Глибина аналізу походження та амбіцій стейблкоїнів: іскра, що розгоряється, поступово набирає обертів

Автори: Сун Цзяцзі, Жень Хеї, Цзісі Тунсін

Резюме

Як актив на блокчейні, перевага стейблкоїнів полягає в тому, що вони можуть бути глибоко інтегровані з криптовалютними проектами (такими як DeFi) на рівні інфраструктури блокчейну та мають дуже хорошу масштабованість мережі. З розвитком традиційних фінансових інститутів у Сполучених Штатах, Гонконгу та інших місцях у сфері RWA сприяло вивченню та поглибленню застосування стейблкоїнів на традиційному платіжному ринку.

Певною мірою стейблкоїни виступають як «інструмент ціноутворення» на ринку криптовалют, який є доповненням або навіть альтернативою традиційним операціям з фіатною валютою. Незабаром після народження стейблкоїнів найважливішими торговими парами на ринку криптовалют стали торгові пари стейблкоїнів, тому стейблкоїни відігравали роль «фіатної валюти» з точки зору торгових інструментів та обігу вартості. На основних біржах (включаючи децентралізовані біржі DEX), спотові та ф'ючерсні пари Bitcoin переважають USDT та інші стабільні монети, особливо ф'ючерсні контракти з більшими обсягами торгів, а форвардні контракти на основних біржах (ф'ючерсні контракти зі стейблкоїнами в доларах США як маржа) – це майже всі торгові пари USDT.

USDT – це перша партія стейблкоїнів, яка буде випущена, і це найпоширеніший стейблкоїн, випущений Tether, з повними резервними активами, прив'язаними до долара США. USDT був запущений Tether у 2014 році та прив'язаний до 1 долара США за 1 USDT. USDT став найпершою партією стейблкоїнів, що котируються на централізованих біржах, і з тих пір він поступово став найбільш широко використовуваним продуктом стейблкоїнів на ринку, який в основному використовується для спотової та ф'ючерсної торгівлі криптовалютами. USDT – це стейблкоїн, забезпечений доларовими активами, компанія заявляє, що кожен токен забезпечений активами в 1 долар США, а Tether надає баланс, який можна перевірити, який в основному складається з традиційних фінансових активів, таких як готівка. З моменту запуску USDT масштаби продовжують зберігати швидкі темпи зростання, що відображає фактичний попит на стабільні монети на ринку, а появу стейблкоїнів можна охарактеризувати як «неминучу».

В даний час існує три типи способів досягнення такого роду кредитного переказу: централізовані установи випускають стейблкоіни з достатніми резервними активами, випускають стейблкоіни на основі застави смарт-контрактів блокчейна, криптоактивів і алгоритмічних стейблкоінів. Для стейблкоїнів домінує USDT – стейблкоїн, випущений централізованою установою; Механізм другого типу надмірного забезпечення та третього раунду алгоритмічних стейблкоїнів не є певною мірою інтуїтивно зрозумілим, і користувачі часто не можуть безпосередньо відчути логіку прив'язки внутрішньої вартості своїх продуктів стейблкоїнів, особливо коли ціна криптовалют сильно коливається, а результати дій користувачів щодо механізму ліквідації не можна очікувати інтуїтивно, і ці фактори обмежують розвиток останніх двох.

RWA стає важливим двигуном розвитку ринку криптовалют, традиційні фінансові установи також активно впроваджують стейблкоїни, сприяючи їхній активності на традиційному ринку платежів. Наприклад, ринок токенізованих державних облігацій США, основний фонд BUIDL запущений у співпраці BlackRock і Securitize, а BENJI був запущений Franklin Templeton, що підтверджує, що традиційні фінансові установи поступово приймають RWA.

Регулювання стейблів поступово просувається, наразі стейбли розвиваються одночасно з адаптацією до регулювання. Хоча в процесі розвитку вони також стикалися з сумнівами, але з входженням BTC на основний капітальний ринок, розвиток стейблів має шанси прискоритися.

Попередження про ризики: розробка технологій блокчейн не відповідає очікуванням; невизначеність регуляторної політики; реалізація бізнес-моделей Web3.0 не відповідає очікуванням.

1. Основна точка зору

Стабільні монети народилися в «безрозсудному» світі Web 3.0 і використовувалися як інструмент ціноутворення на фіатну валюту для торгівлі криптовалютами в перші дні. Зі зростанням ринку криптовалют стейблкоїни стали незамінним фундаментальним інструментом для бірж, екосистем DeFi та RWA. Ключем до успіху стейблкоїнів є здатність завоювати довіру ринку, що передбачає механізм надання кредитів стейблкоїну. Стабільні монети — це не лише жорстка потреба у світі Web3.0, а й міст між ними та реальним економічним світом. Стейблкоїни, що з'єднують два світи.

У цій статті аналізуються народження, розвиток і сучасний стан стабільних монет, а також механізми стабільних монет, і робиться прогноз щодо можливостей для стабільних монет на даний момент.

2. Необхідність стейблкоїнів: міст між традиційними фінансами та Web3.0

2.1 Основний попит на стейбли: "фіатні" інструменти в ланцюзі

Так званий стейблкоїн відноситься до криптовалюти, вартість якої прив'язана до різних фіатних валют (або кошика валют), інтуїтивно кажучи, стейблкоїн - це криптовалюта, яка відображає вартість реальної фіатної валюти з номером рахунку в блокчейні (тобто криптовалюта), у цьому сенсі стейблкоїн - це типовий RWA (Real World Assets, токенізація реальних активів); Як актив на блокчейні, перевага стейблкоїнів полягає в тому, що вони можуть бути глибоко інтегровані з криптовалютними проектами (такими як DeFi) на рівні інфраструктури блокчейну - такими як операції DeFi, такі як обмін у ланцюжку або комбінація інших криптовалютних активів у ланцюжку для стейкінгу, тоді як традиційні фіатні валюти не знаходяться в блокчейні і не можуть отримати масштабованість у мережі.

У перші дні розвитку ринку криптовалют користувачі в основному торгували біткойнами та фіатною валютою на централізованих біржах (CEX) або позабіржових ринках – біткойн є активом, що зберігається на блокчейні, тоді як фіатна валюта покладається на традиційні банківські рахунки. На початку розвитку криптовалют, коли країни стали все більше регулюватися на біржах, банківські фіатні рахунки були більш сприйнятливі до регуляторних обмежень. В особливих фонових умовах в перші дні поступово вимальовувався попит на стейблкоіни, прив'язаний до вартості фіатних валют - формування торгових пар для біткоіни (або інших кріптовалютних активів) зі стейблкоінами, що відірвано від традиційної системи фінансових рахунків. Що ще важливіше, криптовалюти - це активи, засновані на блокчейн-рахунках, і якщо торгові пари, в яких вони номіновані, також засновані на блокчейн-рахунках, то можлива конвергенція та сумісність між реєстрами - тоді як традиційні фіатні валюти не працюють на блокчейні.

Іншими словами, криптовалютні активи, такі як біткойн, не сумісні з рахунками у фіатній валюті, а смарт-контракти не можуть працювати на рахунках у фіатній валюті, що не сприяє масштабованості мережі. Тому, виходячи з потреби в конвергенції та сумісності, ринок вимагає, щоб усі активи були виражені у вигляді чисел блокчейн-рахунків у мережі. Крім того, оскільки висока волатильність криптовалют не може відповідати трьом характеристикам валют: зберіганню вартості, засобу обміну та інструментам ціноутворення, користувачам важко зберігати та виходити зі своїх інвестицій у криптосвіті, що стимулює попит на стабільні валюти з низькою волатильністю.

Певною мірою стейблкоїни виступають як «інструмент ціноутворення» на ринку криптовалют, який є доповненням або навіть альтернативою традиційним операціям з фіатною валютою. Незабаром після народження стейблкоїнів найважливішими торговими парами на ринку криптовалют стали торгові пари стейблкоїнів, тому стейблкоїни відігравали роль «фіатної валюти» з точки зору торгових інструментів та обігу вартості. Як показано на малюнку 2, подібно до основних бірж, таких як Binance, спотові та ф'ючерсні торгові пари Bitcoin домінують різні стабільні монети, такі як USDT, особливо ф'ючерсні контракти з більшими обсягами торгів, а основні форвардні контракти на біржі (ф'ючерсні контракти зі стабільними монетами в доларах США як маржі, такі як ф'ючерси на безстрокові контракти) є майже всіма торговими парами USDT.

Tether USD (USDT) – один із перших випущених стейблкоїнів, запущений корпорацією Tether у 2014 році, з прив'язкою 1 USDT до 1 долара США. USDT став найпершою партією стейблкоїнів, що котируються на централізованих біржах, і з тих пір він поступово став найбільш широко використовуваним продуктом стейблкоїнів на ринку, який в основному використовується для спотової та ф'ючерсної торгівлі криптовалютами. USDT – це стейблкоїн, забезпечений доларовими активами, компанія заявляє, що кожен токен забезпечений активами в 1 долар США, а Tether надає баланс, який можна перевірити, який в основному складається з традиційних фінансових активів, таких як готівка. Інші проєкти стейблкоїнів, випущені за той же період, включають BitUSD, NuBits тощо. З моменту запуску USDT масштаби продовжують зберігати швидкі темпи зростання, що відображає фактичний попит на стабільні монети на ринку, а появу стейблкоїнів можна охарактеризувати як «неминучу».

Оскільки USDT відповідає фактичному попиту ринку, з 2017 року ринок криптовалют віддає перевагу стейблкоїнам, оскільки основні платформи для торгівлі криптовалютами запустили торгові пари USDT (спотові та ф'ючерсні контракти). Чи зможуть ранні стабільні монети ефективно прив'язати вартість відповідної фіатної валюти, стало найбільш тривожним питанням для ринку. У перші дні ринок скептично ставився до кредитоспроможності таких компаній, як Tether, оскільки вони не змогли надати переконливі баланси, перевірені відповідністю. Щоб вирішити проблему, пов'язану з тим, що перехід на USDT залежить від кредитів централізованих установ, таких як компанії, у 2017 році MakerDAO випустила децентралізований, забезпечений багатьма активами стейблкоїн DAI на основі смарт-контрактів, який має надмірну заставу за рахунок криптоактивів, керованих смарт-контрактами, і покладається на систему смарт-контрактів для досягнення стабільності своєї ціни та долара США, що дозволяє користувачам карбувати без дозволу. Станом на 3 травня 2025 року DAI випустила понад $4,1 млрд, посідаючи п'яте місце серед усіх типів стейблкоїнів (новий стейблкоїн USDS, випущений MakerDAO, тут не враховується).

Поява DAI є знаковою подією, оскільки децентралізовані стабільні монети не тільки відрізняються від централізованих установ з точки зору надання кредитів (наприклад, USDT), але й нативним продуктом системи DeFi – сам DAI є продуктом RWA для стейкінгу DeFi. Тому децентралізовані стабільні монети, такі як DAI, не тільки прийняті на централізованих біржах, але й є незамінною частиною промислового ланцюжка екосистеми RWA, яку прийнято називати «головоломкою Lego».

З поширенням використання стейблкоінів централізовані біржі почали займатися власними продуктами стейблкоінів, такими як USDC, випущений під керівництвом Coinbase, та BUSD, що знаходиться під контролем великої біржі Binance.

З 2019 року, з розвитком проєктів DeFi, стабільні монети широко використовуються в системах DeFi (ринок кредитування, децентралізований біржовий ринок), а з метою більшої децентралізації та більшої інтеграції з інфраструктурою DeFi на ринку почали активізуватися алгоритмічні стабільні монети на основі алгоритмів смарт-контрактів для налаштування стабільності вартості валюти. Це засновано на DAI, який використовує алгоритм механізму смарт-контрактів для реалізації переказу кредиту між стейблкоїнами та фіатними валютами, а основні продукти включають USDe.

Хоча криптовалютна індустрія прагне до достатньої децентралізації, на ринку стейблкоїнів (в основному стейблкоїнів у доларах США) все ще домінують USDT та USDC, які є стабільними монетами, випущеними на основі застави/резервних активів центральних установ, і займають абсолютну монопольну державу. Як показано на малюнку 4, станом на 3 травня 2025 року номер один USDT становить понад 149 мільярдів доларів, другий за величиною USDC – понад 610 доларів США, а третій за величиною USDe – менше 5 мільярдів доларів США. USDT та UDSC, два централізовані стабільні монети, перебувають в абсолютному домінуючому становищі. USDe, алгоритм смарт-контракту на блокчейні стейблкоїн, посідає третє місце з масштабом близько $4,7 млрд. USDS і DAI, стейблкоїни, випущені на основі смарт-контрактів на блокчейні, заставлені активами, посіли четверте і п'яте місця з масштабом близько $4,3 млрд і $4,1 млрд відповідно.

В даний час основне застосування стейблкоїнів відбувається на ринку криптовалют, тому що основним методом ціноутворення на ринку криптовалют є деномінація стейблкоїнів. У зв'язку з бичачим ринком на ринку криптовалют за останній рік випуск стейблкоїнів (в основному стейблкоїнів у доларах США) швидко зріс, як показано на малюнках 5 і 6, при цьому розмір випуску перевищив 240 мільярдів доларів США станом на 3 травня 2025 року. Наразі на USDT та USDC припадає 61,69% та 25,37% відповідно. Тут варто зазначити, що децентралізовані стабільні монети не показали достатніх переваг, а з точки зору практичного застосування, USDT та USDC, які є стейблкоїнами в режимі резервування традиційних фінансових активів, стали абсолютними домінантами. Існує багато факторів впливу, і швидкий розвиток RWA пов'язаний з прийняттям USDT та USDC, які будуть додатково проаналізовані пізніше.

2.2 Це не лише інструмент оцінки, а й міст між Web3.0 та традиційними фінансовими ринками.

На ринку кредитування DeFi активи стейблкоїнів, такі як USDT, зазвичай використовуються як застава/кредитні активи не тільки для депозитних заощаджень, але й як різновид криптоактиву - він може не тільки іпотечувати криптоактиви, такі як Bitcoin/ETH, для запозичення стейблкоїнів, але й може використовуватися як застава для запозичення інших криптоактивів. Наприклад, проєкт AAVE, який посідає перше місце за активами блокування DeFi, має три з шести найбільших проєктів ринкового розміру на ринку кредитування стейблкоїнів у доларах США, з яких USDT, USDC та DAI посідають друге, третє та шосте місця відповідно.

Чи то на торговому ринку, чи то на ринку кредитування DeFi, стабільні монети дещо схожі на валюти чи банкноти, випущені приватними установами. Завдяки характеристикам інфраструктури блокчейну, стабільні монети можуть відрізнятися від традиційних фінансових ринків з точки зору швидкості ліквідації, інтеграції та масштабованості. Наприклад, стабільні монети можна швидко та безперешкодно перемикати між проєктами DeFi (такими як біржі, ринки кредитування, продукти з кредитним плечем тощо) лише кількома кліками на терміналах, таких як мобільні телефони, тоді як фіатні валюти не можуть так швидко циркулювати на традиційних фінансових ринках.

Зближення світу Web 3.0, представленого криптовалютами, і реального економічного світу є загальною тенденцією, і RWA є важливою рушійною силою в процесі цієї інтеграції - тому що RWA більш безпосередньо відображає активи дисплейного світу з блокчейном. У широкому сенсі, стейблкоїни є одним із найпростіших продуктів RWA, який прив'язує фіатні валюти, такі як долар США, до блокчейну. Для користувачів традиційного фінансового ринку стейблкоїни та RWA є мостом до ринку криптовалют. Для традиційних фінансових установ, які хочуть увійти у світ Web3.0, стабільні монети є важливою позицією, а зі стабільними монетами вони можуть плавати у світі Web3.0 для конвертації активів. У свою чергу, інвестори, які володіють криптоактивами, можуть конвертуватися в традиційні фінансові активи або купувати товари через стабільні монети, повертаючись на традиційні фінансові ринки. 28 квітня 2025 року платіжний гігант Mastercard оголосив, що Mastercard дозволяє клієнтам витрачати гроші в стабільних монетах, а продавцям – розраховуватися в стабільних монетах. Використання стейблкоїнів почало поширюватися назад у традиційні економіки та суспільства.

2.3 Три моделі кредитування стейблкоїнів

Номер банківського рахунку являє собою депозити користувача у фіатній валюті, які забезпечуються традиційними економічними та соціальними правилами. Стейблкоїни намагаються перенести вартість фіатної валюти на номери рахунків у мережі, і передача кредитів між ними має відрізнятися від того, як банки, що є дуже ключовою основною проблемою кредитування стейблкоїнів. Загалом наразі існує три типи способів досягнення такого роду кредитного переказу: централізовані установи випускають стейблкоїни з достатніми резервними активами, випускають стабільні монети на основі криптоактивів зі заставою смарт-контрактів на блокчейні та алгоритмічні стабільні монети.

Для стейблкоїнів домінує USDT – стейблкоїн, випущений централізованою установою; Цей вид моделі продукту має просту логіку за допомогою моделі передачі кредитів традиційного економічного ринку, яка проста для розуміння та експлуатації користувачами та є найбільш логічним вибором на ранній стадії розвитку галузі стабільних монет. Механізм другого типу надмірного забезпечення та третього раунду алгоритмічних стейблкоїнів не є інтуїтивно зрозумілим до певної міри, і користувачі часто не можуть безпосередньо відчути логіку прив'язки внутрішньої вартості своїх продуктів стейблкоїнів (тобто новачки не дуже добре сприймають його логіку), особливо коли ціна криптовалют сильно коливається, користувачі не можуть інтуїтивно очікувати результатів механізму ліквідації – у період сильних коливань ціни криптоактивів механізм ліквідації призведе до якихось нераціональних результатів на ринку, а ці фактори обмежують розвиток двох останніх.

2.3.1. Залежність від традиційних економічних ринків для передачі кредиту: USDT

Централізовані установи випускають стейблкоїни з достатніми резервними активами, а кредитна трансмісія повністю залежить від традиційного економічного ринку. Як найпростіша модель стейблкоїна, стейблкоїн прив'язується 1:1 до фіатної валюти через централізовану установу, яка повністю резервує активи та випускає відповідну кількість стейблкоїнів на блокчейні (емітент несе відповідальність за випуск та погашення стейблкоїнів), тобто централізована установа виступає як орган кредитного схвалення. Необхідний ефективний аудит балансу емітента, в якому зазвичай переважають традиційні ринкові казначейські зобов'язання, готівка і т.д., і в меншій мірі криптовалюти, такі як біткоіни. За допомогою індивідуального умовного депонування застави ця модель гарантує, що користувачі можуть викупити еквівалентну суму застави у емітента, забезпечуючи стабільність цін на стабільні монети. Однак, так само, ця модель також значною мірою покладається на надійне зберігання застави, що включає численні деталі, такі як відповідність сторони проекту, відповідність зберігача та ліквідність застави.

Для того, щоб продукт широко використовувався, USDT випускається на кількох блокчейнах, включаючи Omni, Ethereum, Tron, Solana тощо. На ранній стадії розвитку масштабу такі фактори, як ліквідність і сумніви ринку щодо його балансу, у поєднанні з волатильністю ринку, призвели до того, що USDT іноді знижував прив'язку (а іноді й мав премію) на ранній стадії. Однак ці особливі обставини є тимчасовими, і прив'язка USDT до долара США в цілому була відносно успішною, і ми вважаємо, що на ринку не бракує сильних факторів попиту, адже USDT є жорстким продуктом для ринку криптовалют.

У відповідь на запитання про свої резервні активи та платоспроможність, Tether тепер оприлюднила повний та валідний аудиторський звіт. Згідно з аудиторським звітом незалежної установи, загальні активи USDT-підрозділу Tether на 31 березня 2025 року становили близько $149,3 млрд, що відповідає розміру USDT, випущеного Tether. Більш детальний розгляд балансу показує, що 81,49% резервних активів - це грошові кошти, їх еквіваленти та інші короткострокові депозити, в основному казначейські облігації США, що забезпечує надійність його балансу і повністю враховує заходи ліквідності для боротьби з погашеннями. Цікаво, що він також має у своїх активах $7,66 млн резервів біткойнів, що є немалою сумою, але це повністю відображає той факт, що біткойн (і, відповідно, інші криптовалюти) можна використовувати як резервний актив для випуску стабільних монет. Якщо коротко, то склад резерву USDT диверсифікований з урахуванням як ліквідності, так і розподілу.

Як емітент USDT, Tether досягла загального прибутку в розмірі понад $13 млрд у 2024 році, тоді як фактична компанія налічує лише близько 150 співробітників. Під час циклу підвищення ставок ФРС казначейські облігації США внесли свій вклад в основний прибуток Tether. Звичайно, за викуп USDT також буде стягуватися комісія. Як сумісна компанія, відповідальна за випуск та обмін стабільних монет, модель Tether наразі є найбільш затребуваною на ринку. Ми вважаємо, що ранній вихід USDT на ринок і його перевага першопрохідця як в епоху централізованої біржі (CEX), так і в епоху DeFi, при цьому покладання на компанії з кредитною підтримкою традиційних публічних аудитів для випуску стейблкоїнів також є важливою причиною його прийняття як традиційним фінансовим ринком, так і ринком Web 3.0.

2.3.2. Децентралізовані стабільні монети, що випускаються на заставних активах, також можуть здобути довіру на ринку.

На основі смарт-контракту блокчейну для застави криптоактивів, випуск стейблкоїнів під надлишковими резервами також може завоювати довіру ринку. Криптоактиви передаються в заставу смарт-контрактам, які блокують криптоактиви в ланцюжку та випускають певну кількість стейблкоїнів, оскільки криптоактиви в ланцюжку природним чином не підтримують стабільність цін по відношенню до долара США, тому існує ризик коливань цін на заставні активи. Щоб досягти стабільності ціни та погашення стейблкоїнів, цей тип стейблкоїнів реалізує передачу кредитів у режимі надмірного забезпечення - тобто вартість забезпечених криптоактивів перевищує суму випущеного стейблкоїна, і коли ринок коливається (особливо падає ціна заставних активів) смарт-контракт блокчейн ліквідує заставні активи (і одночасно купує стабільні монети), щоб забезпечити здатність стейблкоїна до викупу. Найбільшим і найбільш типовим для цієї моделі є USDe і DAI - USDe базується на DAI, випущеному на базі нового протоколу Sky, який можна вважати модернізованою версією DAI (їх можна вільно обмінювати 1:1 без обмежень). У 2024 році MakerDAO змінила назву на Sky Ecosystem і запустила продукт стейблкоїнів під назвою USDS, де криптоактиви, які можна ставити на стейкінг, можна генерувати під контролем Sky Protocol за допомогою смартконтракту під назвою Maker Vault. Падіння ціни застави призведе до ризику недостатньої вартості застави, і протокол продаватиме заставу (тобто купуватиме DAI) відповідно до встановлених параметрів для підтримки вартості DAI з прив'язкою 1:1 до долара США.

З точки зору складу заставних активів, станом на 5 травня 2025 року основним забезпеченням USDS є токени ETH, частка яких перевищує 92%.

Як забезпечити стабільність DAI? Іншими словами, забезпечення можливості викупу власників DAI є основою стабільного якоря DAI. В умовах ринкових коливань, якщо ціна заставлених криптоактивів впаде, існує ризик, що заставні активи не можуть бути викуплені для погашення випущених DAI, а сховище проведе ліквідацію та виставить заставні активи на аукціон відповідно до угоди про договірну процедуру, а ліквідація буде проведена шляхом викупу DAI. Цей механізм схожий на маржинальний механізм ф'ючерсних контрактів, де відкриті позиції ліквідуються достроково, коли маржа недостатня. Протокол Sky розробив відповідний механізм аукціонної ціни, щоб гарантувати, що вартість заставних активів сховища може бути викуплена в оборотний DAI, тобто для забезпечення «стабільності» ціни DAI.

2.3.3. Алгоритмічні стабільні монети: повна довіра до алгоритму блокчейну, наразі невеликих масштабів

USDT – це достатній резерв активів, що підлягають аудиту, тоді як USDS/DAI – це механізм застави та погашення активів за допомогою смарт-контрактів на блокчейні, а ціноутворення механізму ліквідації та управління казначейством не є повністю децентралізованими. У зв'язку з попитом на повністю децентралізовані стабільні монети з боку рідних користувачів децентралізованих фінансів з'явилися механізми, які повністю покладаються на алгоритмічні механізми для досягнення якоря вартості стабільних монет, тобто продукти, які підтримують стабільність ціни на стабільні монети на торговому ринку за допомогою алгоритмів, з'явилися один за одним. Механізм стабілізації ціни таких алгоритмічних стейблкоїнів загалом схожий на алгоритмічно керований механізм ринкового арбітражу/хеджування, який теоретично гарантує, що стейблкоїн залишається закріпленим, але ця практика все ще перебуває на ранніх стадіях, і нерідкі випадки, коли рівень цін знімається з якоря. Розмір алгоритмічних стейблкоїнів все ще невеликий. У порівнянні з другим типом, алгоритмічні стабільні монети повністю покладаються на алгоритми децентралізованих смарт-контрактів і в основному не вимагають втручання людини. Як інноваційний напрямок, алгоритмічні стабільні монети історично бачили кілька різних механізмів арбітражу/хеджування, але в цілому існує не так багато проєктів, які успішно працюють протягом тривалого часу.

В даний час представником алгоритмічних стабільних монет є USDe, який займає третє місце за масштабом, і випускається протоколом Ethena. Загалом, користувачі з білого списку вносять криптоактиви, такі як BTC, ETH, USDT або USDC, у протокол Ethena, карбують еквівалент стейблкоїна USDe, і протокол встановлює короткі позиції на біржі CEX, щоб хеджувати коливання цін на свої резервні активи та підтримувати стабільну вартість випущеного стейблкоїна. Цей підхід схожий на механізм хеджування у товарних ф'ючерсах, який є автоматизованою, нейтральною стратегією хеджування, яка повністю алгоритмічно контролюється.

3.RWA: Важлива сфера застосування стабільних монет на сьогодні

З початку цього року ціна біткоїна певною мірою впала, що призвело до зниження ринку криптовалют, тоді як ринок RWA зберіг хорошу тенденцію до зростання. За rwa.xyz даними, станом на 6 травня масштаби RWA перевищили $22 млрд, і цього року вона продемонструвала безперервну тенденцію до зростання. З точки зору складу RWA, приватні кредити та токенізація Казначейства США сприяли великому масштабу та зростанню.

RWA стає важливим двигуном розвитку ринку криптовалют, що неможливо без активної участі традиційних фінансових установ. Наприклад, токенізований ринок державних облігацій США, основний фонд BUIDL був запущений у співпраці BlackRock та Securitize, а BENJI - Franklin Templeton, що показує, що обіймання RWA традиційними фінансовими установами вже поступово стає трендом.

RWA як сектор з певним потенціалом зростання, його попит на стейбли також є очевидним, RWA – це перенесення активів реального світу в блокчейн, а USDT є мостом між реальним світом і світом Web3.0.

3.1 У контексті інституціоналізації RWA підкреслюється важлива роль стабільності

Хоча RWA народилася в безрозсудному світі Web 3.0, зараз вона продемонструвала певну тенденцію «інституціоналізації» - особливо Bitcoin ETF посилив визнання Web 3.0 традиційними фінансовими інститутами та ринком, що є природною тенденцією. Візьмемо, наприклад, Ondo, американську компанію з технології блокчейн, місія якої полягає в прискоренні процесу Web 3.0 у традиційному світі багатства шляхом створення платформ, активів та інфраструктури, які об'єднують фінансові ринки. Нещодавно компанія оголосила про запуск Ondo Nexus, нової технологічної ініціативи, призначеної для надання ліквідності в режимі реального часу стороннім емітентам токенізованих казначейських облігацій США. Тим не менш, Ondo Nexus надає послуги погашення та обміну токенізованих казначейських облігацій, підвищуючи ліквідність і корисність токенізованих казначейських облігацій, одночасно створюючи інфраструктуру для ширшого класу активів RWA. Серед її клієнтів Franklin Templeton, WisdomTree, Wellington Management і Fundbridge Capital, використовуючи існуючі відносини з BlackRock, PayPal та іншими для забезпечення ліквідності 24×7. Крім того, 12 лютого компанія оголосила про стратегічне партнерство з World Liberty Financial (WLFI), яку підтримує Дональд Трамп-молодший (син президента США Трампа), щоб залучити традиційні фінанси в ланцюжок шляхом сприяння розвитку RWA. RWA прискорилася до епохи «інституціоналізації».

Завдяки Ondo Nexus, інвестори в токенізовані державні облігації співпрацюючих емітентів зможуть безперешкодно викуповувати свої активи RWA за допомогою різних стейблкоїнів, що підвищить ліквідність та корисність усієї екосистеми, покращить інвестиційність у сфері RWA і зміцнить довіру до ліквідності активів у мережі. У 2024 році загальна заблокована вартість активів RWA у категорії токенізованих державних облігацій компанії перевищить 30 мільярдів доларів, досягнувши хороших результатів.

Під час підтримки традиційних фінансових установ Ondo отримала хорошу ліквідність, що має вирішальне значення для залучення клієнтів з традиційного фінансового ринку, адже багато активів цих клієнтів не на ланцюгу.

4. Традиційний платіжний ринок активізує стабільні монети: платежі, накопичення

Як міст між Web 3.0 і реальним світом, роль стейблкоїнів двостороння: не тільки реальні активи знаходяться в ланцюжку через стабільні монети, але й застосування стейблкоїнів проникає на реальний ринок. Чого ми можемо очікувати, так це того, що застосування стейблкоїнів у транскордонних платежах буде варте того, щоб його з нетерпінням чекати, і в той же час, як актив, схожий на тіньову «фіатну валюту», це стане важливим проривом, якщо користувачі зможуть генерувати інтерес до стабільних монет.

Використання стейблкоїнів традиційними платіжними установами, такими як Mastercard, не є новим, і це активна боротьба за фінансові потоки Web3.0 з боку традиційних фінансових установ. Оскільки системи DeFi надають криптоактивам можливість заробляти відсотки, що є перевагою для ончейн-активів, традиційні фінансові установи також шукають вищу привабливість, коли справа доходить до отримання відсотків. Платіжний гігант PayPal нарощує зусилля щодо зростання свого ринку стейблкоїнів PYUSD, і нещодавно компанія готується почати пропонувати 3,7% відсотків на залишки американським користувачам, які мають PYUSD, і програма буде запущена цього літа, дозволяючи користувачам заробляти відсотки, зберігаючи PYUSD у PayPal і гаманцях Venmo. PYUSD можна використовувати через PayPal Checkout, переказувати іншим користувачам або обмінювати на традиційні долари США.

Ще у вересні 2024 року PayPal офіційно оголосила, що дозволить платіжним партнерам використовувати PayPal USD (PYUSD) для розрахунків за транскордонними грошовими переказами через Xoom, що дозволить їм повною мірою скористатися перевагами вартості та швидкості технології блокчейн; У квітні того ж року компанія дозволила своїм американським користувачам Xoom використовувати PYUSD для надсилання грошей друзям і родині за кордоном без сплати комісій за транзакції. Xoom — це PayPal сервіс, який є піонером у галузі цифрових грошових переказів, забезпечуючи швидкі та прості грошові перекази, оплату рахунків та поповнення мобільних телефонів друзям та родині приблизно в 160 країнах світу.

Тобто, стейблкоїни починають використовуватися традиційними платіжними ринками, а отримання відсотків є важливим засобом залучення клієнтів.

7 травня 2025 року Futu International Securities оголосила про офіційний запуск послуг депозиту криптоактивів, таких як BTC, ETH, USDT тощо, надаючи користувачам послуги з розподілу активів Crypto+TradFi (традиційні фінанси). Нещодавно, через три роки після відмови від проєкту Libra/Diem, Meta контактує з низкою криптокомпаній для проведення переговорів щодо заявок на стейблкоїни, досліджуючи транскордонні платежі творцям через стейблкоїни для зниження комісій. Це неминуча тенденція для традиційних фінансових/інтернет-установ почати розгортати послуги криптоактивів і ділитися фінансовими потоками Web3.0.

Звичайно, криптовалютні проекти також активно розширюються на традиційні фінансові ринки. 1 квітня за місцевим часом у Сполучених Штатах компанія Circle, емітент стейблкоїна USDC, подала форму S-1 до Комісії з цінних паперів та бірж для подання заявки на лістинг на Нью-Йоркській фондовій біржі під тикером CRCL. До кінця 2024 року Circle повідомила про дохід від бізнесу, пов'язаного зі стабільними монетами, у розмірі 1,7 мільярда доларів, що становить 99,1% від загального доходу. Очікується, що Circle стане першим емітентом стейблкоїнів, який вийде на ринок США. Якщо Circle буде успішно зареєстрований, це ще більше сприятиме розвитку ринку стейблкоїнів США та прискорить прийняття стейблкоїнів традиційними фінансовими користувачами, особливо інституційними, адже традиційні користувачі стейблкоїнів все ще з ринку криптовалют.

5. Як регулювати стабільні монети?

Криптовалюта народжувалася в поспіху, і як нова річ, її розвиток супроводжувався регулятивними іграми. Візьмемо для прикладу ринок США, Комісія з регулювання цінних паперів (SEC), Комісія з торгівлі товарними ф'ючерсами (CFTC), Агентство по боротьбі з фінансовими злочинами (FinCEN) відповідає за боротьбу з відмиванням грошей (AML), фінансуванням тероризму (CFT), а Управління валютного контролера (OCC) (відповідає за нагляд, пов'язаний з національним банківським бізнесом) та інші регулюючі органи мають бажання і кейси регулювати криптовалюти. Регулюючі органи також прагнуть зміцнити своє домінування в регулюванні криптовалют. Однак в даний час немає зрілих нормативних актів, і кожен департамент здійснює нагляд відповідно до існуючих нормативних актів або розумінням свого відомства, а в процесі розвитку кріптовалютние проекти часто стикаються з регуляторним втручанням і судовими діями з боку регуляторів. Наприклад, Tether, емітент USDT, в перші дні зіткнувся зі звинуваченнями з боку Генеральної прокуратури штату Нью-Йорк в тому, що у нього виникли такі проблеми, як непрозора робота і обман інвесторів. Після 22-місячного розслідування генеральна прокуратура штату Нью-Йорк оголосила в лютому 2021 року, що досягла мирової угоди з Tether, згідно з якою Tether сплатила штраф у розмірі 18,5 мільйона доларів і їй було заборонено надавати продукти та послуги громадянам штату Нью-Йорк. Існує багато подібних звинувачень від регуляторів на адресу криптопроєктів чи платформ, що є реальністю регулювання криптовалют на даний момент – відсутність достатньо адекватної законодавчої бази утримує криптовалюти в сірій зоні.

Зі схваленням спотового ETF на біткоіни для лістингу в США, ринок криптовалют не тільки отримав більший розвиток з точки зору розміру ринку, але і придбав більш позитивне ставлення з точки зору регулювання. В особі Сполучених Штатів Америки регуляторне ставлення до криптовалют в цілому позитивне. Білий дім вперше провів кріптовалютний саміт 7 березня, і до участі було запрошено багатьох професіоналів галузі, включаючи генерального директора coinbase і засновника MicroStrategy (MSTR). Президент Трамп заявив на саміті, що федеральний уряд США буде підтримувати розвиток криптовалют і ринків цифрових активів, представлених біткоіни, і він підтримав Конгрес у прийнятті законодавства, що забезпечує регуляторну визначеність для криптовалют і ринків цифрових активів.

Найважливішим для регулювання стейблкоїнів у США є закон GENIUS, який вимагає, щоб стабільні монети були забезпечені ліквідними активами, такими як долари США та короткострокові казначейські облігації, що передбачає створення правової бази для випуску стейблкоїнів у Сполучених Штатах. Сенат США провів ключове голосування щодо законопроєкту про стейблкоїни GENIUS 8 травня за місцевим часом, але, на жаль, законопроєкт не вдалося ухвалити. З точки зору USDT, найпопулярнішого стейблкоїна, його резервними активами в основному є долари США та казначейські облігації, які відносно близькі до вимог законопроєкту, але все ще існує великий розрив між двома основними стейблкоїнами, такими як DAI та USDe, які все ще дуже далекі від вимог Закону GENIUS. Повторюючи це, до цього Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) 4 квітня за місцевим часом випустила директиву, в якій зазначено, що стабільні монети, які відповідають певним умовам, визнаються «нецінними паперами» відповідно до нових керівних принципів і звільняються від вимог щодо звітності про транзакції. SEC визначає такі «сумісні стабільні монети» як токени, які повністю забезпечені фіатними резервами, або короткострокові, з низьким ризиком і високою ліквідністю інструменти, які можна обміняти в доларах США у співвідношенні 1:1. Це визначення явно виключає алгоритмічні стабільні монети, які підтримують прив'язку до долара США за допомогою алгоритмічних або автоматичних торгових стратегій, залишаючи невизначеність щодо регуляторного статусу алгоритмічних стейблкоїнів, синтетичних активів у доларах США (RWA) та фіатних токенів, що приносять відсотки.

Наразі, хоча стейблкоїни займають свою частку на ринку, вони все ще не мають повноцінної та чіткої правової основи для підтримки. Це є відображенням поточної ситуації з регулюванням криптовалют – криптовалюти, як такі, що відрізняються від будь-яких попередніх фінансових чи технологічних інновацій, стикаються з безпрецедентними викликами в сфері регулювання.

З практичної точки зору, стейблкоїни є найпростішою криптовалютою. З огляду на відносини з фіатними валютами, стейблкоїни можуть проникнути в платіжний простір, і саме їм криптовалюти приділяють найбільшу увагу регулятори. Не тільки регулюючі органи США звертають на це увагу, але й інші регіони, такі як Гонконг, також прискорюють регулювання стейблкоїнів. 27 лютого цього року відповідний Комітет із законопроектів Законодавчої ради Гонконгу, Китай, ретельно вивчав законопроект про стейблкоїни. Глава Грошово-кредитного управління Гонконгу ( ) цифрових фінансів Хо Ванчже заявив, що очікує, що Законодавча рада прийме законопроект в цьому році, після чого Грошово-кредитне управління Гонконгу випустить регуляторні вказівки про те, як регулятор тлумачить закон, включаючи деталі нагляду за веденням бізнесу з емітентами, і в належний час впровадить систему для відкриття заявок на ліцензії для зацікавлених учасників. 22 квітня Шень Цзяньгуан, віце-президент і головний економіст JD.com, заявив, що JD.com вступив у стадію тестування «пісочниці» випуску стейблкоїнів у Гонконзі, Китай. Це також є позитивною відповіддю гонконгських підприємств на нагляд, що свідчить про те, що ринок Гонконгу має певні очікування попиту на стабільність.

У загальному, стан стабільних монет наразі полягає в тому, що вони перебувають на етапі впровадження, одночасно з узгодженням з регуляторами. У будь-якому випадку, попит на застосування стабільних монет та бізнес-логіка в основному вже стали зрілими, а регуляторні політики влади США та Гонконгу лише сприятимуть розвитку стабільних монет, надаючи традиційним фінансовим установам більш чітку бізнес-логіку.

6. Попередження про ризики

Розробка технологій блокчейн не відповідає очікуванням: технології та проекти, пов'язані з блокчейном на базі біткойна, перебувають на початковій стадії розвитку, існує ризик, що розробка технологій не буде відповідати очікуванням.

Невизначеність регуляторної політики: у процесі фактичного функціонування проектів у сфері блокчейну та Web3.0 виникає безліч фінансових, мережевих та інших регуляторних політик, при цьому регуляторна політика різних країн все ще перебуває на стадії дослідження та експериментування, і не існує зрілого регуляторного режиму, тому галузь стикається з ризиком невизначеності регуляторної політики.

Моделі бізнесу Web3.0 реалізуються гірше, ніж очікувалося: інфраструктура та проекти, пов'язані з Web3.0, перебувають на початкових стадіях розвитку, що несе ризик меншої, ніж очікувалося, реалізації бізнес-моделей.