Звіт: Як аналітична група Міністерства фінансів США ставиться до стейблкоїнів?

Автор: Шеньчао TechFlow

Стабільні монети безумовно стали гарячою темою крипторинку за останній тиждень.

Після того, як законопроєкт про стейблкоїни США GENIUS був проголосований у Сенаті, а Законодавча рада Гонконгу прийняла законопроєкт про стабільні монети в третьому читанні, стабільні монети тепер стали важливою змінною у світовій фінансовій системі.

У Сполучених Штатах майбутній розвиток стейблкоїнів пов'язаний не лише з процвітанням ринку цифрових активів, а й має глибокий вплив на попит на казначейські облігації, ліквідність банківських депозитів та гегемонію долара США.

За місяць до прийняття Закону GENIUS Консультативний комітет із запозичень казначейства (TBAC), «мозковий центр» Міністерства фінансів, використав звіт, щоб заглибитися в потенційний вплив розширення стейблкоїнів на фіскальну та фінансову стабільність США.

Будучи важливою частиною плану боргового фінансування Міністерства фінансів США, рекомендації TBAC не тільки безпосередньо впливають на стратегію випуску казначейських облігацій США, але й можуть опосередковано впливати на регуляторний шлях стабільних монет.

Отже, як TBAC оцінює зростання стейблкоїнів? Чи вплине думка цього аналітичного центру на рішення Міністерства фінансів щодо управління боргом?

Ми використаємо останній звіт TBAC як точку відправлення, щоб проаналізувати, як стейблкоїни еволюціонували від "онлайн-грошів" до важливого змінного фактора, що впливає на фінансову політику США.

TBAC, фінансовий аналітичний центр

Перш за все, коротко про TBAC.

TBAC – це консультативний комітет, який консультує Казначейство з питань економічного спостереження та управління боргом, а його члени складаються з високопоставлених представників фінансових установ на стороні покупця та продажу, включаючи банки, брокерів-дилерів, керуючих активами, хедж-фонди та страхові компанії. Це також важлива частина програми боргового фінансування Казначейства США.

TBAC конференція

Засідання TBAC в першу чергу призначене для надання консультацій щодо фінансування Казначейству США і є важливою частиною плану боргового фінансування Казначейства США. З точки зору процесу складання плану фінансування, квартальний процес фінансування Казначейства США включає три етапи:

1. Управляючий державним боргом запитує пропозиції у первинних торговців;

2. Після зустрічі з головними трейдерами, управлінці державного боргу звертаються до TBAC за порадами; у відповідь на питання та матеріали для обговорення, які були представлені Міністерством фінансів, TBAC надасть офіційний звіт Міністру фінансів;

3. Менеджери казначейського боргу приймають рішення про зміни в політиці управління боргом на основі аналізу досліджень і рекомендацій, отриманих від приватного сектора.

Звітний підсумок: вплив на банки США, ринок державних облігацій та грошову масу

Банківські депозити: вплив стейблкоїнів на банківські депозити залежить від того, чи мають вони функцію прибутковості та характеристики операційних платежів у порівнянні з іншими фінансовими продуктами. На тлі посилення конкуренції банкам може знадобитися підвищувати відсоткові ставки для підтримки фінансування або шукати альтернативні джерела фінансування.

Ринок казначейських зобов'язань: загальне зростання попиту на казначейські облігації, при цьому вимоги до резервів у законодавстві про стабільні монети забезпечують додаткове та зростаюче джерело попиту на казначейські облігації; Загальний термін погашення казначейських облігацій зрушив з мертвої точки, і законодавство вимагає від емітентів стейблкоїнів володіти казначейськими облігаціями з терміном погашення менше 93 днів, що призводить до концентрації казначейських облігацій у короткостроковій перспективі.

Грошова пропозиція: попит на стабільні монети може мати нейтральний вплив на грошову масу в США. Однак привабливість стейблкоїнів, прив'язаних до долара, може змістити поточні запаси ліквідності, не пов'язані з доларами США, на долар США.

Вплив існуючої ринкової структури: поточна законодавча пропозиція не забезпечує шлях для не кваліфікованих емітентів до основного рахунку. Емітенти стейблкоїнів не можуть отримати доступ до Федеральної резервної системи, що може посилити ризики стейблкоїнів у періоди тиску або коливань.

Різноманітність реалізації цифрових валют сьогодні: від приватних до центральних банків у широкому контексті

Ця картинка надає нам панорамний вигляд на цифрові валюти, демонструючи їх різноманітні шляхи реалізації та їх фактичне застосування в різних сферах.

Класифікація цифрових валют

Випуск приватним сектором (баланс комерційного банку)

Токенізовані депозити (代币化存款): блокчейнізація зобов'язань комерційних банків за депозитами.

Токенізовані грошові ринкові фонди (代币化货币市场基金): токенізація грошових ринкових фондів на основі блокчейну.

Емісія приватного сектору (баланс центрального банку)

Стабільна валюта: форма блокчейн-грошових коштів, підтримуваних резервними активами в співвідношенні 1:1, може бути з відсотками або без.

Випуск приватним або державним сектором

Криптовалюта: віртуальна валюта, що базується на децентралізованих мережах.

Випуск центральним банком

Trigger Solutions (Триггерні рішення): з'єднання між блокчейном та системою реального часу повного розрахунку центрального банку (RTGS).

CBDC (центральна банківська цифрова валюта): форма готівки на блокчейні, яка безпосередньо випускається та регулюється центральним банком.

Поточні ринкові тенденції

Токенізовані депозити

J.P. Morgan та Citi вже запустили рішення для платежів та викупу на основі блокчейн-технологій.

Токенізовані фонди грошового ринку

BUIDL, запущений BlackRock, залучив понад 240 мільйонів доларів інвестицій.

Franklin Templeton випустила токен BENJI, який підтримує блокчейни Stellar, Polygon та Ethereum.

стабільна монета

Ринок контролюється основними емітентами, такими як Tether та Circle, загальна капіталізація становить близько 2340 мільярдів доларів.

криптовалюта

Загальна ринкова капіталізація складає близько 30 трильйонів доларів США, основні криптовалюти включають біткоїн (1,7 трильйона доларів США) та ефір (191 мільярд доларів США).

Запуск рішення

Механізм, запроваджений Німецьким центральним банком, сприяв розрахункам між блокчейн-активами та традиційними платіжними системами.

CBDC

Серед 134 країн та валютних союзів, які перебувають під наглядом, 25% вже запроваджено, 33% перебувають на стадії пілотного проекту, 48% ще розробляються.

Стан ринку стабільних монет: огляд ринкової капіталізації та ключових подій

Останніми роками ринок стейблкоїнів зазнав значної волатильності та розвитку. Станом на 14 квітня 2025 року загальна ринкова капіталізація всього ринку досягла $234 млрд, з яких домінує USDT (Tether) з розміром $145 млрд, за ним йде USDC (Circle) з $60,2 млрд, а загальна ринкова капіталізація інших стейблкоїнів становить $28,7 млрд.

Оглядаючись назад на останні чотири роки, дві значні події на ринку стейблкоїнів стали розподільною лінією в розвитку галузі.

У травні 2022 року крах алгоритмічної стабільної монети UST спричинив кризу довіри в усій сфері DeFi. Відключення UST не лише поставило під сумнів життєздатність алгоритмічних стабільних монет, але й вплинуло на довіру до ринку інших стабільних монет.

Невдовзі після цього, у березні 2023 року, регіональна банківська криза знову призвела до збурення на ринку. Тоді емітент USDC, компанія Circle, мав близько 3,3 мільярда доларів резервів, заморожених у Silicon Valley Bank (SVB), що призвело до короткочасного відхилення USDC від курсу. Ця подія змусила ринок знову оцінити прозорість і безпеку резервів стейблкоїнів, в той час як USDT ще більше зміцнив свою частку на ринку.

Незважаючи на численні кризи, ринок стейблкоїнів поступово відновлюється у 2024 році та розвивається паралельно з більш широким ринком цифрових активів. У 2024 році США запустили перші спотові крипто ETF, надаючи інституційним інвесторам інструменти для доступу до BTC та ETH.

Наразі зростання ринку стейблкоїнів в основному пов'язане з трьома основними аспектами: підвищенням інтересу до інституційних інвестицій, поступовим удосконаленням глобальної нормативно-правової бази та постійним розширенням сценаріїв застосування в мережі.

Фонди ринку цифрових валют і стейбли: порівняння двох видів активів на блокчейні

Зі швидким зростанням токенізованих фондів грошового ринку (MMF) формується альтернатива стейблкоїнам. НЕЗВАЖАЮЧИ НА СХОЖІСТЬ У ВАРІАНТАХ ВИКОРИСТАННЯ, ОДНА СУТТЄВА ВІДМІННІСТЬ ПОЛЯГАЄ В ТОМУ, ЩО СТЕЙБЛКОЇНИ НЕ МОЖНА ВИКОРИСТОВУВАТИ ЯК ІНСТРУМЕНТИ ПРИБУТКОВОСТІ ВІДПОВІДНО ДО ЧИННОГО ЗАКОНУ GENIUS, ТОДІ ЯК MMF МОЖУТЬ ПРИНОСИТИ ДОХІД ІНВЕСТОРАМ ЗА РАХУНОК БАЗОВОГО АКТИВУ.

Ринковий потенціал: від 230 мільярдів до 2 трильйонів доларів

Згідно зі звітом, очікується, що до 2028 року ринкова капіталізація стейблкоїнів досягне близько $2 трлн. Ця траєкторія зростання ґрунтується не лише на природному розширенні ринкового попиту, а й на низці ключових факторів, які можна згрупувати у три великі категорії: прийняття, економіка та регулювання.

Прийняття: Участь фінансових установ, міграція транзакцій на оптовому ринку в ланцюжку та підтримка торговцями платежів у стейблкоїнах поступово сприяють тому, що він стає основним інструментом платежів і транзакцій.

Економіка: функція зберігання вартості стабільних монет переосмислюється, особливо з появою стабільних монет з відсотками, що надає можливість отримувати прибуток їх власникам.

Регулювання: якщо стейблкоїни будуть включені в рамки управління капіталом і ліквідністю та отримають дозвіл банків на надання послуг на публічному блокчейні, це додатково зміцнить їх легітимність і довіру.

(Примітка: на момент випуску звіту законопроект про стейблкоїни ще не був ухвалений, на той час він вже перейшов до етапу голосування)

Очікується, що до 2028 року ринок стейблкоїнів зросте з нинішніх $234 млрд до $2 трлн. Це зростання вимагатиме значного збільшення обсягу торгів за умови, що швидкість стейблкоїна залишиться незмінною.

Домінуюча позиція ринку стейблкоїнів у доларах США

На стейблкоїни в доларах США припадає 83% від загальної кількості стейблкоїнів, прив'язаних до фіатної валюти, що набагато вище, ніж в інших валютах (8% для євро та 9% для інших).

На стейблкоїни в доларах США припадає понад 99% загальної капіталізації ринку стейблкоїнів, а ринкова капіталізація становить 233 мільярди доларів, з яких близько 120 мільярдів доларів забезпечено казначейськими зобов'язаннями США. Ринкова капіталізація стейблкоїнів, відмінних від USD, становить лише $606 млн.

Ринкова капіталізація USD-стабільних монет у 386 разів більша за ринкову капіталізацію нестабільних монет, що свідчить про їх абсолютну домінуючу позицію на світовому ринку стабільних монет.

Потенційний вплив зростання стейблкоїнів на банківські вклади

Зростання стабільних монет може суттєво вплинути на банківські вклади, особливо якщо їхній дизайн передбачає сплату відсотків, це стане ключовим фактором.

Станом на четвертий квартал 2024 року загальний обсяг депозитів у США досяг $17,8 трлн, причому неторгові депозити (включаючи ощадні та строкові депозити) становили більшість і становили $8,3 трлн та $2,9 трлн відповідно. Транзакційні депозити включають депозити до запитання ($5,7 трлн) та інші торгові депозити без запитання ($0,9 трлн).

З цих депозитів найбільш «вразливими» вважаються транзакційні депозити, тобто більш уразливі для стейблкоїнів. Причина цього полягає в тому, що ці депозити зазвичай не виплачують відсотки, в основному використовуються для повсякденної діяльності та легко переказуються. У періоди ринкової невизначеності незастраховані депозити, як правило, переводяться власниками на більш високоприбуткові або менш ризикові інструменти, такі як фонди грошового ринку (MMF).

Якщо стейблкоїн не виплачуватиме відсотки, його зростання в основному залежатиме від платіжної функції та загальної активності ринку цифрових активів, тому вплив на банківські депозити буде обмеженим. Однак, якщо стейблкоїни почнуть виплачувати відсотки, особливо якщо вони пропонують вищу прибутковість або простоту використання, традиційні депозити можуть бути масово переведені на такі стабільні монети. У цьому випадку стейблкоїни з прив'язкою до відсотків у доларах США не тільки привернуть користувачів у мережі, але й стануть важливим засобом заощадження, що ще більше посилить їхню глобальну привабливість.

Отже, властивості відсотків, що характеризують стейблкоїни, безпосередньо вплинуть на потенційний рівень їхнього впливу на банківські вклади:

Вплив нестабільних стейблів без відсотків відносно невеликий, тоді як стейбли з відсотками можуть суттєво змінити структуру депозитів.

Потенційний вплив зростання стейблкоїнів на державні облігації США

Згідно з загальнодоступними резервними даними, основні емітенти стейблкоїнів наразі тримають понад 120 мільярдів доларів у короткострокових казначейських облігаціях (ОВДП), з яких на Tether (USDT) припадає найбільша частка, причому близько 65,7% резервів розміщено в ОВДП. Ця тенденція свідчить про те, що емітенти стейблкоїнів стали значними гравцями на короткостроковому ринку казначейських облігацій.

Очікується, що в майбутньому попит емітентів стабільних монет на T-Bills буде тісно пов'язаний з розширенням загальних ринкових інструментів.

У наступні кілька років цей попит може додатково підвищити попит на короткострокові державні облігації приблизно на 900 мільярдів доларів.

Зростання стейблів має зворотний зв'язок з банківськими депозитами. Велика кількість коштів може переміщатися з банківських депозитів у активи, підтримувані стейблами, особливо під час ринкової волатильності або кризи довіри (наприклад, розрив стейбла), цей перехід може бути ще більше посилений.

Законодавство США «GENIUS» щодо вимог до короткострокових державних облігацій може ще більше стимулювати емітентів стабільних монет до інвестування в T-Bills.

З точки зору розміру ринку, емітенти стейблкоїнів у 2024 році триматимуть у ОВДП близько $120 млрд, а до 2028 року ця цифра може зрости до $1 трлн, тобто у 8,3 рази. Для порівняння, поточний розмір ринку токенізованих державних цінних паперів становить лише 2,9 мільярда доларів, що демонструє значний потенціал зростання.

Підсумовуючи, попит з боку емітентів стейблів на T-Bills переформатовує екосистему ринку короткострокових державних облігацій, але цей ріст також може посилити конкуренцію між банківськими депозитами та ліквідністю на ринку.

Потенційний вплив зростання стейблкоїнів на зростання грошової пропозиції в США

Зростання стейблкойнів впливає на грошову масу США (M1, M2 та M3) насамперед через потенційний перехід коштів, а не через безпосередні зміни в загальному обсязі.

Поточна структура грошової пропозиції:

M1 включає в себе готівку, поточні депозити та інші депозити, що підлягають чекам, загалом близько 6,6 трильйона доларів.

M2 включає заощаджувальні вклади, дрібні термінові вклади та роздрібні грошові ринкові фонди (MMFs).

M3 включає короткострокові угоди з викупу, інституційні MMFs та великі довгострокові депозити.

Роль стейблкоїнів:

Стейблкоїни розглядаються як новий засіб зберігання вартості, особливо в рамках Закону GENIUS.

Стабільні монети можуть привернути частину коштів з M1 та M2, перенаправляючи їх до тримачів стабільних монет, особливо не доларових тримачів.

потенційний вплив

Переміщення коштів:

Зростання стейблкоїнів може безпосередньо не змінити загальну суму грошової маси в США, але призведе до переказу коштів з М1 і М2. Такі перекази можуть вплинути на ліквідність банків та привабливість традиційних депозитів.

Міжнародний вплив:

Стейблкоїни, як спосіб придбання долара США, ймовірно, збільшать попит на долар США з боку власників неамериканських доларів, тим самим збільшуючи приплив коштів у грошову масу США. Ця тенденція, ймовірно, сприятиме використанню та прийняттю стейблкоїнів у всьому світі.

Хоча зростання стабільних монет не змінить загальний обсяг грошової пропозиції в США миттєво, їх потенціал як засобу зберігання вартості та способу отримання грошей може мати глибокий вплив на рух капіталу та міжнародний попит на долар. Це явище потребує уваги в процесі формування політики та фінансового регулювання для забезпечення стабільності фінансової системи.

Можливі напрямки регулювання стабільних монет у майбутньому

Поточна пропозиція регуляторної рамки для стейблкоїнів в США нагадує вимоги до реформ MMF після 2010 року, зосереджуючи увагу на:

Резервні вимоги: забезпечити високу ліквідність і безпечність резервів стейблкоїнів.

Доступ до ринку: дізнайтеся, чи можуть емітенти стейблкоїнів отримати підтримку Федеральної резервної системи (ФРС), страхування депозитів або доступ до ринку репо 24/7.

Ці заходи спрямовані на зниження ризику розв'язання стабільних монет і посилення стабільності ринку.

Підсумок

Потенціал ринкового масштабу

Ринок стейблкоїнів має надію на зростання до приблизно 2 трильйонів доларів США до 2030 року за умови постійних ринкових і регуляторних проривів.

панівна позиція, прив'язана до долара

Ринок стейблкоїнів значною мірою складається зі стейблкоїнів, прив'язаних до долара, що призвело до короткострокової зосередженості на потенційній нормативно-правовій базі США та прискореному впливі її законодавства на зростання стейблкоїнів.

Удар та можливості для традиційних банків

Стабільні монети можуть завдати удару традиційним банкам, залучаючи депозити, але водночас вони створюють можливості для банків та фінансових установ розробляти інноваційні послуги та отримувати вигоду від використання технології блокчейн.

Глибокий вплив дизайну та прийняття стейблкойнів

Остаточний дизайн та спосіб впровадження стабільної валюти визначать її вплив на традиційну банківську систему, а також потенційний стимул для попиту на державні облігації США.