「サンドボックス」から「規制」へ：香港のステーブルコインの機会について考える

はじめに

2025年5月21日、香港の立法会は「ステーブルコイン条例草案」を正式に三読通過し、その後5月30日に正式に官報に掲載され、「ステーブルコイン条例」が正式に法律として成立しました。今年中に正式に施行される見込みです。

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条例で定義されているステーブルコインとは、「法定通貨担保型ステーブルコイン」、つまり、安定した価値を維持するために法定通貨(香港ドル、米ドルなど)に固定されたトークンを指します。 条例の施行後、3種類のステーブルコイン関連活動がライセンスの対象となります:まず、香港でのステーブルコインの発行。 第二に、香港ドルにペッグされたステーブルコインの発行は、香港内外で行われました。 第三に、そのステーブルコインを香港の人々に積極的に宣伝します。

また、この規制では、ステーブルコインの発行者は、最低登録資本金が2,500万香港ドルの香港金融管理局(HKMA)にライセンスを申請する必要があると規定されています。 ライセンシーには4つの要件があります:まず、準備金に関しては、ライセンシーは、ステーブルコインの準備資産が高品質で流動性の高い資産で構成され、流通している法定通貨のステーブルコインの額面と常に等しく、適切に分離および保護されていることを保証するために、堅牢なステーブルコインメカニズムを維持する必要があります。 第二に、ステーブルコインの保有者は、発行者から額面通りにステーブルコインを償還する権利を有しており、償還要求は無料で、合理的な時間内に処理されなければなりません。 第三に、マネーロンダリング防止、リスク管理、開示、および適切で適切な人物の監査に関連する一連の要件を満たす必要があります。 第四に、認可された仮想資産取引プラットフォームで取引する必要があります。

「ステーブルコイン規制」の発効は、中国香港が正式にステーブルコインを金融規制体系に組み込んだことを示しています。中国香港は、法定通貨担保型ステーブルコインのために包括的な規制枠組みを設立した世界初の司法管轄区となり、適合した香港のステーブルコインは今年の年末までに正式に実現する見込みです。

香港のステーブルコイン発行者サンドボックス

HKMAは、ステーブルコインのライセンス制度に関する法律を制定するだけでなく、香港のステーブルコインエコシステムの持続可能で責任ある開発を促進するためのHKMAの取り組みの一環として、2024年3月にステーブルコイン発行者サンドボックスも立ち上げました。 HKMAは、「サンドボックス」を通じて、香港でのステーブルコインの発行に関心のある機関が、目的志向でリスクベースの規制体制を開発するための提案された規制要件について、運用計画をテストし、双方向のコミュニケーションを行うことを許可します。 したがって、「サンドボックス」の参加者は、ステーブルコインライセンスの最初のバッチを受け取る可能性が高くなります。

2024年7月18日、HKMAはステーブルコイン発行者サンドボックスの3つの参加者を発表しました。それは、京東コインチェーンテクノロジー（香港）、円コインイノベーションテクノロジー、そしてスタンダードチャータード香港、アニモカブランド、香港電信（HKT）で構成されるグループです。

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JD Coin Technology ( Hong Kong )は、デジタル通貨決済システムとブロックチェーンインフラストラクチャの構築を主な事業とするJD Technology Groupの子会社です。 JD Technologyは、人工知能、ビッグデータ、クラウドコンピューティング、モノのインターネットなどの最先端のテクノロジー機能に依存して、さまざまな業界向けの製品とソリューションを作成し、すべての業界の企業がサプライチェーンのコストを削減し、運用効率を向上させ、業界の信頼できるデジタルパートナーになるのを支援しています。 JD Coin Chain TechnologyのCEOであるLiu Peng氏は、JDステーブルコインの現状について話しました:JDステーブルコインは、パブリックチェーンに基づくステーブルコインであり、香港ドル(HKD)や米ドル(USD)などの法定通貨に1:1で固定されており、サンドボックステストの第2フェーズに入り、小売および機関向けのモバイルおよびPCアプリケーション製品を提供し、テストシナリオには主に国境を越えた支払い、投資取引、小売支払いなどが含まれます。 主要な準拠取引所との継続的な協力。 小売決済のシナリオでは、JD.com、香港、マカオなどのアクワイアリング シナリオとドッキングされ、テストされています。

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Yuanbi Innovation Technologyは、Yuanbi Technologyの子会社です。 Yuanbi Technologyは、革新的な金融テクノロジーを使用して、信頼され、相互接続されたビジネスの世界を構築します。 香港に拠点を置くYuanbi Technologyの使命は、企業が国境を越えた支払いと金融サービスをより簡単かつ安価にすることです。 DeFi、デジタル決済、フィンテックのバックグラウンドを持つ取締役会には、香港金融管理局の元最高経営責任者であるNorman Chan氏、HashKey Groupの会長であるXiao Feng氏、ZhongAn Internationalの社長であるXu Wei氏、Sequoia ChinaのマネージングディレクターであるWang Hao氏、シニア投資家のZheng Tuo氏、HashKey GroupのCCOであるZhang Dayong氏、YuanbiのCEOであるLiu Yu氏が含まれています。 2024年9月30日、Yuanbi Technologyは、Sequoia China、Hivemind Capital、Aptos Labs、Hash Global、SNZ Capital、Solana Foundation、Anagram、Upward Capitalなどの業界リーダーからの戦略的投資を含む、シリーズA1資金調達で780万ドルを調達しました。 Coin Innovative TechnologyはHKMAサンドボックスでHKDステーブルコインの運用計画をテストしており、Coin Technologyの別の子会社であるCoin Wallet Technology Co., Ltd.はHKMAからSVF(Stored Value Facility)ライセンスを付与され、2023年末までに正式に運用される予定です。 Yuanbi Technologyは、各子会社のプラットフォームと機能の助けを借りて、信頼できるコンプライアンスに準拠した金融プラットフォームネットワークを積極的に構築しています。

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スタンダードチャータード銀行は、英国ロンドンに本社を置く主要な国際銀行グループであり、中国で最も古い国際銀行の1つです。 スタンダードチャータード銀行は1859年から香港で営業しており、現在は香港の3つの紙幣発行銀行の1つです。 香港に本社を置くAnshi Groupは、ブロックチェーンゲームとデジタルエンターテインメントに注力しており、メタバースゲームプラットフォームThe Sandboxの親会社です。 1925年に設立されたHong Kong Telecommunications Limitedは、香港で最大の統合通信サービスプロバイダーの1つです。 ステーブルコインの協力に関して、HKTは、ステーブルコインの革新がサンドボックスを通じてローカルおよびクロスボーダーの支払いをどのようにサポートし、消費者と商人により大きな利益をもたらすことができるかを探求するよう努めます。 スタンダードチャータード銀行は、ステーブルコイン発行者のサンドボックスに積極的に参加して、香港のデジタル資産エコシステムの開発を最も効果的な方法でサポートする方法を模索し、ステーブルコイン市場の進化によってもたらされる機会とリスクを深く理解します。 当グループは、デジタル資産の普及と応用を促進し、ブロックチェーン関連の技術ソリューションを物理的資産と従来の経済に適用することに尽力しています。

香港はなぜステーブルコインにこだわるのか

ブロッキングはスパースよりも優れています

2025年5月31日現在、暗号通貨の時価総額は約3兆2500億ドルで、そのうちビットコインの時価総額は約2兆700億ドルで、ビットコインの市場シェアは63.7%です。 ジェフリー・A・ムーアの「ギャップ理論」は、ハイテク製品のアーリーマーケットとメインストリーム市場との間には大きな「ギャップ」があり、ギャップをうまく越えてメインストリーム市場に参入する能力が企業成長の鍵であるという事実を説明しているのかもしれません。

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主流のアルトコインのほとんどはWeb3の「革新的な技術」を表しており、「アーリーアダプター」はまだWeb3信者の小さなサークルであり、Web3の物語により同意しますが、彼らが「主流の採用者」、つまり中間の立場にある一種の実用主義者に移行したいと思うと、彼らが最初に直面する問題は、製品が具体的にどのような問題を解決できるか、そして(Web2の)類似製品の利点と比較して真の価値をもたらすことができるかどうかであり、製品が本当により包括的な利点を持っている場合にのみ採用することができます。 しかし、アルトコインが描くシナリオのほとんどが全く存在しないか、ブロックチェーンの大量採用を前提として存在し(この前提はこの段階では満たされていません)、当然のことながら真の価値をもたらすことができないため、アルトコインは答えるのが困難です。

しかし、ステーブルコインはアルトコインとは正反対のパフォーマンスを発揮し、時価総額の合計は常に史上最高値に達しています。 Coingecko氏によると、ステーブルコインの時価総額は2,500億ドルを超え、前年同期比で70%増加しました。 その中で、テザー(USDT)の時価総額は1,530億ドルを超え、約61.2%を占め、1位にランクされています。 時価総額が610億ドルを超えるUSDCは、2位にランクされています。

ステーブルコインは、「主流の採用者」に受け入れられる最初のWeb3製品になると予想されており、世界の決済空間における重要なインフラとなっています。 現在の決済分野は、依然として高額な手数料を管理する仲介業者によって支配されていますが、実際には、ステーブルコインは決済分野で最大のゲームチェンジャーとなっています。 ステーブルコインは2024年に27兆6,000億ドルの取引量を処理し、VisaとMastercardを上回りました。 アクティブなステーブルコインウォレットのアドレスは、2024年2月の2,280万から2025年2月には3,500万を超え、53%増加しました。

この市場が一定の規模に成長したとき、規制の観点から「封じ込めるよりも誘導する方が良い」——完全に禁止するよりも、より明確な規制の枠組みを設ける方が効果的である。

弓の上に矢がある

偶然にも、アメリカ合衆国上院は5月19日に、66対32で「2025年アメリカのステーブルコイン革新ガイドラインと設立法（GENIUS Act）」の手続き投票を通過させました。

! 【GENIUSアクトとは】 GENIUS法がビットコイン価格を500,000ドルに押し上げた_ビットコイン_Blockchain_Home of Scripts](https://img.gateio.im/social/moments-be907758c82116a2add148c094c114b7)

GENIUS法の目的は、連邦規制システムを確立し、ステーブルコインの法的地位を明確にし、イノベーションとリスクの予防と管理のバランスを取り、米ドルの支配を強化することです。 ステーブルコイン条例で定義されるステーブルコインは、任意の不換紙幣(香港ドル、米ドルなどを含む)にペッグすることができますが、GENIUS法では、ステーブルコインは米ドルにペッグされなければならないと定義されており、世界のステーブルコインにおける米ドルの優位性を強調しています。 ここで付け加えると、暗号市場では、ステーブルコインの99%が米ドルに1:1で固定されており、暗号通貨取引エコシステムと分散型金融(DeFi)プラットフォームは主に米ドルのステーブルコインを使用しており、米ドルの暗号覇権を強化および拡大しています。

GENIUS法は、米国内の非米ドルステーブルコインのコンプライアンスを制限していますが、海外での米ドルステーブルコインのコンプライアンスを制限するものではなく、偽装して世界中の米ドルステーブルコインのさらなる依存と使用を刺激しています。 これは間違いなく他の地域のステーブルコイン法に課題を提起し、米ドルのステーブルコインへのペッグの程度が浅すぎると、実際の市場から切り離されますが、ペッグの程度が深すぎると、独自のステーブルコインの金融市場の独立性をすぐに失います。 ここで付け加えると、ソブリン通貨が弱い一部の中小国(ガーナやナイジェリアなど)では、米ドルのステーブルコインが若者の間でソブリン通貨の地位を部分的に置き換えているという事実があります。

要するに、ドルのステーブルコインは圧倒的な市場の優位性により、他の法定通貨のステーブルコインは実際の利用においてより高い取引コストに直面することになります。そして、《GENIUS Act》が示す相対的に緩和された規制政策は、他の法定通貨のステーブルコイン市場にさらなる打撃を与えるでしょう。

したがって、中国香港が迅速に《ステーブルコイン規制草案》を通過させたのも、ある程度《GENIUS法》の影響を受けており、日本、シンガポール、ドバイなどの国の規制当局も関連する立法を追跡しています。いわゆる「矢は弦の上にあり、放たざるを得ない」。

考える

暗号市場は規制が必要ですか

立法者の視点から見ると、この問いに対する答えは規制の必要性であるべきであり、Web3研究者の視点から見ると、著者は実際に一定の規制を必要とする答えを導き出すことになります。 暗号市場は、最初のビットコイン取引所であるMt.Goxの設立以来、15年間発展してきましたが、ブロックチェーンの分散化は、オープンで透明で公正な市場環境をもたらしていません。それどころか、この市場ではほとんどすべての「証券」犯罪を見ることができます:違法な資金調達、虚偽の情報開示、市場操作、インサイダー取引、詐欺的な発行。

規制がないため、金融犯罪は許され、金融犯罪が許されれば、非犯罪は犯罪になります。 結局のところ、ネギの数は限られており、切らなければ他の人に切られてしまいます。 歴史は繰り返され、人間の本性は永遠のままであり、無人の海は陰湿な底流を隠し、自由主義の秩序は偽りの約束をもたらします。

しかし、規制は3つの問題をもたらします、1つは程度の問題、2つ目は中央集権的な権利制約の問題、そして3つ目は分散型紛争の問題です。

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一般的に言えば、監督の程度が高ければ高いほど、企業のコンプライアンスコストは高くなり、暗号市場の分散化の特殊性により、第一に、企業の規模が大きくない場合、監督を回避することは比較的容易であり、第二に、地元のユーザーが外部企業を自由に選択しやすくなるため、非準拠の企業も猛烈に成長することができます。 従来の金融のコンプライアンス方法によれば、それが高価で、遅く、制約があることを意味することが多い場合、準拠した企業と非準拠の企業が共存する市場では、準拠した企業が追放されるべき当事者でなければなりません。 Hashkeyの最近の噂の苦境は、香港のコンプライアンスコストが高いことが一因です。

したがって、規制の程度は、香港の立法者が最初に考慮すべき点であり、企業のコンプライアンスコストを軽減し、企業が競争優位性を構築できるように支援し、香港での暗号資産の支持が単なるスローガンとならないようにする必要があります。

香港ドルのステーブルコインには未来があるのか

前述の通り、暗号市場では99%のステーブルコインが米ドルステーブルコインですが、香港ドルステーブルコインにはまだチャンスがありますか？

はい、ステーブルコインは価格のアンカーとして機能し、取引の評価と流動性の基盤であるため、重点は香港ドルのステーブルコイン取引シナリオの創出です。ここで、香港のRWA戦略配置に言及せざるを得ません。

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RWAは、現実世界の資産を表現および取引するためのトークン化された(Tokenization)方法です。 香港自体には、香港株の優良株など、多くの高品質の資産があり、中国本土に支えられているため、本土の資産が香港または海外でRWAを発行するのに役立ちます。 現在、香港のオンショア資産によるRWA発行の成功例は3件あり、それぞれAnt Digital、LongShine Technology、GCL-ET、Patrol Eagle Groupが完了しており、3件とも本土の新エネルギー資産である。

著者の意見では、香港のステーブルコインとRWAは2つで1つであり、それぞれ資本側と資産側を表しています。 資産側が十分に高く、十分に強い場合、資本側は自然にそれに見合うだけの資金を流します。 もちろん、ここで強調されているのは、RWAは資産のトークン化の手段であり、原資産の元の属性を変更することはなく、投機の交渉チップになることは言うまでもなく、RWAの原資産は高品質でなければならず、価格設定が合理的でなければならないということです。

したがって、RWAの同時発展は、中国香港の立法者が考慮すべき点でもあり、ステーブルコインを受け入れCBDCを放棄し、十分な質の高い資産をRWA化し、実体を重視したオープンな暗号市場を構築する必要があります。

まとめ

この暗号市場のサイクルでは、暗号通貨の認識と使用において大きな変化が見られます。ビットコインは価値の保存として非常に堅調であり、アルトコインはテクノロジーの革新が停滞していますが、ステーブルコインは静かに世界的な支払いのインフラストラクチャーとなり、各国および地域の法的規制の目標となっています。中国香港がその最前線に立っています。

香港は規制サンドボックス環境から正式な条例に移行し、グローバルな資本と多様なステーブルコインプロジェクトを引き付けるために「ステーブルコイン条例」を導入し、国際金融センターおよび暗号資産のハブとしての地位を強化しています。また、アメリカの「GENIUS法」における「ドルの覇権」に応える形で、他の政府に対しても模範的な宣伝を行っています。

しかし、ステーブルコインの規制は企業にさらなるコンプライアンスコストをもたらす可能性があり、中国香港の立法者は企業の政策的圧力と市場の競争環境をバランスさせ、香港での暗号資産の発展を実現する必要があります。また、RWAはステーブルコインの発展を促進する重要な取引対象として、実体を重視したオープンな暗号市場の構築を積極的に推進するべきです。