルブリッジ：上海のデジタル人民元プールから香港カストディ銀行のリザーブ口座に資金をバッチ移動させ、CNHCに転換します。

(4) マルチチェーン同時鋳造：認可された香港のステーブルコイン発行者がリザーブ残高に基づき、Ethereum、Solana、BNB Chainなど複数チェーンでCNHCを同時発行します。

(5) リバース償還：香港の決済銀行（中銀香港等）やマーケットメイカーを通じてユーザーがCNHCをデジタル人民元に償還し、オンショア送金を実現します。

このプロセスは金融市場における「三重保護トンネル」に似ており、資本流出を防ぎつつ貿易コンプライアンスを強化します。適格な企業・個人であれば、ほぼ即時決済が可能です。

デュアルトラック規制テクノロジー体制

デュアルトラックモデル下で越境人民元資金の安全性とコンプライアンスを担保するには、上海・香港双方の規制当局による堅牢かつ高効率なレグテック体制構築が不可欠です。

上海側ではFT口座と電子フェンス技術が根幹となります。専用フリートレード口座が資金ループを閉じ、資金の流れを正確に監視可能です。中央銀行と商業銀行の協働により、全取引が実体貿易と連動。電子フェンスで資金用途を厳格に管理・追跡し、資本が越境取引にのみ使用されるよう保証します。中央銀行越境四方バルブは「身元確認と取引真正性」の関所として、デジタル人民元からCNHCへの交換がコンプライアンス順守か審査します。オンチェーン／オフチェーン連携データ、AI、大規模データが動的かつリアルタイムでリスクを検出し、不正流出やマネーロンダリングを防ぎます。

香港では、ステーブルコイン規制の下で香港金融管理局が「リザーブ資産のカストディと透明性体制」を厳格に要求しています。CNHCリザーブは地元カストディ銀行（中銀香港等）が分別保管し、定期監査も実施。ブロックチェーン基盤のプルーフ・オブ・リザーブで、オンチェーン残高とオフチェーン保管資産のリアルタイム照合が可能です。

さらにCNHCのマルチチェーン発行は、分散台帳の不変性とオンチェーントラッキングを駆使し、スマートコントラクトが全クロスチェーン資産移転の記録・追跡・恒久監査を実現。完全な透明性と厳格な規制監督下で資本移動が行われます。

これらの施策により、上海・香港両地は極めて安全な越境資本管理体制を構築できます。オンチェーン移動はすべて出所まで正確に遡及でき、不正流出を防止し、越境決済の効率と安全性が大幅に向上します。このような両都市による革新的規制モデルは、人民元の国際化およびオフショア人民元ステーブルコインのグローバル展開に強固な技術的・コンプライアンス基盤を提供します。

デュアルトラックシステムの意義・リスク・課題

「デジタル人民元＋人民元ステーブルコイン」のデュアルトラック体制は単なる役割分担ではなく、効率性と安全性、中央銀行監督と市場活力のバランスを図る高度な設計です。決済効率では、中央銀行主導のデジタル人民元はコンプライアンス性と堅牢性を備えますが、許可型チェーンであるためグローバル24時間365日リアルタイム越境決済には課題が残ります。一方、市場主導のオフショアCNHCに依存すると、リザーブ資産価格の変動やリスク管理失敗によるペッグ外れのリスクが高まり、信認喪失に繋がる恐れがあります。

デュアルトラックモデルはこの二律背反を解決します。デジタル人民元が主路線として主権・ID・資金クリーン性を守り、CNHCが副路線としてスピード・柔軟性・低コストで世界中のRMB需要エリアに展開。国際決済銀行（BIS）も「中央銀行が根本、民間機関が枝葉」と述べており、デュアルトラックのエッセンスは中央銀行による根幹コントロールと市場拡大の両立にあります。

ただし、この体制にも課題があります。たとえば香港の金利急変やリザーブ利回り低下時に大量売却が発生しペッグ外れリスクが高まること、他国で規制が曖昧だとネットワーク拡大が進まず貿易決済に支障が出ること、中央銀行主導の越境基盤で技術障害が起これば両トラック間の橋が分断されるリスクがあることなどが挙げられます。したがって、デュアルトラック体制の発展には、強固な制度・技術・国際連携が欠かせません。

総じて「デジタル人民元とオフショア人民元ステーブルコイン」のデュアルトラックモデルは、フィンテック改革と規制監督の絶妙な融合を体現しています。上海がオンショアの軸、香港がグローバルなRMBオフショア中枢となり、両都市がCNHCの世界展開をけん引します。技術・規制・市場リスクは残るものの、強力なガバナンス・リスク管理・技術進展により、人民元デュアルトラックモデルはRMB国際化の競争力ある枠組みとなるでしょう。今後、グローバル政策や技術が成熟し、より多様な資産がオフショアRMB建てで流通することで、人民元は世界デジタル経済で一層中心的かつ積極的な役割を果たすことが期待されます。

華夏デジタルキャピタルはRWA（リアルワールドアセット・トークン化）分野に注力するデジタル投資銀行で、RWA市場調査・教育、発行・投資インキュベーション、RWA資産管理プラットフォーム、デジタル金融イノベーションを手掛け、リアル資産と暗号資産の価値を架橋しています。

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