Giới thiệu: "Năm hợp pháp hóa" của Stablecoin

Tháng 7/2025, ông Tim Scott – Chủ tịch Ủy ban Tài chính Thượng viện Hoa Kỳ – công bố chính thức Đạo luật “Quản trị Sự Nổi Lên của Các Công Cụ Mới tại Hoa Kỳ” (GENIUS Act). Dự luật lưỡng đảng này nhằm chấm dứt ba năm bế tắc quản lý, tạo dựng khung pháp lý minh bạch cho phát hành stablecoin, quản trị dự trữ, phân định vai trò liên bang – bang, cũng như thanh toán xuyên quốc gia.

Đây là lần đầu Hoa Kỳ tiếp cận xu hướng mở rộng stablecoin bằng luật liên bang thống nhất, được đánh giá là sự thỏa hiệp giữa Fed, Bộ Tài chính và ngành tiền mã hóa. Khi vốn hóa USDT vượt 155 tỷ USD, Circle chuẩn bị IPO trên thị trường chứng khoán Mỹ, việc ban hành GENIUS Act sẽ không chỉ tái định hình thị trường stablecoin neo USD, mà còn có thể kích hoạt cuộc tái cân bằng quyền lực giữa CBDC của ngân hàng trung ương và stablecoin tư nhân trên quy mô toàn cầu.

Bài viết sẽ phân tích kỹ các điều khoản trọng tâm của GENIUS Act, logic đàm phán phía sau, cùng tác động tiềm năng đến cấu trúc thị trường stablecoin, cạnh tranh giám sát quốc tế và lộ trình chính sách tại Hồng Kông, Trung Quốc.

Phần Một: Nội dung chính của GENIUS Act

Hình minh họa: https://www.congress.gov/bill/119th-congress/senate-bill/394/text

1. Bối cảnh và tiến trình thông qua dự luật

• 25/6/2025: GENIUS Act lần đầu được trình tại Hạ viện, được các thành viên chủ chốt của cả hai đảng ủng hộ;
• 11/7/2025: Hạ viện thông qua với 289 phiếu thuận và 131 phiếu chống;
• 17/7/2025: Thượng viện thông qua với 67 phiếu thuận, 33 phiếu chống;
• 18/7/2025: Tổng thống ký ban hành, chính thức thành luật liên bang. Luật sẽ có hiệu lực sau 18 tháng kể từ ngày ký hoặc 120 ngày sau khi các cơ quan ban hành quy định thực thi cuối cùng, tùy điều kiện nào đến trước.

Đây là lần đầu tiên Hoa Kỳ hoàn thiện quá trình lập pháp toàn diện cho stablecoin kể từ khi Đạo luật STABLE được đưa ra năm 2019.

2. Yêu cầu dự trữ: Đảm bảo tài sản thực 1:1

GENIUS Act quy định mọi stablecoin phát hành, lưu hành công khai tại Mỹ phải được “bảo chứng đầy đủ, tương đương, có thể quy đổi” bằng các loại tài sản sau:

• Tiền mặt USD;
• Trái phiếu kho bạc ngắn hạn (không quá 180 ngày), do Fed kiểm soát lãi suất;
• Các công cụ thanh khoản được FDIC công nhận;

Quy định này loại bỏ hợp pháp hóa stablecoin thuật toán (như DAI, FRAX) hoặc stablecoin bảo chứng một phần với “dự trữ tương đương”.

Dự luật còn yêu cầu stablecoin phải “có thể quy đổi ra tài sản USD tương đương trong thời gian hợp lý”, khẳng định quyền quy đổi hợp pháp của người dùng.

3. Cơ chế đăng ký, cấp phép: Ưu tiên liên bang, phối hợp bang

GENIUS Act xây dựng hệ thống đăng ký hai lớp:

• Lớp chính: Tất cả tổ chức phát hành phải đăng ký ở cấp liên bang, được phép xin giấy phép tại OCC, Fed hoặc các cơ quan được ủy quyền khác;
• Lớp phụ: Nếu muốn hoạt động dịch vụ trực tiếp với người dùng tại một bang cụ thể, tổ chức phát hành cần xin bổ sung giấy phép dịch vụ tiền tệ cấp bang (tương tự mô hình MSB hiện hành);

Khuôn khổ này sẽ đẩy stablecoin từ "vùng xám" vào hệ thống cấp phép tài chính truyền thống, áp dụng logic xét duyệt giống ngân hàng hay tổ chức trung gian thanh toán.

4. Minh bạch và kiểm toán: Báo cáo tháng + kiểm toán năm

Để củng cố niềm tin công chúng, tăng mức độ minh bạch, GENIUS Act yêu cầu:

• Công bố hàng tháng chi tiết dự trữ: loại tài sản, tỷ lệ nắm giữ, đơn vị lưu ký;
• Báo cáo kiểm toán hàng quý bởi công ty kiểm toán độc lập;
• Đánh giá tuân thủ tài chính, quản trị rủi ro cấp liên bang định kỳ hằng năm;
• Bắt buộc báo cáo cho cơ quan quản lý và kích hoạt biện pháp khẩn cấp trong 24 giờ nếu có sự cố quy đổi hoặc mất giá lớn.

Cơ chế này được ví như “Sarbanes-Oxley cho stablecoin”, đưa tiêu chuẩn minh bạch và công bố gần ngang với doanh nghiệp đại chúng.

5. Cấm phát hành stablecoin không bảo chứng hoặc thuật toán

GENIUS Act nghiêm cấm tại Mỹ:

• Phát hành stablecoin dựa thuật toán, không có tài sản thực bảo đảm;
• Phát hành stablecoin “lai” không đảm bảo khả năng quy đổi giá trị ròng mỗi ngày hoặc không công khai dự trữ minh bạch;
• Phát hành gián tiếp stablecoin chưa đăng ký cho công chúng qua hợp đồng DeFi (hàm ý cấm một số phương pháp tạo stablecoin on-chain như Rai, Liquity);

Quy định này bị xem là động thái “cấm cửa stablecoin không bảo đảm” và có thể buộc các stablecoin phi tập trung như DAI phải “USDC hóa hoàn toàn” hoặc rút khỏi thị trường Mỹ.

Phần Hai: Tác động lên các tổ chức phát hành stablecoin lớn

GENIUS Act khi thực thi sẽ định nghĩa lại chuẩn pháp lý cho stablecoin tại Mỹ. Dưới khuôn khổ này, tổ chức phát hành đối mặt cả siêu áp lực lẫn cơ hội mới. Tùy cấu trúc dự trữ, năng lực tuân thủ, định hướng phát triển mà mỗi dự án sẽ có phản ứng, diễn biến khác biệt rõ ràng.

1. Circle (USDC): Bên hưởng lợi lớn nhất toàn hệ thống

Nguồn: https://www.circle.com/

Circle nằm trong số hiếm các tổ chức phát hành stablecoin chú trọng tuân thủ, minh bạch và bảo chứng 1:1 từ đầu. Dự trữ USDC luôn lưu ký đầy đủ tại hệ thống ngân hàng Mỹ, chủ yếu là tiền mặt và trái phiếu kho bạc ngắn hạn; công bố dự trữ thường xuyên từ 2021 với kiểm toán Grant Thornton LLP.

Lợi thế:

• Đã xin là nhà cung cấp dịch vụ thanh toán toàn quốc, sở hữu giấy phép MSB tại nhiều bang;
• Quan hệ bền vững với Coinbase, Visa, BlackRock;
• Chủ động xin phép hoạt động tại châu Âu theo khuôn khổ MiCA, năng lực thích ứng pháp lý quốc tế nổi bật.

Dự báo: Circle sẽ dễ dàng xin giấy phép liên bang, gần như chắc chắn trở thành “tổ chức phát hành stablecoin hợp pháp” đầu tiên theo GENIUS Act, chiếm đà tiên phong trong đấu thầu nhà nước, cung ứng dịch vụ CBDC dạng white-label.

2. Tether (USDT): Áp lực minh bạch, tái cấu trúc tổ chức

Hình: https://tether.to/en/

Là stablecoin lớn nhất thế giới về vốn hóa, USDT nhiều năm vấp phải chỉ trích về cấu trúc dự trữ thiếu minh bạch, vận hành ngoài khơi, kiểm toán hạn chế. Dù gần đây Tether đã công bố phân bổ tài sản, tăng tỷ trọng Treasury và tiền mặt, song vẫn nắm giữ tài sản kém thanh khoản (kim loại quý, quỹ đầu tư...)

Vấn đề then chốt:

• Công ty mẹ Tether đăng ký tại Virgin thuộc Anh, không chịu giám sát trực tiếp từ chính quyền Mỹ;
• Về góc độ tuân thủ, sàn giao dịch, tổ chức tài chính Mỹ khó duy trì hỗ trợ USDT;
• GENIUS Act cấm rõ ràng stablecoin “không bảo chứng hoàn toàn tài sản thực”, giới hạn khả năng vào thị trường Mỹ của USDT.

Dự báo: Nếu Tether không thay đổi cấu trúc doanh nghiệp, điều chỉnh dự trữ, hoàn tất đăng ký liên bang, USDT sẽ có nguy cơ:

• Bị giới hạn giao dịch trên các sàn, ví, hệ sinh thái Mỹ;
• Có thể bị delist khỏi cặp giao dịch trên các sàn cross-border như Coinbase, Kraken;
• Tiếp tục thống lĩnh ngoài nước Mỹ (châu Á, Mỹ Latinh), nhưng thị phần tại Mỹ sẽ giảm nhanh.

3. PayPal USD (PYUSD), FDUSD, TrueUSD: Stablecoin ngân hàng – hợp pháp, dễ thích ứng

Hình: https://www.paypal.com/us/digital-wallet/manage-money/crypto/pyusd

Các stablecoin này có mô hình phối hợp với ngân hàng:

• PYUSD: Paxos phát hành, tích hợp với PayPal, công bố đầy đủ dự trữ;
• FDUSD: Do First Digital Trust (Hồng Kông) phát hành, dự trữ USD + Treasury ngắn hạn;
• TrueUSD: Đã khắc phục tranh chấp lưu ký, chuyển sang mô hình gần giống BUSD.

Tác động của GENIUS Act:

• Phần lớn có cấu trúc dự trữ hợp chuẩn, thích ứng nhanh với giấy phép liên bang;
• Đã thiết lập hợp tác với ngân hàng truyền thống, phù hợp quan điểm “stablecoin = bóng tiền ngân hàng”;
• Sau khi đăng ký, có thể nhanh chóng mở rộng ứng dụng trên mạng lưới thanh toán Web2 (PayPal, Stripe...)

Dự báo: Các stablecoin đi theo mô hình “giấy phép tài chính + tuân thủ on-chain” sẽ là hình mẫu để triển khai GENIUS Act giai đoạn đầu, được ưu tiên sử dụng trong đấu thầu nhà nước, thử nghiệm thể chế, sandbox thanh toán quốc tế.

4. Stablecoin thuật toán, phi tập trung: Chuyển hoàn toàn sang thị trường ngầm?

GENIUS Act cấm tuyệt đối stablecoin không bảo chứng tài sản thực, ảnh hưởng đến:

• DAI của MakerDAO: chỉ bảo chứng một phần bằng USDC, song cơ chế ổn định vẫn không đủ quy đổi 1:1;
• Frax, Liquity, Rai và các stablecoin dựa cơ chế thế chấp bất đối xứng, thuật toán;
• Các tài sản ổn định tạo on-chain thông qua smart contract, cấu trúc tổng hợp (USD+, eUSD...)

Thách thức:

• Dự án DeFi không có dự trữ tiền pháp định hoặc tài khoản ngân hàng khó đạt chuẩn liên bang;
• Sàn, ví tuân thủ buộc ngừng lưu ký, giao dịch stablecoin chưa đăng ký;
• Stablecoin thuật toán buộc phải chuyển sang vùng xám off-chain hoặc phải có “đối tác giám sát” để hợp thức hóa thông qua DAO.

Dự báo: Nếu không tái cấu trúc toàn bộ và đạt giấy phép, stablecoin thuật toán sẽ bị loại khỏi hệ thống Mỹ. Đây là thách thức lớn với DeFi, nhưng cũng tạo điều kiện cho mô hình “stablecoin tuân thủ on-chain” – ví dụ USDC token hóa hoặc đại diện dự trữ liên bang on-chain (OFR-Token).

Tóm tắt:

GENIUS Act không chỉ là tài liệu giám sát, mà là cú xáo trộn toàn diện. Luật sẽ tái thiết ngưỡng tuân thủ, nền tảng niềm tin và cục diện ngành stablecoin. Circle giữ vị trí dẫn đầu, Tether sẽ phải điều chỉnh sâu hoặc thu hẹp lại, còn stablecoin phi tập trung trong DeFi phải tìm đường sống sát biên.

Phần Ba: Tác động sâu rộng lên hệ sinh thái thị trường tiền mã hóa

GENIUS Act không chỉ đưa stablecoin vào hệ quản lý, mà còn định hình lại toàn bộ nền tảng tài chính crypto về an toàn, tuân thủ và chủ quyền. Ảnh hưởng của nó mang tính hệ thống, lan tỏa vượt ngoài lĩnh vực stablecoin.

1. Niềm tin người dùng, ứng dụng stablecoin sẽ bùng nổ

Trước đây, stablecoin hút khách nhờ phí rẻ, tức thời, không biên giới. Dù vậy, thiếu minh bạch kiểm toán, quy đổi rắc rối, trách nhiệm tổ chức phát hành không rõ ràng khiến stablecoin chỉ được xem là “tiện ích công nghệ”, chưa đạt tầm “niềm tin tài chính”.

GENIUS Act sẽ giải quyết tận gốc vấn đề này:

• Quyền quy đổi cụ thể giúp stablecoin có uy tín thay thế tiền pháp định;
• Cơ chế công khai, kiểm toán tăng niềm tin vào an toàn dự trữ;
• Stablecoin compliant được nhúng trực tiếp vào ứng dụng Web2 (TMĐT, thanh toán, du lịch) lẫn các tổ chức tài chính truyền thống (ngân hàng, môi giới, quản lý tài sản);

Các tình huống ứng dụng bùng nổ gồm:

• Tích hợp thanh toán stablecoin compliant trên sàn TMĐT, nền tảng nội dung (Shopify + USDC...);
• Thanh toán hợp đồng lao động tự do, từ xa xuyên biên giới ngày càng phổ biến;
• Doanh nghiệp, DAO trả lương, thanh toán chuỗi cung ứng bằng stablecoin;
• Chuyển tiền giá rẻ quy mô lớn Mỹ – Mỹ Latinh/ĐNÁ dần chuyển qua stablecoin.

2. Thúc đẩy làn sóng tổ chức hóa hạ tầng crypto

Sau tín hiệu pháp lý rõ ràng, các nhà cung ứng dịch vụ nền tảng on-chain cũng chuyển mình mạnh mẽ:

• Ví điện tử: MetaMask, Phantom... phải phân loại stablecoin compliant/bất tuân và tích hợp sẵn xác thực danh tính (KYC);
• Interface thanh toán on-chain: Stripe Crypto, Circle Pay... sẽ được chính sách thúc đẩy nhúng tài chính truyền thống;
• Giao thức DeFi: Phải thích ứng whitelist tài sản compliant (Aave GHO chỉ cho USDC...);
• Dịch vụ audit, lưu ký (Chainalysis, Fireblocks...) thành “hệ điều hành hậu trường” cho tài chính on-chain compliant.

Kỷ nguyên “SaaS hóa tài chính on-chain” bắt đầu – ranh giới giữa dịch vụ tài chính truyền thống và Web3 nhòa dần, hình thành hệ sinh thái “API compliant” + “tích hợp điểm chạm người dùng”.

3. Stablecoin trở thành công cụ mở rộng quyền lực số của USD

GENIUS Act không tách biệt kỹ thuật quản lý mà gắn sâu vào chiến lược tài chính Mỹ.

Trước giờ, vị thế USD dựa vào Swift, CHIPS, ngân hàng thanh toán đối ứng, thị trường Treasury. Trên on-chain, hệ thống stablecoin neo USD là biểu hiện quyền lực tài chính Mỹ trong thời đại số.

GENIUS Act giúp Mỹ mở rộng chủ quyền số theo các hướng sau:

• Buộc sàn quốc tế chỉ chấp nhận stablecoin compliant, xuất khẩu tiêu chuẩn quản lý;
• Khuyến khích doanh nghiệp Mỹ dùng stablecoin thanh toán chuỗi cung ứng quốc tế, thay thế chuyển khoản ngân hàng/nội tệ;
• Chính phủ liên bang có thể nắm giữ stablecoin compliant phục vụ thử nghiệm viện trợ, thanh toán, cho vay;
• Stablecoin USD trở thành “công cụ đô hộ kỹ thuật số”, đẩy nhanh sự thâm nhập vào hệ tài chính on-chain ở các nước đang phát triển;

Stablecoin không chỉ số hóa USD, mà còn là “tiền tuyến chiến lược” mới về quyền lực mềm. GENIUS Act là hành lang pháp lý bảo đảm cho quá trình này.

4. L2, DeFi hưởng lợi lớn từ dòng thanh khoản hợp chuẩn

Trước đây, L2, DeFi bị giới hạn vì thanh khoản on-chain thiếu đồng đều:

• Có stablecoin chịu rủi ro tập trung quyền lực tổ chức phát hành/hợp đồng;
• Người dùng ngại stablecoin sinh ra bởi protocol, không dám gửi vốn lâu dài;
• Vốn tổ chức thiếu “đường vào sạch” để tham gia DeFi compliant;

Sau GENIUS Act, Circle, Paxos... có thể phát hành hợp đồng stablecoin compliant trực tiếp lên mạng L2, mở ra thời kỳ “stablecoin L2 compliant bản địa”. Base, Arbitrum, OP Stack thành điểm phát hành nóng stablecoin compliant.

Song song, DeFi xây pool “whitelist stablecoin”, “pool tài sản thế chấp auditable” để hút vốn truyền thống vào lending, trading, market-making trustless.

DeFi sẽ chuyển từ “kỷ nguyên vốn xám” sang “kỷ nguyên vốn cấu trúc trắng”.

5. Stablecoin chợ đen, nhà vận hành ngoài khơi sẽ bị loại trừ hệ thống

Quá trình thể chế hóa stablecoin compliant song hành cùng việc loại trừ tài sản không hợp quy:

• Các sàn sẽ phải hủy niêm yết cặp stablecoin chưa phép (Tether, DAI...);
• Ví điện tử sẽ khóa hoặc cảnh báo hợp đồng stablecoin chưa chứng nhận;
• Market maker, quỹ đầu tư phải tuân thủ danh sách tài sản compliant;
• Chợ đen OTC khó giữ hệ báo giá dựa USDT;

Kết quả: giới trader, arbitrageur, miner ngoài nước Mỹ mất chiếc cầu nối USD ổn định, buộc chuyển hướng sang tài sản neo ngoại tệ khác hoặc tài sản gốc on-chain (EUROe, sDAI, wCNY...)

Sự trỗi dậy của stablecoin compliant đồng nghĩa suy tàn “hệ sinh thái USD tự do on-chain”.

Tóm tắt

GENIUS Act là công cụ chiến lược Mỹ thúc đẩy nâng cấp hạ tầng tài chính số, tăng sức ảnh hưởng tiền tệ. Luật không chỉ tái thiết niềm tin thị trường, mà còn dẫn dắt Web3 bước vào “kỷ nguyên hậu tự do” – tuân thủ là ưu tiên, tích hợp on-off-chain là điều kiện sống còn.

Phần Bốn: So sánh quy định giữa các khu vực lớn

So sánh quản lý stablecoin: GENIUS Act và các chính sách lớn (Nguồn: Gate Learn – Max)

GENIUS Act có tính định hướng toàn cầu, nhưng khác biệt về cách tiếp cận với nhiều nền kinh tế lớn.

Liên minh châu Âu (EU)

Quy chế MiCA (hiệu lực 2024) phân biệt “Electronic Money Tokens (EMTs)” và “Asset-Referenced Tokens (ARTs)”, chú trọng bảo vệ người tiêu dùng, cấp phép vận hành xuyên biên giới.

• Trọng tâm là minh bạch rủi ro và ngưỡng gia nhập thị trường;

• Bật đèn xanh thử nghiệm tỷ lệ nhỏ stablecoin thuật toán, lai trong sandbox;

• Áp dụng cho 27 quốc gia thành viên, thuận tiện lưu thông thị trường thống nhất.

So sánh: Mỹ tập trung “bá chủ USD + bảo chứng cứng 1:1 + giấy phép liên bang”, phù hợp nắm quyền thanh toán toàn cầu; EU nhấn mạnh đa dạng hóa tài chính, bảo vệ người tiêu dùng.

Trung Quốc

Tại đại lục, stablecoin chưa được công nhận chính thức hoặc sử dụng rộng rãi. Đồng nhân dân tệ số (e-CNY) do NHNN chủ trì đã sẵn sàng về kỹ thuật nhưng còn hạn chế tích hợp quốc tế, bên thứ ba.

Tại Hồng Kông:

• HKMA ban hành hướng dẫn phát hành stablecoin năm 2024, yêu cầu bảo chứng tài sản 100%, có đơn vị cấp phép tham gia;

• Nhiều định chế tài chính thử nghiệm phát hành stablecoin neo HKD hoặc USD (ví dụ HKD Stablecoin);

• Hồng Kông trở thành “đồn trú châu Á” cho các nhà phát hành compliant của Mỹ như {Circle}, {Paxos}, {Anchorage}.

GENIUS Act càng củng cố vị trí “hub thanh toán USD on-chain” của Hồng Kông, đồng thời tác động tới chính sách mở cửa và hợp tác của đại lục.

Phần Năm: Rủi ro, bất định tiềm ẩn

Dù GENIUS Act tạo đột phá thể chế, quá trình thực thi đối mặt nhiều thách thức:

• Vòng đời lập pháp kéo dài: Luật đã thông qua nhưng phải đến Q4/2025 mới triển khai;
• Vấn đề phối hợp liên bang-bang: Nhiều bang tiếp tục bảo vệ quyền cấp phép địa phương, làm tăng phức tạp quản lý;
• Rủi ro cản trở đổi mới: Stablecoin thuật toán, DeFi-native có thể bị gạt khỏi thị trường;
• Tăng chi phí tích hợp công nghệ: Doanh nghiệp vừa và nhỏ chịu áp lực tuân thủ lớn, nguy cơ tập trung hóa thị trường càng rõ.

Những điều này sẽ quyết định liệu GENIUS Act thực sự khai mở “kỷ nguyên mới cho USD stablecoin”, hay chỉ là một bước điều tiết hình thức.

Kết luận: Khởi nguồn cuộc cạnh tranh quản lý stablecoin toàn cầu

GENIUS Act là lần đầu Mỹ trực diện xử lý rủi ro hệ thống stablecoin, củng cố quản lý liên bang. Đây không chỉ là bước nâng cấp kỹ thuật giám sát tài chính, mà còn là can thiệp sâu vào quan hệ giữa quá trình quốc tế hóa USD, hệ thống tài chính crypto cùng đồng tiền số ngân hàng trung ương.

Trên bình diện vĩ mô, luật này đánh dấu “cuộc cạnh tranh giám sát USD on-chain” giữa các trung tâm tài chính như Hồng Kông, UAE, Singapore – những nơi linh hoạt chính sách, dễ bứt phá.

Với doanh nghiệp Web3, tổ chức tài chính, cả phía hoạch định chính sách, việc hiểu, tiếp cận và chủ động tham gia vào hệ thống này sẽ quyết định diện mạo fintech trong kỷ nguyên mới.