Empresa de Cofre de Criptomoeda: Fatos e Mal-entendidos
Após seis semanas consecutivas de alta, o Bloomberg Galaxy Crypto Index (BGCI) finalmente teve uma correção na semana passada, enquanto as ações e os títulos do Tesouro dos EUA subiram simultaneamente. Apesar das discussões incessantes sobre a "falha" do mercado de títulos do Tesouro dos EUA, vale a pena notar que, nos últimos dois anos, a taxa de rendimento dos títulos do Tesouro a 10 anos dos EUA tem permanecido, na verdade, dentro de uma faixa de 100 pontos base, que é mais um exemplo típico de uma narrativa dominante.
Quando se fala em narrativa, a crescente aquisição de Bitcoin e outros ativos digitais por empresas listadas nos EUA se tornou, sem dúvida, um ponto focal no mercado. Mas, como de costume, essa tendência vem acompanhada de muitos mal-entendidos. Assim, faremos o nosso melhor para esclarecer os fatos e mitos por trás desses novos compradores de ativos digitais.
Algumas pessoas chamam essas empresas de "Bitcoin Treasury Companies", enquanto outras as denominam DATs (Digital Asset Treasury Companies). Independentemente do nome, essas empresas são essencialmente novas shell companies destinadas a manter ativos digitais. Isso difere das antigas Bitcoin Treasury Companies. Nos últimos cinco anos, temos discutido o fenômeno de algumas empresas de capital aberto incorporando Bitcoin em seus balanços patrimoniais por várias razões.
Estas empresas podem ser divididas em várias categorias:
Algumas são empresas comuns que tentam manter Bitcoin, como a Tesla e a Block (anteriormente Square);
Algumas são empresas nativas de criptomoedas, como Coinbase e Galaxy, que naturalmente detêm esses ativos através de seu principal negócio;
Há também algumas empresas de mineração de Bitcoin, cujo negócio principal é manter Bitcoin.
O crescimento do Bitcoin nos balanços patrimoniais dessas empresas é fácil de rastrear e, às vezes, até pode impulsionar o preço das ações. No entanto, na maioria dos casos, a quantidade de Bitcoin mantida não ofusca seu negócio principal. Além disso, até recentemente, o risco de queda relacionado aos padrões contábeis do Conselho de Normas de Contabilidade Financeira dos EUA (FASB) sobre a posse de Bitcoin era significativamente maior do que o potencial de ganho.
Pelo contrário, o impacto dessas empresas no preço do Bitcoin é geralmente limitado, uma vez que muitas vezes não compram grandes quantidades de Bitcoin no mercado aberto. A maioria das empresas acumula Bitcoin através de suas operações diárias, e para aquelas que realmente compram Bitcoin, a quantidade adquirida também é relativamente pequena.
Fonte: BitcoinTreasuries.net
Ao mesmo tempo, a MicroStrategy (código de ações: MSTR) está gradualmente se tornando a primeira "empresa de Bitcoin" em sentido estrito, com o único objetivo de comprar Bitcoin como uma empresa pública. Há cinco anos, prestamos atenção à MSTR quando anunciou seu primeiro plano de compra de Bitcoin, o que fez suas ações dispararem 20% instantaneamente, chamando a atenção do mercado. Como escrevemos em agosto de 2020:
"O preço das ações da MSTR subiu 20% após o anúncio da semana passada, o que provavelmente levará a um fim de semana movimentado para funcionários juniores em departamentos de finanças corporativas em todo o mundo que estão pesquisando freneticamente Bitcoin. Lembra-se de 2017? Na época, as empresas fizeram de tudo para mencionar 'blockchain' em chamadas de resultados, mesmo que não soubessem nada sobre como realmente usar blockchain e não tivessem planos, apenas porque o mercado recompensaria empresas que pareciam estar à frente da curva tecnológica. Agora, prepare-se para uma repetição do Bitcoin. ”
A compra inicial de Bitcoin da MSTR foi realizada com dinheiro do balanço patrimonial, mas nos últimos cinco anos, o verdadeiro "gênio" da empresa foi como aproveitar os mercados de capitais de forma fácil e frequente. Embora a MSTR tenha um negócio central - gerando entre 50 milhões e 150 milhões de dólares em EBITDA (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) através de serviços de análise de inteligência empresarial e software corporativo - esse negócio foi rapidamente eclipsado pelas compras de Bitcoin.
Ao contrário de outras empresas listadas que tentam imitar, o fluxo de caixa existente da MSTR vem de sua linha de negócios subsidiária (anteriormente núcleo), que pode ser utilizada para pagar despesas da empresa e juros da dívida. Isso a diferencia significativamente de outras empresas listadas.
Fonte: Relatório financeiro da ChatGPT e da Microstrategy
Ao utilizar dívida, títulos conversíveis, ações preferenciais e o mercado de ações para uma nova rodada de financiamento para comprar Bitcoin, a MSTR abriu as portas para um novo grupo de investidores, permitindo-lhes acessar oportunidades de investimento em criptomoedas que antes estavam fora de alcance.
Apesar de eu estar relutante em aprofundar-me nos detalhes específicos de cada rodada de financiamento (esses detalhes não são importantes para o meu argumento, uma vez que este é um conteúdo gerado pelo ChatGPT), a "mágica" da MSTR nos mercados de capitais é, de fato, impressionante: nos últimos cinco anos, ela demonstrou a pura genialidade do funcionamento do mercado de capitais.
Fonte: ChatGPT
Cada nova rodada de financiamento e compra de bitcoin, devido ao seu volume de transações e ao efeito sinalizador de compras futuras, elevou ainda mais o preço do bitcoin (BTC). Ao mesmo tempo, isso também impulsionou o aumento das ações da MicroStrategy (MSTR), uma vez que o mercado começou a prestar atenção a novos indicadores que antes não existiam, como "bitcoin por ação" e "rendimento do bitcoin". Essencialmente, o único objetivo da "empresa" MicroStrategy se transformou em aumentar suas reservas de bitcoin, e nesse processo, todos os participantes se beneficiaram.
Os detentores de títulos conversíveis e ações preferenciais estão efetivamente jogando o jogo da "volatilidade barata", aproveitando a volatilidade das ações MSTR e dos preços do Bitcoin. Os detentores de dívida direta, por outro lado, estão preocupados apenas com retornos de renda fixa, o que é uma brisa, apoiado pelo EBITDA que o MSTR ainda pode gerar através de seu antigo core business. Os investidores de ações, por sua vez, lucram com o prêmio das ações MSTR, que é muito maior do que o valor patrimonial líquido (NAV) do Bitcoin em seus balanços.
Todos ganharam! Claro, quando todos lucram, geralmente acontecem duas coisas:
A voz dos questionadores torna-se cada vez mais intensa.
Os críticos começaram a postar furiosos na internet, tentando encontrar maneiras de questionar a viabilidade dessa estratégia. Começamos a responder a essas alegações absurdas o mais cedo possível em 2021. Naquela época, muitos participantes do mercado estavam convencidos de que a MSTR seria forçada a vender Bitcoin, mal compreendendo como funcionavam os contratos de dívida, sem mencionar que confundiram a posse direta de Bitcoin com a posse de posições de futuros alavancados com preço de liquidação.
Até hoje, muitas vezes ainda temos que lidar com alegações de que o MSTR representa um risco sistêmico para o Bitcoin, embora tenhamos desistido em grande parte de lutar contra esse debate interminável. Desejamos a Jim Chanos a melhor sorte em seu recente comércio "Bitcoin longo, MSTR curto" (embora essa estratégia possa não funcionar pelas razões que listamos aqui). "Short MSTR" tornou-se o novo "short Tether", um comércio de dar água na boca porque parece ser de baixo risco e alta recompensa, mas a probabilidade real de sucesso é baixa.
Os imitadores estão a surgir em massa.
Bem-vindo à nova era louca do mundo das criptomoedas. Vamos explorar mais este fenômeno.
Fonte: Cálculo interno da Bloomberg e Arca
Se 2024 é o "ano dos ETFs de criptomoedas", então 2025 se tornará o "ano das SPACs e fusões reversas". Costumávamos descrever os ETFs de criptomoedas como "dar dois passos à frente, um passo atrás":
"Muitas pessoas consideram que o ETF é uma vitória para ativos de liquidação em tempo real, mas a realidade é exatamente o oposto. O ETF de Bitcoin é, na verdade, a tentativa de encaixar um sistema de liquidação em tempo real (blockchain) em um produto de liquidação T+1 obsoleto (ETF). Não é isso um retrocesso? Como setor, devemos nos esforçar para trazer ativos globais para a blockchain, em vez de forçar ativos on-chain a se encaixarem nos antigos sistemas de Wall Street."
Embora reconheçamos que isso é necessário para impulsionar a adoção e o interesse, essa visão ainda se mantém. Há uma grande diferença entre "tecnologia blockchain" e "criptoativos". Estamos mais focados em trazer os ativos mais populares do mundo (por exemplo, ações, títulos, imóveis) para o blockchain, em vez de colocar criptoativos de baixa qualidade em sistemas desatualizados. No entanto, a tendência de enfiar criptoativos na casca das ações não vai parar. Vamos dar uma olhada no que está acontecendo agora.
As SPACs (Special Purpose Acquisition Companies) e as fusões reversas já existem há muito tempo, mas raramente são totalmente adotadas para um único propósito. No entanto, esta é exatamente a situação atual. Se você possui um shell de ações listado, ele pode ser usado para adquirir criptoativos e deseja negociar com um prêmio significativo sobre o valor patrimonial líquido (NAV). Estas novas estruturas são muitas vezes ligeiramente diferentes das da MicroStrategy. Algumas empresas detêm apenas Bitcoin, tentando replicar exatamente o modelo do MSTR (embora o reconhecimento da marca e a experiência em mercados de capitais não sejam nem de longe tão bons quanto o MSTR); Enquanto outros estão comprando novos ativos – alguns detêm Ethereum (ETH), alguns Solana (SOL) e alguns TAO, e mais novos ativos estão surgindo. Atualmente, a Arca recebe de 3 a 5 novas ideias de bancos de investimento todas as semanas.
Aqui estão alguns exemplos de transações recentemente anunciadas e que estão em financiamento (podem não ser completos):
SharpLink Gaming (SBET)
Atividades recentes: Maio de 2025
Modalidade de financiamento: investimento privado de 425 milhões de dólares (PIPE)
Aquisição de ativos criptográficos: Ethereum (ETH)
Trump Media & Technology Group (DJT)
Atividades recentes: Maio de 2025
Método de financiamento: arrecadar 2,3 mil milhões de dólares através da venda de ações e obrigações convertíveis.
Aquisição de ativos criptográficos: Bitcoin (BTC)
GameStop Corp. (GME)
Atividades recentes: Maio de 2025
Método de financiamento: 1,5 mil milhões de dólares em obrigações convertíveis
Aquisição de ativos criptográficos: 4.710 Bitcoins (BTC)
Jetking Infotrain ( Índia )
Atividades recentes: Maio de 2025
Forma de financiamento: levantar 610 mil rupias através da venda de ações
Aquisição de ativos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Meliuz (CASH3.SA - Brasil)
Atividades recentes: Maio de 2025
Modalidade de financiamento: levantar 150 milhões de reais através da emissão de ações
Aquisição de ativos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Detalhes: A fintech brasileira Meliuz anunciou a realização de uma oferta pública inicial de ações, com o objetivo de arrecadar 150 milhões de reais (aproximadamente 26,45 milhões de dólares) para a aquisição de Bitcoin. A empresa planeja distribuir 17.006.803 ações ordinárias como lote inicial.
Sol Strategies Inc. (CSE: HODL, OTCQX: CYFRF)
Investimento inicial: janeiro de 2025
Método de financiamento:
Crédito rotativo não garantido de 25 milhões de dólares canadenses fornecido pelo presidente Antanas Guoga;
Obrigações convertíveis de 27,5 milhões de dólares canadenses (cerca de 20 milhões de dólares) fornecidas pela ParaFi Capital;
Um limite de até 500 milhões de dólares em obrigações convertíveis da ATW Partners, com os primeiros 20 milhões de dólares já concluídos em maio de 2025.
Aquisição de ativos criptográficos: Solana (SOL)
Cantor Equity Partners / Twenty One Capital (CEP)
Atividade recente: Maio de 2025
Modalidade de financiamento: a Twenty One Capital, dedicada ao seu negócio de criptomoedas, obteve um financiamento adicional de 100 milhões de dólares, totalizando 685 milhões de dólares em financiamento. Ao mesmo tempo, os acionistas existentes (incluindo Tether, Bitfinex e SoftBank) comprometem-se a fornecer Bitcoin na forma física, de acordo com a estrutura acionária existente.
Aquisição de ativos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Upexi Inc.
Atividades recentes: Abril de 2025
Método de financiamento: levantar 100 milhões de dólares para estabelecer a reserva Solana
Aquisição de ativos criptográficos: Solana (SOL)
Detalhes: Compra de SOL através de um PIPE de 100 milhões de dólares (investimento privado em ações), e plano para aumentar ainda mais o "Sol por ação" (Sol-per-share) através da emissão de ações e dívida.
DeFi Development Corp (anteriormente Janover)
Atividades recentes: Abril de 2025
Método de financiamento: levantar 42 milhões de dólares para estabelecer um fundo de reserva Solana e planejar levantar mais 1 bilhão de dólares.
Aquisição de ativos criptográficos: Solana (SOL)
Estes casos mostram que um número crescente de empresas cotadas está a incluir ativos criptográficos nas suas estratégias financeiras, geralmente financiando essas aquisições através de receitas de emissões de dívida ou de ações.
Mas quem ganhou dinheiro com essas transações?
banco de investimento
Os bancos de investimento ganham comissões ao subscrever PIPE ou executar fusões e aquisições reversas, uma estratégia que apresenta quase nenhum risco; independentemente do sucesso ou fracasso da transação, os bancos sempre lucram. Assim, eles não vão parar de facilitar esse tipo de transação.
Proprietários/gestores de empresa de fachada
Suponha que 100 milhões de dólares sejam arrecadados através da nova emissão PIPE, dos quais 85 milhões de dólares são destinados à compra de ativos criptográficos, e os restantes 15 milhões de dólares são para "despesas operacionais". Essas "despesas operacionais" incluem salários mais altos - para a equipe de gestão, isso representa uma renda considerável.
Detentores de ações antes do anúncio de fusões reversas ou SPAC
A maioria dessas empresas de fachada, antes de serem transformadas em empresas de criptomoedas, geralmente tinha um valor de mercado inferior a 20 milhões de dólares. Entre os investidores que detêm essas ações, alguns podem ter obtido informações privilegiadas e souberam antecipadamente que as ações seriam transformadas em empresas de criptomoedas, enquanto outros tiveram pura sorte. Mas não há dúvida de que o verdadeiro lucro vem do aumento explosivo de 500%-1000% ou até mais dessas ações após o anúncio.
Quem não ganhou dinheiro? — Novos investidores.
Ao contrário da MicroStrategy, temos 5 anos de dados históricos que provam que seus credores, títulos conversíveis, acionistas preferenciais e acionistas podem lucrar. No entanto, para esses novos investidores em transações recentes (aqueles que financiam PIPE ou SPAC), atualmente não há evidências de que eles possam ganhar dinheiro. Essas transações são relativamente novas, a maioria dos investidores privados ainda não converteu suas ações privadas em ações públicas (o que geralmente exige pelo menos 90 dias). Portanto, essas transações ainda estão em andamento e os investidores continuam a comprar.
Se essas ações ainda forem negociadas a um prêmio significativo acima do valor líquido dos ativos (NAV) após o desbloqueio de novos investidores, veremos surgirem mais transações semelhantes. Mas se essas ações começarem a cair acentuadamente, chegando até a ficar abaixo do NAV, então o jogo estará acabado.
Podemos precisar de mais alguns meses para saber como o mercado reagirá quando essas ações forem desbloqueadas.
No entanto, já há um equívoco circulando no mercado: esses desbloqueios representam um risco para os investidores de ações da empresa de fachada, não para suas participações subjacentes em criptomoedas. Existem poucos mecanismos para forçar a venda do criptoativo subjacente, a menos que seja financiado através de dívida e os juros não possam ser pagos (ou seja, incumprimento). Além disso, estas novas empresas de fachada são demasiado pequenas para entrarem no mercado da dívida. Esta operação está atualmente limitada à MicroStrategy (MSTR) e a um punhado de outros grandes players.
Para os detentores de ações e ações preferenciais, eles não têm o direito de exigir a venda do ativo subjacente, a menos que o preço das ações esteja tão abaixo do valor patrimonial líquido (NAV) que um certo investidor ativista comece a comprar ações em grandes quantidades e tente assumir o conselho de administração com o objetivo de vender os criptoativos subjacentes para recomprar ações. Isso pode acontecer no futuro, mas não é um risco significativo hoje. Uma vez que tal evento ocorra pela primeira vez, a maioria das ações fechará rapidamente a lacuna para NAV à medida que o mercado percebe que esse modo de operação pode ser usado repetidamente.
Esta situação é muito semelhante à condição do fundo de confiança Grayscale antes do lançamento do ETF. Naquela época, não havia o risco de a Grayscale ser forçada a vender seus ativos criptográficos subjacentes... O verdadeiro risco era que o fundo de confiança (ações) negociava a um preço inferior ao seu valor líquido de ativos (NAV). No final, essa situação realmente ocorreu, causando danos aos investidores de capital, mas não teve impacto algum sobre os detentores de ativos criptográficos.
Hoje em dia, todos os investidores de risco em criptomoedas que possuem grandes quantidades de tokens de lixo com alta inflação e baixa demanda estão discutindo como colocar esses tokens dentro de uma empresa de shell de capital. No entanto, isso não cria automaticamente demanda, assim como a maioria dos ETFs recém-lançados falhou em atrair investidores. Criar uma ferramenta de investimento e criar demanda são duas coisas diferentes. Embora essas ferramentas de investimento continuem a ser criadas, ainda não está claro se essas ações realmente atrairão a demanda do mercado.
Existe a possibilidade de que essas empresas de fachada possam manter um prémio acima do NAV a longo prazo? A resposta é que é possível, mas as condições são rigorosas.
Talvez um dia, a MicroStrategy (MSTR) se torne a "Berkshire Hathaway" do setor de criptomoedas. Nesse momento, o Bitcoin pode se tornar um ativo extremamente escasso e cobiçado, a ponto de a empresa estar disposta a aceitar uma oferta de aquisição mais baixa de Michael Saylor, apenas porque ele pode pagar com valiosos Bitcoins.
Outra forma possível de manter o prémio das empresas de fachada é estas empresas tornarem-se mais criativas na escolha dos ativos subjacentes. Por exemplo, podem deter tokens de alta qualidade como o HYPE, que atualmente não estão listados em nenhuma exchange centralizada, proporcionando assim uma oportunidade para um novo grupo de investidores de ter acesso ao HYPE. Essa escassez e singularidade podem atrair investidores dispostos a pagar um prémio. No entanto, estas situações são apenas possibilidades a longo prazo.
De qualquer forma, assim como os ETFs, algumas empresas de fachada terão sucesso, enquanto outras não. Mas se os banqueiros quiserem que o "trem de lucros" continue avançando, precisarão começar a ser mais criativos. Se for apenas uma questão de enfiar ativos criptográficos em uma empresa de fachada, será necessário inovar constantemente o conteúdo dentro da empresa - tornando-a valiosa e difícil de obter de outras maneiras.
No entanto, eu acho que essas empresas de shell de capital não terão um impacto negativo sobre os ativos criptográficos em si, pelo menos no curto prazo. Sem dívida na estrutura de capital, não há mecanismo de venda forçada. Além disso, sinto que provavelmente ainda tentaremos a longo prazo eliminar os mal-entendidos sobre essas empresas de shell, assim como fazemos em muitos tópicos de criptografia.
Os tokens ainda podem ser usados como uma ferramenta de formação de capital.
A recente tendência de transição do financiamento por tokens para o financiamento de ações de empresas de fachada pode ser vista como "dois passos à frente, um passo atrás". Mas isso não significa que a venda de tokens tenha parado, apenas que as discussões relacionadas diminuíram.
Costumamos dizer: "Os tokens são o maior mecanismo de formação de capital e integração de usuários de todos os tempos, que é capaz de unificar todas as partes interessadas e criar defensores da marca e usuários centrais ao longo da vida." "A ideia é simples: em vez de emitir ações ou dívidas para que os investidores não possam se tornar usuários do produto e os clientes não possam se beneficiar do crescimento da empresa, por que não apenas emitir tokens para os clientes e, assim, unificar todos os stakeholders de uma só vez? Esta é exatamente a direção que as ICOs (Initial Coin Offerings) tentaram em 2017 até que os reguladores dos EUA pararam completamente.
A boa notícia é que a pressão regulatória está diminuindo, o que permitiu o retorno de alguma arrecadação de fundos de tokens. A má notícia é que, no momento, a maioria do financiamento de tokens ainda está limitada ao espaço "cripto puro" – ou seja, empresas nativas de criptomoedas e blockchain que não podem existir sem a tecnologia blockchain. A peça que falta é um mundo onde empresas não nativas de criptomoedas (como academias regulares, restaurantes e pequenas empresas) também podem começar a emitir tokens para financiar seus negócios e unificar as partes interessadas.
"Mercado de Capitais da Internet" é um termo usado para descrever este novo tema emergente. Este conceito não é novo (na verdade, já escrevemos sobre isso há sete anos - a primeira vez que escrevi um blog sobre criptomoedas, já abordava este conceito, quando a Arca ainda não tinha sequer um site). Mas agora, este conceito finalmente começou a ser adotado em certa medida.
Launchcoin é uma das plataformas importantes que impulsionam a emissão de tokens de próxima geração. A Launchcoin (que também tem seu próprio token) apoia a Believe, uma plataforma de emissão de tokens que está liderando a narrativa emergente dos "mercados de capitais da internet". Na plataforma Believe, o token estreou através de curvas de títulos e, posteriormente, entrou na plataforma Meteora para aumentar a liquidez. Esta plataforma é extremamente atrativa porque já existem muitas empresas Web2 credíveis que tokenizaram (criaram tokens) através da Believe. Embora nenhum acúmulo direto de valor de token ainda tenha sido alcançado, seu potencial é enorme, tornando a Launchcoin uma força pioneira nessa narrativa.
Em outras palavras, a Launchcoin e a Believe estão se esforçando para realizar essa visão: permitir que cada órgão municipal, universidade, pequeno empresário, equipe esportiva e celebridade possa emitir seu próprio token.
Temos visto muitos exemplos que mostram que os tokens podem ser usados para preencher lacunas nos balanços patrimoniais das empresas ou para reestruturação. Por exemplo, a Bitfinex conseguiu financiar-se através do seu token LEO, e a Thorchain fez o mesmo com o seu token de dívida. Este modelo de financiamento via tokens é exatamente o que torna a indústria de criptomoedas empolgante, em vez de meras empresas de shell de ações.
Mas atualmente coexistem dois modos, e entender as diferenças é fundamental.
O conteúdo serve apenas de referência e não constitui uma solicitação ou oferta. Não é prestado qualquer aconselhamento em matéria de investimento, fiscal ou jurídica. Consulte a Declaração de exoneração de responsabilidade para obter mais informações sobre os riscos.
As empresas listadas estão comprando encriptação, quem está realmente lucrando?
Autor: Jeff Dorman, CFA
Compilado por: Shenchao TechFlow
Empresa de Cofre de Criptomoeda: Fatos e Mal-entendidos
Após seis semanas consecutivas de alta, o Bloomberg Galaxy Crypto Index (BGCI) finalmente teve uma correção na semana passada, enquanto as ações e os títulos do Tesouro dos EUA subiram simultaneamente. Apesar das discussões incessantes sobre a "falha" do mercado de títulos do Tesouro dos EUA, vale a pena notar que, nos últimos dois anos, a taxa de rendimento dos títulos do Tesouro a 10 anos dos EUA tem permanecido, na verdade, dentro de uma faixa de 100 pontos base, que é mais um exemplo típico de uma narrativa dominante.
Quando se fala em narrativa, a crescente aquisição de Bitcoin e outros ativos digitais por empresas listadas nos EUA se tornou, sem dúvida, um ponto focal no mercado. Mas, como de costume, essa tendência vem acompanhada de muitos mal-entendidos. Assim, faremos o nosso melhor para esclarecer os fatos e mitos por trás desses novos compradores de ativos digitais.
Algumas pessoas chamam essas empresas de "Bitcoin Treasury Companies", enquanto outras as denominam DATs (Digital Asset Treasury Companies). Independentemente do nome, essas empresas são essencialmente novas shell companies destinadas a manter ativos digitais. Isso difere das antigas Bitcoin Treasury Companies. Nos últimos cinco anos, temos discutido o fenômeno de algumas empresas de capital aberto incorporando Bitcoin em seus balanços patrimoniais por várias razões.
Estas empresas podem ser divididas em várias categorias:
Algumas são empresas comuns que tentam manter Bitcoin, como a Tesla e a Block (anteriormente Square);
Algumas são empresas nativas de criptomoedas, como Coinbase e Galaxy, que naturalmente detêm esses ativos através de seu principal negócio;
Há também algumas empresas de mineração de Bitcoin, cujo negócio principal é manter Bitcoin.
O crescimento do Bitcoin nos balanços patrimoniais dessas empresas é fácil de rastrear e, às vezes, até pode impulsionar o preço das ações. No entanto, na maioria dos casos, a quantidade de Bitcoin mantida não ofusca seu negócio principal. Além disso, até recentemente, o risco de queda relacionado aos padrões contábeis do Conselho de Normas de Contabilidade Financeira dos EUA (FASB) sobre a posse de Bitcoin era significativamente maior do que o potencial de ganho.
Pelo contrário, o impacto dessas empresas no preço do Bitcoin é geralmente limitado, uma vez que muitas vezes não compram grandes quantidades de Bitcoin no mercado aberto. A maioria das empresas acumula Bitcoin através de suas operações diárias, e para aquelas que realmente compram Bitcoin, a quantidade adquirida também é relativamente pequena.
Fonte: BitcoinTreasuries.net
Ao mesmo tempo, a MicroStrategy (código de ações: MSTR) está gradualmente se tornando a primeira "empresa de Bitcoin" em sentido estrito, com o único objetivo de comprar Bitcoin como uma empresa pública. Há cinco anos, prestamos atenção à MSTR quando anunciou seu primeiro plano de compra de Bitcoin, o que fez suas ações dispararem 20% instantaneamente, chamando a atenção do mercado. Como escrevemos em agosto de 2020:
"O preço das ações da MSTR subiu 20% após o anúncio da semana passada, o que provavelmente levará a um fim de semana movimentado para funcionários juniores em departamentos de finanças corporativas em todo o mundo que estão pesquisando freneticamente Bitcoin. Lembra-se de 2017? Na época, as empresas fizeram de tudo para mencionar 'blockchain' em chamadas de resultados, mesmo que não soubessem nada sobre como realmente usar blockchain e não tivessem planos, apenas porque o mercado recompensaria empresas que pareciam estar à frente da curva tecnológica. Agora, prepare-se para uma repetição do Bitcoin. ”
A compra inicial de Bitcoin da MSTR foi realizada com dinheiro do balanço patrimonial, mas nos últimos cinco anos, o verdadeiro "gênio" da empresa foi como aproveitar os mercados de capitais de forma fácil e frequente. Embora a MSTR tenha um negócio central - gerando entre 50 milhões e 150 milhões de dólares em EBITDA (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) através de serviços de análise de inteligência empresarial e software corporativo - esse negócio foi rapidamente eclipsado pelas compras de Bitcoin.
Ao contrário de outras empresas listadas que tentam imitar, o fluxo de caixa existente da MSTR vem de sua linha de negócios subsidiária (anteriormente núcleo), que pode ser utilizada para pagar despesas da empresa e juros da dívida. Isso a diferencia significativamente de outras empresas listadas.
Fonte: Relatório financeiro da ChatGPT e da Microstrategy
Ao utilizar dívida, títulos conversíveis, ações preferenciais e o mercado de ações para uma nova rodada de financiamento para comprar Bitcoin, a MSTR abriu as portas para um novo grupo de investidores, permitindo-lhes acessar oportunidades de investimento em criptomoedas que antes estavam fora de alcance.
Apesar de eu estar relutante em aprofundar-me nos detalhes específicos de cada rodada de financiamento (esses detalhes não são importantes para o meu argumento, uma vez que este é um conteúdo gerado pelo ChatGPT), a "mágica" da MSTR nos mercados de capitais é, de fato, impressionante: nos últimos cinco anos, ela demonstrou a pura genialidade do funcionamento do mercado de capitais.
Fonte: ChatGPT
Cada nova rodada de financiamento e compra de bitcoin, devido ao seu volume de transações e ao efeito sinalizador de compras futuras, elevou ainda mais o preço do bitcoin (BTC). Ao mesmo tempo, isso também impulsionou o aumento das ações da MicroStrategy (MSTR), uma vez que o mercado começou a prestar atenção a novos indicadores que antes não existiam, como "bitcoin por ação" e "rendimento do bitcoin". Essencialmente, o único objetivo da "empresa" MicroStrategy se transformou em aumentar suas reservas de bitcoin, e nesse processo, todos os participantes se beneficiaram.
Os detentores de títulos conversíveis e ações preferenciais estão efetivamente jogando o jogo da "volatilidade barata", aproveitando a volatilidade das ações MSTR e dos preços do Bitcoin. Os detentores de dívida direta, por outro lado, estão preocupados apenas com retornos de renda fixa, o que é uma brisa, apoiado pelo EBITDA que o MSTR ainda pode gerar através de seu antigo core business. Os investidores de ações, por sua vez, lucram com o prêmio das ações MSTR, que é muito maior do que o valor patrimonial líquido (NAV) do Bitcoin em seus balanços.
Todos ganharam! Claro, quando todos lucram, geralmente acontecem duas coisas:
A voz dos questionadores torna-se cada vez mais intensa.
Os críticos começaram a postar furiosos na internet, tentando encontrar maneiras de questionar a viabilidade dessa estratégia. Começamos a responder a essas alegações absurdas o mais cedo possível em 2021. Naquela época, muitos participantes do mercado estavam convencidos de que a MSTR seria forçada a vender Bitcoin, mal compreendendo como funcionavam os contratos de dívida, sem mencionar que confundiram a posse direta de Bitcoin com a posse de posições de futuros alavancados com preço de liquidação.
Até hoje, muitas vezes ainda temos que lidar com alegações de que o MSTR representa um risco sistêmico para o Bitcoin, embora tenhamos desistido em grande parte de lutar contra esse debate interminável. Desejamos a Jim Chanos a melhor sorte em seu recente comércio "Bitcoin longo, MSTR curto" (embora essa estratégia possa não funcionar pelas razões que listamos aqui). "Short MSTR" tornou-se o novo "short Tether", um comércio de dar água na boca porque parece ser de baixo risco e alta recompensa, mas a probabilidade real de sucesso é baixa.
Os imitadores estão a surgir em massa.
Bem-vindo à nova era louca do mundo das criptomoedas. Vamos explorar mais este fenômeno.
Fonte: Cálculo interno da Bloomberg e Arca
Se 2024 é o "ano dos ETFs de criptomoedas", então 2025 se tornará o "ano das SPACs e fusões reversas". Costumávamos descrever os ETFs de criptomoedas como "dar dois passos à frente, um passo atrás":
"Muitas pessoas consideram que o ETF é uma vitória para ativos de liquidação em tempo real, mas a realidade é exatamente o oposto. O ETF de Bitcoin é, na verdade, a tentativa de encaixar um sistema de liquidação em tempo real (blockchain) em um produto de liquidação T+1 obsoleto (ETF). Não é isso um retrocesso? Como setor, devemos nos esforçar para trazer ativos globais para a blockchain, em vez de forçar ativos on-chain a se encaixarem nos antigos sistemas de Wall Street."
Embora reconheçamos que isso é necessário para impulsionar a adoção e o interesse, essa visão ainda se mantém. Há uma grande diferença entre "tecnologia blockchain" e "criptoativos". Estamos mais focados em trazer os ativos mais populares do mundo (por exemplo, ações, títulos, imóveis) para o blockchain, em vez de colocar criptoativos de baixa qualidade em sistemas desatualizados. No entanto, a tendência de enfiar criptoativos na casca das ações não vai parar. Vamos dar uma olhada no que está acontecendo agora.
As SPACs (Special Purpose Acquisition Companies) e as fusões reversas já existem há muito tempo, mas raramente são totalmente adotadas para um único propósito. No entanto, esta é exatamente a situação atual. Se você possui um shell de ações listado, ele pode ser usado para adquirir criptoativos e deseja negociar com um prêmio significativo sobre o valor patrimonial líquido (NAV). Estas novas estruturas são muitas vezes ligeiramente diferentes das da MicroStrategy. Algumas empresas detêm apenas Bitcoin, tentando replicar exatamente o modelo do MSTR (embora o reconhecimento da marca e a experiência em mercados de capitais não sejam nem de longe tão bons quanto o MSTR); Enquanto outros estão comprando novos ativos – alguns detêm Ethereum (ETH), alguns Solana (SOL) e alguns TAO, e mais novos ativos estão surgindo. Atualmente, a Arca recebe de 3 a 5 novas ideias de bancos de investimento todas as semanas.
Aqui estão alguns exemplos de transações recentemente anunciadas e que estão em financiamento (podem não ser completos):
SharpLink Gaming (SBET)
Atividades recentes: Maio de 2025
Modalidade de financiamento: investimento privado de 425 milhões de dólares (PIPE)
Aquisição de ativos criptográficos: Ethereum (ETH)
Trump Media & Technology Group (DJT)
Atividades recentes: Maio de 2025
Método de financiamento: arrecadar 2,3 mil milhões de dólares através da venda de ações e obrigações convertíveis.
Aquisição de ativos criptográficos: Bitcoin (BTC)
GameStop Corp. (GME)
Atividades recentes: Maio de 2025
Método de financiamento: 1,5 mil milhões de dólares em obrigações convertíveis
Aquisição de ativos criptográficos: 4.710 Bitcoins (BTC)
Jetking Infotrain ( Índia )
Atividades recentes: Maio de 2025
Forma de financiamento: levantar 610 mil rupias através da venda de ações
Aquisição de ativos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Meliuz (CASH3.SA - Brasil)
Atividades recentes: Maio de 2025
Modalidade de financiamento: levantar 150 milhões de reais através da emissão de ações
Aquisição de ativos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Detalhes: A fintech brasileira Meliuz anunciou a realização de uma oferta pública inicial de ações, com o objetivo de arrecadar 150 milhões de reais (aproximadamente 26,45 milhões de dólares) para a aquisição de Bitcoin. A empresa planeja distribuir 17.006.803 ações ordinárias como lote inicial.
Sol Strategies Inc. (CSE: HODL, OTCQX: CYFRF)
Investimento inicial: janeiro de 2025
Método de financiamento:
Crédito rotativo não garantido de 25 milhões de dólares canadenses fornecido pelo presidente Antanas Guoga;
Obrigações convertíveis de 27,5 milhões de dólares canadenses (cerca de 20 milhões de dólares) fornecidas pela ParaFi Capital;
Um limite de até 500 milhões de dólares em obrigações convertíveis da ATW Partners, com os primeiros 20 milhões de dólares já concluídos em maio de 2025.
Aquisição de ativos criptográficos: Solana (SOL)
Cantor Equity Partners / Twenty One Capital (CEP)
Atividade recente: Maio de 2025
Modalidade de financiamento: a Twenty One Capital, dedicada ao seu negócio de criptomoedas, obteve um financiamento adicional de 100 milhões de dólares, totalizando 685 milhões de dólares em financiamento. Ao mesmo tempo, os acionistas existentes (incluindo Tether, Bitfinex e SoftBank) comprometem-se a fornecer Bitcoin na forma física, de acordo com a estrutura acionária existente.
Aquisição de ativos criptográficos: Bitcoin (BTC)
Upexi Inc.
Atividades recentes: Abril de 2025
Método de financiamento: levantar 100 milhões de dólares para estabelecer a reserva Solana
Aquisição de ativos criptográficos: Solana (SOL)
Detalhes: Compra de SOL através de um PIPE de 100 milhões de dólares (investimento privado em ações), e plano para aumentar ainda mais o "Sol por ação" (Sol-per-share) através da emissão de ações e dívida.
DeFi Development Corp (anteriormente Janover)
Atividades recentes: Abril de 2025
Método de financiamento: levantar 42 milhões de dólares para estabelecer um fundo de reserva Solana e planejar levantar mais 1 bilhão de dólares.
Aquisição de ativos criptográficos: Solana (SOL)
Estes casos mostram que um número crescente de empresas cotadas está a incluir ativos criptográficos nas suas estratégias financeiras, geralmente financiando essas aquisições através de receitas de emissões de dívida ou de ações.
Mas quem ganhou dinheiro com essas transações?
banco de investimento
Os bancos de investimento ganham comissões ao subscrever PIPE ou executar fusões e aquisições reversas, uma estratégia que apresenta quase nenhum risco; independentemente do sucesso ou fracasso da transação, os bancos sempre lucram. Assim, eles não vão parar de facilitar esse tipo de transação.
Proprietários/gestores de empresa de fachada
Suponha que 100 milhões de dólares sejam arrecadados através da nova emissão PIPE, dos quais 85 milhões de dólares são destinados à compra de ativos criptográficos, e os restantes 15 milhões de dólares são para "despesas operacionais". Essas "despesas operacionais" incluem salários mais altos - para a equipe de gestão, isso representa uma renda considerável.
Detentores de ações antes do anúncio de fusões reversas ou SPAC
A maioria dessas empresas de fachada, antes de serem transformadas em empresas de criptomoedas, geralmente tinha um valor de mercado inferior a 20 milhões de dólares. Entre os investidores que detêm essas ações, alguns podem ter obtido informações privilegiadas e souberam antecipadamente que as ações seriam transformadas em empresas de criptomoedas, enquanto outros tiveram pura sorte. Mas não há dúvida de que o verdadeiro lucro vem do aumento explosivo de 500%-1000% ou até mais dessas ações após o anúncio.
Quem não ganhou dinheiro? — Novos investidores.
Ao contrário da MicroStrategy, temos 5 anos de dados históricos que provam que seus credores, títulos conversíveis, acionistas preferenciais e acionistas podem lucrar. No entanto, para esses novos investidores em transações recentes (aqueles que financiam PIPE ou SPAC), atualmente não há evidências de que eles possam ganhar dinheiro. Essas transações são relativamente novas, a maioria dos investidores privados ainda não converteu suas ações privadas em ações públicas (o que geralmente exige pelo menos 90 dias). Portanto, essas transações ainda estão em andamento e os investidores continuam a comprar.
Se essas ações ainda forem negociadas a um prêmio significativo acima do valor líquido dos ativos (NAV) após o desbloqueio de novos investidores, veremos surgirem mais transações semelhantes. Mas se essas ações começarem a cair acentuadamente, chegando até a ficar abaixo do NAV, então o jogo estará acabado.
Podemos precisar de mais alguns meses para saber como o mercado reagirá quando essas ações forem desbloqueadas.
No entanto, já há um equívoco circulando no mercado: esses desbloqueios representam um risco para os investidores de ações da empresa de fachada, não para suas participações subjacentes em criptomoedas. Existem poucos mecanismos para forçar a venda do criptoativo subjacente, a menos que seja financiado através de dívida e os juros não possam ser pagos (ou seja, incumprimento). Além disso, estas novas empresas de fachada são demasiado pequenas para entrarem no mercado da dívida. Esta operação está atualmente limitada à MicroStrategy (MSTR) e a um punhado de outros grandes players.
Para os detentores de ações e ações preferenciais, eles não têm o direito de exigir a venda do ativo subjacente, a menos que o preço das ações esteja tão abaixo do valor patrimonial líquido (NAV) que um certo investidor ativista comece a comprar ações em grandes quantidades e tente assumir o conselho de administração com o objetivo de vender os criptoativos subjacentes para recomprar ações. Isso pode acontecer no futuro, mas não é um risco significativo hoje. Uma vez que tal evento ocorra pela primeira vez, a maioria das ações fechará rapidamente a lacuna para NAV à medida que o mercado percebe que esse modo de operação pode ser usado repetidamente.
Esta situação é muito semelhante à condição do fundo de confiança Grayscale antes do lançamento do ETF. Naquela época, não havia o risco de a Grayscale ser forçada a vender seus ativos criptográficos subjacentes... O verdadeiro risco era que o fundo de confiança (ações) negociava a um preço inferior ao seu valor líquido de ativos (NAV). No final, essa situação realmente ocorreu, causando danos aos investidores de capital, mas não teve impacto algum sobre os detentores de ativos criptográficos.
Hoje em dia, todos os investidores de risco em criptomoedas que possuem grandes quantidades de tokens de lixo com alta inflação e baixa demanda estão discutindo como colocar esses tokens dentro de uma empresa de shell de capital. No entanto, isso não cria automaticamente demanda, assim como a maioria dos ETFs recém-lançados falhou em atrair investidores. Criar uma ferramenta de investimento e criar demanda são duas coisas diferentes. Embora essas ferramentas de investimento continuem a ser criadas, ainda não está claro se essas ações realmente atrairão a demanda do mercado.
Existe a possibilidade de que essas empresas de fachada possam manter um prémio acima do NAV a longo prazo? A resposta é que é possível, mas as condições são rigorosas.
Talvez um dia, a MicroStrategy (MSTR) se torne a "Berkshire Hathaway" do setor de criptomoedas. Nesse momento, o Bitcoin pode se tornar um ativo extremamente escasso e cobiçado, a ponto de a empresa estar disposta a aceitar uma oferta de aquisição mais baixa de Michael Saylor, apenas porque ele pode pagar com valiosos Bitcoins.
Outra forma possível de manter o prémio das empresas de fachada é estas empresas tornarem-se mais criativas na escolha dos ativos subjacentes. Por exemplo, podem deter tokens de alta qualidade como o HYPE, que atualmente não estão listados em nenhuma exchange centralizada, proporcionando assim uma oportunidade para um novo grupo de investidores de ter acesso ao HYPE. Essa escassez e singularidade podem atrair investidores dispostos a pagar um prémio. No entanto, estas situações são apenas possibilidades a longo prazo.
De qualquer forma, assim como os ETFs, algumas empresas de fachada terão sucesso, enquanto outras não. Mas se os banqueiros quiserem que o "trem de lucros" continue avançando, precisarão começar a ser mais criativos. Se for apenas uma questão de enfiar ativos criptográficos em uma empresa de fachada, será necessário inovar constantemente o conteúdo dentro da empresa - tornando-a valiosa e difícil de obter de outras maneiras.
No entanto, eu acho que essas empresas de shell de capital não terão um impacto negativo sobre os ativos criptográficos em si, pelo menos no curto prazo. Sem dívida na estrutura de capital, não há mecanismo de venda forçada. Além disso, sinto que provavelmente ainda tentaremos a longo prazo eliminar os mal-entendidos sobre essas empresas de shell, assim como fazemos em muitos tópicos de criptografia.
Os tokens ainda podem ser usados como uma ferramenta de formação de capital.
A recente tendência de transição do financiamento por tokens para o financiamento de ações de empresas de fachada pode ser vista como "dois passos à frente, um passo atrás". Mas isso não significa que a venda de tokens tenha parado, apenas que as discussões relacionadas diminuíram.
Costumamos dizer: "Os tokens são o maior mecanismo de formação de capital e integração de usuários de todos os tempos, que é capaz de unificar todas as partes interessadas e criar defensores da marca e usuários centrais ao longo da vida." "A ideia é simples: em vez de emitir ações ou dívidas para que os investidores não possam se tornar usuários do produto e os clientes não possam se beneficiar do crescimento da empresa, por que não apenas emitir tokens para os clientes e, assim, unificar todos os stakeholders de uma só vez? Esta é exatamente a direção que as ICOs (Initial Coin Offerings) tentaram em 2017 até que os reguladores dos EUA pararam completamente.
A boa notícia é que a pressão regulatória está diminuindo, o que permitiu o retorno de alguma arrecadação de fundos de tokens. A má notícia é que, no momento, a maioria do financiamento de tokens ainda está limitada ao espaço "cripto puro" – ou seja, empresas nativas de criptomoedas e blockchain que não podem existir sem a tecnologia blockchain. A peça que falta é um mundo onde empresas não nativas de criptomoedas (como academias regulares, restaurantes e pequenas empresas) também podem começar a emitir tokens para financiar seus negócios e unificar as partes interessadas.
"Mercado de Capitais da Internet" é um termo usado para descrever este novo tema emergente. Este conceito não é novo (na verdade, já escrevemos sobre isso há sete anos - a primeira vez que escrevi um blog sobre criptomoedas, já abordava este conceito, quando a Arca ainda não tinha sequer um site). Mas agora, este conceito finalmente começou a ser adotado em certa medida.
Launchcoin é uma das plataformas importantes que impulsionam a emissão de tokens de próxima geração. A Launchcoin (que também tem seu próprio token) apoia a Believe, uma plataforma de emissão de tokens que está liderando a narrativa emergente dos "mercados de capitais da internet". Na plataforma Believe, o token estreou através de curvas de títulos e, posteriormente, entrou na plataforma Meteora para aumentar a liquidez. Esta plataforma é extremamente atrativa porque já existem muitas empresas Web2 credíveis que tokenizaram (criaram tokens) através da Believe. Embora nenhum acúmulo direto de valor de token ainda tenha sido alcançado, seu potencial é enorme, tornando a Launchcoin uma força pioneira nessa narrativa.
Em outras palavras, a Launchcoin e a Believe estão se esforçando para realizar essa visão: permitir que cada órgão municipal, universidade, pequeno empresário, equipe esportiva e celebridade possa emitir seu próprio token.
Temos visto muitos exemplos que mostram que os tokens podem ser usados para preencher lacunas nos balanços patrimoniais das empresas ou para reestruturação. Por exemplo, a Bitfinex conseguiu financiar-se através do seu token LEO, e a Thorchain fez o mesmo com o seu token de dívida. Este modelo de financiamento via tokens é exatamente o que torna a indústria de criptomoedas empolgante, em vez de meras empresas de shell de ações.
Mas atualmente coexistem dois modos, e entender as diferenças é fundamental.