Децентрализованные резервные стейблкоины: какие «решения» использует каждый протокол

Лоуренс Ли, Mint Ventures

В конце июля Liquity, ведущий децентрализованный стейблкоин, объявил, что его версия V2 запустит нейтральный к риску стейблкоин «Delta Neutral Stablcoins», а недавно профинансированная Ethena Finance также будет хеджировать свои резервные активы посредством хеджирования рисков, чтобы достичь децентрализованной высокой эффективности использования капитала. В этой статье мы подробнее рассмотрим протоколы стейблкоинов, которые пытаются реализовать невозможный треугольник.

Невозможный треугольник

Сопоставление: Mint Ventures

В сфере зашифрованных стейблкоинов всегда существовал невозможный треугольник, то есть ценовая стабильность, децентрализация и эффективность использования капитала не могут быть достигнуты одновременно.

Централизованные стейблкоины, такие как USDT и USDC, имеют наилучшую ценовую стабильность в сети и эффективность использования капитала до 100%.Единственная проблема заключается в риске, связанном с централизацией.BUSD остановил новый бизнес из-за регулирующего влияния.Влияние ежемесячного SVB событие на USDC ясно показывает этот момент.

Со второй половины 2020 года повальное увлечение алгоритмическими стейблкоинами пыталось добиться недостаточного обеспечения на основе децентрализации.В этот период такие проекты, как Empty Set Dollar и Basis Cash, быстро рухнули, с тех пор Luna использовала кредит вся публичная цепочка в качестве неявной гарантии не требует от пользователей чрезмерного обеспечения процесса чеканки UST. В течение длительного времени (2020 г. — май 2022 г.) он достигал сочетания децентрализации, эффективности капитала и ценовой стабильности, но в конце концов это кредит Крах превратился в смертельную спираль, с тех пор такие проекты, как Beanstalk, появлялись в недообеспеченных токенах, но особого внимания со стороны рынка они не привлекали. Сложная и стабильная привязка таких токенов является первопричиной ее развития.

Другой путь — начать с MakerDAO через чрезмерное обеспечение базовых децентрализованных активов, надеясь достичь ценовой стабильности на основе принесения в жертву определенной эффективности капитала. В настоящее время LUSD Liquity является крупнейшим стейблкоином, полностью поддерживаемым децентрализованными активами. Однако для обеспечения стабильности цен LUSD эффективность капитала Liquity действительно низкая. Ставка по ипотечным кредитам во всей системе превышает 250% круглый год. это означает, что каждый LUSD в обращении требует более 2,5U ETH в качестве залога. sUSD Synthetix еще более экстремальный: из-за большей волатильности залога SNX минимальный коэффициент обеспечения, требуемый Synthetix, обычно превышает 500%. Низкая эффективность капитала означает низкий потолок масштаба и низкую привлекательность для пользователей.Планируемая версия Liquity V2 в основном направлена на решение проблемы низкой эффективности капитала V1.Synthetix также находится в запланированной версии V3.Планируется ввести другие активы в качестве залога для снижения требования к минимальной ставке по ипотеке.

DAI в первые дни (2020 г. и ранее) на самом деле также имел проблему низкой эффективности капитала, и поскольку рыночная стоимость всего рынка шифрования в то время была небольшой, залог DAI ETH сильно колебался, и цена DAI также сильно колебалась. . Чтобы решить эту проблему, MakerDAO представила PSM (модуль стабильности цен, который позволяет использовать USDC и другие централизованные стейблкоины для генерации DAI) с 2020 г. DAI частично является частью баланса между децентрализацией, эффективностью капитала и ценовой стабильностью. децентрализация обеспечила DAI более стабильную привязку цен и более высокую эффективность использования капитала, тем самым помогая DAI быстро расти вместе с общим развитием DeFi. FRAX, запущенный в конце 2020 года, также использует централизованные стейблкоины в качестве основного залога. В настоящее время DAI и FRAX являются двумя верхними в масштабе обращения децентрализованных стейблкоинов, что, конечно, доказывает правильность их стратегий, предоставляя пользователям стейблкоины, которые лучше отвечают их потребностям, но также показывает сторону «поддержания децентрализации» Ограничения в масштабах стейблкоинов.

Но все еще существует ряд стейблкоинов, которые пытаются достичь высокой эффективности использования капитала и сильной ценовой стабильности, сохраняя при этом децентрализацию. Все они пытаются предоставить пользователям стабильную монету, которая:

• Создается с помощью децентрализованных активов (таких как ETH), что позволяет избежать рисков цензуры;
• Использование 1 доллара активов может создать 1 доллар стабильной валюты без чрезмерного обеспечения, что более способствует масштабированию;
• Стоимость стейблкоина остается стабильной.

На самом деле, это также самая интуитивная теоретически лучшая децентрализованная стабильная монета. Мы используем имя Liquity V2 для этого типа протокола — протокол децентрализованного резервирования, чтобы назвать этот тип стабильной монеты. Следует отметить, что в отличие от традиционных стейблкоинов, генерируемых путем чрезмерного обеспечения, для пользователей после конвертации их активов в такие стейблкоины активы, используемые для генерации стейблкоинов, принадлежат протоколу и больше не связаны с пользователями. Другими словами, пользователь больше похож на операцию обмена ETH -> стабильная валюта. Этот тип стейблкоинов больше похож на централизованные стейблкоины, такие как USDT, где 1 доллар активов можно обменять на 1 доллар стейблкоинов, и наоборот. Просто активы, принимаемые протоколом децентрализованного резервирования, являются зашифрованными активами.

*** (Некоторые люди могут подумать, что залог не принадлежит пользователю, поэтому такой стейблкоин не имеет функции кредитного плеча, что потеряет основной вариант использования стейблкоина. Но автор считает, что стейблкоин в нашей реальной жизнь не имеет функции увеличения кредитного плеча. Централизованные стейблкоины, такие как USDT и USDC, никогда не имели функции увеличения кредитного плеча. Инструменты расчетов, единицы учета и методы хранения стоимости являются основными функциями валют. Кредитное плечо - это всего лишь тип CDP (долговая позиция с обеспечением) Особенности стейблкоинов, а не общие случаи использования стейблкоинов)***

Однако причина, по которой предыдущие протоколы стейблкоинов не продолжали предоставлять такие стейблкоины, заключается в том, что у вышеупомянутых стейблкоинов есть проблема, о которой просто сказать, но трудно решить: цена децентрализованных активов сильно колеблется, как может быть 100% Гарантированный выкуп выпускаемых ими стейблкоинов под ипотечную ставку?

Из балансового отчета соглашения о стейблкоине залог, депонированный пользователями, является активом, а стейблкоин, выпущенный по соглашению, является обязательством.Как мы можем гарантировать, что актив всегда будет больше или равен обязательству?

Или более наглядный пример: когда ETH = 2000U, пользователь отправляет протоколу 1 ETH для чеканки 2000 стейблкоинов, а когда ETH падает до 1000U, как протокол гарантирует, что 2000 стейблкоинов по-прежнему можно будет обменять на ценность? ресурсы?

С точки зрения истории развития протокола децентрализованного резерва, есть две основные идеи для решения этой проблемы: использование токенов управления в качестве резерва и хеджирование рисков резервных активов. По методу хеджирования рисков резервных активов он делится на соглашение о децентрализованном резерве для протокольного хеджирования рисков и соглашение о децентрализованном резерве для пользователей для хеджирования рисков. Далее, давайте разберемся по одному.

Картографирование: Mint Ventures

Децентрализованный резервный протокол с токенами управления в качестве резервов

Идея соглашения первого типа состоит в том, чтобы использовать токен управления самого соглашения в качестве «нового обеспечения» соглашения.Когда цена залоговых активов резко упадет, соглашение будет чеканить больше токенов управления для выкупа активов стейблкоинов. Народная стабильная валюта, мы можем назвать ее децентрализованным резервным протоколом с управляющими токенами в качестве резервов. В приведенном выше примере, когда ETH падает с 2000U до 1000U, децентрализованный резервный протокол с токенами управления в качестве резервов использует ETH на сумму 1000U + токены управления протоколом на сумму 1000U для выкупа 2000 стейблкоинов в руках пользователей.

Протоколы, использующие этот подход, включают протокол Celo и Fei.

Лоб

Celo — это проект стейблкоина, который существует уже 20 лет. Ранее они существовали как независимый L1. В июле этого года основная команда предложила перевести Celo в экосистему Ethereum через стек OP. Механизм стабильной монеты Celo выглядит следующим образом:

Стабильная валюта Celo поддерживается резервным пулом, состоящим из комплексного актива. Резервная ставка резервного пула (отношение стоимости резервного актива к стоимости стабильной валюты в обращении) намного превышает 1, который обеспечивает наилучшее соотношение внутренней стоимости стабильной валюты.Ядро, лежащее в основе стейблкоина Celo, не чеканится путем чрезмерного обеспечения, а получается путем отправки токенов Celo в официальный стабильный модуль Mento.Пользователи отправляют Celo на сумму 1 доллар, чтобы получить стейблкоины, такие как как cUSD за 1 долл. Отправьте cUSD на сумму 1 долл. обратно в Mento в обмен на 1 долл. США в Celo. В соответствии с этим механизмом, когда рыночная цена cUSD ниже 1 доллара США, кто-то будет покупать cUSD по низкой цене в обмен на Celo за 1 доллар США. Присутствие инвесторов будет гарантировать, что cUSD не будет слишком сильно отклоняться от своей якорной цены. Существует три механизма, которые будут использоваться для обеспечения достаточных средств в резервном пуле: 1. Когда резервная ставка ниже порогового значения, Celo, произведенный блоком, будет включен в резервный пул для пополнения капитала; 2. Определенный Для пополнения резервного капитала может взиматься комиссия за перевод (в настоящее время не включено) 3. В торговом модуле Mento взимается определенная плата за стабильность для пополнения резервного капитала. Чтобы повысить безопасность резервов, его портфель активов стал более разнообразным и в настоящее время включает Celo, BTC, ETH, Dai и токен углеродного кредита cMCO2, что будет безопаснее, чем просто использование токенов проекта в качестве залога (Terra аналогична этому решению). , Luna — это невидимая окраина собственной стабильной монеты) Источник: Отчет об исследованиях Mint Ventures Celo

Видно, что Celo похож на Luna.Это L1, сосредоточенный на стейблкоинах.Он также очень близок к Luna/UST с точки зрения механизмов чеканки и выкупа.Основное отличие заключается в том, что когда вся система входит в потенциально недообеспеченное состояние , Celo сначала будет использовать $CELO, произведенный блоком, в качестве обеспечения соглашения, чтобы обеспечить выкуп своей стабильной валюты cUSD.

источник:

В настоящее время система Celo имеет общий залог в размере 116 миллионов долларов США, выпущенных стабильных монет на общую сумму 46 миллионов долларов США и общий уровень избыточного обеспечения 254%., хотя вся система находится в состоянии избыточного обеспечения. , для пользователей, которые хотят использовать свою стабильную валюту cUSD, они могут в любое время обменять CELO стоимостью 1U на 1 cUSD, и коэффициент использования капитала превосходен. Конечно, с точки зрения состава обеспечения, половина обеспечения Celo поступает от централизованного USDC и полуцентрализованного DAI, и Celo нельзя считать полностью децентрализованной стабильной валютой.

В настоящее время по шкале стейблкоин Celo занимает 16-е место среди децентрализованных стейблкоинов (если исключить UST и flexUSD, которые не смогли привязать, он занимает 14-е место).

источник:

Фей

В начале 2021 года протокол Fei, который получил финансирование в размере 19 миллионов долларов США от таких организаций, как A16Z и Coinbase, привлек широкое внимание на рынке, поскольку в то время он также имел самую горячую концепцию алгоритмической стабильной монеты на рынке. На начальном этапе выпуска их проекта (в конце марта) для участия в кастинге стейблкоина FEI было привлечено 639 000 ETH, а всего было сгенерировано 1,3 млрд FEI, что также сделало FEI децентрализованным стейблкоином, уступающим только DAI.валюта (рыночная стоимость DAI на тот момент составляла 3 миллиарда долларов США).

Позже, поскольку спрос на FEI был переудовлетворен на этапе создания в течение короткого периода времени (пользователи в основном хотели получить токен управления TRIBE протокола Fei), предложение FEI было сильно перенасыщено, и недавно выпущенная стабильная валюта FEI была никаких сценариев применения, так что FEI уже давно стоит меньше $1. Вскоре после этого началась волатильность рынка в мае. Паника из-за падения цен заставила пользователей выкупать FEI один за другим, что замедлило действие соглашения с момента его запуска.

С тех пор в версии V2, которая будет запущена в конце 2021 года, Fei Protocol предложил ряд мер, чтобы попытаться вернуть развитие протокола в нужное русло, включая изменение механизма стабилизации цен. В V2 FEI может быть напрямую сгенерирован из ETH, DAI, LUSD и других залогов по ипотечной ставке 100%.После создания стейблкоина залог пользователя включается в стоимость, контролируемую протоколом (PCV, значение, контролируемое протоколом). Когда ипотечная ставка по соглашению (=PCV/циркулирующий FEI) превышает 100%, это означает, что оценка активов по соглашению находится в хорошем состоянии и нет давления на погашение FEI. часть FEI приобрести TRIBE, тем самым снизив ипотечную ставку по соглашению; Аналогичным образом, когда ипотечная ставка по соглашению ниже 100%, существует вероятность того, что соглашение не сможет полностью выкупить все FEI, и соглашение также будет выдано часть TRIBE для покупки FEI, тем самым увеличив ипотечную ставку по соглашению.

В рамках этого механизма управляющий токен TRIBE становится резервным наличным для всей системы FEI на случай потенциальных рисков, а также может получать дополнительный доход при росте системы (этот механизм аналогичен протоколу Float, запущенному вместе с Fei V1). Жаль, что запуск Fei V2 совпал с пиком всего бычьего рынка, и цена ETH с тех пор падает.К сожалению, Fei подвергся хакерской атаке 22 апреля и потерял 80 миллионов FEI, и, наконец, принято решение о расторжении соглашения в августе 2022 года.

Протокол децентрализованного резерва, который использует токены управления в качестве резервов, существенно размывает права и интересы всех держателей токенов управления, необходимые для обеспечения выкупа стейблкоинов. В бычьем цикле рынка, наряду с увеличением масштаба стейблкоинов, токены управления также растут, и легко сформировать восходящий маховик. Однако в цикле медвежьего рынка, когда резервные активы на стороне активов протокола уменьшаются, общая рыночная стоимость самого токена управления также будет снижаться вместе с рынком.В это время, если необходимо выпустить больше токенов управления , токен управления будет падать. Возможно дальнейшее снижение, что приведет к смертельной спирали цен на токены управления. Однако, если рыночная стоимость токенов управления упадет ниже определенного процента стейблкоинов, вся приверженность соглашения стейблкоинам больше не будет вызывать доверия в глазах держателей стейблкоинов, что в конечном итоге ускорит бегство и приведет к смертельной спирали для всего стейблкоина. система . Сможет ли Celo выжить на медвежьем рынке, является ключом к выживанию этого типа стейблкоина. Фактически, причина, по которой Celo может выжить на текущем медвежьем рынке, неотделима от общего «чрезмерно обеспеченного» статуса протокола. почему протокол имеет чрезмерное обеспечение. Статус также объясняется тем, что, когда рынок раньше был высоким, Celo выделила относительно большой объем резервов для USDC/DAI и BTC/ETH, чтобы протокол мог по-прежнему поддерживать безопасность протокола, когда цена CELO падает с 10 до 0,5.

Протокол децентрализованного резервирования для хеджирования риска резервных активов (протокол стейблкоина с нейтральным риском)

Идея второго типа соглашения состоит в том, чтобы провести некоторое хеджирование рисков этих зашифрованных активов на стороне актива соглашения. Когда цена залогового актива резко падает, хеджирование реализует доход, чтобы гарантировать, что активы соглашения о стабильной монете всегда могут погасить долг. Мы называем такой протокол децентрализованным резервным протоколом для хеджирования рисков резервных активов или нейтральным к риску протоколом стейблкоинов. В приведенном выше примере после получения 1 ETH стоимостью 2000 U децентрализованный резервный протокол для хеджирования риска резервных активов будет хеджировать риск этого 1 ETH (например, открытие короткого ордера на бирже), когда ETH упадет с 2 000 U до 1 000 U, децентрализованный резервный протокол для хеджирования рисков резервных активов использует ETH на сумму 1000U + доход от хеджирования на сумму 1000U для выкупа 2000 стейблкоинов в руках пользователей.

В частности, в зависимости от конкретного хеджера он делится на соглашение о децентрализованном резервировании для хеджирования рисков протокола и соглашение о децентрализованном резервировании для пользователей для хеджирования рисков.

Децентрализованный резервный протокол для протокольного хеджирования рисков

Протоколы стейблкоинов, использующие этот подход, включают Pika Protocol V1, UXD Protocol и Ethena, которые недавно объявили о финансировании.

Длинный вариант V1

Протокол Pika в настоящее время является производным протоколом, развернутым в сети Optimism, но в своей первоначальной версии V1 Pika когда-то планировал запустить стабильную валюту, и его хеджирование было реализовано через обратный бессрочный контракт Bitmex (Inverse Perpetual). Обратный бессрочный контракт (или бессрочный контракт на основе монет) также является одним из изобретений Bitmex.По сравнению с более популярным в настоящее время «линейным бессрочным контрактом», он использует стандарт U для отслеживания цены валюты. Обратный бессрочный контракт. Он использует валютный стандарт для отслеживания цены, выраженной в долларах США. Пример возврата обратного бессрочного контракта следующий:

Трейдер открывает длинную позицию на 50 000 контрактов XBTUSD по цене 10 000. Через несколько дней цена контракта увеличивается до 11 000. Трейдер открывает длинную позицию на 50 000 контрактов XBTUSD по цене 10 000. Через несколько дней цена контракта выросла до 11 000. Прибыль трейдера составит: 50 000 * 1 * (1/10 000 - 1/11 000) = 0,4545. Если бы цена XBT фактически упала до 9 000, убытки трейдера составили бы: 50 000 * 1 * (1/10 000 - 1/9000) = -0,5556 XBT. Убыток больше из-за обратного и нелинейного характера контракта. И наоборот, если трейдер был в короткой позиции, то прибыль трейдера будет больше, если цена пойдет вниз, чем убыток, если она Если цена действительно упала до 9000, потери трейдера составят: 50 000 * 1 * (1/10 000 - 1/9 000) = -0,5556 XBT. Убыток больше из-за обратного и нелинейного характера контракт. И наоборот, если трейдер играет в короткую позицию, то если цена упадет, прибыль трейдера будет больше, чем убыток в случае роста цены. источник:

После небольшого анализа нетрудно обнаружить, что обратный бессрочный контракт и соглашение о децентрализованном резервировании для хеджирования рисков резервных активов — это союз, заключенный на небесах. Тем не менее, наш приведенный выше пример предполагает, что, когда ETH = 2000U, после получения 1 ETH от пользователя, протокол Pika использует 1 ETH в качестве маржи для короткой продажи 2000 ETH обратных бессрочных контрактов на Bitmex, когда цена ETH падает до 1000U, прибыль протокола Пика = 2000*1*(1/1000-1/2000) = 1 ETH = 1000U. То есть, когда цена ETH падает с 2000U до 1000U, резерв протокола Pika Protocol в это время меняется с 1 ETH на 2 ETH, что по-прежнему может эффективно выкупить 2000 стабильных монет в руках пользователей (транзакция Комиссия и плата за финансирование выше не учитываются) стоимость ставки). Дизайн продукта Pika Protocol V1 точно такой же, как дизайн продукта NUSD, упомянутый основателем Bitmex Артуром Хейсом в его сообщении в блоге, и он всегда может идеально хеджировать длинную позицию, основанную на валюте.

К сожалению, для подавляющего большинства криптоинвесторов, использующих USDT, обратный бессрочный контракт имеет характеристики обратной и нелинейной доходности (нет линейной зависимости между ростом и падением местной валюты и ростом и падением контракта). ), нелегко понять обычным пользователям.В последующем процессе разработки разработка обратных бессрочных контрактов (бессрочных контрактов на основе монет) сильно отстает от нынешних популярных линейных бессрочных контрактов (бессрочных контрактов U-стандарта)), в На основных биржах объем торгов обратными бессрочными контрактами составляет лишь около 20-25% от объема торгов линейными бессрочными контрактами. BitMex, на которую повлияло регулирование, также постепенно выродилась из биржи контрактов первого уровня в состояние, в котором текущая доля рынка контрактов составляет менее 0,5%. Пика считает, что линейные бессрочные контракты не могут удовлетворить их потребности в хеджировании, в то время как рынок пространство для обратных бессрочных контрактов относительно невелико.В версии V2 он отказался от стабильного валютного бизнеса и официально обратился к бирже деривативов.

XD

Протокол UXD — это протокол стейблкоинов, работающий в сети Solana, который будет запущен в январе 2022 года. Однажды UXD завершила финансирование на сумму 3 миллиона долларов под руководством Multicoin в 2021 году и привлекла 57 миллионов долларов в IDO. В январе этого года UXD решила провести кроссчейн и войти в экосистему Ethereum, в апреле был запущен Arbiturm, позже планируется запуск Optimism.

Когда протокол UXD был впервые запущен, он позволял пользователям вносить SOL, BTC и ETH для чеканки стабильной валюты UXD по курсу доллара США 1: 1. Залог, внесенный пользователями, будет открыт через биржу кредитования и бессрочных контрактов Solana Mango Markets. Единое хеджирование, посредством хеджирования для реализации выкупа стабильной валюты. Плата за финансирование, взимаемая за пустые заказы, будет рассматриваться как доход по соглашению, а уплаченная плата за финансирование будет авансироваться за счет средств, собранных по соглашению. В течение довольно долгого времени после выхода в Интернет протокол UXD работал хорошо, и протоколу даже необходимо ограничить верхний предел выпуска UXD. Это связано с тем, что общая открытая позиция Mango Markets составляет менее 100 миллионов долларов США. Если короткая позиция UXD достигнет десятков миллионов долларов США, она столкнется с риском потенциальной неплатежеспособности; кроме того, слишком большое количество коротких позиций также сделает ставку финансирования более склонной к отрицательной, тем самым увеличивая затраты на хеджирование.

К сожалению, Mango Markets подверглась атаке со стороны управления в октябре 2022 года, и UXD потеряла в результате этого инцидента почти $20 млн. На тот момент баланс страхового фонда UXD все еще составлял более $55 млн, поэтому выплаты UXD можно было осуществлять в обычном режиме. Хотя Mango Markets впоследствии вернула средства по соглашению UXD, с тех пор Mango Markets переживает спад. длинные позиции. С тех пор единственным залогом, поддерживаемым протоколом UXD, является USDC, и USDC не нужно хеджировать риски, поэтому они инвестируют залог пользователя в USDC в различные ончейновые хранилища USDC и RWA. Также после этого UXD решила кросс-чейн и войти в экосистему Ethereum. В апреле был запущен Arbiturm, а запуск Optimism планируется позже. Они также постоянно ищут подходящие места для хеджирования в цепочке.

В настоящее время оборот УБД составляет 14,3 млн долларов США, а остаток договорного страхового фонда составляет 53,2 млн долларов США.

источник:

Кроме того, Ethena Finance, соглашение о стабильной валюте, которое только что объявило о финансировании, также будет использовать методы хеджирования рисков для хеджирования своих резервных активов. Ethena Finance получила финансирование в размере 6 миллионов долларов США от Dragonfly при участии Bybit, OKX, Deribit, Gemeni, Huobi и других централизованных бирж. Финансовые учреждения Ethena включают в себя множество бирж деривативов второго уровня, которые будут полезны для хеджирования залога. Кроме того, Ethena также планирует сотрудничать с Synthetix, соглашением о децентрализованных деривативах, чтобы открывать короткие позиции в Synthetix в качестве поставщика ликвидности, а также расширить возможности использования своего стейблкоина USDe (позволяя использовать USDe в качестве залога для определенных пулов)). .

Для протокола хеджирования рисков децентрализованного резервного протокола его преимущества очевидны.Хеджируя зашифрованные активы залога, протокол в целом может получить нейтральную к риску позицию, тем самым обеспечивая выкуп стабильной валюты и, наконец, достигая децентрализации 100 % эффективности капитала на основе глобализации (в первую очередь зависит от места хеджирования). В то же время, если соглашение может обеспечить эффективное хеджирование позиций, залоговые резервы, принадлежащие соглашению, также могут приносить проценты в различных формах. соглашение больше Пространство для мигания и перемещения: эти преимущества могут быть распространены среди держателей стейблкоинов, создавая приносящие проценты стейблкоины и предоставляя стейблкоинам больше вариантов использования; они также могут быть распространены среди держателей токенов управления.

Фактически, токен управления любого протокола стейблкоина имеет неявный вариант использования в качестве «кредитора последней инстанции» для своего стейблкоина.Протокол стейблкоина для хеджирования рисков резервных активов также может использовать свой токен управления в качестве своей стабильной валюты в крайних случаях. Источник погашения валюты. Для держателей стейблкоинов хранение таких стейблкоинов является дополнительным уровнем защиты, чем простое использование токенов управления в качестве резерва стейблкоинов. А с точки зрения механизма логика хеджирования риска резервных активов более самосогласованна, и теоретически на нее не повлияет рыночный цикл, и нет необходимости тестировать устойчивость самого управляющего токена на медвежьем рынке. рынок.

Но у разработки также есть много ограничений:

Хеджирование риска централизации площадки. В настоящее время централизованные биржи по-прежнему занимают подавляющее большинство ликвидности бессрочных контрактов, а дизайн большинства децентрализованных бирж деривативов не подходит для протоколов стейблкоинов для хеджирования, поэтому неизбежно, что соглашение столкнется с центральным риском. Риск централизации здесь можно разделить на две категории: 1. Неотъемлемый риск самой централизованной биржи 2. Поскольку общее количество мест хеджирования невелико, одно место хеджирования неизбежно займет большую часть позиций хеджирования соглашения. Если есть проблема в определенном месте хеджирования, это также окажет большее влияние на соглашение.Протокол UXD понес убытки из-за атаки на Mango Markets и привел к прекращению работы соглашения, что является крайним примером этого риска централизации. .

Существуют определенные ограничения на выбор инструментов хеджирования. Текущий метод линейных бессрочных контрактов не может идеально хеджировать длинные позиции. Мы по-прежнему берем ETH в качестве примера.Протокол стейблкоинов требует ETH в качестве залога и хеджирования коротких ордеров на основе ETH. В настоящее время линейный бессрочный контракт с наибольшим объемом торгов нуждается в USDT в качестве обеспечения, а его кривая доходности для коротких продаж также основана на стандарте доллара США, который невозможно идеально хеджировать с помощью ETH позиции. Даже если соглашение о стабильной валюте использует ETH для получения USDT посредством какого-либо кредита, это увеличит эксплуатационные расходы и усложнит управление позиционными рисками, а также снизит эффективность капитала. Из приведенного выше примера протокола Pika мы знаем, что обратный бессрочный контракт является идеальным выбором для протокола децентрализованного резерва, пытающегося хеджировать риск резервных активов, но, к сожалению, рыночная доля обратного бессрочного контракта недостаточно велика.

Масштабный рост несколько самоограничивается. Рост масштаба стейблкоинов протокола означает, что для хеджирования необходимы длительные и достаточные короткие позиции по бессрочным контрактам. требование к ликвидности контрагента, тем больше вероятность того, что ставка фондирования будет отрицательной, что означает потенциально более высокие затраты на хеджирование и операционные трудности. Для стейблкоина стоимостью в десятки миллионов долларов это может не быть большой проблемой.Если вы хотите пойти дальше и достичь масштаба в сотни миллионов или даже миллиарды, эта проблема, очевидно, ограничит его потолок.

операционный риск. Независимо от того, какая форма хеджирования будет принята, она будет включать относительно высокочастотные операции по открытию позиций, ребалансировке позиций и управлению обеспечением Эти процессы неизбежно требуют ручного вмешательства, что повлечет за собой значительные операционные риски и даже моральные риски.

Протокол децентрализованного резервирования для пользователей для хеджирования рисков

Протоколы, использующие этот подход, включают Angle Protocol V1 и Liquity V2.

Угол V1

Протокол Angle будет запущен в сети Ethereum в ноябре 2021 года. Ранее они получили финансирование в размере 5 миллионов долларов США под руководством a16z.

Что касается конструкции протокола Angle Protocol V1, читатели могут обратиться к предыдущему исследовательскому отчету Mint Ventures, чтобы узнать больше, и мы кратко опишем его следующим образом:

Как и другие децентрализованные резервные протоколы, Angle в идеале поддерживает использование пользователями ETH стоимостью 1U для генерации одного из своих стейблкоинов agUSD (конечно, первый стейблкоин, выпущенный Angle, — это agEUR, привязанный к евро, но логика аналогична, для удобства контекстуальная унификация, мы по-прежнему используем в качестве примера стабильную валюту доллара США). Разница в том, что помимо традиционных покупателей стейблкоинов среди пользователей Angle также есть трейдеры с бессрочными контрактами, которых Angle называет HA (Hedging Agency, хеджинговое агентство).

Тем не менее, в примере, который мы упомянули выше, когда ETH = 2000U, пользователь отправляет 1 ETH в Angle для выпуска 2000 стейблкоинов USD, в это время Angle открывает позицию с кредитным плечом на сумму 1 ETH для трейдеров. Мы открываем, мы предполагаем, что HA использует 0,2 ETH. (стоимостью 400U) в качестве залога для открытия позиции с кредитным плечом 5. На данный момент залог по соглашению составляет 1,2 ETH на сумму 2400U, а сторона ответственности составляет в общей сложности 2000U стейблкоинов.

Когда ETH вырастет до 2200U, протоколу необходимо сохранить только ETH, который можно обменять на стейблкоин 2000U, то есть 0,909 ETH, а оставшиеся 0,291 ETH (стоимостью 640U) могут быть выведены с помощью HA.

Когда ETH упадет до 1800 U, протокол все еще должен сохранить ETH, который можно обменять на стейблкоин 2000 U, то есть 1,111 ETH.В это время маржинальная позиция HA станет 0,089 ETH (стоимостью 160 U).

Видно, что трейдеры, по сути, держат ETH на валютной основе. Когда цена ETH растет, они могут не только получить прирост самого ETH, но и часть «излишка» протокола (в приведенном выше примере цена ETH вырастает на 10%, трейдеры зарабатывают 60%); и когда цена ETH падает, в дополнение к падению самого ETH, им также необходимо нести снижение залога соглашения ETH (в приведенном выше примере цена ETH упал на 10%, а трейдер потерял 60%). С точки зрения Angle Protocol, трейдеры хеджируют риск падения цен на обеспечение по соглашению, что также является источником его названия «хеджинговый агент». Длинное кредитное плечо трейдеров зависит от соотношения между открытой хеджированной позицией протокола (0,2ETH в приведенном выше примере) и позицией стейблкоина протокола (1ETH в приведенном выше примере).

Для трейдеров с бессрочными контрактами использование Angle для проведения длинных сделок по бессрочным контрактам имеет определенные преимущества: 1. Им не нужно платить комиссию за финансирование (централизованные биржи обычно платят комиссию за финансирование с длинных позиций на короткие позиции) 2. Цена сделки напрямую По цене оракула проскальзывания нет. Энгл надеется добиться беспроигрышной ситуации для держателей стейблкоинов и трейдеров с бессрочными контрактами: держатели стейблкоинов могут получить высокую эффективность капитала и децентрализацию, а контрактные трейдеры также могут получить лучший торговый опыт. Конечно, это только идеальная ситуация, в реальности трейдеров для открытия длинных ордеров не будет, Angle ввела стандартного поставщика ликвидности (Standard Liquidity Provider, SLP) для предоставления дополнительного обеспечения (стабильной валюты) для продолжения работы протокола. гарантировать безопасность протокола, автоматически получая проценты, комиссии за транзакции и вознаграждения в виде токенов управления $ANGLE.

Фактическая работа Angle не идеальна.Хотя трейдеры также имеют много долларов ANGLE в качестве вознаграждения, в большинстве случаев залог по соглашению не был полностью захеджирован.Основная причина заключается в том, что Angle не предоставляет продукт, который достаточно привлекательным для трейдеров. Когда цена токена $ANGLE упала, протокол TVL упал с 250 миллионов долларов при запуске до примерно 50 миллионов долларов.

Основной источник обеспечения стейблкоина Angle — источник хеджирующей ставки пула USDC:

источник:

В марте 2023 года процентные резервные активы Angle, к сожалению, были взломаны Эйлером.Хотя хакеры в конечном итоге вернули соответствующие активы, жизнеспособность Angle была серьезно подорвана.В мае Angle объявила о прекращении вышеуказанной логики.Продукт, который они назвали Angle Протокол V1 и запустил план V2. Angle Protocol V2 изменился на традиционную модель чрезмерного обеспечения и был запущен только в начале августа.

Ликвитность V2

С момента запуска в марте 2021 года LUSD, выпущенный Liquity, стал третьим по величине децентрализованным стейблкоином на всем рынке (после DAI и FRAX) и крупнейшим полностью децентрализованным стейблкоином.Отчеты об исследованиях были опубликованы в июле 2021 года и апреле 2023 года соответственно, в которых обсуждаются механизм Liquity V1 и последующих обновлений продукта и расширения вариантов использования. Заинтересованные читатели могут узнать больше.

Команда Liquity считает, что LUSD достиг относительно хорошего уровня с точки зрения децентрализации и стабильности цен. Но с точки зрения эффективности капитала Liquity относительно посредственна. С момента запуска ипотечная ставка системы Liquity составляла около 250%, а это означает, что каждый обращающийся LUSD требует ETH на сумму 2,5U в качестве залога.

источник:

Liquity официально представила свои функции V2 28 июля. Помимо поддержки LSD в качестве залога, основной контент в основном утверждает, что он достигает высокой эффективности капитала за счет дельта-нейтрального хеджирования всего протокола.

В настоящее время Liquity не публиковала конкретные документы по продукту.Текущая общедоступная информация о V2 в основном исходит из выступления основателя Роберта Лауко на ETHCC, вводной статьи, опубликованной Liquity ранее, и обсуждения в Discord. Мы организуем следующее, главным образом, на основе приведенной выше информации.

С точки зрения логики продукта, Liquity V2 похож на Angle V1. Он надеется представить трейдерам возможность осуществлять операции с кредитным плечом на Liquity, использовать маржу этих трейдеров в качестве дополнительного обеспечения соглашения и использовать трейдеров для хеджирования рисков полное согласие. В то же время трейдерам Liquity предоставляет привлекательные торговые продукты.

В частности, Liquity предлагает две инновации. Первая - это так называемая "транзакция с кредитным плечом, защищенная принципалом". Liquity предоставит контрактным трейдерам транзакционный продукт с кредитным плечом, который защищает основную сумму. После того, как пользователь заплатит определенную премию, вы можете использовать эту функцию. , что может позволить им восстановить определенное количество U, даже если ETH резко упадет. Согласно примеру в статье «Ликвитность», когда цена ETH составляет 1000U, пользователь платит 12ETH (основная сумма — 10ETH, а премия — 2ETH), и пользователь может получить 10ETH с 2-кратным кредитным плечом для открытия длинной позиции + нисходящая сторона. защита, то есть когда цена ETH удваивается, 2 Вступает в силу длинная позиция с двойным кредитным плечом, и пользователь может получить в общей сложности 40ETH, когда цена ETH падает; когда цена ETH падает, опцион пут приобретается пользователем вступает в силу, и пользователь может в любое время вернуть свои 10000U (10*1000).

источник:

Видно, что инновация продуктов Liquity, основанных на Angle, в основном связана с функцией «основной защиты». Хоть Liquity и не объяснила способ реализации, но по форме продукта и обсуждению в Discord функция этой «главной защиты» очень похожа на колл-опцион.

Liquity считает, что этот комбинированный продукт будет более привлекательным для трейдеров, поскольку он может защитить основную сумму. Опционы колл могут позволить трейдерам получать доход с кредитным плечом, когда цена растет, и гарантировать основную сумму, когда цена падает.С точки зрения трейдеров, это действительно может быть более привлекательным, чем торговые продукты Angle с чистым кредитным плечом (конечно, это зависит от специфики). (оценка ликвидности роялти). С точки зрения соглашения премия, выплачиваемая пользователем, может стать подушкой безопасности для протокола: когда цена ETH падает, Liquity может использовать эту часть премии в качестве дополнительного залога для выкупа держателей стейблкоинов; когда цена растет, Liquity Добавленная стоимость собственного залога Liquity также может распределяться среди контрактных трейдеров в качестве прибыли.

Конечно, в этом механизме есть очевидные проблемы, то есть, когда трейдеры хотят закрыть свои позиции на полпути и получить обратно свой ETH, Liquity встанет перед дилеммой: трейдеры имеют право закрыть позиции в любой момент, но если они Если позиция будет закрыта, доля всей хеджируемой позиции протокола Liquity уменьшится, а безопасность протокола Liquity станет уязвимой с выводом этой части «залога». Фактически, та же проблема возникла и в реальной работе Angle: ставка хеджирования системы Angle круглый год держится на низком уровне, а хеджирование трейдерами общей позиции по договору является недостаточным.

Чтобы решить эту проблему, Liquity предлагает вторую инновацию — официально субсидируемый вторичный рынок.

То есть торговая позиция с кредитным плечом (NFT) в Liquity V2, помимо открытия и закрытия позиций, как и обычные торговые позиции с кредитным плечом, также может быть продана на вторичном рынке. Фактически, Liquity беспокоится о том, что трейдеры закроют свои позиции, поскольку это приведет к снижению коэффициента хеджирования по соглашению. Когда трейдер хочет закрыть позицию, если другие трейдеры готовы покупать на вторичном рынке по цене, превышающей внутреннюю стоимость текущей позиции, они, естественно, будут рады видеть больше денежных средств и ликвидности. В целом, хотя эта «внутренняя стоимость текущей позиции» субсидируется соглашением, уровень хеджирования всей системы может поддерживаться за счет относительно небольшой субсидии, тем самым улучшая безопасность соглашения при относительно небольших затратах.

источник:

Например, Алиса открывает позицию на 10 ETH, когда цена ETH составляет 1000U, а премия составляет 2 ETH, что соответствует длинной позиции на 10 ETH + значение защиты основного долга. Но в это время ETH упал до 800U, а стоимость 12000U ETH, вложенных Алисой, можно обменять только на 10ETH (8000U).Определенная цена между ними продает его позицию на вторичном рынке. Для Боба, который хочет купить позицию Алисы, покупка позиции Алисы немного похожа на покупку ETH за 800U (8000U+ колл-опцион со страйком 1000U). позиция Алисы должна быть выше 8000U. Для Liquity, пока Боб покупает позицию Алисы, ипотечная ставка по соглашению не изменится, потому что премия, полученная по соглашению, все еще находится в пуле средств по соглашению. Если нет Боба, который мог бы купить позицию Алисы, протокол Liquity будет постепенно увеличивать стоимость позиции Алисы с течением времени (конкретная форма не указана, но, например, снижение цены исполнения и увеличение количества опционов колл может увеличить стоимость позиции Алисы). стоимость этой позиции), часть субсидии поступает из пула премий протокола (обратите внимание, что эта ситуация немного снизит общий уровень избыточного обеспечения Liquity). Liquity считает, что не все позиции должны субсидироваться соглашением, и субсидия не обязательно должна субсидировать большую часть дохода от позиции, поэтому субсидирование вторичного рынка может эффективно поддерживать коэффициент хеджирования соглашения.

Наконец, благодаря этим двум нововведениям, возможно, до сих пор не существует способа полностью решить проблему нехватки ликвидности в крайних случаях. разрешить пользователям вносить депозит. Часть V1 LUSD попадает в стабильный пул для поддержки погашения V2 LUSD в крайних случаях).

Liquity V2 планируется запустить во втором квартале 24 года.

В целом, Liquity V2 имеет много общего с Angle V1, но в нем также внесены целевые улучшения проблем, с которыми столкнулся Angle: предлагается новшество «основной защиты», более привлекательное для трейдеров, мощные продукты, «вторичный рынок». для официальных субсидий» предлагается защитить общий коэффициент хеджирования соглашения.

Тем не менее, Liquity V2 по сути тот же, что и Angle Protocol. Это команда стейблкоинов, пытающаяся создать определенный инновационный производный продукт за границей и вернуть свой бизнес по стейблкоинам. Способности команды Liquity в области стабильных монет доказаны, но сомнительно, что они смогут также разработать отличные деривативы, найти PMF (Product Market Fit, продукт, соответствующий рыночному спросу) и беспрепятственно продвигать его.

Заключение

Децентрализованный резервный протокол, который может одновременно обеспечить децентрализацию, высокую эффективность использования капитала и поддерживать стабильность цен, является захватывающим, но изысканный и разумный дизайн механизма — это только первый шаг протокола стейблкоина, но, что более важно, он зависит от стабильности стейблкоин Расширение варианта использования. Большинство децентрализованных стейблкоинов имеют реальный вариант использования только «инструментов для майнинга», и стимулы для майнинга не являются неисчерпаемыми.

В какой-то степени событие Paypal PYUSD является тревожным сигналом для всех проектов зашифрованных стейблкоинов, поскольку оно означает, что известные учреждения в области web2 начали вступать в сферу стейблкоинов, и оставшееся время для стейблкоинов может не пройти. не долго. Фактически, когда мы говорим о риске централизации управляемых стейблкоинов, нас больше беспокоят риски, связанные с ненадежными хранителями и эмитентами (Silicon Valley Bank — лишь шестнадцатый по величине банк в США, Tether и Circle — всего лишь «банк» финансовое учреждение, использующее шифрование), если в традиционной финансовой сфере существует финансовое учреждение, «слишком большое, чтобы обанкротиться» (например, JP Morgan), выпускающее стабильные монеты, национальный кредит, стоящий за ним, не только сделает Tether и Circle потеряют свою точку опоры в одно мгновение, а также это сильно ослабит ценность децентрализации, за которую пропагандируют децентрализованные стейблкоины: когда централизованный сервис является стабильным и достаточно мощным, людям может вообще не понадобиться децентрализация.

До тех пор мы надеемся, что будет достаточно вариантов использования децентрализованных стейблкоинов, чтобы достичь точки Шеллинга стейблкоинов (имеется в виду естественная склонность людей общаться без общения), хотя это сложно.