Autor: Jeff Dorman, CIO da Arca; Tradução: 金色财经xiaozou
O crescimento das criptomoedas ainda não é compreendido pela maioria das pessoas
Na semana passada, os ativos digitais caíram de forma geral, mas faltavam razões convincentes. Por um lado positivo, a Casa Branca divulgou o relatório do Grupo de Trabalho Presidencial (PWG) sobre o mercado de ativos digitais, e o presidente da SEC, Atkins, anunciou o lançamento do projeto crypto, que facilitará a liquidez de todos os ativos na blockchain e, em última instância, permitirá que corretores negociem todos os ativos em uma única plataforma. Por outro lado negativo, o Federal Reserve manteve as taxas de juros inalteradas um dia antes da divulgação de um relatório de emprego extremamente fraco, levando o mercado a elevar as expectativas de um corte nas taxas em setembro para 80%. O preço do cobre despencou devido à reversão da política tarifária, e os resultados financeiros das empresas de tecnologia foram mistos, provocando flutuações negativas nas ações americanas.
Nos últimos 9 meses, a tendência de preços das criptomoedas realmente atraiu a atenção das pessoas, mas essa atenção é correta? Frequentemente recebo telefonemas de jornalistas financeiros pedindo que eu comente sobre certos tópicos. Embora este ano possa ser considerado o mais inovador da história dos ativos digitais, o interesse de Wall Street e dos investidores comuns em blockchain e criptomoedas também atingiu níveis sem precedentes, os tópicos que a mídia me pede para comentar quase não mudaram nos últimos 7 anos. Eles geralmente se concentram nos seguintes temas fundamentais:
"Por que o Bitcoin está a subir (ou a descer)?" e "Qual é o seu preço-alvo?"
“Isso pertence a uma recuperação de altcoins?”
“Qual protocolo L1 (ETH, SOL, ou outro novo favorito) vai vencer?”
“moeda meme……” (eu até estou com preguiça de ouvir qual é a pergunta, porque já estou farto de ouvir)
Há também novas questões como "O que significam as políticas de Trump? Qual é o impacto disso na moeda TRUMP?"
Nunca recebi perguntas sobre o BNB - embora, do ponto de vista da economia de tokens e do retorno sobre o investimento, seja considerado um dos melhores tokens da história, a sua emissora, a Binance, também é considerada uma das empresas mais lucrativas e inovadoras da história. No entanto, já fui questionado várias vezes sobre Zhao Changpeng (CZ, CEO e fundador da Binance).
Nunca recebi perguntas sobre a Hyperliquid (HYPE) - embora possa ser uma das empresas com a maior rentabilidade per capita de todos os tempos e uma das que mais cresce, sua forma de emissão de tokens é verdadeiramente única (através de airdrops para usuários, sem aceitar investimentos de VC).
Eu também nunca fui questionado sobre a Pump.fun (PUMP) — esta empresa que também está a crescer rapidamente, recentemente completou uma das maiores e mais valorizadas ICOs da história.
Nunca me perguntaram sobre a Aave (AAVE) - este protocolo de empréstimo em cadeia tem um volume de depósitos líquidos superior a 50 mil milhões de dólares, o que já o coloca entre os 50 maiores bancos dos EUA em termos de volume de depósitos. A Aave representa quase 18% do valor total bloqueado (TVL) em DeFi, detendo cerca de 80% da quota de mercado de empréstimos em cadeia e possuindo mais da metade dos depósitos líquidos no espaço DeFi.
Imagine se os jornalistas financeiros não reportassem sobre a Amazon, Google, IPOs recentes ou JPMorgan, mas apenas levantassem questões gerais sobre ouro, ações meme e o S&P 500; tal cobertura evidentemente não conseguiria atrair o interesse da maioria. Infelizmente, esta é a realidade atual da cobertura no campo dos ativos digitais. É difícil determinar se isso se deve à falta de qualificação dos jornalistas para abordar questões mais interessantes no campo das criptomoedas, ou se o público financeiro simplesmente não tem interesse nesse tipo de conteúdo.
Por que o protocolo L1 tem valor?
Os leitores que costumam ler meus artigos sabem que eu detesto o termo "moedas alternativas" - ele simplifica todos os tokens de criptomoeda fora do Bitcoin em uma única categoria. Embora essa palavra esteja completamente ultrapassada, sua origem é válida: "moedas alternativas" surgiu nos primórdios do desenvolvimento da indústria de criptomoedas, quando existiam apenas duas categorias de tokens além do Bitcoin: clones do Bitcoin (XRP, BCH, LTC, etc.) e protocolos de contratos inteligentes de L1 (como ETH, ADA, EOS, XLM, etc.). Esses tokens eram realmente alternativas ao Bitcoin na época. Quase todos os problemas existentes na terminologia e na cobertura da indústria de criptomoedas têm suas raízes no fato de que, nos primórdios da indústria, apenas existiam essas duas categorias de tokens (Bitcoin e protocolos de L1), enquanto a terminologia da indústria não conseguiu acompanhar e abranger as ricas subdivisões, tipos de tokens e tipos de emissor que existem hoje. Hoje, o escopo dos ativos digitais é amplamente maior e a maioria deles não tem relação alguma com o Bitcoin, portanto, classificar todos os tokens de forma genérica como "moedas alternativas" é, de fato, ignorante.
O protocolo de contrato inteligente L1 é a infraestrutura mais importante em todo o campo das criptomoedas, mas também gerou o fenômeno mais criticado nos investimentos em criptomoedas.
Tudo começou com a "Teoria do Acordo Gordo" — uma teoria que é academicamente bastante inspiradora, mas que acabou sendo provada completamente errada. Após o sucesso do token ETH da Ethereum, a teoria desencadeou uma onda de investimentos de instituições de capital de risco em novos protocolos de contratos inteligentes L1 emergentes. Agora, dez anos após a primeira emissão de tokens ETH, o mercado está inundado de uma grande quantidade de protocolos L1 inúteis e supervalorizados, que têm uma capitalização de mercado inflacionada e receberam um investimento maciço de capital de risco. Semelhante às recentes empresas de tesouro de ativos digitais (DATs), os investidores raramente perdem dinheiro ao investir em novos protocolos L1, portanto, a onda de financiamento para essas startups não vai parar.
Mas você já fez a pergunta mais básica e simples aos investidores de tokens de protocolos de contratos inteligentes L1?
"Por que o ETH (ou seja, tokens de protocolo L1) tem valor?"
Eu levantei esta questão várias vezes, mas nunca recebi uma resposta satisfatória.
É importante esclarecer que, para que algo tenha valor, deve possuir valor financeiro, valor prático e valor social.
A maioria dos tokens de protocolos L1 realmente possui essas três formas de valor, o que é um bom começo. O valor financeiro provém das taxas geradas pelo uso da rede (taxas de Gas ou pagamentos de aplicativos), o valor utilitário é derivado da demanda pelo uso do ativo (pagamento de taxas de Gas, como garantia ou participação em staking), e o valor social vem da cultura tribal na blockchain (fatores de coolness). Portanto, não há dúvida de que os tokens das plataformas de contratos inteligentes L1 realmente têm algum valor.
Mas como explicar a avaliação absurda de 460 bilhões de dólares para o ETH, 100 bilhões de dólares para o SOL, e outras L1 protocolos que praticamente não têm qualquer atividade econômica?
Vamos começar com uma análise concreta simples:
valor financeiro
Ao fazer uma estimativa aproximada da receita (em dólares) dos principais protocolos L1 por valor de mercado, podemos inferir o índice preço-lucro de seus tokens. O índice histórico preço-lucro do S&P 500 é de 16 vezes, atualmente próximo de 24 vezes, enquanto o índice preço-lucro dos protocolos L1 está geralmente próximo de 100 vezes.
Assim, a menos que você acredite que o volume de transações e a frequência de transações irão disparar, ou que as taxas irão aumentar significativamente, é difícil justificar financeiramente a razoabilidade de manter esses ativos a esta avaliação atual. Esses tokens realmente possuem um certo valor financeiro, mas definitivamente não são suficientes para sustentar uma capitalização de mercado tão grande.
valor prático
A ETH realmente possui utilidade, mas o alumínio também é prático, embora tenha um valor limitado. Para que o fator de utilidade crie uma demanda contínua, é necessário atender às seguintes condições: todos devem manter uma certa quantidade de ETH (ou SOL) em suas carteiras para transações ou staking. No entanto, a realidade atual não é essa - a oferta no espaço blockchain supera em muito a demanda.
Atualmente, existem mais de 200 milhões de endereços de carteira que detêm ETH ou interagem com a cadeia Ethereum. A recomendação geral do setor é que os usuários mantenham cerca de 0,1 ETH em suas carteiras como um buffer de taxas (especialmente para transferências ERC-20 ou interações DeFi). Com base nessa estimativa: 200 milhões de carteiras × 0,1 ETH, ou seja, cerca de 20 milhões de ETH podem estar ociosos como reserva de Gas. Com o preço atual do ETH (cerca de 3600 dólares), isso equivale a 72 bilhões de dólares em fundos apenas para pagar taxas de Gas.
E no Solana, a taxa de transação por operação é extremamente baixa: uma transferência padrão custa apenas cerca de 0,000005 SOL, e 0,02 SOL podem suportar cerca de 4000 transações. Supondo que cerca de 100 milhões de carteiras ativas do Solana mantenham 0,02 SOL como reserva, estima-se que 2 milhões de SOL fiquem ociosos para custos de transação. Com o preço atual do SOL em cerca de 170 dólares, cerca de 340 milhões de dólares foram reservados para taxas de Gas.
Portanto, esses tokens realmente possuem um certo valor prático, mas definitivamente não são suficientes para suportar um valor de mercado tão grande.
valor social
Por fim, vamos falar sobre o valor social. É legal ser parte dessas redes? Talvez há 5 anos fosse realmente assim, mas agora cada projeto de criptomoeda tem seu próprio protocolo L1 ou está construindo seu próprio L1, esse efeito de glamour basicamente desapareceu. Embora o valor social exista, está gradualmente diminuindo. No entanto, a maior parte do valor dos protocolos de contratos inteligentes L1 vem precisamente do valor social, pois, em relação à sua capitalização de mercado, o valor financeiro e o valor prático são relativamente baixos.
Vamos analisar os dois maiores protocolos de contratos inteligentes usando o método de avaliação de partes mencionado acima:
Se fizermos uma análise semelhante a todos os protocolos L1, os resultados serão semelhantes. O valor financeiro + o valor funcional estão muito abaixo do valor de mercado, o que significa que a maior parte do valor vem do valor social (representando 70-80% do valor do token).
Talvez o método de avaliação por partes mencionado acima seja demasiado simplista, e o valor dos tokens nativos do protocolo tenha outras origens. Afinal, os tokens nativos se tornam a moeda de reserva na cadeia. Por exemplo, os comerciantes de tokens meme na SOL utilizam SOL para comprar e vender tokens, em vez de USDC ou outros stablecoins; os comerciantes de NFT utilizam ETH. Mas o valor dessas blockchains realmente deveria chegar a 90 bilhões de dólares e 450 bilhões de dólares? Apenas porque suportam aquelas transações de tendências que quase ninguém acredita serem o futuro da blockchain? Talvez o foco não esteja nas tendências atuais, mas nas tendências e casos de uso que podem surgir no futuro — ninguém pode prever antecipadamente a chegada do verão DeFi, ICO, NFT, tokens meme ou outros motores de crescimento da blockchain. No entanto, aqueles que detêm esses tokens de protocolo L1 como moeda de reserva realmente se beneficiaram do rápido surgimento dessas tendências.
Apesar disso, o objetivo central da blockchain é a transferência de ativos, enquanto 99% dos ativos globais são ações, obrigações e imóveis. Ativos criptográficos "menores", como NFTs, moedas meme e até mesmo tokens de capital de negócios de criptografia reais (como DePin e DeFi), têm quase nenhum significado no grande esquema de colocar ativos reais na blockchain.
Então a questão é: quais blockchains no futuro vão suportar o maior número de ativos reais? Mesmo que a análise de avaliação de partes (SOTP) mostre que sua avaliação está supervalorizada, essa blockchain ainda pode estar subvalorizada, pois terá o crescimento mais rápido. Mas os pares de negociação nessa blockchain serão stablecoins, e não tokens nativos.
A blockchain tem claramente valor, mas qualquer análise de valor objetiva pode chegar à conclusão de que o preço atual dos tokens está superestimado em 50-80%. Talvez a razão fundamental pela qual esses protocolos L1 podem ser negociados com múltiplos de custo de 100 a 1000 vezes, reside no fato de que o mercado os compara apenas com o BTC, em vez de realizar uma análise fundamental. Quando você usa um ativo (BTC) que não possui um modelo de avaliação como referência, as conclusões comparativas que se obtêm são, sem dúvida, absurdas.
Desenvolvi um modelo de avaliação fundamentalista para criptomoedas há quase dez anos, e nunca ninguém conseguiu explicar logicamente por que os protocolos L1 merecem a avaliação atual. A tentativa do meu ex-colega Nick Hotz foi a mais próxima da resposta - ele vê as blockchains L1 como países, equiparando os tokens nativos a moedas fiduciárias. No entanto, essa abordagem ainda não é uma verdadeira análise de avaliação, pois cai na falácia do círculo (avaliar ETH em termos de ETH).
Embora haja pequenas discrepâncias nos dados das reportagens sobre a posição curta de ETH atingindo um recorde histórico (principalmente devido ao comércio de basis), esse fenômeno pode ter uma razão mais profunda. Se os participantes do mercado começarem a concordar com minha opinião, os protocolos L1 acabarão por evoluir para commodities de infraestrutura semelhantes a operadoras de telefonia.
Na minha opinião, se a blockchain realmente puder se tornar a tecnologia de transação final para todos os ativos, o valor total de todos os protocolos L1 provavelmente será maior do que a atual avaliação total do mercado. Qual é o valor da Internet? Se essa analogia for válida, então a soma de todas as blockchains realmente tem um valor enorme — mas a maioria dos protocolos individuais pode não ter. No final, pode haver apenas 1-2 vencedores, portanto, eu preferiria escolher protocolos avaliados em 1-2 bilhões de dólares, em vez daquelas opções que ultrapassam 50 bilhões de dólares, afinal, todos eles são essencialmente apostas de alto risco, e eu prefiro apostas de baixo custo.
Mas este julgamento baseia-se na minha visão central: 99% dos ativos globais ainda não estão na blockchain, o que significa que a vantagem atual do ETH ou SOL é insignificante a longo prazo - porque esses ativos na blockchain são apenas uma fase de teste de ativos sem valor.
Respostas mais otimistas estão intimamente ligadas à segurança. Por exemplo, o Ministro das Finanças Scott Bessent prevê que o tamanho do mercado de stablecoins atingirá 3,7 trilhões de dólares. Para sustentar um mercado de stablecoins de 4 trilhões de dólares, qual seria o valor de mercado necessário para o ETH? Tom Lee, um touro permanente do ETH (em comunicação privada), afirmou: "Essa é a razão pela qual eu acho que o Goldman Sachs e o JPMorgan eventualmente vão apostar ETH - para garantir a segurança da rede." Dado seu prognóstico de que as stablecoins crescerão 15 vezes, ele acredita que o ETH crescerá 30 vezes.
Eu concordo plenamente com este quadro analítico. Esta lógica realmente se sustenta - se você é uma instituição financeira tradicional que tenta dominar o espaço das stablecoins, é natural investir em tokens de protocolo L1 que fornecem segurança subjacente para esse negócio.
É bastante irônico que isso seja totalmente oposto à "Teoria do Protocolo Gordo". O verdadeiro valor reside, na verdade, nas aplicações construídas na cadeia, e não no protocolo subjacente em si. No entanto, para apoiar o desenvolvimento dessas aplicações, o valor do protocolo subjacente também crescerá.
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L1 avaliação enigmática: ETH vai subir 30 vezes?
Autor: Jeff Dorman, CIO da Arca; Tradução: 金色财经xiaozou
O crescimento das criptomoedas ainda não é compreendido pela maioria das pessoas
Na semana passada, os ativos digitais caíram de forma geral, mas faltavam razões convincentes. Por um lado positivo, a Casa Branca divulgou o relatório do Grupo de Trabalho Presidencial (PWG) sobre o mercado de ativos digitais, e o presidente da SEC, Atkins, anunciou o lançamento do projeto crypto, que facilitará a liquidez de todos os ativos na blockchain e, em última instância, permitirá que corretores negociem todos os ativos em uma única plataforma. Por outro lado negativo, o Federal Reserve manteve as taxas de juros inalteradas um dia antes da divulgação de um relatório de emprego extremamente fraco, levando o mercado a elevar as expectativas de um corte nas taxas em setembro para 80%. O preço do cobre despencou devido à reversão da política tarifária, e os resultados financeiros das empresas de tecnologia foram mistos, provocando flutuações negativas nas ações americanas.
Nos últimos 9 meses, a tendência de preços das criptomoedas realmente atraiu a atenção das pessoas, mas essa atenção é correta? Frequentemente recebo telefonemas de jornalistas financeiros pedindo que eu comente sobre certos tópicos. Embora este ano possa ser considerado o mais inovador da história dos ativos digitais, o interesse de Wall Street e dos investidores comuns em blockchain e criptomoedas também atingiu níveis sem precedentes, os tópicos que a mídia me pede para comentar quase não mudaram nos últimos 7 anos. Eles geralmente se concentram nos seguintes temas fundamentais:
"Por que o Bitcoin está a subir (ou a descer)?" e "Qual é o seu preço-alvo?"
“Isso pertence a uma recuperação de altcoins?”
“Qual protocolo L1 (ETH, SOL, ou outro novo favorito) vai vencer?”
“moeda meme……” (eu até estou com preguiça de ouvir qual é a pergunta, porque já estou farto de ouvir)
Há também novas questões como "O que significam as políticas de Trump? Qual é o impacto disso na moeda TRUMP?"
Nunca recebi perguntas sobre o BNB - embora, do ponto de vista da economia de tokens e do retorno sobre o investimento, seja considerado um dos melhores tokens da história, a sua emissora, a Binance, também é considerada uma das empresas mais lucrativas e inovadoras da história. No entanto, já fui questionado várias vezes sobre Zhao Changpeng (CZ, CEO e fundador da Binance).
Nunca recebi perguntas sobre a Hyperliquid (HYPE) - embora possa ser uma das empresas com a maior rentabilidade per capita de todos os tempos e uma das que mais cresce, sua forma de emissão de tokens é verdadeiramente única (através de airdrops para usuários, sem aceitar investimentos de VC).
Eu também nunca fui questionado sobre a Pump.fun (PUMP) — esta empresa que também está a crescer rapidamente, recentemente completou uma das maiores e mais valorizadas ICOs da história.
Nunca me perguntaram sobre a Aave (AAVE) - este protocolo de empréstimo em cadeia tem um volume de depósitos líquidos superior a 50 mil milhões de dólares, o que já o coloca entre os 50 maiores bancos dos EUA em termos de volume de depósitos. A Aave representa quase 18% do valor total bloqueado (TVL) em DeFi, detendo cerca de 80% da quota de mercado de empréstimos em cadeia e possuindo mais da metade dos depósitos líquidos no espaço DeFi.
Imagine se os jornalistas financeiros não reportassem sobre a Amazon, Google, IPOs recentes ou JPMorgan, mas apenas levantassem questões gerais sobre ouro, ações meme e o S&P 500; tal cobertura evidentemente não conseguiria atrair o interesse da maioria. Infelizmente, esta é a realidade atual da cobertura no campo dos ativos digitais. É difícil determinar se isso se deve à falta de qualificação dos jornalistas para abordar questões mais interessantes no campo das criptomoedas, ou se o público financeiro simplesmente não tem interesse nesse tipo de conteúdo.
Por que o protocolo L1 tem valor?
Os leitores que costumam ler meus artigos sabem que eu detesto o termo "moedas alternativas" - ele simplifica todos os tokens de criptomoeda fora do Bitcoin em uma única categoria. Embora essa palavra esteja completamente ultrapassada, sua origem é válida: "moedas alternativas" surgiu nos primórdios do desenvolvimento da indústria de criptomoedas, quando existiam apenas duas categorias de tokens além do Bitcoin: clones do Bitcoin (XRP, BCH, LTC, etc.) e protocolos de contratos inteligentes de L1 (como ETH, ADA, EOS, XLM, etc.). Esses tokens eram realmente alternativas ao Bitcoin na época. Quase todos os problemas existentes na terminologia e na cobertura da indústria de criptomoedas têm suas raízes no fato de que, nos primórdios da indústria, apenas existiam essas duas categorias de tokens (Bitcoin e protocolos de L1), enquanto a terminologia da indústria não conseguiu acompanhar e abranger as ricas subdivisões, tipos de tokens e tipos de emissor que existem hoje. Hoje, o escopo dos ativos digitais é amplamente maior e a maioria deles não tem relação alguma com o Bitcoin, portanto, classificar todos os tokens de forma genérica como "moedas alternativas" é, de fato, ignorante.
O protocolo de contrato inteligente L1 é a infraestrutura mais importante em todo o campo das criptomoedas, mas também gerou o fenômeno mais criticado nos investimentos em criptomoedas.
Tudo começou com a "Teoria do Acordo Gordo" — uma teoria que é academicamente bastante inspiradora, mas que acabou sendo provada completamente errada. Após o sucesso do token ETH da Ethereum, a teoria desencadeou uma onda de investimentos de instituições de capital de risco em novos protocolos de contratos inteligentes L1 emergentes. Agora, dez anos após a primeira emissão de tokens ETH, o mercado está inundado de uma grande quantidade de protocolos L1 inúteis e supervalorizados, que têm uma capitalização de mercado inflacionada e receberam um investimento maciço de capital de risco. Semelhante às recentes empresas de tesouro de ativos digitais (DATs), os investidores raramente perdem dinheiro ao investir em novos protocolos L1, portanto, a onda de financiamento para essas startups não vai parar.
Mas você já fez a pergunta mais básica e simples aos investidores de tokens de protocolos de contratos inteligentes L1?
"Por que o ETH (ou seja, tokens de protocolo L1) tem valor?"
Eu levantei esta questão várias vezes, mas nunca recebi uma resposta satisfatória.
É importante esclarecer que, para que algo tenha valor, deve possuir valor financeiro, valor prático e valor social.
A maioria dos tokens de protocolos L1 realmente possui essas três formas de valor, o que é um bom começo. O valor financeiro provém das taxas geradas pelo uso da rede (taxas de Gas ou pagamentos de aplicativos), o valor utilitário é derivado da demanda pelo uso do ativo (pagamento de taxas de Gas, como garantia ou participação em staking), e o valor social vem da cultura tribal na blockchain (fatores de coolness). Portanto, não há dúvida de que os tokens das plataformas de contratos inteligentes L1 realmente têm algum valor.
Mas como explicar a avaliação absurda de 460 bilhões de dólares para o ETH, 100 bilhões de dólares para o SOL, e outras L1 protocolos que praticamente não têm qualquer atividade econômica?
Vamos começar com uma análise concreta simples:
valor financeiro
Ao fazer uma estimativa aproximada da receita (em dólares) dos principais protocolos L1 por valor de mercado, podemos inferir o índice preço-lucro de seus tokens. O índice histórico preço-lucro do S&P 500 é de 16 vezes, atualmente próximo de 24 vezes, enquanto o índice preço-lucro dos protocolos L1 está geralmente próximo de 100 vezes.
Assim, a menos que você acredite que o volume de transações e a frequência de transações irão disparar, ou que as taxas irão aumentar significativamente, é difícil justificar financeiramente a razoabilidade de manter esses ativos a esta avaliação atual. Esses tokens realmente possuem um certo valor financeiro, mas definitivamente não são suficientes para sustentar uma capitalização de mercado tão grande.
valor prático
A ETH realmente possui utilidade, mas o alumínio também é prático, embora tenha um valor limitado. Para que o fator de utilidade crie uma demanda contínua, é necessário atender às seguintes condições: todos devem manter uma certa quantidade de ETH (ou SOL) em suas carteiras para transações ou staking. No entanto, a realidade atual não é essa - a oferta no espaço blockchain supera em muito a demanda.
Atualmente, existem mais de 200 milhões de endereços de carteira que detêm ETH ou interagem com a cadeia Ethereum. A recomendação geral do setor é que os usuários mantenham cerca de 0,1 ETH em suas carteiras como um buffer de taxas (especialmente para transferências ERC-20 ou interações DeFi). Com base nessa estimativa: 200 milhões de carteiras × 0,1 ETH, ou seja, cerca de 20 milhões de ETH podem estar ociosos como reserva de Gas. Com o preço atual do ETH (cerca de 3600 dólares), isso equivale a 72 bilhões de dólares em fundos apenas para pagar taxas de Gas.
E no Solana, a taxa de transação por operação é extremamente baixa: uma transferência padrão custa apenas cerca de 0,000005 SOL, e 0,02 SOL podem suportar cerca de 4000 transações. Supondo que cerca de 100 milhões de carteiras ativas do Solana mantenham 0,02 SOL como reserva, estima-se que 2 milhões de SOL fiquem ociosos para custos de transação. Com o preço atual do SOL em cerca de 170 dólares, cerca de 340 milhões de dólares foram reservados para taxas de Gas.
Portanto, esses tokens realmente possuem um certo valor prático, mas definitivamente não são suficientes para suportar um valor de mercado tão grande.
valor social
Por fim, vamos falar sobre o valor social. É legal ser parte dessas redes? Talvez há 5 anos fosse realmente assim, mas agora cada projeto de criptomoeda tem seu próprio protocolo L1 ou está construindo seu próprio L1, esse efeito de glamour basicamente desapareceu. Embora o valor social exista, está gradualmente diminuindo. No entanto, a maior parte do valor dos protocolos de contratos inteligentes L1 vem precisamente do valor social, pois, em relação à sua capitalização de mercado, o valor financeiro e o valor prático são relativamente baixos.
Vamos analisar os dois maiores protocolos de contratos inteligentes usando o método de avaliação de partes mencionado acima:
Se fizermos uma análise semelhante a todos os protocolos L1, os resultados serão semelhantes. O valor financeiro + o valor funcional estão muito abaixo do valor de mercado, o que significa que a maior parte do valor vem do valor social (representando 70-80% do valor do token).
Talvez o método de avaliação por partes mencionado acima seja demasiado simplista, e o valor dos tokens nativos do protocolo tenha outras origens. Afinal, os tokens nativos se tornam a moeda de reserva na cadeia. Por exemplo, os comerciantes de tokens meme na SOL utilizam SOL para comprar e vender tokens, em vez de USDC ou outros stablecoins; os comerciantes de NFT utilizam ETH. Mas o valor dessas blockchains realmente deveria chegar a 90 bilhões de dólares e 450 bilhões de dólares? Apenas porque suportam aquelas transações de tendências que quase ninguém acredita serem o futuro da blockchain? Talvez o foco não esteja nas tendências atuais, mas nas tendências e casos de uso que podem surgir no futuro — ninguém pode prever antecipadamente a chegada do verão DeFi, ICO, NFT, tokens meme ou outros motores de crescimento da blockchain. No entanto, aqueles que detêm esses tokens de protocolo L1 como moeda de reserva realmente se beneficiaram do rápido surgimento dessas tendências.
Apesar disso, o objetivo central da blockchain é a transferência de ativos, enquanto 99% dos ativos globais são ações, obrigações e imóveis. Ativos criptográficos "menores", como NFTs, moedas meme e até mesmo tokens de capital de negócios de criptografia reais (como DePin e DeFi), têm quase nenhum significado no grande esquema de colocar ativos reais na blockchain.
Então a questão é: quais blockchains no futuro vão suportar o maior número de ativos reais? Mesmo que a análise de avaliação de partes (SOTP) mostre que sua avaliação está supervalorizada, essa blockchain ainda pode estar subvalorizada, pois terá o crescimento mais rápido. Mas os pares de negociação nessa blockchain serão stablecoins, e não tokens nativos.
A blockchain tem claramente valor, mas qualquer análise de valor objetiva pode chegar à conclusão de que o preço atual dos tokens está superestimado em 50-80%. Talvez a razão fundamental pela qual esses protocolos L1 podem ser negociados com múltiplos de custo de 100 a 1000 vezes, reside no fato de que o mercado os compara apenas com o BTC, em vez de realizar uma análise fundamental. Quando você usa um ativo (BTC) que não possui um modelo de avaliação como referência, as conclusões comparativas que se obtêm são, sem dúvida, absurdas.
Desenvolvi um modelo de avaliação fundamentalista para criptomoedas há quase dez anos, e nunca ninguém conseguiu explicar logicamente por que os protocolos L1 merecem a avaliação atual. A tentativa do meu ex-colega Nick Hotz foi a mais próxima da resposta - ele vê as blockchains L1 como países, equiparando os tokens nativos a moedas fiduciárias. No entanto, essa abordagem ainda não é uma verdadeira análise de avaliação, pois cai na falácia do círculo (avaliar ETH em termos de ETH).
Embora haja pequenas discrepâncias nos dados das reportagens sobre a posição curta de ETH atingindo um recorde histórico (principalmente devido ao comércio de basis), esse fenômeno pode ter uma razão mais profunda. Se os participantes do mercado começarem a concordar com minha opinião, os protocolos L1 acabarão por evoluir para commodities de infraestrutura semelhantes a operadoras de telefonia.
Na minha opinião, se a blockchain realmente puder se tornar a tecnologia de transação final para todos os ativos, o valor total de todos os protocolos L1 provavelmente será maior do que a atual avaliação total do mercado. Qual é o valor da Internet? Se essa analogia for válida, então a soma de todas as blockchains realmente tem um valor enorme — mas a maioria dos protocolos individuais pode não ter. No final, pode haver apenas 1-2 vencedores, portanto, eu preferiria escolher protocolos avaliados em 1-2 bilhões de dólares, em vez daquelas opções que ultrapassam 50 bilhões de dólares, afinal, todos eles são essencialmente apostas de alto risco, e eu prefiro apostas de baixo custo.
Mas este julgamento baseia-se na minha visão central: 99% dos ativos globais ainda não estão na blockchain, o que significa que a vantagem atual do ETH ou SOL é insignificante a longo prazo - porque esses ativos na blockchain são apenas uma fase de teste de ativos sem valor.
Respostas mais otimistas estão intimamente ligadas à segurança. Por exemplo, o Ministro das Finanças Scott Bessent prevê que o tamanho do mercado de stablecoins atingirá 3,7 trilhões de dólares. Para sustentar um mercado de stablecoins de 4 trilhões de dólares, qual seria o valor de mercado necessário para o ETH? Tom Lee, um touro permanente do ETH (em comunicação privada), afirmou: "Essa é a razão pela qual eu acho que o Goldman Sachs e o JPMorgan eventualmente vão apostar ETH - para garantir a segurança da rede." Dado seu prognóstico de que as stablecoins crescerão 15 vezes, ele acredita que o ETH crescerá 30 vezes.
Eu concordo plenamente com este quadro analítico. Esta lógica realmente se sustenta - se você é uma instituição financeira tradicional que tenta dominar o espaço das stablecoins, é natural investir em tokens de protocolo L1 que fornecem segurança subjacente para esse negócio.
É bastante irônico que isso seja totalmente oposto à "Teoria do Protocolo Gordo". O verdadeiro valor reside, na verdade, nas aplicações construídas na cadeia, e não no protocolo subjacente em si. No entanto, para apoiar o desenvolvimento dessas aplicações, o valor do protocolo subjacente também crescerá.