Giải thích tuyên bố của SEC về khai thác PoW từ góc độ luật chứng khoán: lịch sử định tính của chứng khoán tiền điện tử

Viết bởi: Kaspa & FinTax

Giới thiệu

Vào ngày 25 tháng 3 năm 2025, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã ban hành Tuyên bố về một số hoạt động khai thác bằng chứng công việc. Tuyên bố chỉ ra rằng trên chuỗi công khai không cần cấp phép, phần thưởng tài sản tiền điện tử thu được bằng cách cung cấp sức mạnh tính toán để tham gia vào cơ chế bằng chứng công việc không cấu thành việc phát hành chứng khoán theo nghĩa của luật chứng khoán. Mặc dù bản thân tuyên bố này không có hiệu lực pháp lý trực tiếp, nhưng đặc điểm pháp lý và thái độ quản lý của nó đánh dấu một sự thay đổi quan trọng trong lộ trình quản lý của SEC đối với tài sản kỹ thuật số.

Sự thay đổi này diễn ra khi bối cảnh pháp lý tiền điện tử của Hoa Kỳ trải qua một quá trình định hình lại. Kể từ khi chính quyền Trump thúc đẩy một khung pháp lý tài chính lỏng lẻo, chính sách tài sản tiền điện tử của Hoa Kỳ đã trải qua giai đoạn "thực thi trước" và từ năm 2021 đến năm 2023, SEC đã đưa ra các hành động thực thi mạnh mẽ chống lại nhiều nền tảng tập trung và các dự án ICO. Kể từ năm 2023, khi các cơ quan quản lý đã dần làm rõ ranh giới giữa "mã thông báo chứng khoán" và "tài sản chính phi bảo mật", hướng dẫn chính sách đang chuyển từ "ngăn chặn toàn diện" sang "hướng dẫn phân loại và miễn trừ rõ ràng".

Tuyên bố về khai thác giao thức PoW này xuất hiện trong bối cảnh xu hướng này, cung cấp hướng dẫn rõ ràng về con đường tuân thủ cho các bên tham gia hoạt động khai thác, các nhà điều hành pool khai thác, cũng như toàn bộ chuỗi sinh thái PoW. Báo cáo này sẽ hệ thống hóa và phân tích nội dung chính sách, tổng hợp quá trình định tính hóa chứng khoán hóa tiền điện tử, và chỉ ra tác động của tuyên bố này đối với thuế tiền điện tử và các vấn đề liên quan.

1. Giải thích tuyên bố

Tuyên bố được ban hành bởi Bộ phận Tài chính Doanh nghiệp của SEC để làm rõ liệu một số loại hoạt động khai thác được thực hiện trên mạng PoW công cộng, không cần cấp phép có cấu thành Mục 2(a)(1) của Đạo luật Chứng khoán năm 1933 và 1934 hay không Việc chào bán chứng khoán theo 3(a)(10) của Đạo luật Chứng khoán và Giao dịch. Tuyên bố chỉ ra rằng một số hoạt động khai thác, đặc biệt là những hoạt động trong mạng PoW được thưởng bằng cách cung cấp sức mạnh tính toán để tham gia vào cơ chế đồng thuận, không thuộc phạm vi phát hành hoặc giao dịch chứng khoán. Cụ thể, hai loại hành vi sau đây được miễn trừ rõ ràng:

Đào tự doanh (Self/Solo Mining): Thợ mỏ sử dụng tài nguyên tính toán của chính mình để tham gia xác thực giao dịch và tạo khối trong mạng PoW, nhận thưởng tài sản mã hóa trực tiếp từ giao thức;

Hồ bơi khai thác (Mining Pool): Nhiều thợ mỏ hợp nhất sức mạnh tính toán để tham gia khai thác, và phân phối phần thưởng theo tỷ lệ đóng góp. Ngay cả khi hồ bơi được điều phối và quản lý bởi bên vận hành, chỉ cần hoạt động vận hành mang tính "hành chính" hoặc "hỗ trợ", bản chất của các hoạt động này cũng sẽ không bị ảnh hưởng.

Tuyên bố làm rõ thêm rằng các hoạt động "Khai thác giao thức" này không cấu thành chứng khoán vì chúng không đáp ứng bài kiểm tra Howey lâu dài của SEC, và đặc biệt, không đáp ứng yếu tố chính là "phụ thuộc vào nỗ lực của người khác để có lợi nhuận đầu tư". Tiền đề để các thợ đào nhận được phần thưởng là họ cung cấp tài nguyên tính toán của riêng mình và tuân thủ các quy tắc của thỏa thuận kỹ thuật, thuộc về sự tham gia tích cực và lao động kỹ thuật, và không dựa trên lợi nhuận thụ động của khả năng hoạt động của bên thứ ba.

Bảng 1: Giải thích các thuật ngữ trong tuyên bố

Do đó, tuyên bố này xác nhận: trong mạng PoW, phần thưởng mà thợ mỏ hoặc nhóm thợ mỏ nhận được thông qua việc khai thác độc lập không thuộc về chứng khoán, và không cần phải thực hiện các thủ tục đăng ký hoặc miễn trừ theo luật chứng khoán.

Hiểu được tuyên bố này cần nắm vững ba điểm cốt lõi sau:

Hiệu lực pháp lý hạn chế, tín hiệu chính sách rõ ràng

Tuyên bố này là tài liệu chính thức của bộ phận tài chính SEC, không có hiệu lực pháp lý nhưng đại diện cho thái độ thực thi và xu hướng chính sách của cơ quan quản lý trong các lĩnh vực cụ thể, có giá trị hướng dẫn thị trường mạnh mẽ.

Loại trừ rủi ro thực chất, làm rõ áp dụng miễn trừ

Bằng cách loại trừ các thuộc tính chứng khoán của hoạt động khai thác theo giao thức PoW cụ thể, tuyên bố đã xác định "ranh giới tuân thủ" rõ ràng, giúp thợ mỏ, bể khai thác, nền tảng và các bên tham gia khác nhận diện các hành vi trên chuỗi nào không cấu thành việc phát hành hoặc giao dịch chứng khoán, từ đó giảm thiểu rủi ro pháp lý tiềm ẩn.

Hiểu rõ ràng về ranh giới, điều kiện áp dụng nghiêm ngặt

Tuyên bố này chỉ áp dụng cho các mạng PoW không cần cấp phép, hành vi tự cung cấp sức mạnh tính toán tham gia vào cơ chế đồng thuận, và hoạt động của các bể khai thác phải giữ vai trò hành chính. Bất kỳ dự án khai thác nào vượt ra ngoài phạm vi này, liên quan đến huy động vốn, cam kết quản lý tài chính hoặc thiết kế cấu trúc vẫn có thể bị đưa vào sự quản lý chứng khoán.

➢Ví dụ: Kaspa

Trong khuôn khổ tuyên bố không chứng khoán hóa của SEC về khai thác PoW, Kaspa là một dự án chuỗi công khai giao thức điển hình đáp ứng logic miễn trừ của nó. Dự án không trải qua bất kỳ hình thức khai thác trước, bán trước hoặc đặt trước nhóm nào, mà thay vào đó sử dụng cơ chế bằng chứng công việc (PoW) để thúc đẩy hoạt động mạng mở hoàn toàn của nó và việc phát hành token hoàn toàn dựa vào hành vi khai thác dưới sự kiểm soát logic của giao thức. Các thợ đào có thể tự động nhận phần thưởng khối theo thuật toán giao thức bằng cách tham gia đồng thuận thông qua sức mạnh tính toán, không cần và không dựa vào nỗ lực hoạt động của bất kỳ nhóm nào và các hoạt động khai thác liên quan của họ tuân thủ tất cả các yếu tố của "hành vi giao thức không chứng khoán hóa" trong tuyên bố của SEC.

Không chỉ vậy, với tư cách là chuỗi PoW Layer-1 đầu tiên trên thế giới với cấu trúc BlockDAG (Directed Acyclic Graph), trang web chính thức của Kaspa còn thể hiện tầm nhìn và lợi thế kỹ thuật của dự án. Được quảng cáo là blockchain "nhanh nhất, mã nguồn mở, phi tập trung và có thể mở rộng", Kaspa hỗ trợ xử lý khối song song và xác nhận tức thì, đồng thời duy trì bảo mật mạng hoàn toàn bằng chứng công việc. Việc triển khai kỹ thuật của nó cho phép thời gian khối cấp hai và thông lượng cực cao, thay vì dựa vào thứ tự tập trung hoặc hy sinh tính toàn vẹn dữ liệu trên chuỗi. Về cách thể hiện dự án, Kaspa không nhấn mạnh bất kỳ lợi tức đầu tư, đánh giá cao token hoặc kỳ vọng tài chính nào trên trang chủ mà tập trung vào cơ chế hoạt động giao thức, phương pháp tham gia mã nguồn mở và khả năng mở rộng trên chuỗi, phản ánh đầy đủ định vị dự án "hướng đến con người" và "ưu tiên giao thức".

Bảng 2: So sánh lợi thế tuân thủ của Kaspa

2. Định tính con đường chứng khoán tiền điện tử

Dù từ góc độ quản lý của Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ (SEC) hay Sở Thuế vụ (IRS), tiền điện tử không phải lúc nào cũng được định nghĩa là chứng khoán trong khuôn khổ pháp lý hiện hành. Tuy nhiên, các cơ quan quản lý vẫn giữ quyền thực thi việc định tính chứng khoán đối với các tài sản tiền điện tử cụ thể dựa trên sự thật và cấu trúc.

Bắt đầu từ luật chứng khoán của Mỹ, kết hợp với các trường hợp thực tế để tóm tắt con đường phát triển định tính của tiền điện tử:

➢Luật chứng khoán Hoa Kỳ

Luật chứng khoán Hoa Kỳ là một hình thức luật điển hình tách biệt quy định phát hành chứng khoán với giao dịch chứng khoán. Nhìn chung, Đạo luật Chứng khoán Hoa Kỳ năm 1933 tập trung chủ yếu vào việc tiến hành chào bán chứng khoán, trong khi Đạo luật Giao dịch Chứng khoán Hoa Kỳ năm 1934 tập trung vào việc tiến hành giao dịch chứng khoán. Định nghĩa về chứng khoán được liệt kê trong Mục 2(a)(1) của Đạo luật Chứng khoán năm 1933: "Chứng khoán có nghĩa là bất kỳ ghi chú, cổ phiếu, cổ phiếu kho bạc, hợp đồng tương lai chứng khoán, hoán đổi dựa trên chứng khoán, trái phiếu, nợ, giấy chứng nhận nợ, giấy chứng nhận lãi suất hoặc tham gia vào bất kỳ thỏa thuận chia sẻ lợi nhuận nào... hoặc bất kỳ lợi ích hoặc công cụ nào thường được gọi là "chứng khoán", hoặc giấy chứng nhận quyền lợi hoặc tham gia, chứng chỉ tạm thời hoặc tạm thời, biên nhận, bảo lãnh hoặc đăng ký hoặc quyền mua trong bất kỳ điều nào đã nói ở trên.

Phân tích cho thấy, chứng khoán theo luật Mỹ có thể được chia thành ba loại:

Chứng khoán được đặt tên rõ ràng: cổ phiếu, giấy tờ, trái phiếu, quyền chọn, v.v.

Công cụ trong các lĩnh vực kinh tế cụ thể: quyền khai thác khoáng sản, quyền tài nguyên dầu khí, v.v.

Hợp đồng đầu tư: Điều khoản bảo lãnh, hợp đồng đầu tư có thuộc chứng khoán hay không sẽ được tòa án xem xét xác định.

Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC), là cơ quan độc lập, bán tư pháp được thành lập theo Đạo luật Chứng khoán năm 1934 và trực thuộc chính phủ liên bang Mỹ, có trách nhiệm giám sát và quản lý chứng khoán tại Mỹ, là cơ quan quản lý cao nhất của ngành chứng khoán Mỹ. Nhiệm vụ chính của nó bao gồm bảo vệ nhà đầu tư, duy trì thị trường công bằng, trật tự và hiệu quả, cũng như thúc đẩy việc hình thành vốn. Nó đạt được những mục tiêu này thông qua việc ban hành quy tắc, thi hành luật và giám sát các bên tham gia thị trường chứng khoán.

Sự xuất hiện của điều khoản bảo đảm đã cung cấp cho SEC một không gian giải thích lớn, cho phép nó thực hiện các giải thích mục đích và nội dung đối với các công cụ tài chính mới xuất hiện. Đến nay, gần một thế kỷ trôi qua, luật chứng khoán vẫn đang cung cấp hỗ trợ về mặt pháp lý cho các phán quyết tư pháp liên quan đến việc chứng khoán hóa tiền mã hóa.

Từ trước đến nay, đối với tiền điện tử và các hoạt động liên quan, mặc dù mô hình lợi nhuận của chúng không giống như chứng khoán, nhưng vẫn bị áp dụng luật chứng khoán để quản lý. Nguyên nhân là do bốn điểm sau:

Chiến lược quản lý của SEC lâu dài vẫn mờ mịt và bảo thủ

SEC có trách nhiệm bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư, trong lĩnh vực tài sản mã hóa, luôn áp dụng tư duy "quản lý rộng": thà "tiếp nhận trước rồi mới đánh giá", không muốn miễn trừ một cách dễ dàng. Đặc biệt, chỉ cần có sự xuất hiện của tài sản mã hóa + dòng tiền + kỳ vọng lợi nhuận của nhà đầu tư, SEC thường ưu tiên áp dụng bài kiểm tra Howey để xác định xem có cấu thành chứng khoán hay không.

Cách giải thích của bài kiểm tra Howey có không gian khá lớn

Bài kiểm tra Howey có nguồn gốc từ vụ kiện của Tòa án Tối cao năm 1946 SEC v. Howey。 Tòa án Tối cao Hoa Kỳ đã sử dụng nó một cách rõ ràng để xác định liệu một giao dịch có liên quan đến "hợp đồng đầu tư" hay không. Để được coi là chứng khoán, nó phải đáp ứng bốn tiêu chí sau: Đầu tư tiền; Đầu tư vào một doanh nghiệp chung; Có kỳ vọng lợi nhuận hợp lý; Nỗ lực của người khác là nguồn thu nhập chính. Một số hoạt động khai thác nhất định có thể cấu thành hợp đồng đầu tư hoặc phát hành chứng khoán, đặc biệt là cơ chế "chia sẻ" cho số tiền thu được từ các nhóm khai thác.

Ranh giới mờ giữa các "tình huống biên" như bể khai thác, khai thác đám mây và khai thác ủy thác.

Đã có nhiều dự án "sức mạnh điện toán đám mây", "khai thác được quản lý", "cho thuê máy khai thác" trên thị trường: nhà đầu tư chỉ chịu trách nhiệm đầu tư, trong khi người mua máy khai thác và thiết bị vận hành chịu trách nhiệm về người thu gom, nhà đầu tư thường xuyên nhận thu nhập khai thác. Cơ cấu của loại kịch bản này gần với cấu trúc của chứng khoán, và thu nhập phụ thuộc vào việc quản lý và vận hành của bên dự án. Có vô số thủ đoạn, SEC không thể phân biệt từng hình thức khai thác một, vì vậy dựa trên nguyên tắc thận trọng của pháp luật, nó có thái độ thống nhất và mơ hồ: khai thác rủi ro và không loại trừ các thuộc tính của chứng khoán.

Thực tiễn quản lý không theo kịp sự phát triển của công nghệ và hình thức tổ chức.

SEC quản lý công nghệ mới hoàn toàn khác dựa trên khung pháp lý cũ (Luật Chứng khoán năm 1933 và Luật Giao dịch Chứng khoán năm 1934). Ngành công nghiệp tiền mã hóa ban đầu khá hỗn loạn (lừa đảo, bỏ trốn), để duy trì sự ổn định của ngành và bảo vệ nhà đầu tư, việc quản lý toàn diện là con đường cần thiết.

Tổng thể mà nói, với việc hệ thống quy định về tiền điện tử ngày càng hoàn thiện, các cơ quan quản lý cũng đang dần làm rõ ranh giới hợp pháp của các hoạt động trên chuỗi. Tuyên bố lần này chính là một bước trong số đó, đặt nền tảng cho một môi trường tuân thủ rõ ràng và có thể dự đoán hơn trong tương lai. Chúng ta có lý do để tin rằng, môi trường đầu tư và tham gia vào tài sản tiền điện tử sẽ tiếp tục cải thiện theo hướng minh bạch và có trật tự hơn.

➢Đường tiến hóa

Trong phần trước, chúng tôi đã xuất phát từ Điều 2(a)(1) của Đạo luật Chứng khoán Hoa Kỳ năm 1933, kết hợp với sự phát triển của các trường hợp xét xử Howey, để hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về việc tại sao tài sản tiền điện tử và các hành vi liên quan lại bị đưa vào sự quản lý chứng khoán. Có thể tổng hợp ra các điểm sau:

Luật chứng khoán là cốt lõi, hợp đồng đầu tư là điều khoản bảo đảm, cùng nhau đối phó với các mô hình tài chính mới nổi.

Bài kiểm tra Howey là công cụ áp dụng cốt lõi, bốn yếu tố trở thành tiêu chuẩn chung để xác định liệu có cấu thành "hợp đồng đầu tư" hay không;

Tên và mục đích của token không phải là lý do miễn trừ, điểm mấu chốt nằm ở kỳ vọng của nhà đầu tư và cấu trúc thực tế, dự án có cấu trúc phức tạp hơn và mức độ phi tập trung thấp hơn càng dễ bị coi là chứng khoán, các hình thức mới như khai thác, Staking, cho vay dần dần được đưa vào tầm nhìn "hành vi tương tự chứng khoán";

Chiến lược quản lý của SEC trở nên thận trọng, với đặc điểm thực thi là "được áp dụng rộng rãi + xác định từng trường hợp", thái độ quản lý chuyển từ sự mơ hồ thống nhất sang định hướng rủi ro và đánh giá tình huống.

Dựa trên logic pháp lý nêu trên, chúng ta có thể xem lại một cách rõ ràng hơn về thực tiễn quản lý của SEC đối với thuộc tính chứng khoán của tiền điện tử trong những năm gần đây. Thông qua việc phân tích một số vụ án điển hình, có thể quan sát thấy rằng SEC đã có một "con đường tiến hóa dần dần" trong chiến lược quản lý từ việc thăm dò ban đầu, áp dụng rộng rãi, đến việc phân loại từng bối cảnh, đưa ra các yếu tố như phi tập trung và loại nhà đầu tư để thực hiện phán đoán theo tình huống.

Dưới đây sẽ kết hợp các vụ án thực tế, tổng hợp quá trình tiến hóa quan trọng trong việc định tính tài sản tiền điện tử.

SEC kiện Trendon Shavers (2013): vụ án đầu tiên liên quan đến gian lận chứng khoán Bitcoin

Năm 2013, SEC đã kiện một cá nhân tên là Trendon Shavers, cáo buộc rằng người này đã điều hành dự án "Bitcoin Savings and Trust" (BST) và có dấu hiệu gian lận chứng khoán. Đây là vụ kiện đầu tiên trong lịch sử Mỹ mà SEC thực thi liên quan đến chứng khoán Bitcoin. Tòa án cuối cùng đã ủng hộ lập trường của SEC, cho rằng kế hoạch đầu tư Bitcoin này cấu thành việc phát hành chứng khoán.

BST tự xưng là một "kế hoạch đầu tư Bitcoin với lợi suất cao", Trendon Shavers đã kêu gọi công chúng đầu tư Bitcoin và hứa hẹn lợi tức cố định 1% mỗi tuần, tuyên bố rằng những Bitcoin này sẽ được sử dụng để giao dịch chênh lệch giá nhằm kiếm lợi nhuận, nhà đầu tư sẽ nhận được cổ tức hàng tuần. Dự án đã huy động được hơn 700.000 BTC, nhưng sau đó chuỗi tài chính bị đứt đoạn, nhiều nhà đầu tư chịu thiệt hại.

Vào ngày 18 tháng 9 năm 2014, Tòa án quận Hoa Kỳ tại Sherman, Texas đã đưa ra phán quyết cuối cùng đối với Trenton T. Schaefer và Công ty tín thác tiết kiệm Bitcoin ( "BTCST" ). Schaefer đã tạo ra thực thể trực tuyến này và lợi dụng nó để thực hiện một trò lừa đảo Ponzi, lừa đảo các nhà đầu tư hơn 700.000 Bitcoin. Tòa án yêu cầu Schaefer và BTCST phải trả hơn 40 triệu USD tiền thu lợi bất hợp pháp và lãi suất trước khi phán quyết, đồng thời yêu cầu mỗi bị cáo phải nộp phạt dân sự 150.000 USD.

SEC tin rằng mặc dù tài sản đầu tư là Bitcoin, nhưng hành động này về cơ bản là một "hợp đồng đầu tư" và là một hành động chứng khoán. Tòa án nhận thấy rằng: nhà đầu tư đầu tư vào tài sản (BTC); Các quỹ được quản lý tập trung bởi Shavers; Các nhà đầu tư mong đợi thu được lợi nhuận từ nó; Lợi nhuận phụ thuộc vào hành vi giao dịch của Shavers (nỗ lực của người khác). Mặc dù vụ việc không liên quan đến "token" hay "dự án on-chain", nhưng nó đã công bố rõ thái độ của SEC: "Ngay cả khi mục tiêu đầu tư là Bitcoin, nó cũng không được miễn trừ khỏi việc áp dụng luật chứng khoán; Chìa khóa nằm ở cấu trúc tài chính và logic lợi nhuận."

Vụ án DAO (2017): Tiền điện tử lần đầu tiên được SEC công nhận là chứng khoán

Năm 2017, Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ (SEC) đã công bố báo cáo điều tra về dự án The DAO, lần đầu tiên khẳng định rằng các token mang tên "DAO" thuộc về "chứng khoán" và phải chịu sự quản lý của Luật Chứng khoán. Mặc dù SEC không khởi kiện đối với bên dự án, nhưng tuyên bố này đã tạo ra phản ứng lớn trong ngành, được coi là điểm khởi đầu cho sự tham gia của SEC vào việc quản lý tài sản tiền điện tử.

DAO là một "tổ chức tự trị phi tập trung" chạy trên Ethereum đã huy động được hơn 150 triệu đô la ETH thông qua "huy động vốn cộng đồng" để đầu tư vào các dự án trong tương lai được sàng lọc bởi các đề xuất của cộng đồng. Các nhà đầu tư đổi ETH lấy DAO và có quyền phân phối thu nhập và bỏ phiếu về quản trị. Dự án về cơ bản là một "nền tảng đầu tư mạo hiểm" trên chuỗi.

SEC trích dẫn bài kiểm tra Howey cổ điển, lập luận rằng việc bán DAO cấu thành một "hợp đồng đầu tư": nhà đầu tư đầu tư quỹ (ETH) và các quỹ được tập trung vào một nền tảng chung (DAO) để hoạt động, với kỳ vọng tạo ra lợi nhuận thông qua việc đầu tư dự án dưới sự quản lý của DAO, và lợi tức đầu tư phụ thuộc vào khả năng quản lý của "người quản lý" và nhóm khởi xướng dự án. Mặc dù DAO quảng cáo "quản trị phi tập trung", SEC tin rằng quyền kiểm soát thực tế vẫn nằm trong tay của một số nhà công nghệ và người quản lý nhất định, và các nhà đầu tư không thực sự có quyền vận hành dự án. Trường hợp này lần đầu tiên thiết lập cơ sở của logic quy định rằng "mã thông báo mật mã có thể cấu thành chứng khoán".

Munchee vụ án (2017): Token chức năng không đồng nghĩa với tuân thủ tự động

Munchee là một nền tảng ứng dụng đánh giá ẩm thực, vào năm 2017 đã lên kế hoạch phát hành MUN, dùng cho việc thưởng và khuyến khích người dùng trong ứng dụng. SEC đã nhanh chóng can thiệp và ngừng ICO của họ, và xác định việc phát hành token của họ là hành vi chứng khoán.

Munchee tuyên bố rằng MUN là một "token tiện ích" có thể được sử dụng để thanh toán nội bộ và ưu đãi trong ứng dụng và không phải là một khoản đầu tư. Tuy nhiên, dự án đã sử dụng phương tiện truyền thông xã hội và tài liệu quảng cáo để công khai tiềm năng tăng giá và lợi tức đầu tư của token, khiến một số lượng lớn các nhà đầu tư đầu cơ.

SEC chỉ ra rằng mặc dù token về mặt kỹ thuật là "chức năng", nhưng nhóm dự án hướng dẫn người dùng tạo ra kỳ vọng đầu tư thông qua công khai, đây là một phần quan trọng trong bài kiểm tra của Howey. Các nhà đầu tư không mua MUN với mục đích tiêu thụ hoặc sử dụng nó, mà với kỳ vọng tăng giá vốn khi nền tảng phát triển, người dùng tăng và sự khan hiếm tăng lên. Ngoài ra, việc vận hành và xúc tiến dự án hoàn toàn phụ thuộc vào nỗ lực của đội ngũ Munchee nên hành vi đầu tư phụ thuộc vào khả năng hoạt động của người khác, tạo thành một "hợp đồng đầu tư". SEC nhấn mạnh rằng ngay cả khi bản thân dự án có chức năng kỹ thuật, nó vẫn có thể được đặc trưng như một chứng khoán miễn là có logic tài chính rõ ràng và kỳ vọng lợi nhuận.

Vụ án BitClub Network (2019): Chứng khoán và lừa đảo bất hợp pháp dưới danh nghĩa "đào coin trên đám mây"

Vào tháng 12 năm 2019, Bộ Tư pháp Hoa Kỳ (DOJ) phối hợp với IRS đã công bố phá vỡ một dự án đầu tư khai thác tiền điện tử toàn cầu có tên "BitClub Network". Dự án này từ năm 2014 đã huy động vốn từ các nhà đầu tư toàn cầu dưới danh nghĩa "chia sẻ sức mạnh tính toán", thu hút tổng cộng hơn 700 triệu USD, sau đó bị phát hiện là một vụ lừa đảo Ponzi. Các nhân sự cốt lõi của dự án đã bị truy tố hình sự với các tội danh bao gồm lừa đảo chứng khoán, lừa đảo viễn thông và rửa tiền.

BitClub Network tuyên bố cung cấp cho người dùng dịch vụ "khai thác trên đám mây", nơi các nhà đầu tư có thể đóng góp vào việc mua cổ phiếu máy khai thác hoặc hợp đồng sức mạnh tính toán và nền tảng hứa hẹn sẽ trả cổ tức thường xuyên dựa trên thu nhập khai thác. Nền tảng này hướng đến các nhà đầu tư bán lẻ, không có giấy phép theo quy định và không tiết lộ sức mạnh tính toán thực sự và các khoản tiền chảy vào bên dự án về cơ bản không được sử dụng để khai thác thực tế, mà được sử dụng để trả cho các nhà đầu tư sớm và được chuyển hướng cho các mục đích khác.

Mặc dù vụ việc được Bộ Tư pháp dẫn đầu trong việc thực thi pháp luật, nhưng logic vi phạm cốt lõi vẫn liên quan chặt chẽ đến luật chứng khoán. BitClub Network cam kết với các nhà đầu tư về lợi nhuận khai thác ổn định, nhà đầu tư chỉ cần đầu tư mà không cần tham gia vào quá trình khai thác, và lợi nhuận phụ thuộc vào "hoạt động khai thác" của nền tảng - điều này rõ ràng đáp ứng bốn yếu tố trong bài kiểm tra Howey: đầu tư tiền; góp vào "quỹ khai thác" chung; có kỳ vọng lợi nhuận rõ ràng; lợi nhuận thu được hoàn toàn phụ thuộc vào nỗ lực của bên dự án.

Ngoài ra, tài liệu quảng bá, hệ thống phân phối và cách thức vận hành quỹ của dự án này rất giống với huy động vốn trái phép và lừa đảo chứng khoán. Cuối cùng, vụ án này được xử lý như một trong số ít các vụ án hình sự trong lĩnh vực tiền điện tử mang tên "Vụ án lừa đảo chứng khoán khai thác", và bản án có tác dụng răn đe lớn.

Vụ Ripple Labs (2020–2025): "Vùng xám" trong định tính chứng khoán

Kể từ năm 2020, SEC đã kiện Ripple Labs, cáo buộc rằng họ đã huy động vốn từ công chúng thông qua việc bán XRP liên tục, vi phạm quy định phát hành chứng khoán chưa đăng ký. Vụ án này đã trở thành một trong những vụ kiện tiền điện tử gây tranh cãi nhất và có ảnh hưởng sâu rộng nhất trong lịch sử Hoa Kỳ. Năm 2023, tòa án đã ra phán quyết sơ bộ: việc bán XRP trực tiếp cho các nhà đầu tư tổ chức được coi là chứng khoán, nhưng giao dịch giữa các nhà đầu tư cá nhân trên thị trường thứ cấp không được coi là chứng khoán.

Ripple, một công ty cung cấp các giải pháp thanh toán xuyên biên giới, có lịch sử lâu dài trong việc huy động vốn hoạt động bằng cách bán XRP cho các nhà đầu tư tổ chức và công chúng nói chung. Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) cáo buộc rằng việc bán hàng cấu thành "hợp đồng đầu tư" theo định nghĩa của Howey Test, dựa trên niềm tin rằng các nhà đầu tư mong đợi thu được lợi nhuận từ những nỗ lực của Ripple nhằm thúc đẩy hệ sinh thái XRP.

Tòa án đã công nhận một số quan điểm trong cáo buộc này. Năm 2023, tòa án quyết định rằng các nhà đầu tư tổ chức có lý do hợp lý để mong đợi rằng nguồn lợi nhuận của họ đến từ nỗ lực của Ripple, do đó đáp ứng tất cả các yêu cầu của Howey Test. Đối với những người mua trên thị trường thứ cấp (những người mua chương trình, chỉ những nhà đầu tư lẻ mua XRP thông qua sàn giao dịch, v.v.), tòa án cho rằng do bản chất kinh tế của giao dịch, các giao dịch này không đáp ứng yêu cầu thứ ba của Howey Test - "mong đợi lợi nhuận". Ý kiến phán quyết chỉ ra:

«Sau khi xem xét thực tế kinh tế của Bán hàng Chương trình, Tòa án kết luận rằng hồ sơ không thể tranh cãi không thiết lập được yếu tố thứ ba của Howey.»

「Những người mua theo chương trình không thể hợp lý mong đợi cùng một [profits],」 vì những giao dịch bid/ask mù này đã làm cho việc xác định xem liệu các quỹ có đến được Ripple hay không trở nên không rõ ràng (Vụ án số 1:20-cv-10832-AT-SN, Tài liệu 874, tr.23).

Phương pháp phân tích cụ thể dựa trên bối cảnh giao dịch này - tức là xem xét danh tính của nhà đầu tư cũng như cách thức giao dịch cụ thể - trái ngược với con đường quản lý rộng rãi mà SEC đã áp dụng đối với việc phát hành tài sản tiền điện tử trong thời gian dài. Như tòa án đã xác nhận trong bản án, không phải tất cả các giao dịch bán tài sản kỹ thuật số đều tự động cấu thành giao dịch chứng khoán.

Kể từ đó, SEC đã kháng cáo và sau một thời gian thử nghiệm kéo dài khác, Ripple đã đạt được thỏa thuận dàn xếp với SEC theo Thông cáo kiện tụng số 26306, do SEC ban hành vào ngày 8 tháng 5 năm 2025. Ripple đã đồng ý trả 50 triệu đô la trong số 125 triệu đô la tiền phạt dân sự ban đầu và 75 triệu đô la còn lại sẽ được trả lại cho Ripple từ tài khoản ký quỹ. Các bên đồng ý không nộp đơn kháng cáo thêm và không tìm cách gạt sang một bên nội dung của phán quyết trước đó.

Vụ kiện BlockFi (2022): Sản phẩm tài chính tiền điện tử cấu trúc kích hoạt quy định về chứng khoán

Năm 2022, SEC đã khởi kiện nền tảng tài chính tiền điện tử BlockFi, cho rằng sản phẩm "Tài khoản Lợi suất BlockFi" (BIA) mà họ phát hành về cơ bản thuộc về sản phẩm chứng khoán chưa đăng ký. Cuối cùng, BlockFi đã đạt được thỏa thuận với SEC, chi trả 100 triệu đô la tiền phạt và điều chỉnh cấu trúc kinh doanh.

BlockFi cung cấp một sản phẩm gửi tiền tiền điện tử, cho phép người dùng gửi BTC, ETH và các loại tiền điện tử khác để nhận lãi suất hàng năm. BlockFi cam kết rằng các tài sản này sẽ được sử dụng cho vay hoặc đầu tư, và lợi nhuận phát sinh sẽ được trả lại cho người dùng. Mặc dù nền tảng không phát hành tiền điện tử, nhưng hình thức sản phẩm này thực sự tạo nên một cấu trúc tương tự như "thỏa thuận quản lý tài chính".

Theo SEC, tài khoản BIA tạo thành một "hợp đồng đầu tư" theo bài kiểm tra Howey: người dùng gửi tiền điện tử và tiền được vận hành tập trung bởi nền tảng và bản thân người dùng không tham gia quản lý mà dựa vào BlockFi để kiếm lợi nhuận thông qua tái đầu tư và mong đợi nhận được lợi nhuận. Mặc dù đây không phải là "phát hành chứng khoán" theo nghĩa truyền thống, nhưng cấu trúc thu nhập, logic lợi ích và phương thức hoạt động của nó rất giống với chứng khoán. Lần đầu tiên, trường hợp này làm rõ rằng ngay cả khi một sản phẩm tiền điện tử không liên quan đến tiền điện tử, nó vẫn có thể tạo thành một chứng khoán miễn là nó đáp ứng các yếu tố của hợp đồng đầu tư.

ETH / ETF quản lý tranh cãi (2024): Chuyển đổi tuân thủ của tài sản phi tập trung

Năm 2024, thị trường mạnh mẽ thúc đẩy sự ra mắt của ETF giao ngay Ethereum, trong quá trình này đã dẫn đến cuộc thảo luận lại của cơ quan quản lý về việc liệu Ethereum (ETH) có phải là chứng khoán hay không. Mặc dù chưa có phán quyết chính thức, SEC có xu hướng xem ETH là "hàng hóa" hơn là chứng khoán.

ETH là tài sản tiền điện tử có giá trị thị trường lớn thứ hai toàn cầu, kể từ khi khởi động vào năm 2015, mạng lưới của nó dần dần trở nên phi tập trung, chuyển từ PoW sang PoS, về mặt công nghệ và cấu trúc quản trị ngày càng gần gũi với cơ sở hạ tầng tài chính bản địa. Sau năm 2023, thái độ của SEC đối với ETH dần chuyển sang ôn hòa, trong khi CFTC lâu dài coi nó như một "hàng hóa".

Mặc dù Ethereum đã phát hành ETH thông qua việc gây quỹ trong giai đoạn đầu và có một số đặc điểm bảo mật, nhưng theo thời gian, hoạt động của nó không còn dựa vào bất kỳ tổ chức tập trung nào và không có nhà điều hành rõ ràng để thúc đẩy tăng trưởng giá trị của nó. Việc SEC dần dần chấp nhận "phi tập trung" là chìa khóa để loại bỏ yếu tố "nỗ lực của người khác" trong bài kiểm tra Howey. Trong quá trình xem xét ETF, SEC đã không mô tả ETH là một chứng khoán và không chặn việc phát hành phái sinh của nó. Trường hợp này cho thấy đối với tài sản on-chain gốc, mức độ phân cấp sẽ trở thành một trong những chỉ số cốt lõi cho bản chất chất lượng của chứng khoán trong tương lai.

Thông qua phân tích bảy trường hợp điển hình ở trên, chúng ta có thể thấy từ các giai đoạn khác nhau, các loại tài sản khác nhau và các kết quả quản lý khác nhau, cách mà các cơ quan quản lý của Mỹ dần dần xây dựng nên logic thực tiễn về việc định tính tài sản tiền điện tử. Những trường hợp này thể hiện quan điểm của SEC về việc áp dụng luật chứng khoán, đồng thời phản ánh sự chuyển hướng của sự chú ý quản lý từ "có phải là token hay không" sang "có thuộc tính hợp đồng đầu tư hay không".

Dưới đây sẽ sử dụng Hình 1 để hệ thống hóa quá trình định tính chứng khoán của tiền điện tử (bao gồm khai thác, huy động vốn, các mô hình hoạt động khác nhau, v.v.), bao gồm tóm tắt giai đoạn, các trường hợp điển hình, và các quy định liên quan.

Hình 1: Biểu đồ tiến trình định tính về tài sản tiền điện tử ở Mỹ. Nguồn tài liệu từ mạng công khai, FinTax tổng hợp phân tích và vẽ.

Kể từ năm 2013, khi Bitcoin lần đầu tiên được đưa vào tầm nhìn quy định, con đường định tính của tài sản tiền điện tử của Hoa Kỳ đã trải qua bốn giai đoạn chính: từ khám phá quy định truyền thống→ thực thi có hệ thống→ quy định phân loại→ miễn tiền phạt. Trong thập kỷ qua, các nhà quản lý đã dần xây dựng một khuôn khổ phán đoán thực chất dựa trên bài kiểm tra Howey thông qua các phán quyết và tuyên bố chính sách trong các trường hợp điển hình. Tiền điện tử, chẳng hạn như Bitcoin, phần lớn bị loại trừ khỏi chứng khoán do tính năng phi tập trung quan trọng của chúng.

Các quy định và trường hợp đại diện trong mỗi năm không chỉ phản ánh sự phát triển của các công cụ quản lý từ mơ hồ đến rõ ràng, mà còn tiết lộ sự chuyển đổi dần dần của thái độ của SEC đối với "liệu tiền điện tử có phải là chứng khoán hay không" từ "ứng dụng rộng rãi" sang "định hướng rủi ro" và "phán đoán tình huống". Bước sang giai đoạn 2024–2025, với sự phát triển của các chính sách thân thiện với tiền điện tử của Trump, ETH, khai thác PoW và các lĩnh vực khác rõ ràng bị loại trừ khỏi quy định chứng khoán và xu hướng quản lý trong tương lai đang phát triển theo hướng các quy tắc tiêu chuẩn hóa và ranh giới rõ ràng.

3. Ảnh hưởng của tuyên bố này đối với thuế

Mặc dù SEC trong tuyên bố này đã rõ ràng loại trừ "hành vi khai thác cấp giao thức" khỏi định nghĩa chứng khoán, cung cấp cho thợ đào và các nhà điều hành pool khai thác một ranh giới tuân thủ rõ ràng, nhưng điều này không có nghĩa là hoạt động khai thác cũng được miễn trừ trách nhiệm thuế.

SEC chịu trách nhiệm về quy định chứng khoán, trong khi IRS (Sở Thuế vụ) là cơ quan chính của quy định thuế, và logic và mục tiêu thực thi của cả hai là khác nhau. Ngay từ năm 2014, IRS đã nói rõ rằng "thu nhập khai thác" tiền điện tử nên được coi là thu nhập chịu thuế và phải được tính vào tổng thu nhập theo "giá trị thị trường hợp lý tại thời điểm mua lại" và lợi nhuận vốn được tạo ra từ các giao dịch bán hàng tiếp theo phải chịu thuế lãi vốn (ngắn hạn hoặc dài hạn). Nói cách khác, ngay cả khi tuyên bố miễn trừ bản chất bảo mật của hành vi khai thác, các thợ đào vẫn có nghĩa vụ nộp thuế khi họ nhận được phần thưởng khai thác.

Bảng 3: Những lưu ý về thuế khai thác

Từ góc độ thực tiễn, điều này có nghĩa là:

Dù là Solo Mining hay Pool Mining, các token nhận được đều nên được khai báo là thu nhập;

Đối với thợ mỏ, cần tính giá trị đô la của đồng tiền khi nhận được và khai báo khi nộp thuế hàng năm;

Chi phí (như điện, thiết bị) có thể được khấu trừ, nhưng phải đáp ứng các tiêu chuẩn hoạt động được IRS quy định.

Điều quan trọng cần lưu ý là vì tuyên bố này xác nhận rằng các hoạt động khai thác không phải là chào bán chứng khoán, nó cũng loại trừ khả năng phá vỡ việc khai báo thông qua cơ chế miễn trừ chứng khoán và nghĩa vụ thuế độc lập hơn và rơi trực tiếp vào chính người khai thác hoặc nhà điều hành nhóm đào. Mặc dù tuyên bố này làm giảm bớt lo ngại của các thợ đào về luật chứng khoán, nhưng điều đó cũng có nghĩa là họ phải nghiêm ngặt hơn trong việc đáp ứng các nghĩa vụ báo cáo thuế liên quan đến IRS của mình. Trong bối cảnh tuân thủ được tinh chỉnh dần dần, "không phải chứng khoán" không có nghĩa là "không chịu trách nhiệm", mà nên thúc đẩy các thợ đào kiểm tra lại nghĩa vụ thuế và rủi ro của họ.

4.Kết luận

Tóm lại, mặc dù tuyên bố khai thác PoW do SEC đưa ra không phải là một tài liệu lập pháp, nhưng nó là một tọa độ quan trọng cho sự phát triển của logic quy định. Nó gửi một tín hiệu rõ ràng rằng các cơ quan quản lý Hoa Kỳ đang dần chấp nhận rằng "hành vi on-chain tự nhiên" không nhất thiết phải rơi vào lĩnh vực chứng khoán và thị trường đang phát triển theo một môi trường tuân thủ "rõ ràng, có quy tắc và có thể dự đoán được". Theo xu hướng như vậy, các thợ đào, nền tảng, nhà phát triển và nhà đầu tư nên chú ý đến mối quan hệ phù hợp giữa thiết kế cấu trúc, định vị hoạt động và công bố thông tin, đồng thời tích cực thích ứng với việc định hình lại con đường tuân thủ.