アービトラージ、ビットコイン第一ロングポジションStrategyの成功秘訣

著者：ディオ・カサレス

コンパイラ: White55, Mars Finance

過去5年間で、Strategyは408億ドルを費やし、アイスランドの国内総生産に相当し、58万枚以上のビットコインを購入しました。これはビットコイン供給量の2.9％、またはほぼ10％のアクティブビットコイン(1)に相当します。

Strategyの株式コード $MSTR は過去3年間で1600%上昇し、その間にビットコインの上昇率は約420%にとどまりました。この著しい成長により、Strategyの評価額は1000億ドルを超え、ナスダック100指数に組み込まれました。

この巨大な成長は疑問を呼び起こしました。一部の人々は $MSTR が時価総額1兆ドルの企業になると主張していますが、他の人々は警鐘を鳴らし、Strategyがビットコインを売却せざるを得なくなり、数年間にわたってビットコインの価格を押し下げる可能性のある巨大なパニックを引き起こすのではないかと疑問を呈しています。

しかし、これらの懸念が全く根拠がないわけではありませんが、大多数の人々はStrategyの運用について基本的な理解を欠いています。本記事では、Strategyの運用方法と、それがビットコインの取得における重大なリスクであるのか、それとも革命的なモデルであるのかを詳しく探っていきます。

Strategyはどのようにしてそんなに多くのビットコインを購入したのですか？

注意：新しい資金調達などの理由により、データは執筆時と異なる可能性があります。

広義に言えば、Strategyは主に3つの方法で資金を調達しビットコインを購入します：その運営事業からの収入、株式/持分の販売、そして債務です。この3つの方法の中で、債務は間違いなく最も注目されています。人々は債務に非常に関心を持つことが多いですが、実際には、Strategyがビットコインを購入するために使用する資金の大部分は発行から来ており、つまり一般に株式を販売し、その収益を使ってビットコインを購入しています。

これは少し逆説的に見えるかもしれませんが、人々はなぜ直接ビットコインを購入するのではなく、Strategyの株を購入するのでしょうか？実は理由はとても簡単で、暗号通貨分野で最も好まれるビジネスタイプに戻ります：アービトラージ。

なぜ人々は直接 $BTC を購入するのではなく、$MSTR を購入することを選ぶのか

多くの機関、ファンド、規制されたエンティティは「投資の権限」（mandates）に制限されています。これらの権限は、企業が購入できる資産と購入できない資産を規定しています。例えば、信用ファンドは信用商品しか購入できず、株式ファンドは株式しか購入できず、ロング専用のファンドは決してショートをすることができませんなど。

これらの権限により、投資家は、例えば、株式のみを投資するファンドが主権債務を購入しないことを確信でき、逆もまた然りです。これは、ファンドマネージャーや銀行や保険会社などの規制対象の実体に、特定の種類のリスクのみを負う責任を持たせ、無制限にあらゆる種類のリスクを引き受けることを強制します。結局のところ、Nvidiaの株を購入するリスクは、米国債を購入するリスクやマネーマーケットに資金を投入するリスクとは完全に異なります。

これらの権限が非常に保守的であるため、多くの資本がファンドや実体に「ロック」され、新興産業や機会の分野、特にビットコインに直接アクセスすることができません。これらのファンドのマネージャーや関連スタッフが何らかの形でビットコインにアクセスしたいと望んでいてもです。

Strategyの創設者兼執行董事長Michael Saylor（@saylor）は、これらの実体が資産エクスポージャーを得たいという希望と、実際に負担できるリスクとの間の違いを見て、これを利用しました。ビットコインETFが登場する前、$MSTRはこれらの株式しか購入できない実体がビットコインエクスポージャーを得るための数少ない信頼できる手段の一つでした。これは、Strategyの株がプレミアムで取引されることが多いことを意味し、$MSTRに対する需要がその株式の供給量を上回っています。Strategyはこのプレミアム、すなわち$MSTR株の価値と1株あたりに含まれるビットコインの価値の違いを利用して、さらに多くのビットコインを購入し、同時に1株あたりに含まれるビットコインの数量を増やしています。

過去2年間、もしあなたが $MSTR を保有していたなら、ビットコイン建てでの「利益」は134%に達しました。これは市場での規模化されたビットコイン投資の中で最高のリターンです。Strategy の製品は通常ビットコインにアクセスできない実体のニーズに直接応えています。

これは「権限裁定取引」（Mandate Arbitrage）の典型的なケースです。ビットコイン ETF が導入される前に、前述のように、多くの市場参加者は取引所で取引されていない株式や証券を購入することができませんでした。しかし、上場企業として、Strategy はビットコイン（$BTC）を保有し購入することが許可されています。最近ビットコイン ETF が導入されたにもかかわらず、この戦略がもはや有効でないと考えるのは完全に誤りです。なぜなら、多くのファンドは ETF への投資が禁止されており、その中には25兆ドルの資産を管理する大多数の共同ファンド（Mutual Funds）が含まれているからです。

典型的なケーススタディは、Capital GroupのCapital International Investors Fund（CII）です。このファンドは5090億ドルの資産を管理していますが、その投資範囲は株式分野に制限されており、商品やETF（ビットコインはアメリカでは主に商品と見なされます）を直接保有することはできません。これらの制限のため、StrategyはCIIがビットコインの価格変動エクスポージャーを得るための数少ないツールの一つとなりました。実際、CIIはStrategyに非常に高い信頼を寄せており、約12%のStrategy株を保有しているため、CIIは最大の非内部株主の一つとなっています。

債務条項：他の会社に対しては拘束力があり、Strategyに対しては助けとなる。

積極的な供給状況に加えて、Strategyはその負担している債務においても一定の利点を持っています。すべての債務が同じというわけではありません。クレジットカードの債務、モーゲージ、マージンローン、これらはまったく異なる種類の債務です。

クレジットカードの借金は個人の負債であり、あなたの給与と返済能力に依存し、資産の裏付けがなく、年利率は通常 20% 以上に達します。マージンローンは、通常は株式としての既存の資産を担保にして発行されるローンであり、あなたの資産の総価値が借金の額に近い場合、あなたのブローカーや銀行はあなたの全資金を没収する可能性があります。一方、モーゲージは負債の「聖杯」と見なされており、通常価値が上がる資産（家など）をローンで購入することを可能にし、月々のローン利息（すなわち、モーゲージ返済）だけを支払うことができます。

完全にリスクがないわけではありませんが、特に現在の金利環境では、利息が持続不可能な程度に累積する可能性があります。それでも、他の種類のローンと比較して最も柔軟性があり、金利が低いため、月々の支払いを時間通りに行えば資産が押収されることはありません。

一般的に、抵当貸付は住宅に限られています。しかし、企業貸付は時に抵当貸付と同様に機能することがあり、つまり、定められた期間内に利息を支払い、元本（つまり、貸付の初期金額）はその期間の終了時にのみ返済される必要があります。貸付条件は大きく異なる可能性がありますが、通常、利息を適時に支払う限り、債権者は会社の資産を売却する権利を持ちません。

チャートのソース: @glxyresearch

この柔軟性は、Strategyのような企業貸借者が市場の変動により簡単に対処できるようにし、$MSTRを暗号市場の変動を「収穫」する方法にしています。しかし、これがリスクが完全に排除されることを意味するわけではありません。

結論

戦略はレバレッジ取引にあるのではなく、アービトラージ取引にあります。

現在確かに一定の債務を抱えているものの、ビットコインの価格は今後5年以内に1枚あたり約15,000ドルに下落しない限り、Strategyに深刻なリスクをもたらすことはありません。「金庫会社」（Strategyのビットコイン蓄積戦略を模倣する会社）の拡大に伴い、MetaPlanetや@DavidFBaileyのNakamotoなど、複数の企業が関与することになります。これは別の話題の焦点となるでしょう。

しかし、これらの金庫会社が互いに競争するためにプレミアムの徴収を停止し、過剰な負債を抱え始めた場合、状況は変わり、深刻な結果をもたらす可能性があります。