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Interpretação de stablecoins de reserva descentralizada: Diante do dilema do triângulo impossível, que tipo de “soluções” cada protocolo utilizou?
Por Lawrence Lee
No final de julho, a Liquity, a principal stablecoin descentralizada, anunciou que sua versão V2 lançará a stablecoin neutra ao risco "Delta Neutral Stablcoins", e a recém-financiada Ethena Finance também protegerá seus ativos de reserva por meio de cobertura de risco, de modo a alcançar alta eficiência de capital descentralizada. Neste artigo, examinaremos mais de perto esses protocolos de stablecoin que tentam realizar o triângulo impossível.
Triângulo Impossível
Mapeamento: Mint Ventures
Sempre existiu um triângulo impossível no campo das stablecoins criptografadas, ou seja, a estabilidade de preços, a descentralização e a eficiência de capital não podem ser alcançadas ao mesmo tempo.
Stablecoins centralizadas, como USDT e USDC, têm a melhor estabilidade de preços na cadeia e eficiência de capital de até 100%. O único problema é o risco trazido pela centralização. O BUSD interrompeu novos negócios devido à influência regulatória. O impacto do SVB mensal O evento no USDC revela claramente este ponto.
Desde o segundo semestre de 2020, a mania algorítmica do stablecoin tentou obter garantias insuficientes com base na descentralização. Durante este período, projetos como o Empty Set Dollar e o Basis Cash entraram em colapso rapidamente; desde então, Luna tem contado com o crédito de toda a cadeia pública como uma garantia implícita não exige que os usuários forneçam garantias excessivas ao processo de cunhagem de UST. Durante muito tempo (2020-maio de 2022), alcançou a combinação de descentralização, eficiência de capital e estabilidade de preços, mas no o fim é o crédito O crash se transformou em uma espiral mortal; desde então, projetos como o Beanstalk apareceram em tokens subcolateralizados, mas não atraíram muita atenção do mercado. A ancoragem difícil e estável de tais tokens é a causa raiz do seu desenvolvimento.
O outro caminho é começar com o MakerDAO, por meio da supercolateralização dos ativos descentralizados subjacentes, na esperança de alcançar a estabilidade de preços com base no sacrifício de certa eficiência de capital. Atualmente, a LUSD da Liquity é a maior stablecoin totalmente suportada por ativos descentralizados. No entanto, para garantir a estabilidade dos preços da LUSD, a eficiência de capital da Liquity é realmente baixa. A taxa de hipoteca de todo o sistema está acima de 250% durante todo o ano, o que significa que cada 1 LUSD em circulação requer mais de 2,5U de ETH como garantia. O sUSD da Synthetix é ainda mais extremo.Devido à maior volatilidade do colateral SNX, o índice mínimo de colateralização exigido pela Synthetix geralmente excede 500%. Baixa eficiência de capital significa teto de baixa escala e baixa atratividade para os usuários. A versão V2 planejada da Liquity quer principalmente resolver o problema da baixa eficiência de capital da V1. A Synthetix também está em sua versão V3 planejada. Está planejado introduzir outros ativos como garantia para reduzir o requisito de taxa mínima de hipoteca.
A DAI nos primeiros dias (2020 e antes) também tinha o problema de baixa eficiência de capital e, como o valor de mercado de todo o mercado de criptografia era pequeno na época, o ETH colateral da DAI flutuava muito e o preço da DAI também flutuava muito . Para resolver esse problema, a MakerDAO introduziu o PSM (Price Stability Module, que permite o uso de USDC e outras stablecoins centralizadas para gerar DAI) desde 2020. O DAI faz parte do equilíbrio entre descentralização, eficiência de capital e estabilidade de preços. a descentralização trouxe uma ancoragem de preços mais estável e maior eficiência de capital para DAI, ajudando assim melhor a DAI a crescer rapidamente com o desenvolvimento geral do DeFi. O FRAX, lançado no final de 2020, também utiliza stablecoins centralizadas como principal garantia. Atualmente, DAI e FRAX são os dois primeiros na escala de circulação de stablecoins descentralizadas, o que obviamente prova que suas estratégias são adequadas, fornecendo aos usuários stablecoins que melhor atendem às suas necessidades, mas também mostra o lado de "manter a descentralização" Restrições na escala de stablecoins.
Mas ainda há uma série de stablecoins que tentam alcançar alta eficiência de capital e forte estabilidade de preços, mantendo a descentralização. Todos eles tentam fornecer aos usuários uma moeda estável que:
Na verdade, é também a stablecoin descentralizada mais intuitiva e teoricamente melhor. Usamos o nome do Liquity V2 para este tipo de protocolo - Decentralized Reserve Protocol para nomear este tipo de stablecoin. Deve-se ressaltar que, ao contrário das stablecoins tradicionais geradas por sobrecolateralização, para os usuários, após a conversão de seus ativos em tais stablecoins, os ativos utilizados para gerar stablecoins são de propriedade do protocolo e não estão mais associados aos usuários. Ou seja, o usuário está mais para fazer uma operação de swap de ETH -> moeda estável. Este tipo de stablecoin é mais semelhante às stablecoins centralizadas, como o USDT, onde US$ 1 de ativos pode ser trocado por US$ 1 de stablecoins e vice-versa. Acontece que os ativos aceitos pelo protocolo de reserva descentralizada são ativos criptografados.
*** (Algumas pessoas podem pensar que a garantia não é de propriedade do usuário, então tal stablecoin não tem a função de alavancagem, o que perderá um importante caso de uso da stablecoin. Mas o autor acredita que a stablecoin em nosso real a vida não é Tem a função de aumentar a alavancagem. Stablecoins centralizados como USDT e USDC nunca tiveram a função de aumentar a alavancagem. Ferramentas de liquidação, unidades contábeis e métodos de armazenamento de valor são as funções principais das moedas. A alavancagem é apenas um tipo de CDP (Posição de dívida garantida) Recursos específicos de stablecoins, não casos de uso geral de stablecoins)***
No entanto, a razão pela qual os protocolos stablecoin anteriores não continuaram a fornecer tais stablecoins é porque os stablecoins acima mencionados têm um problema que é simples de dizer, mas difícil de resolver: o preço dos ativos descentralizados flutua muito, como pode ser 100% estável?Resgate garantido das stablecoins que emitem sob a taxa de hipoteca?
Do balanço do acordo stablecoin, a garantia depositada pelos usuários é um ativo, enquanto a stablecoin emitida pelo acordo é um passivo.Como podemos garantir que o ativo será sempre maior ou igual ao passivo?
Ou um exemplo mais intuitivo é, quando ETH = 2.000U, um usuário envia 1 ETH para o protocolo para cunhar 2.000 stablecoins, então, quando o ETH cai para 1.000U, como o protocolo garante que as 2.000 stablecoins ainda possam ser trocadas por valor? ativos?
Do ponto de vista da história do desenvolvimento do protocolo de reservas descentralizadas, existem duas ideias principais para resolver este problema: utilizar tokens de governação como reserva e cobertura de risco de activos de reserva. De acordo com o método de cobertura de risco dos activos de reserva, está dividido num acordo de reserva descentralizada para riscos de cobertura de protocolo e num acordo de reserva descentralizada para os utilizadores cobrirem riscos. A seguir, vamos entender um por um.
Mapeamento: Mint Ventures
Protocolo de reserva descentralizada com tokens de governança como reservas
A ideia do primeiro tipo de contrato é usar o token de governança do próprio contrato como a "nova garantia" do contrato. Quando o preço dos ativos colaterais cair drasticamente, o contrato cunhará mais tokens de governança para resgatar participações em stablecoin Moeda estável das pessoas, podemos chamá-la de protocolo de reserva descentralizada com tokens de governança como reservas. No exemplo acima, quando o ETH cai de 2.000U para 1.000U, o protocolo de reserva descentralizada com tokens de governança como reservas usa o valor de 1.000U de ETH + 1.000U de tokens de governança de protocolo para resgatar 2.000 stablecoins nas mãos dos usuários.
Os protocolos que adotam essa abordagem incluem o Protocolo Celo e Fei.
Testa
Celo é um projeto de stablecoin que está online há 20 anos. Anteriormente, eles existiam como um L1 independente. Em julho deste ano, a equipe principal propôs fazer a transição do Celo para o ecossistema Ethereum por meio da pilha OP. O mecanismo de stablecoin do Celo é o seguinte:
Pode-se observar que Celo é semelhante ao Luna. É um L1 centrado em stablecoins. Também está muito próximo do Luna/UST em termos de mecanismos de cunhagem e resgate. A principal diferença é que quando todo o sistema entra em um potencial estado subcolateralizado , a Celo utilizará primeiramente o $CELO produzido pelo bloco como garantia do acordo para garantir o resgate de sua moeda estável cUSD.
fonte:
Atualmente, o sistema Celo tem uma garantia total de 116 milhões de dólares americanos, um total de 46 milhões de dólares americanos em moedas estáveis emitidas e uma taxa geral de sobrecolateralização de 254%.Embora todo o sistema esteja em um estado de sobrecolateralização , para usuários que desejam usar sua moeda estável cUSD, eles podem trocar 1U de CELO por 1 cUSD a qualquer momento, e a taxa de utilização de capital é excelente. É claro que, do ponto de vista da composição das garantias, metade das garantias da Celo vem do USDC centralizado e do DAI semicentralizado, e a Celo não pode ser considerada uma moeda estável completamente descentralizada.
Atualmente, a escala da stablecoin da Celo ocupa a 16ª posição entre as stablecoins descentralizadas (se UST e flexUSD, que não conseguiram Peg, forem excluídos, ela ocupa a 14ª posição).
fonte:
Fei
No início de 2021, o Fei Protocol, que recebeu US$ 19 milhões em financiamento de instituições como A16Z e Coinbase, atraiu grande atenção do mercado porque também tinha o conceito algorítmico de stablecoin mais quente do mercado na época. No estágio inicial de emissão do projeto (no final de março), 639.000 ETHs foram atraídos para participar do casting da stablecoin FEI, e um total de 1,3 bilhão de FEIs foram gerados, o que também tornou a FEI uma stablecoin descentralizada perdendo apenas para DAI (o valor de mercado circulante do DAI naquela época era de 3 bilhões de dólares americanos).
Mais tarde, como a demanda por FEI foi supersatisfeita no estágio de criação em um curto período de tempo (os usuários desejavam principalmente obter o token de governança TRIBE do Protocolo Fei), o fornecimento de FEI foi severamente superado e a recém-lançada moeda estável FEI teve sem cenários de aplicação. Portanto, o FEI está abaixo de $ 1 por um longo tempo. Logo depois, a volatilidade do mercado em maio se instalou. O pânico da queda dos preços fez com que os usuários resgatassem o FEI um após o outro, tornando o acordo lento desde o seu lançamento.
Desde então, na versão V2 que será lançada no final de 2021, o Protocolo Fei propôs uma série de medidas para tentar retomar o desenvolvimento do protocolo, incluindo a modificação do seu mecanismo de estabilização de preços. Na V2, o FEI pode ser gerado diretamente a partir de ETH, DAI, LUSD e outras garantias a uma taxa de hipoteca de 100%.Após a geração da stablecoin, a garantia do usuário é incluída no valor controlado pelo protocolo (PCV, Protocol Controlled Value). Quando a taxa de hipoteca do contrato (=PCV/FEI circulante) for superior a 100%, significa que a valorização patrimonial do contrato está em boas condições e não há pressão no resgate do FEI. O contrato emitirá uma parte da FEI para comprar o TRIBE, reduzindo assim a taxa de hipoteca do acordo; Da mesma forma, quando a taxa de hipoteca do acordo for inferior a 100%, existe a possibilidade de que o acordo não possa resgatar totalmente todos os FEI, e o acordo também emitirá uma parte da TRIBE para comprar a FEI, aumentando assim a taxa de hipoteca do contrato.
Sob este mecanismo, o token de governança TRIBE torna-se um dinheiro de reserva para todo o sistema da FEI em caso de riscos potenciais, e também pode obter renda adicional quando o sistema crescer (este mecanismo é semelhante ao Protocolo Float lançado junto com o Fei V1). É uma pena que o lançamento do Fei V2 tenha coincidido com o ponto alto de todo o mercado altista, e o preço da ETH vem caindo desde então.Infelizmente, Fei sofreu um ataque de hacker em 22 de abril e perdeu 80 milhões de FEI, e finalmente decidiu rescindir o contrato em agosto de 2022 desenvolver.
O protocolo de reserva descentralizada que utiliza tokens de governança como reservas dilui essencialmente os direitos e interesses de todos os detentores de tokens de governança para garantir o resgate de stablecoins. No ciclo de alta do mercado, juntamente com o aumento da escala das moedas estáveis, os tokens de governança também aumentam, e é fácil formar um volante ascendente. No entanto, no ciclo de bear market do mercado, à medida que os activos de reserva no lado dos activos do protocolo diminuem, o valor total de mercado do próprio token de governação também diminuirá com o mercado.Neste momento, se for necessário emitir mais tokens de governação , o token de governança será Pode haver mais quedas, formando uma espiral de morte para os preços dos tokens de governança. No entanto, se o valor de mercado dos tokens de governação cair abaixo de uma determinada percentagem de stablecoins, todo o compromisso do acordo com as stablecoins deixará de ser credível aos olhos dos detentores de stablecoins, o que acabará por acelerar a fuga e conduzir a uma espiral mortal para todo o sistema. Se ele conseguirá sobreviver ao mercado baixista é a chave para a sobrevivência desse tipo de moeda estável. Na verdade, a razão pela qual a Celo pode sobreviver no atual mercado baixista é inseparável do status geral de "sobrecolateralização" do protocolo. A razão por que o protocolo está excessivamente colateralizado O status também se deve ao fato de que quando o mercado estava em alta antes, Celo alocou uma quantidade relativamente grande de reservas para USDC/DAI e BTC/ETH, para que o protocolo ainda possa manter a segurança do protocolo quando o preço do CELO cai de 10 para 0,5.
Protocolo de Reserva Descentralizada para Cobertura de Risco de Ativos de Reserva (Protocolo Stablecoin Neutro ao Risco)
A idéia do segundo tipo de acordo é realizar alguma cobertura de risco desses ativos criptografados no lado do ativo do acordo.Quando o preço do ativo colateral cai drasticamente, a cobertura realiza o rendimento de modo a garantir que o os ativos do contrato de stablecoin sempre podem pagar a dívida. Chamamos esse tipo de protocolo de protocolo de reserva descentralizado para cobertura de risco de ativos de reserva ou protocolo de stablecoin neutro em relação ao risco. No exemplo acima, após receber 1 ETH no valor de 2.000U, o protocolo de reserva descentralizada para cobertura de risco de ativos de reserva irá proteger o risco deste 1 ETH (por exemplo, abrir uma ordem curta na bolsa), quando o ETH cair de 2.000U para 1.000U, o protocolo de reserva descentralizada para cobertura de risco de ativos de reserva usa 1.000U de ETH + 1.000U de receita de hedge para resgatar 2.000 stablecoins nas mãos dos usuários.
Especificamente, dependendo do hedger específico, ele é dividido em um contrato de reserva descentralizada para riscos de cobertura de protocolo e um contrato de reserva descentralizada para usuários de riscos de cobertura.
Protocolo de Reserva Descentralizada para Risco de Cobertura de Protocolo
Os protocolos Stablecoin que adotam essa abordagem incluem o Protocolo Pika V1, o Protocolo UXD e o Ethena, que anunciou recentemente financiamento.
V1 longo
O Protocolo Pika é atualmente um protocolo de derivativos implantado na rede Optimism, mas em sua versão inicial V1, Pika planejou lançar uma moeda estável, e sua cobertura foi realizada através do contrato perpétuo inverso da Bitmex (Inverse Perpetual). O contrato perpétuo reverso (ou contrato perpétuo baseado em moeda) também é uma das invenções da Bitmex. Comparado com o "contrato perpétuo linear" mais popular atualmente, ele usa o padrão U para rastrear o preço da moeda. As características do o contrato perpétuo reverso Utiliza o padrão monetário para acompanhar o preço denominado em U. Um exemplo de retorno de um contrato perpétuo inverso é o seguinte:
Depois de uma pequena análise, não é difícil descobrir que o contrato perpétuo inverso e o acordo de reserva descentralizada para cobertura de risco de activos de reserva são uma combinação perfeita. Ainda nosso exemplo acima, assumindo que quando ETH = 2.000U, após receber 1 ETH do usuário, o Protocolo Pika usa 1 ETH como margem para vender 2.000 ETH em contratos perpétuos reversos na Bitmex, quando o preço do ETH se cair para 1.000U, o lucro do Protocolo Pika = 2.000 * 1 * (1/1000-1/2000) = 1 ETH = 1000U. Ou seja, quando o preço do ETH cai de 2.000U para 1.000U, a reserva do protocolo Pika Protocol neste momento muda de 1 ETH para 2 ETH, que ainda pode resgatar efetivamente as 2.000 moedas estáveis nas mãos dos usuários (a transação taxa e taxa de financiamento não são consideradas acima) custo da taxa). O design do produto do Protocolo Pika V1 é exatamente o mesmo do NUSD mencionado pelo fundador da Bitmex, Arthur Hayes, em sua postagem no blog, e sempre pode proteger perfeitamente a posição comprada baseada em moeda.
Infelizmente, para a grande maioria dos investidores em criptografia baseados em USDT, o contrato perpétuo reverso tem as características de retornos reversos e não lineares (não há relação linear entre a ascensão e queda da moeda local e a ascensão e queda do contrato ), não é fácil de ser entendido pelos usuários comuns. No processo de desenvolvimento subsequente, o desenvolvimento de contratos perpétuos reversos (contratos perpétuos baseados em moedas) está muito atrás dos atuais contratos perpétuos lineares populares (contratos perpétuos padrão U) ), em principais bolsas, o volume de negociação de contratos perpétuos inversos é apenas cerca de 20-25% do volume de contratos perpétuos lineares. A BitMex, que foi afetada pela regulamentação, também degenerou gradualmente de uma bolsa de contratos de primeiro nível para um estado onde a atual participação de mercado de contratos é inferior a 0,5%.Pika acredita que os contratos lineares perpétuos não podem atender às suas necessidades de hedge, enquanto o mercado o espaço para contratos perpétuos inversos é relativamente pequeno.Na sua versão V2, desistiu do negócio de moeda estável e voltou-se oficialmente para a bolsa de derivados.
XD
O protocolo UXD é um protocolo stablecoin executado na rede Solana e será lançado em janeiro de 2022. Certa vez, a UXD concluiu um financiamento de US$ 3 milhões liderado pela Multicoin em 2021 e arrecadou US$ 57 milhões em IDO. Em janeiro deste ano, o UXD decidiu fazer cross-chain e entrar no ecossistema Ethereum. Arbiturm foi lançado em abril e o Optimism está planejado para ser lançado posteriormente.
Quando foi lançado pela primeira vez, o protocolo UXD dava suporte aos usuários para depositar SOL, BTC e ETH para cunhar sua moeda estável UXD de acordo com o valor de USD 1: 1. A garantia depositada pelos usuários será aberta por meio do empréstimo de Solana e troca de contrato perpétuo Mango Markets Cobertura única, através da cobertura para realizar o resgate da moeda estável. A taxa de financiamento cobrada por pedidos vazios será considerada como receita do contrato, e a taxa de financiamento paga será adiantada pelos recursos captados no contrato. Por muito tempo depois de ficar online, o protocolo UXD funcionou bem, e o protocolo ainda precisa limitar o limite superior de emissão de UXD. Isso ocorre porque a posição aberta geral da Mango Markets é da ordem de menos de 100 milhões de dólares americanos. dólares. Se a posição curta da UXD atingir dezenas de milhões de dólares americanos, ela corre o risco de insolvência potencial; além disso, muitas posições curtas também tornarão a taxa de financiamento mais propensa a se tornar negativa, aumentando assim os custos de cobertura.
Infelizmente, a Mango Markets sofreu um ataque de governação em Outubro de 2022, e a UXD perdeu quase 20 milhões de dólares neste incidente.Naquela altura, o saldo do fundo de seguros da UXD ainda tinha mais de 55 milhões de dólares, pelo que a UXD poderia ser paga normalmente. Embora a Mango Markets tenha posteriormente devolvido os fundos do acordo UXD, a Mango Markets tem estado em queda desde então.Também coincidiu com a tempestade FTX que fez com que os fundos saíssem rapidamente de Solana, e a UXD não conseguiu encontrar uma bolsa adequada para cobrir os seus posições longas. Desde então, a única garantia suportada pelo protocolo UXD é o USDC, e o USDC não precisa cobrir riscos, então eles investem a garantia do usuário USDC em vários cofres de USDC e RWA na rede. Também depois disso, o UXD decidiu cruzar a cadeia e entrar no ecossistema Ethereum. O Arbiturm foi lançado em abril e o Optimism está planejado para ser lançado mais tarde. Eles também estão continuamente procurando locais de hedge adequados na cadeia.
Atualmente, a circulação do UXD é de 14,3 milhões de dólares norte-americanos e o saldo do fundo de seguros do contrato é de 53,2 milhões de dólares norte-americanos.
fonte:
Além disso, a Ethena Finance, um acordo de moeda estável que acaba de anunciar financiamento, também usará métodos de cobertura de risco para proteger seus ativos de reserva. A Ethena Finance recebeu US$ 6 milhões em financiamento liderado pela Dragonfly e participado pela Bybit, OKX, Deribit, Gemeni, Huobi e outras exchanges centralizadas. As instituições financeiras da Ethena incluem muitas bolsas de derivados de segunda linha, o que será útil para a sua cobertura de garantias. Além disso, a Ethena também planeja cooperar com a Synthetix, um acordo de derivativos descentralizado, para abrir posições curtas na Synthetix como provedora de liquidez e trazer mais casos de uso para sua stablecoin USDe (permitindo que a USDe seja usada como garantia para determinados pools) ) .
Para o protocolo de reserva descentralizada de risco de cobertura de protocolo, suas vantagens são óbvias. Ao cobrir os ativos criptografados da garantia, o protocolo como um todo pode obter uma posição neutra em relação ao risco, garantindo assim o resgate da moeda estável e, finalmente, alcançando a descentralização 100 % eficiência de capital com base na globalização (principalmente dependente do local de cobertura). Ao mesmo tempo, se o acordo pode completar a cobertura de posição de forma eficiente em termos de capital, as reservas de garantia pertencentes ao acordo também podem gerar juros de várias formas. Além disso, a taxa de financiamento pode ser usada como receita do acordo, dando assim ao acordo mais espaço para piscar e mover: esses benefícios podem ser distribuídos aos detentores de moedas estáveis, criando moedas estáveis com juros e dando às moedas estáveis mais casos de uso; eles também podem ser distribuídos aos detentores de tokens de governança.
Na verdade, o token de governação de qualquer protocolo stablecoin tem um caso de utilização implícito como o "credor de último recurso" para o seu stablecoin.O protocolo stablecoin para cobertura de risco de activos de reserva também pode utilizar o seu token de governação como moeda estável em casos extremos. A fonte de resgate de moeda. Para os detentores de stablecoins, manter esse tipo de stablecoin é uma camada extra de proteção do que simplesmente usar tokens de governança como reserva de stablecoins. E do ponto de vista do mecanismo, a lógica da cobertura de risco de activos de reserva é mais auto-consistente e, teoricamente, não será afectada pelo ciclo de mercado, e não há necessidade de testar a resiliência do próprio token de governação numa situação de baixa. mercado.
Mas o desenvolvimento também tem muitas limitações:
Cobertura do risco de centralização do local. Atualmente, as exchanges centralizadas ainda ocupam a grande maioria da liquidez dos contratos perpétuos, e o design da maioria das exchanges de derivativos descentralizados não é adequado para os protocolos de stablecoin fazerem hedge, portanto, é inevitável que o contrato enfrente o risco central. O risco de centralização aqui pode ser dividido em duas categorias: 1. O risco inerente da própria bolsa centralizada; 2. Como o número total de locais de cobertura é pequeno, um único local de cobertura inevitavelmente ocupará uma grande proporção das posições de cobertura do contrato. Se houver um problema em um determinado local de cobertura, também terá um impacto maior no contrato. A UXD Protocol sofreu perdas devido ao ataque ao Mango Markets e fez com que o contrato deixasse de funcionar, o que é um exemplo extremo desse risco de centralização .
Existem certas restrições na escolha dos instrumentos de cobertura. O atual método de contrato linear perpétuo dominante não consegue cobrir perfeitamente as suas posições longas. Ainda tomamos o ETH como exemplo. O protocolo stablecoin requer o ETH como garantia e cobertura de ordens curtas baseada em ETH. Atualmente, o contrato perpétuo linear com maior volume negociado precisa de USDT como garantia, e sua curva de rendimento de venda a descoberto também é baseada no padrão USD, que não pode ser perfeitamente protegido com o ETH da posição. Mesmo que o contrato de moeda estável use ETH para obter USDT por meio de algum tipo de empréstimo, isso aumentará o custo operacional e a dificuldade de gerenciamento de risco de posição, além de reduzir a eficiência do capital. Do exemplo acima do protocolo Pika, sabemos que o contrato perpétuo reverso é a escolha perfeita para o protocolo de reserva descentralizada que tenta proteger o risco de ativos de reserva, mas infelizmente a participação de mercado do contrato perpétuo reverso não é grande o suficiente.
O crescimento da escala é um tanto autolimitado. O crescimento da escala de stablecoin do protocolo significa que é necessário haver posições vendidas de contrato perpétuo suficientes e duradouras para cobertura. a exigência de liquidez da contraparte, maior a probabilidade de a taxa de captação ser negativa, o que significa custos de hedge potencialmente maiores e dificuldades operacionais. Para uma stablecoin de dezenas de milhões de dólares, isso pode não ser um grande problema.Se você quiser ir além e atingir uma escala de centenas de milhões ou até bilhões, obviamente esse problema vai restringir seu teto.
risco operacional. Qualquer que seja a forma de hedge adotada, ela envolverá operações de abertura de posições, rebalanceamento de posições e gestão de colaterais de relativa alta frequência, processos que inevitavelmente requerem intervenção manual, o que acarretará riscos operacionais consideráveis e até moral hazards.
Protocolo de reserva descentralizado para usuários protegerem riscos
Os protocolos que adotam essa abordagem incluem o Angle Protocol V1 e o Liquidity V2.
Ângulo V1
O Protocolo Angle será lançado na rede Ethereum em novembro de 2021. Anteriormente, eles receberam US$ 5 milhões em financiamento liderado por a16z.
Em relação ao design do protocolo do Angle Protocol V1, os leitores podem acessar o relatório de pesquisa anterior da Mint Ventures para saber mais, e nós o descrevemos brevemente da seguinte forma:
Como outros protocolos de reserva descentralizados, o Angle idealmente oferece suporte aos usuários para usarem 1U de ETH para gerar uma de suas stablecoins agUSD (é claro, a primeira stablecoin lançada pela Angle é agEUR ancorada no euro, mas a lógica é semelhante, para a conveniência de unificação contextual, ainda usamos a moeda estável do dólar americano como exemplo). A diferença é que além dos tradicionais demandantes de stablecoin, os usuários de Angle também incluem traders de contratos perpétuos, que Angle chama de HA (Hedging Agency, agência de hedge).
Ainda o exemplo que mencionamos acima, quando ETH = 2000U, um usuário envia 1 ETH para Angle para cunhar 2.000 USD stablecoins, neste momento, Angle abrirá uma posição alavancada no valor de 1 ETH para traders. Abrimos, assumimos que HA usa 0,2 ETH (no valor de 400U) como garantia para abrir uma posição alavancada 5 vezes.Neste momento, a garantia do acordo é de 1,2 ETH, no valor de 2400U, e o lado do passivo é um total de 2000U de stablecoins.
Quando o ETH subir para 2200U, o protocolo só precisa manter o ETH que pode ser resgatado para a stablecoin 2000U, ou seja, 0,909 ETH, e os 0,291 ETH restantes (no valor de 640U) podem ser sacados por HA.
Quando o ETH cai para 1.800 U, o protocolo ainda precisa reter o ETH que pode ser resgatado para stablecoin de 2.000 U, ou seja, 1.111 ETH. Neste momento, a posição de margem do HA se tornará 0.089 ETH (no valor de 160U).
Pode-se ver que os comerciantes são essencialmente longos em ETH com base na moeda. Quando o preço da ETH sobe, eles podem não apenas obter o aumento da própria ETH, mas também parte do "excedente" do protocolo (no exemplo acima, o preço da ETH sobe 10%, os traders ganham 60%); e quando o preço da ETH cai, além do declínio da própria ETH, eles também precisam arcar com o declínio da garantia do contrato ETH (no exemplo acima, o preço de ETH caiu 10% e o trader perdeu 60%). Na perspectiva do Protocolo Angle, os traders protegem o risco de queda dos preços das garantias do contrato, o que também dá origem ao seu nome agente de hedge. A alavancagem longa dos traders depende da relação entre a posição coberta aberta do protocolo (0,2ETH no exemplo acima) e a posição de stablecoin do protocolo (1ETH no exemplo acima).
Para traders de contratos perpétuos, usar o Angle para conduzir transações longas em contratos perpétuos tem algumas vantagens: 1. Eles não precisam pagar taxas de financiamento (as bolsas centralizadas geralmente pagam taxas de financiamento de posições longas para posições curtas); 2. O preço da transação é diretamente De acordo com o preço do oráculo, não há derrapagem. Angle espera alcançar uma situação vantajosa para os detentores de stablecoin e traders de contrato perpétuo: os detentores de stablecoin podem obter alta eficiência de capital e descentralização; os traders de contrato também podem obter uma melhor experiência de negociação. Claro, esta é apenas uma situação ideal. Na realidade, não haverá traders para abrir ordens longas. Angle introduziu um provedor de liquidez padrão (Standard Liquidity Provider, SLP) para fornecer garantia adicional (moeda estável) para que o protocolo continue para garantir a segurança do protocolo enquanto ganha automaticamente juros, taxas de transação e recompensas $ANGLE do token de governança.
A operação real do Angle não é ideal. Embora os traders também tenham muitos $ANGLE como recompensa, na maioria das vezes, a garantia do acordo não foi totalmente coberta. O principal motivo é que o Angle não fornece um produto que seja atraente o suficiente para os comerciantes. À medida que o preço do token $ANGLE caiu, o protocolo TVL caiu de US$ 250 milhões no lançamento para cerca de US$ 50 milhões.
A principal fonte de garantia da stablecoin Angle - a taxa de hedge do pool USDC fonte:
fonte:
Em março de 2023, os ativos de reserva remunerados de Angle foram infelizmente hackeados por Euler. Embora os hackers tenham devolvido os ativos correspondentes no final, a vitalidade de Angle foi severamente danificada. Em maio, Angle anunciou o fim da lógica acima O produto, eles chamaram de Angle Protocolo V1 e lançou o plano V2. O Angle Protocol V2 mudou para o modelo tradicional de garantia excessiva e foi lançado no início de agosto.
Liquity V2
Desde o seu lançamento em março de 2021, a LUSD emitida pela Liquity se tornou a terceira maior stablecoin descentralizada em todo o mercado (depois de DAI e FRAX) e a maior stablecoin totalmente descentralizada. Relatórios de pesquisa foram publicados em julho de 2021 e abril de 2023, respectivamente, discutindo o mecanismo do Liquity V1 e as atualizações subsequentes do produto e a expansão do caso de uso. Os leitores interessados podem acessar para saber mais.
A equipa da Liquity acredita que a LUSD atingiu um nível relativamente bom em termos de descentralização e estabilidade de preços. Mas em termos de eficiência de capital, a Liquidez é relativamente medíocre. Desde o seu lançamento, a taxa de hipoteca do sistema da Liquity tem sido de cerca de 250%, o que significa que cada LUSD em circulação requer 2,5U de ETH como garantia.
fonte:
A Liquity apresentou oficialmente seus recursos V2 em 28 de julho. Além de apoiar o LSD como garantia, o conteúdo principal afirma principalmente que alcança alta eficiência de capital por meio de hedge delta-neutro de todo o protocolo.
No momento, a Liquity não publicou documentos de produtos específicos. As informações públicas atuais sobre o V2 vêm principalmente do discurso do fundador Robert Lauko na ETHCC, do artigo de introdução publicado anteriormente pela Liquity e da discussão no Discord. Organizamos o seguinte principalmente com base nas informações acima.
Em termos de lógica de produto, o Liquity V2 é semelhante ao Ângulo V1. Espera introduzir os traders para realizar transações alavancadas no Liquity, usar a margem desses traders como garantia suplementar do acordo e usar os traders para cobrir os riscos do total acordo. Ao mesmo tempo, para os traders, a Liquity oferece produtos comerciais atraentes.
Especificamente, a Liquity propõe duas inovações. A primeira é a chamada "transação alavancada protegida pelo principal". A Liquity fornecerá aos negociantes de contratos um produto de transação alavancada que protege o principal. Depois que o usuário pagar um determinado prêmio, você pode usar esta função , o que pode permitir que eles recuperem uma certa quantidade de U, mesmo que o ETH caia drasticamente. De acordo com o exemplo do artigo da Liquity, quando o preço do ETH é 1000U, o usuário paga 12ETH (o principal é 10ETH e o prêmio é 2ETH), e o usuário pode obter 10ETH com 2 vezes a alavancagem para fazer uma posição longa + desvantagem proteção, ou seja, quando o preço da ETH dobra, 2 A posição comprada com dupla alavancagem entra em vigor, e o usuário pode obter um total de 40ETH quando o preço da ETH cai; quando o preço da ETH cai, a opção de venda comprada pelo usuário entra em vigor e o usuário pode recuperar seus próprios 10000U (10*1000) a qualquer momento.
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Percebe-se que a inovação dos produtos da Liquity baseados em Angle é principalmente a função de “proteção principal”. Embora a Liquity não tenha explicado o método de implementação, mas de acordo com a forma do produto e a discussão no Discord, a função desta “proteção principal” é muito semelhante a uma opção de compra.
A Liquity acredita que esse produto combinado será mais atraente para os traders porque pode proteger o principal. As opções de compra podem permitir que OS comerciantes obtenham rendimentos alavancados quando o preço sobe, e garantir o principal Quando o preço cai.Do ponto de vista DOS comerciantes, pode de facto ser Mais atraente do que OS produtos comerciais puramente alavancados de Angle (claro, depende Das especificidades). (Precificação dos royalties pela Liquidity). Do ponto de vista do acordo, o prêmio pago pelo usuário pode se tornar um colchão de segurança para o protocolo: quando o preço do ETH cair, a Liquity pode usar essa parte do prêmio como garantia suplementar para resgatar os detentores de stablecoin; quando o preço subir, Liquidez A parte de valor agregado da própria garantia da Liquity também pode ser distribuída para negociantes de contratos como lucros.
É claro que existem problemas óbvios nesse mecanismo, ou seja, quando os traders quiserem fechar suas posições no meio do caminho e recuperar seu próprio ETH, a Liquity cairá em um dilema: os traders têm o direito de fechar posições a qualquer momento, mas se eles Se a posição for fechada, a proporção de toda a posição de protocolo da Liquity que está sendo coberta diminuirá e a segurança do protocolo da Liquity ficará vulnerável com a retirada desta parte da "garantia". Na verdade, o mesmo problema apareceu na operação real da Angle.A taxa de cobertura do sistema da Angle foi mantida em um nível baixo durante todo o ano, e a cobertura dos comerciantes da posição geral do acordo não é suficiente.
Para resolver este problema, a Liquity propõe uma segunda inovação, um mercado secundário oficialmente subsidiado.
Ou seja, a posição de negociação alavancada (NFT) no Liquity V2, além de abrir e fechar posições como as posições de negociação alavancadas normais, também pode ser vendida no mercado secundário. Na verdade, para a Liquity, a preocupação é que os traders fechem as suas posições, porque isso provocará uma redução no rácio de cobertura do acordo. Quando um trader deseja fechar uma posição, se outros traders estiverem dispostos a comprar no mercado secundário a um preço superior ao valor intrínseco da posição atual, naturalmente ficarão felizes em ver mais dinheiro, e pela Liquidez em geral, embora Este "valor intrínseco da posição actual" é subsidiado pelo acordo, a taxa de cobertura de todo o sistema pode ser mantida através de um subsídio relativamente pequeno, melhorando assim a segurança do acordo a um custo relativamente pequeno.
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Por exemplo, Alice abre uma posição de 10 ETH quando o preço do ETH é 1000U e o prêmio é 2ETH. Esta posição corresponde à posição comprada de 10 ETH + o valor da proteção principal. Mas neste momento o ETH caiu para 800U, e o valor dos 12.000U de ETH investidos por Alice só pode ser trocado por 10ETH (8000U).Um determinado preço intermediário vende sua posição no mercado secundário. Para Bob que deseja comprar a posição de Alice, o comportamento de comprar a posição de Alice é um pouco semelhante a comprar em ETH 800U (8000U + uma opção de compra com preço de exercício de 1000U), esta opção deve ser valiosa, então Isso também determina que o preço da posição de Alice deve ser superior a 8000U. Para a Liquity, enquanto Bob comprar a posição de Alice, a taxa de hipoteca do acordo não mudará, porque o prémio cobrado pelo acordo ainda está no conjunto de fundos do acordo. Se não houver Bob para comprar a posição de Alice, o protocolo Liquity aumentará gradualmente o valor da posição de Alice ao longo do tempo (a forma específica não é especificada, mas por exemplo, reduzir o preço de exercício e aumentar o número de opções de compra pode aumentar o valor desta posição), a parte do subsídio vem do pool de prêmios do protocolo (observe que esta situação reduzirá ligeiramente a taxa geral de sobrecolateralização da Liquity). A Liquity acredita que nem todas as posições precisam de ser subsidiadas pelo acordo, e o subsídio não precisa necessariamente de subsidiar uma grande proporção do rendimento da posição, pelo que subsidiar o mercado secundário pode efectivamente manter o rácio de cobertura do acordo.
Finalmente, através destas duas inovações, poderá ainda não haver forma de resolver completamente a falta de liquidez em casos extremos.A liquidez também utilizará um mecanismo padrão de fornecedor de liquidez semelhante ao Angle como suplemento final (a forma possível é que o protocolo também permitir que os usuários depositem Uma parte do V1 LUSD entra no pool estável para apoiar o resgate do V2 LUSD em casos extremos).
O Liquidity V2 está planejado para ser lançado no segundo trimestre de 24.
Em geral, o Liquity V2 tem muitas semelhanças com o Angle V1, mas também fez melhorias direcionadas aos problemas encontrados pelo Angle: é proposta a inovação da “proteção principal”, que é mais atraente para os comerciantes de produtos poderosos; para subsídios oficiais" é proposto para proteger o rácio de cobertura global do acordo.
No entanto, o Liquity V2 ainda é essencialmente o mesmo que o Angle Protocol: é uma equipe de stablecoin tentando fazer um determinado produto derivado inovador através da fronteira e realimentar seu negócio de stablecoin. A capacidade da equipa da Liquity no domínio das moedas estáveis foi comprovada, mas é duvidoso que também consigam conceber excelentes derivados, encontrar um PMF (Product Market Fit, produto correspondente à procura do mercado) e promovê-lo sem problemas.
Conclusão
Um protocolo de reserva descentralizado que pode alcançar a descentralização, alta eficiência de capital e manter a estabilidade de preços ao mesmo tempo é emocionante, mas o design do mecanismo requintado e razoável é apenas o primeiro passo do protocolo stablecoin, mas mais importante, depende da estabilidade de a stablecoin. Expansão do caso de uso. As atuais stablecoins descentralizadas geralmente estão progredindo lentamente na expansão dos casos de uso. A maioria das stablecoins descentralizadas só tem um caso de uso real de "ferramentas de mineração", e os incentivos para a mineração não são inesgotáveis.
Até certo ponto, o evento PYUSD do Paypal é um alerta para todos os projetos de stablecoin criptografados, porque significa que instituições bem conhecidas no campo web2 começaram a pisar no campo de stablecoin, e a janela de tempo restante para stablecoins pode não não por muito tempo. Na verdade, quando falamos sobre o risco de centralização das stablecoins gerenciadas, estamos mais preocupados com os riscos trazidos por custodiantes e emissores não confiáveis (o Silicon Valley Bank é apenas o décimo sexto maior banco dos Estados Unidos, o Tether and Circle é apenas um " instituição financeira "nativa de criptografia"), se houver uma instituição financeira "grande demais para falir" (como o JP Morgan) no campo financeiro tradicional para emitir moedas estáveis, o crédito nacional por trás dela não será apenas. perderão a sua posição num instante e também enfraquecerão enormemente o valor da descentralização defendida pelas stablecoins descentralizadas: quando os serviços centralizados são estáveis e poderosos o suficiente, as pessoas podem não precisar de descentralização.
Até então, esperamos que haja casos de uso suficientes para stablecoins descentralizadas para atingir o ponto Schelling das stablecoins (referindo-se à tendência natural das pessoas de se comunicarem sem comunicação), embora isso seja difícil.