Tài chính truyền thống đang dần đón nhận stablecoin và quy mô thị trường của nó đang tiếp tục mở rộng. Stablecoin đã trở thành giải pháp tốt nhất để xây dựng fintech toàn cầu vì ba lợi thế cốt lõi của chúng: tốc độ cao, chi phí gần như bằng không và khả năng lập trình cao. Sự chuyển đổi của các mô hình công nghệ cũ và mới có nghĩa là logic vận hành kinh doanh sẽ mở ra một sự tái thiết cơ bản. Quá trình này cũng sẽ làm phát sinh các loại rủi ro mới. Rốt cuộc, "mô hình tự lưu ký", được mệnh giá bằng tài sản vô danh kỹ thuật số (chứ không phải tiền gửi ghi sổ), về cơ bản khác với hệ thống ngân hàng hàng thế kỷ.
Vì vậy, các vấn đề chính sách và cấu trúc tiền tệ vĩ mô hơn mà các doanh nhân, cơ quan quản lý và các tổ chức tài chính truyền thống cần giải quyết để thực hiện quá trình chuyển đổi suôn sẻ là gì? Chúng tôi sẽ đi sâu vào ba thách thức chính để cung cấp các giải pháp tập trung hiện tại cho các nhà xây dựng, cho dù là công ty khởi nghiệp hay các tổ chức truyền thống: thống nhất tiền tệ, thực tiễn stablecoin USD trong các nền kinh tế không phải USD và tác động tăng cường của sự hỗ trợ của Kho bạc đối với giá trị tiền tệ.
Thách thức trong việc xây dựng tính đơn nhất của tiền tệ và hệ thống tiền tệ thống nhất
Thống nhất tiền tệ có nghĩa là tất cả các hình thức tiền tệ trong một nền kinh tế, bất kể tổ chức phát hành hay tiền gửi, đều có thể tự do chuyển đổi theo mệnh giá (1:1) và được sử dụng để thanh toán, định giá và hợp đồng. ** Bản chất của điều này là ngay cả khi có nhiều tổ chức hoặc công nghệ để phát hành các công cụ tiền tệ, một hệ thống tiền tệ thống nhất vẫn có thể được hình thành**. Trên thực tế, đô la Mỹ của Chase Bank, đô la Mỹ của Wells Fargo, số dư tài khoản Venmo và stablecoin về mặt lý thuyết phải luôn duy trì mối quan hệ trao đổi 1:1 nghiêm ngặt – mặc dù có sự khác biệt trong phương pháp quản lý tài sản của mỗi tổ chức và tầm quan trọng của tình trạng pháp lý thường bị bỏ qua. Theo một nghĩa nào đó, lịch sử ngân hàng Hoa Kỳ là lịch sử tối ưu hóa liên tục của hệ thống để đảm bảo khả năng thay thế của đồng đô la.
Ngân hàng Thế giới, các ngân hàng trung ương, các nhà kinh tế và cơ quan quản lý thúc đẩy sự thống nhất tiền tệ vì nó đơn giản hóa đáng kể các giao dịch, hợp đồng, quản trị, lập kế hoạch, định giá, kế toán, bảo mật và thanh toán hàng ngày. Ngày nay, các doanh nghiệp và cá nhân coi sự kỳ dị về tiền tệ là điều hiển nhiên.
Tuy nhiên, stablecoin hiện tại vẫn chưa đạt được tính năng này do thiếu tích hợp với cơ sở hạ tầng tài chính truyền thống. Nếu Microsoft, ngân hàng, công ty xây dựng hoặc người mua nhà cố gắng trao đổi 5 triệu đô la stablecoin thông qua Nhà tạo lập thị trường tự động (AMM), số tiền trao đổi thực tế sẽ nhỏ hơn 1:1 do trượt giá của độ sâu thanh khoản; Các giao dịch lớn thậm chí có thể gây ra sự biến động của thị trường, dẫn đến việc người dùng kết thúc với ít hơn 5 triệu đô la. Nếu stablecoin muốn đạt được một cuộc cách mạng tài chính, điều này phải thay đổi.
Hệ thống trao đổi mệnh giá thống nhất là rất quan trọng. Nếu stablecoin không thể hoạt động như một phần của hệ thống tiền tệ thống nhất, thì hiệu quả của nó sẽ giảm mạnh.
Hiện tại, cơ chế hoạt động của stablecoin như sau: các tổ chức phát hành (chẳng hạn như Circle và Tether) chủ yếu cung cấp dịch vụ rút trực tiếp cho khách hàng tổ chức hoặc người dùng đã vượt qua quá trình xác minh (chẳng hạn như Circle Mint của Circle (trước đây là Circle Account) hỗ trợ doanh nghiệp đúc và rút USDC; Tether cho phép người dùng đã xác minh (thường có ngưỡng hơn 100.000 đô la) để đổi trực tiếp); Các giao thức phi tập trung như MakerDAO cho phép tỷ giá hối đoái của DAI với các stablecoin khác (chẳng hạn như USDC) thông qua mô-đun ổn định chốt (PSM), về cơ bản hoạt động như một công cụ mua lại/chuyển đổi có thể xác minh.
Mặc dù những giải pháp này hiệu quả, nhưng phạm vi áp dụng hạn chế và yêu cầu các nhà phát triển phải kết nối phức tạp với từng nhà phát hành. Nếu không thể kết nối trực tiếp, người dùng chỉ có thể trao đổi giữa các stablecoin khác nhau, hoặc rút lui thông qua việc thực hiện trên thị trường (chứ không phải thanh toán theo mệnh giá).
Ngay cả khi doanh nghiệp hoặc ứng dụng cam kết chênh lệch giá rất hẹp, chẳng hạn như duy trì nghiêm ngặt 1 USDC đổi 1 DAI (chênh lệch chỉ 1 điểm cơ bản), cam kết này vẫn bị hạn chế bởi tính thanh khoản, không gian bảng cân đối và khả năng vận hành.
Tiền tệ kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC) lý thuyết có thể thống nhất hệ thống tiền tệ, nhưng các vấn đề kèm theo như rò rỉ quyền riêng tư, giám sát tài chính, nguồn cung tiền tệ bị hạn chế, và sự chậm lại trong đổi mới khiến cho các mô hình tối ưu hóa tương tự hệ thống tài chính hiện tại có khả năng chiến thắng cao hơn.
Do đó, thách thức cốt lõi đối với các nhà xây dựng và các tổ chức truyền thống là: làm thế nào để làm cho stablecoin (cùng với tiền gửi ngân hàng, số dư fintech, tiền mặt) thực sự trở thành tiền. ** Đạt được mục tiêu này sẽ tạo ra những cơ hội sau cho các doanh nhân:
Đúc và đổi trả phổ quát: Các tổ chức phát hành hợp tác sâu sắc với các ngân hàng, công nghệ tài chính và cơ sở hạ tầng hiện có, đạt được việc nạp và rút tiền liền mạch, thông qua hệ thống hiện có để tiêm tính khả chuyển cho stablecoin, khiến nó không khác gì so với tiền tệ truyền thống;
Sàn giao dịch stablecoin: Thiết lập cơ chế hợp tác phi tập trung (tương tự như phiên bản stablecoin của ACH hoặc Visa), đảm bảo việc trao đổi ngay lập tức, không ma sát và minh bạch. Hiện tại, PSM là mô hình khả thi, nhưng mở rộng chức năng của nó để đạt được sự thanh toán 1:1 giữa các bên phát hành và tiền tệ fiat sẽ tốt hơn;
Lớp thế chấp đáng tin cậy và trung lập: Di chuyển khả năng chuyển đổi đến lớp thế chấp được áp dụng rộng rãi (như tiền gửi ngân hàng được token hóa hoặc tài sản bao bọc trái phiếu Mỹ), cho phép bên phát hành linh hoạt khám phá thương hiệu, thị trường và chiến lược khuyến khích, trong khi người dùng có thể giải nén và đổi theo nhu cầu;
Trao đổi tốt hơn, thực hiện ý định, cầu nối chuỗi chéo và trừu tượng hóa tài khoản: Tận dụng phiên bản nâng cấp của công nghệ đã được chứng minh hiện có để tự động khớp với đường dẫn gửi và rút tiền tốt nhất hoặc thực hiện chuyển đổi tỷ giá hối đoái tốt nhất; Xây dựng một sàn giao dịch đa tiền tệ với mức trượt giá tối thiểu. đồng thời che giấu sự phức tạp và đảm bảo người dùng được hưởng tỷ lệ có thể dự đoán được, ngay cả trên quy mô lớn.
Stablecoin đô la, chính sách tiền tệ và quản lý vốn
Có một nhu cầu cấu trúc rất lớn đối với đồng đô la Mỹ ở nhiều quốc gia: đối với cư dân của các quốc gia có lạm phát cao hoặc kiểm soát vốn nghiêm ngặt, stablecoin đô la Mỹ là "ô tiết kiệm" và "cửa ngõ thương mại toàn cầu"; Đối với các doanh nghiệp, đồng đô la Mỹ là đơn vị tài khoản quốc tế giúp đơn giản hóa các giao dịch xuyên biên giới. Mọi người cần một loại tiền tệ nhanh, được chấp nhận rộng rãi và ổn định để trang trải cuộc sống, nhưng chi phí kiều hối xuyên biên giới hiện tại lên tới 13%, 900 triệu người sống trong các nền kinh tế lạm phát cao mà không có tiền tệ ổn định và 1,4 tỷ người không có đủ ngân hàng. Sự thành công của stablecoin USD không chỉ khẳng định nhu cầu đối với đồng đô la Mỹ mà còn phản ánh mong muốn của thị trường về một loại tiền tệ tốt hơn.
Ngoài các yếu tố chính trị và chủ nghĩa dân tộc, một trong những lý do cốt lõi mà các quốc gia duy trì đồng tiền của mình là để ứng phó với các cú sốc kinh tế địa phương (như gián đoạn sản xuất, sụt giảm xuất khẩu, dao động niềm tin) thông qua các công cụ chính sách tiền tệ (điều chỉnh lãi suất, phát hành tiền tệ).
Sự phổ biến của các stablecoin bằng đô la Mỹ có thể làm suy yếu hiệu quả của các chính sách của các quốc gia khác - bắt nguồn từ Bộ ba bất khả thi trong kinh tế: một quốc gia không có khả năng đạt được đồng thời ba mục tiêu là dòng vốn tự do, tỷ giá hối đoái cố định / được điều chỉnh chặt chẽ và chính sách lãi suất trong nước độc lập.
Chuyển tiền ngang hàng phi tập trung sẽ đồng thời ảnh hưởng đến ba chính sách lớn này:
Vượt qua kiểm soát vốn, buộc van lưu thông vốn hoàn toàn mở ra;
Đô la hóa thông qua việc neo giữ đơn vị kế toán quốc tế, làm yếu đi hiệu lực của chính sách kiểm soát tỷ giá hoặc lãi suất trong nước;
Các quốc gia dựa vào hệ thống ngân hàng đại lý để hướng dẫn cư dân sử dụng đồng tiền của mình, từ đó duy trì việc thực hiện chính sách.
Tuy nhiên, stablecoin đô la vẫn hấp dẫn đối với các quốc gia khác: đồng đô la có thể lập trình, chi phí thấp hơn có thể thúc đẩy thương mại, đầu tư và kiều hối (hầu hết thương mại trên thế giới được tính bằng đô la và lưu thông đô la cải thiện hiệu quả thương mại); Chính phủ vẫn có thể đánh thuế tiền gửi và rút tiền và giám sát những người giám sát địa phương.
Tuy nhiên, các công cụ chống rửa tiền, chống trốn thuế, chống gian lận ở cấp độ ngân hàng đại lý và thanh toán quốc tế vẫn là trở ngại đối với stablecoin. Mặc dù stablecoin chạy trên sổ cái có thể lập trình công khai và các công cụ bảo mật dễ phát triển và xây dựng hơn, nhưng chúng cần được triển khai – cung cấp cho các doanh nhân cơ hội tích hợp stablecoin vào các hệ thống tuân thủ thanh toán quốc tế hiện có.
Trừ khi các quốc gia có chủ quyền từ bỏ công cụ chính sách quý giá vì theo đuổi hiệu quả (xác suất cực thấp), hoặc từ bỏ việc chống lại tội phạm tài chính (xác suất còn thấp hơn), các nhà khởi nghiệp cần xây dựng hệ thống để tối ưu hóa sự hòa nhập của stablecoin với nền kinh tế địa phương.
Mâu thuẫn cốt lõi nằm ở chỗ: làm thế nào để vừa tiếp nhận công nghệ vừa tăng cường các biện pháp bảo đảm (như tính thanh khoản ngoại hối, giám sát chống rửa tiền (AML), và đệm vĩ mô thận trọng), nhằm đạt được sự tương thích giữa stablecoin và hệ thống tài chính địa phương. Các con đường thực hiện cụ thể bao gồm:
Chấp nhận đô la ổn định địa phương: Kết nối đô la ổn định với ngân hàng địa phương, công nghệ tài chính và hệ thống thanh toán (hỗ trợ giao dịch nhỏ, tùy chọn, có thể bị đánh thuế), nâng cao tính thanh khoản địa phương mà không gây ảnh hưởng lớn đến đồng nội tệ;
Đồng nội tệ làm cầu nối giữa tiền gửi và rút tiền: Ra mắt stablecoin nội tệ có tính thanh khoản sâu và tích hợp sâu vào cơ sở hạ tầng tài chính địa phương. Mặc dù cần có một trung tâm thanh toán bù trừ hoặc lớp tài sản thế chấp trung lập để kích hoạt (xem Phần 1), sau khi được tích hợp, stablecoin địa phương sẽ là công cụ ngoại hối tốt nhất và là kênh thanh toán hiệu suất cao mặc định;
Thị trường ngoại hối trên chuỗi: Xây dựng hệ thống ghép nối và tổng hợp giá giữa các stablecoin và tiền tệ fiat. Các nhà tham gia thị trường có thể cần nắm giữ các công cụ có lãi suất như dự trữ và hỗ trợ các chiến lược giao dịch ngoại hối hiện có thông qua đòn bẩy;
Sản phẩm cạnh tranh của Western Union: Xây dựng mạng lưới nạp và rút tiền mặt ngoại tuyến tuân thủ quy định, khuyến khích các đại lý thông qua việc thanh toán bằng stablecoin. Mặc dù MoneyGram đã ra mắt sản phẩm tương tự, các tổ chức khác có mạng lưới phân phối trưởng thành vẫn còn không gian.
Cải tiến tuân thủ: Tối ưu hóa các giải pháp tuân thủ hiện có để hỗ trợ hệ thống stablecoin. Tận dụng tính năng lập trình của stablecoin để cung cấp cái nhìn sâu sắc hơn về dòng tiền phong phú và theo thời gian thực.
Ảnh hưởng của trái phiếu chính phủ như tài sản thế chấp cho stablecoin
Sự phổ biến của stablecoin xuất phát từ đặc tính gần như ngay lập tức, chi phí gần như bằng không và khả năng lập trình vô hạn, chứ không phải từ sự bảo đảm của trái phiếu chính phủ. Stablecoin được đảm bảo bằng tiền tệ fiat được chấp nhận rộng rãi trước tiên chỉ vì nó dễ hiểu, dễ quản lý và dễ kiểm soát. Nhu cầu của người dùng được thúc đẩy bởi tính thực dụng (thanh toán 7 × 24, khả năng kết hợp, nhu cầu toàn cầu) và sự tin tưởng, chứ không phải bởi cấu trúc tài sản thế chấp.
Nhưng các stablecoin dự trữ được hỗ trợ bằng tiền pháp định có thể gặp rắc rối do thành công của chúng - điều này sẽ ảnh hưởng như thế nào đến thị trường tài sản thế chấp và tạo ra tín dụng nếu phát hành tăng gấp mười lần (ví dụ: từ 262 tỷ đô la hiện nay lên 2 nghìn tỷ đô la trong vài năm) và các quy định yêu cầu nó phải được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc ngắn hạn của Hoa Kỳ (T-Bills)? Kịch bản này không phải là không thể tránh khỏi, nhưng những tác động có thể ảnh hưởng sâu rộng.
Sự gia tăng đột biến trong lượng nắm giữ trái phiếu chính phủ ngắn hạn
Nếu 2 nghìn tỷ đô la stablecoin được đầu tư vào trái phiếu kho bạc ngắn hạn, một trong số ít tài sản được hỗ trợ rõ ràng bởi các cơ quan quản lý hiện tại, các nhà phát hành sẽ nắm giữ khoảng một phần ba trong số 7,6 nghìn tỷ đô la cổ phiếu kho bạc ngắn hạn. Vai trò này tương tự như vai trò của các quỹ thị trường tiền tệ hiện tại (những người tập trung nắm giữ tài sản thanh khoản, rủi ro thấp), nhưng tác động đến thị trường Kho bạc đáng kể hơn.
Kho bạc ngắn hạn là tài sản thế chấp chất lượng cao: được công nhận trên toàn cầu là một tài sản có rủi ro thấp, có tính thanh khoản cao được tính bằng đô la Mỹ, đơn giản hóa việc quản lý rủi ro tỷ giá hối đoái. Nhưng việc phát hành stablecoin trị giá 2 nghìn tỷ đô la có thể dẫn đến lợi suất trái phiếu kho bạc thấp hơn và thu hẹp thanh khoản trên thị trường repo - mỗi 1 đô la đầu tư stablecoin mới là một giá thầu bổ sung cho trái phiếu kho bạc, cho phép Bộ Tài chính Hoa Kỳ tái cấp vốn với chi phí thấp hơn hoặc khiến các tổ chức tài chính khác khó có được tài sản thế chấp cho thanh khoản hơn (làm tăng chi phí của họ).
Giải pháp tiềm năng là Bộ Tài chính mở rộng phát hành nợ ngắn hạn (chẳng hạn như tăng lượng trái phiếu chính phủ ngắn hạn từ 7 nghìn tỷ đô la lên 14 nghìn tỷ đô la), nhưng sự tăng trưởng liên tục của ngành stablecoin vẫn sẽ định hình lại cấu trúc cung cầu.
Những lo ngại của mô hình ngân hàng hẹp
Nghịch lý sâu sắc hơn là stablecoin dự trữ fiat rất giống với "ngân hàng hẹp": 100% dự trữ (tương đương tiền) và không cho vay. Mô hình này vốn có rủi ro thấp (và là lý do cho sự chấp nhận ban đầu của quy định), nhưng kích thước stablecoin tăng gấp 10 lần (2 nghìn tỷ đô la dự trữ đầy đủ) sẽ ảnh hưởng đến việc tạo ra tín dụng.
Ngân hàng truyền thống (ngân hàng dự trữ một phần) chỉ giữ một lượng nhỏ tiền gửi dưới dạng dự trữ tiền mặt, phần còn lại được sử dụng để cho vay cho doanh nghiệp, người mua nhà và các doanh nhân. Dưới sự quản lý, ngân hàng quản lý rủi ro tín dụng và thời hạn cho vay, đảm bảo rằng người gửi tiền có thể rút tiền bất cứ lúc nào.
Lý do cốt lõi mà các cơ quan quản lý phản đối ngân hàng hẹp nhận tiền gửi là do hệ số nhân tiền tệ (Money Multiplier) của nó thấp hơn (quy mô tín dụng được hỗ trợ bởi một đô la nhỏ hơn).
Nền kinh tế hoạt động dựa trên tín dụng - các cơ quan quản lý, doanh nghiệp và cá nhân đều được hưởng lợi từ một nền kinh tế tích cực và kết nối hơn. Nếu chỉ một phần nhỏ trong số 17 nghìn tỷ đô la tiền gửi ở Mỹ chuyển sang stablecoin dự trữ fiat, các nguồn tài trợ chi phí thấp của các ngân hàng sẽ bị thu hẹp. Các ngân hàng phải đối mặt với một tình thế tiến thoái lưỡng nan: thu hẹp tín dụng (giảm thế chấp, cho vay mua ô tô và hạn mức tín dụng doanh nghiệp vừa và nhỏ) hoặc thay thế tiền gửi bị mất (nhưng với chi phí cao hơn và đáo hạn ngắn hơn) bằng tài chính bán buôn (chẳng hạn như ứng trước ngân hàng cho vay mua nhà liên bang).
Tuy nhiên, stablecoin là loại tiền tệ tốt hơn và tốc độ của chúng cao hơn nhiều so với các loại tiền tệ truyền thống - một stablecoin duy nhất có thể được gửi, chi tiêu và vay bởi con người hoặc phần mềm suốt ngày đêm và có thể được sử dụng thường xuyên.
Stablecoin cũng không cần phải dựa vào sự hỗ trợ của Kho bạc: tiền gửi được mã hóa là một con đường khác - các tuyên bố stablecoin vẫn còn trên bảng cân đối kế toán ngân hàng nhưng lưu thông qua nền kinh tế với tốc độ của các blockchain hiện đại. Theo mô hình này, tiền gửi vẫn còn một phần trong hệ thống ngân hàng dự trữ và mỗi token có giá trị ổn định tiếp tục hỗ trợ hoạt động kinh doanh cho vay của nhà phát hành. Hiệu ứng hệ số tiền tệ sẽ trở lại thông qua việc tạo tín dụng truyền thống (thay vì tốc độ lưu thông), trong khi người dùng vẫn sẽ được hưởng 7 × 24 thanh toán, khả năng kết hợp và khả năng lập trình trên chuỗi.
Khi thiết kế stablecoin, nếu có thể đạt được ba điểm sau, sẽ có lợi hơn cho sức sống của nền kinh tế:
Thông qua mô hình gửi tiền được mã hóa, giữ lại tiền gửi trong hệ thống dự trữ một phần;
Tài sản thế chấp đa dạng hóa (ngoài trái phiếu chính phủ ngắn hạn, bao gồm trái phiếu đô thị, giấy tờ thương mại doanh nghiệp xếp hạng cao, chứng khoán hỗ trợ thế chấp (MBS), tài sản thế giới thực (RWAs));
Ống dẫn thanh khoản tự động tích hợp (mua lại trên chuỗi, cơ sở ba bên, bể CDP), tái đầu tư dự trữ nhàn rỗi vào thị trường tín dụng.
Đây không phải là một thỏa hiệp với các ngân hàng, mà là một lựa chọn để duy trì sức sống của nền kinh tế.
Hãy nhớ rằng: mục tiêu của chúng tôi là xây dựng một nền kinh tế phụ thuộc lẫn nhau, đang phát triển, giúp các khoản vay cho các nhu cầu kinh doanh hợp pháp trở nên dễ tiếp cận hơn. Các thiết kế stablecoin sáng tạo có thể đạt được điều này bằng cách hỗ trợ tạo tín dụng truyền thống, tăng tốc độ lưu thông và phát triển cho vay phi tập trung thế chấp và cho vay tư nhân trực tiếp.
Mặc dù môi trường pháp lý hiện tại hạn chế tiền gửi được mã hóa, nhưng sự rõ ràng của khung pháp lý đối với stablecoin dự trữ fiat mở ra cánh cửa cho các stablecoin có cùng tài sản thế chấp như tiền gửi ngân hàng.
Các stablecoin được hỗ trợ bằng tiền gửi cho phép các ngân hàng duy trì tín dụng của khách hàng hiện tại đồng thời cải thiện hiệu quả sử dụng vốn và tận hưởng các lợi ích về khả năng lập trình, chi phí và tốc độ của stablecoin. Chế độ hoạt động của nó có thể được đơn giản hóa như sau: khi người dùng chọn đúc tiền gửi để xác nhận stablecoin, ngân hàng sẽ khấu trừ số dư từ tài khoản tiền gửi của người dùng và chuyển khoản nợ vào tổng tài khoản của stablecoin; Các stablecoin đại diện cho các yêu cầu mang bằng USD có thể được gửi đến một địa chỉ do người dùng chỉ định.
Ngoài việc ký hậu stablecoin gửi tiền, các phương án khác cũng có thể nâng cao hiệu quả vốn, giảm ma sát trên thị trường trái phiếu chính phủ và tăng tốc độ lưu thông:
Giúp ngân hàng chấp nhận stablecoin: Bằng cách phát hành hoặc chấp nhận stablecoin, ngân hàng có thể giữ lại thu nhập tài sản cơ sở và mối quan hệ khách hàng khi người dùng rút tiền gửi, đồng thời mở rộng kinh doanh thanh toán (không trung gian);
Cho phép các cá nhân và doanh nghiệp tham gia DeFi: Khi ngày càng có nhiều người dùng trực tiếp lưu ký stablecoin và tài sản được mã hóa, các doanh nhân cần giúp họ tiếp cận tiền một cách an toàn và nhanh chóng;
Mở rộng loại tài sản thế chấp và token hóa: Mở rộng phạm vi tài sản thế chấp được chấp nhận (trái phiếu thành phố, giấy tờ doanh nghiệp có xếp hạng cao, MBS, tài sản thế giới thực), giảm sự phụ thuộc vào một thị trường duy nhất, cung cấp tín dụng cho những người vay ngoài chính phủ Hoa Kỳ, đồng thời đảm bảo chất lượng và tính thanh khoản của tài sản thế chấp;
**Tăng tính thanh khoản của tài sản thế chấp trên chuỗi: ** Đưa bất động sản, hàng hóa, cổ phiếu, trái phiếu chính phủ và các tài sản thế chấp khác vào token hóa, xây dựng một hệ sinh thái tài sản thế chấp phong phú hơn;
Vị thế nợ thế chấp (CDP): Sử dụng mô hình DAI của MakerDAO (được thế chấp bằng nhiều tài sản trên chuỗi), tái tạo sự mở rộng tiền tệ của ngân hàng trên chuỗi trong khi phân tán rủi ro. Các stablecoin này cần phải trải qua kiểm toán bên thứ ba nghiêm ngặt và công khai minh bạch để xác minh tính ổn định của mô hình tài sản thế chấp.
Kết luận
Thách thức tuy lớn, nhưng cơ hội còn lớn hơn. Những người khởi nghiệp và nhà hoạch định chính sách hiểu rõ những chi tiết tinh tế của stablecoin sẽ định hình một tương lai tài chính thông minh, an toàn và tốt hơn.
Xem bản gốc
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Cờ nhìn 3 bước: Stablecoin còn xa để trở thành tiền tệ từ việc chính quy hóa?
Tác giả gốc: Sam Broner
Biên dịch | Odaily 星球日报（@OdailyChina）
Người dịch | Ethan（@ethanzhang_web3）
Tài chính truyền thống đang dần đón nhận stablecoin và quy mô thị trường của nó đang tiếp tục mở rộng. Stablecoin đã trở thành giải pháp tốt nhất để xây dựng fintech toàn cầu vì ba lợi thế cốt lõi của chúng: tốc độ cao, chi phí gần như bằng không và khả năng lập trình cao. Sự chuyển đổi của các mô hình công nghệ cũ và mới có nghĩa là logic vận hành kinh doanh sẽ mở ra một sự tái thiết cơ bản. Quá trình này cũng sẽ làm phát sinh các loại rủi ro mới. Rốt cuộc, "mô hình tự lưu ký", được mệnh giá bằng tài sản vô danh kỹ thuật số (chứ không phải tiền gửi ghi sổ), về cơ bản khác với hệ thống ngân hàng hàng thế kỷ.
Vì vậy, các vấn đề chính sách và cấu trúc tiền tệ vĩ mô hơn mà các doanh nhân, cơ quan quản lý và các tổ chức tài chính truyền thống cần giải quyết để thực hiện quá trình chuyển đổi suôn sẻ là gì? Chúng tôi sẽ đi sâu vào ba thách thức chính để cung cấp các giải pháp tập trung hiện tại cho các nhà xây dựng, cho dù là công ty khởi nghiệp hay các tổ chức truyền thống: thống nhất tiền tệ, thực tiễn stablecoin USD trong các nền kinh tế không phải USD và tác động tăng cường của sự hỗ trợ của Kho bạc đối với giá trị tiền tệ.
Thách thức trong việc xây dựng tính đơn nhất của tiền tệ và hệ thống tiền tệ thống nhất
Thống nhất tiền tệ có nghĩa là tất cả các hình thức tiền tệ trong một nền kinh tế, bất kể tổ chức phát hành hay tiền gửi, đều có thể tự do chuyển đổi theo mệnh giá (1:1) và được sử dụng để thanh toán, định giá và hợp đồng. ** Bản chất của điều này là ngay cả khi có nhiều tổ chức hoặc công nghệ để phát hành các công cụ tiền tệ, một hệ thống tiền tệ thống nhất vẫn có thể được hình thành**. Trên thực tế, đô la Mỹ của Chase Bank, đô la Mỹ của Wells Fargo, số dư tài khoản Venmo và stablecoin về mặt lý thuyết phải luôn duy trì mối quan hệ trao đổi 1:1 nghiêm ngặt – mặc dù có sự khác biệt trong phương pháp quản lý tài sản của mỗi tổ chức và tầm quan trọng của tình trạng pháp lý thường bị bỏ qua. Theo một nghĩa nào đó, lịch sử ngân hàng Hoa Kỳ là lịch sử tối ưu hóa liên tục của hệ thống để đảm bảo khả năng thay thế của đồng đô la.
Ngân hàng Thế giới, các ngân hàng trung ương, các nhà kinh tế và cơ quan quản lý thúc đẩy sự thống nhất tiền tệ vì nó đơn giản hóa đáng kể các giao dịch, hợp đồng, quản trị, lập kế hoạch, định giá, kế toán, bảo mật và thanh toán hàng ngày. Ngày nay, các doanh nghiệp và cá nhân coi sự kỳ dị về tiền tệ là điều hiển nhiên.
Tuy nhiên, stablecoin hiện tại vẫn chưa đạt được tính năng này do thiếu tích hợp với cơ sở hạ tầng tài chính truyền thống. Nếu Microsoft, ngân hàng, công ty xây dựng hoặc người mua nhà cố gắng trao đổi 5 triệu đô la stablecoin thông qua Nhà tạo lập thị trường tự động (AMM), số tiền trao đổi thực tế sẽ nhỏ hơn 1:1 do trượt giá của độ sâu thanh khoản; Các giao dịch lớn thậm chí có thể gây ra sự biến động của thị trường, dẫn đến việc người dùng kết thúc với ít hơn 5 triệu đô la. Nếu stablecoin muốn đạt được một cuộc cách mạng tài chính, điều này phải thay đổi.
Hệ thống trao đổi mệnh giá thống nhất là rất quan trọng. Nếu stablecoin không thể hoạt động như một phần của hệ thống tiền tệ thống nhất, thì hiệu quả của nó sẽ giảm mạnh.
Hiện tại, cơ chế hoạt động của stablecoin như sau: các tổ chức phát hành (chẳng hạn như Circle và Tether) chủ yếu cung cấp dịch vụ rút trực tiếp cho khách hàng tổ chức hoặc người dùng đã vượt qua quá trình xác minh (chẳng hạn như Circle Mint của Circle (trước đây là Circle Account) hỗ trợ doanh nghiệp đúc và rút USDC; Tether cho phép người dùng đã xác minh (thường có ngưỡng hơn 100.000 đô la) để đổi trực tiếp); Các giao thức phi tập trung như MakerDAO cho phép tỷ giá hối đoái của DAI với các stablecoin khác (chẳng hạn như USDC) thông qua mô-đun ổn định chốt (PSM), về cơ bản hoạt động như một công cụ mua lại/chuyển đổi có thể xác minh.
Mặc dù những giải pháp này hiệu quả, nhưng phạm vi áp dụng hạn chế và yêu cầu các nhà phát triển phải kết nối phức tạp với từng nhà phát hành. Nếu không thể kết nối trực tiếp, người dùng chỉ có thể trao đổi giữa các stablecoin khác nhau, hoặc rút lui thông qua việc thực hiện trên thị trường (chứ không phải thanh toán theo mệnh giá).
Ngay cả khi doanh nghiệp hoặc ứng dụng cam kết chênh lệch giá rất hẹp, chẳng hạn như duy trì nghiêm ngặt 1 USDC đổi 1 DAI (chênh lệch chỉ 1 điểm cơ bản), cam kết này vẫn bị hạn chế bởi tính thanh khoản, không gian bảng cân đối và khả năng vận hành.
Tiền tệ kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC) lý thuyết có thể thống nhất hệ thống tiền tệ, nhưng các vấn đề kèm theo như rò rỉ quyền riêng tư, giám sát tài chính, nguồn cung tiền tệ bị hạn chế, và sự chậm lại trong đổi mới khiến cho các mô hình tối ưu hóa tương tự hệ thống tài chính hiện tại có khả năng chiến thắng cao hơn.
Do đó, thách thức cốt lõi đối với các nhà xây dựng và các tổ chức truyền thống là: làm thế nào để làm cho stablecoin (cùng với tiền gửi ngân hàng, số dư fintech, tiền mặt) thực sự trở thành tiền. ** Đạt được mục tiêu này sẽ tạo ra những cơ hội sau cho các doanh nhân:
Đúc và đổi trả phổ quát: Các tổ chức phát hành hợp tác sâu sắc với các ngân hàng, công nghệ tài chính và cơ sở hạ tầng hiện có, đạt được việc nạp và rút tiền liền mạch, thông qua hệ thống hiện có để tiêm tính khả chuyển cho stablecoin, khiến nó không khác gì so với tiền tệ truyền thống;
Sàn giao dịch stablecoin: Thiết lập cơ chế hợp tác phi tập trung (tương tự như phiên bản stablecoin của ACH hoặc Visa), đảm bảo việc trao đổi ngay lập tức, không ma sát và minh bạch. Hiện tại, PSM là mô hình khả thi, nhưng mở rộng chức năng của nó để đạt được sự thanh toán 1:1 giữa các bên phát hành và tiền tệ fiat sẽ tốt hơn;
Lớp thế chấp đáng tin cậy và trung lập: Di chuyển khả năng chuyển đổi đến lớp thế chấp được áp dụng rộng rãi (như tiền gửi ngân hàng được token hóa hoặc tài sản bao bọc trái phiếu Mỹ), cho phép bên phát hành linh hoạt khám phá thương hiệu, thị trường và chiến lược khuyến khích, trong khi người dùng có thể giải nén và đổi theo nhu cầu;
Trao đổi tốt hơn, thực hiện ý định, cầu nối chuỗi chéo và trừu tượng hóa tài khoản: Tận dụng phiên bản nâng cấp của công nghệ đã được chứng minh hiện có để tự động khớp với đường dẫn gửi và rút tiền tốt nhất hoặc thực hiện chuyển đổi tỷ giá hối đoái tốt nhất; Xây dựng một sàn giao dịch đa tiền tệ với mức trượt giá tối thiểu. đồng thời che giấu sự phức tạp và đảm bảo người dùng được hưởng tỷ lệ có thể dự đoán được, ngay cả trên quy mô lớn.
Stablecoin đô la, chính sách tiền tệ và quản lý vốn
Có một nhu cầu cấu trúc rất lớn đối với đồng đô la Mỹ ở nhiều quốc gia: đối với cư dân của các quốc gia có lạm phát cao hoặc kiểm soát vốn nghiêm ngặt, stablecoin đô la Mỹ là "ô tiết kiệm" và "cửa ngõ thương mại toàn cầu"; Đối với các doanh nghiệp, đồng đô la Mỹ là đơn vị tài khoản quốc tế giúp đơn giản hóa các giao dịch xuyên biên giới. Mọi người cần một loại tiền tệ nhanh, được chấp nhận rộng rãi và ổn định để trang trải cuộc sống, nhưng chi phí kiều hối xuyên biên giới hiện tại lên tới 13%, 900 triệu người sống trong các nền kinh tế lạm phát cao mà không có tiền tệ ổn định và 1,4 tỷ người không có đủ ngân hàng. Sự thành công của stablecoin USD không chỉ khẳng định nhu cầu đối với đồng đô la Mỹ mà còn phản ánh mong muốn của thị trường về một loại tiền tệ tốt hơn.
Ngoài các yếu tố chính trị và chủ nghĩa dân tộc, một trong những lý do cốt lõi mà các quốc gia duy trì đồng tiền của mình là để ứng phó với các cú sốc kinh tế địa phương (như gián đoạn sản xuất, sụt giảm xuất khẩu, dao động niềm tin) thông qua các công cụ chính sách tiền tệ (điều chỉnh lãi suất, phát hành tiền tệ).
Sự phổ biến của các stablecoin bằng đô la Mỹ có thể làm suy yếu hiệu quả của các chính sách của các quốc gia khác - bắt nguồn từ Bộ ba bất khả thi trong kinh tế: một quốc gia không có khả năng đạt được đồng thời ba mục tiêu là dòng vốn tự do, tỷ giá hối đoái cố định / được điều chỉnh chặt chẽ và chính sách lãi suất trong nước độc lập.
Chuyển tiền ngang hàng phi tập trung sẽ đồng thời ảnh hưởng đến ba chính sách lớn này:
Tuy nhiên, stablecoin đô la vẫn hấp dẫn đối với các quốc gia khác: đồng đô la có thể lập trình, chi phí thấp hơn có thể thúc đẩy thương mại, đầu tư và kiều hối (hầu hết thương mại trên thế giới được tính bằng đô la và lưu thông đô la cải thiện hiệu quả thương mại); Chính phủ vẫn có thể đánh thuế tiền gửi và rút tiền và giám sát những người giám sát địa phương.
Tuy nhiên, các công cụ chống rửa tiền, chống trốn thuế, chống gian lận ở cấp độ ngân hàng đại lý và thanh toán quốc tế vẫn là trở ngại đối với stablecoin. Mặc dù stablecoin chạy trên sổ cái có thể lập trình công khai và các công cụ bảo mật dễ phát triển và xây dựng hơn, nhưng chúng cần được triển khai – cung cấp cho các doanh nhân cơ hội tích hợp stablecoin vào các hệ thống tuân thủ thanh toán quốc tế hiện có.
Trừ khi các quốc gia có chủ quyền từ bỏ công cụ chính sách quý giá vì theo đuổi hiệu quả (xác suất cực thấp), hoặc từ bỏ việc chống lại tội phạm tài chính (xác suất còn thấp hơn), các nhà khởi nghiệp cần xây dựng hệ thống để tối ưu hóa sự hòa nhập của stablecoin với nền kinh tế địa phương.
Mâu thuẫn cốt lõi nằm ở chỗ: làm thế nào để vừa tiếp nhận công nghệ vừa tăng cường các biện pháp bảo đảm (như tính thanh khoản ngoại hối, giám sát chống rửa tiền (AML), và đệm vĩ mô thận trọng), nhằm đạt được sự tương thích giữa stablecoin và hệ thống tài chính địa phương. Các con đường thực hiện cụ thể bao gồm:
Ảnh hưởng của trái phiếu chính phủ như tài sản thế chấp cho stablecoin
Sự phổ biến của stablecoin xuất phát từ đặc tính gần như ngay lập tức, chi phí gần như bằng không và khả năng lập trình vô hạn, chứ không phải từ sự bảo đảm của trái phiếu chính phủ. Stablecoin được đảm bảo bằng tiền tệ fiat được chấp nhận rộng rãi trước tiên chỉ vì nó dễ hiểu, dễ quản lý và dễ kiểm soát. Nhu cầu của người dùng được thúc đẩy bởi tính thực dụng (thanh toán 7 × 24, khả năng kết hợp, nhu cầu toàn cầu) và sự tin tưởng, chứ không phải bởi cấu trúc tài sản thế chấp.
Nhưng các stablecoin dự trữ được hỗ trợ bằng tiền pháp định có thể gặp rắc rối do thành công của chúng - điều này sẽ ảnh hưởng như thế nào đến thị trường tài sản thế chấp và tạo ra tín dụng nếu phát hành tăng gấp mười lần (ví dụ: từ 262 tỷ đô la hiện nay lên 2 nghìn tỷ đô la trong vài năm) và các quy định yêu cầu nó phải được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc ngắn hạn của Hoa Kỳ (T-Bills)? Kịch bản này không phải là không thể tránh khỏi, nhưng những tác động có thể ảnh hưởng sâu rộng.
Sự gia tăng đột biến trong lượng nắm giữ trái phiếu chính phủ ngắn hạn
Nếu 2 nghìn tỷ đô la stablecoin được đầu tư vào trái phiếu kho bạc ngắn hạn, một trong số ít tài sản được hỗ trợ rõ ràng bởi các cơ quan quản lý hiện tại, các nhà phát hành sẽ nắm giữ khoảng một phần ba trong số 7,6 nghìn tỷ đô la cổ phiếu kho bạc ngắn hạn. Vai trò này tương tự như vai trò của các quỹ thị trường tiền tệ hiện tại (những người tập trung nắm giữ tài sản thanh khoản, rủi ro thấp), nhưng tác động đến thị trường Kho bạc đáng kể hơn.
Kho bạc ngắn hạn là tài sản thế chấp chất lượng cao: được công nhận trên toàn cầu là một tài sản có rủi ro thấp, có tính thanh khoản cao được tính bằng đô la Mỹ, đơn giản hóa việc quản lý rủi ro tỷ giá hối đoái. Nhưng việc phát hành stablecoin trị giá 2 nghìn tỷ đô la có thể dẫn đến lợi suất trái phiếu kho bạc thấp hơn và thu hẹp thanh khoản trên thị trường repo - mỗi 1 đô la đầu tư stablecoin mới là một giá thầu bổ sung cho trái phiếu kho bạc, cho phép Bộ Tài chính Hoa Kỳ tái cấp vốn với chi phí thấp hơn hoặc khiến các tổ chức tài chính khác khó có được tài sản thế chấp cho thanh khoản hơn (làm tăng chi phí của họ).
Giải pháp tiềm năng là Bộ Tài chính mở rộng phát hành nợ ngắn hạn (chẳng hạn như tăng lượng trái phiếu chính phủ ngắn hạn từ 7 nghìn tỷ đô la lên 14 nghìn tỷ đô la), nhưng sự tăng trưởng liên tục của ngành stablecoin vẫn sẽ định hình lại cấu trúc cung cầu.
Những lo ngại của mô hình ngân hàng hẹp
Nghịch lý sâu sắc hơn là stablecoin dự trữ fiat rất giống với "ngân hàng hẹp": 100% dự trữ (tương đương tiền) và không cho vay. Mô hình này vốn có rủi ro thấp (và là lý do cho sự chấp nhận ban đầu của quy định), nhưng kích thước stablecoin tăng gấp 10 lần (2 nghìn tỷ đô la dự trữ đầy đủ) sẽ ảnh hưởng đến việc tạo ra tín dụng.
Ngân hàng truyền thống (ngân hàng dự trữ một phần) chỉ giữ một lượng nhỏ tiền gửi dưới dạng dự trữ tiền mặt, phần còn lại được sử dụng để cho vay cho doanh nghiệp, người mua nhà và các doanh nhân. Dưới sự quản lý, ngân hàng quản lý rủi ro tín dụng và thời hạn cho vay, đảm bảo rằng người gửi tiền có thể rút tiền bất cứ lúc nào.
Lý do cốt lõi mà các cơ quan quản lý phản đối ngân hàng hẹp nhận tiền gửi là do hệ số nhân tiền tệ (Money Multiplier) của nó thấp hơn (quy mô tín dụng được hỗ trợ bởi một đô la nhỏ hơn).
Nền kinh tế hoạt động dựa trên tín dụng - các cơ quan quản lý, doanh nghiệp và cá nhân đều được hưởng lợi từ một nền kinh tế tích cực và kết nối hơn. Nếu chỉ một phần nhỏ trong số 17 nghìn tỷ đô la tiền gửi ở Mỹ chuyển sang stablecoin dự trữ fiat, các nguồn tài trợ chi phí thấp của các ngân hàng sẽ bị thu hẹp. Các ngân hàng phải đối mặt với một tình thế tiến thoái lưỡng nan: thu hẹp tín dụng (giảm thế chấp, cho vay mua ô tô và hạn mức tín dụng doanh nghiệp vừa và nhỏ) hoặc thay thế tiền gửi bị mất (nhưng với chi phí cao hơn và đáo hạn ngắn hơn) bằng tài chính bán buôn (chẳng hạn như ứng trước ngân hàng cho vay mua nhà liên bang).
Tuy nhiên, stablecoin là loại tiền tệ tốt hơn và tốc độ của chúng cao hơn nhiều so với các loại tiền tệ truyền thống - một stablecoin duy nhất có thể được gửi, chi tiêu và vay bởi con người hoặc phần mềm suốt ngày đêm và có thể được sử dụng thường xuyên.
Stablecoin cũng không cần phải dựa vào sự hỗ trợ của Kho bạc: tiền gửi được mã hóa là một con đường khác - các tuyên bố stablecoin vẫn còn trên bảng cân đối kế toán ngân hàng nhưng lưu thông qua nền kinh tế với tốc độ của các blockchain hiện đại. Theo mô hình này, tiền gửi vẫn còn một phần trong hệ thống ngân hàng dự trữ và mỗi token có giá trị ổn định tiếp tục hỗ trợ hoạt động kinh doanh cho vay của nhà phát hành. Hiệu ứng hệ số tiền tệ sẽ trở lại thông qua việc tạo tín dụng truyền thống (thay vì tốc độ lưu thông), trong khi người dùng vẫn sẽ được hưởng 7 × 24 thanh toán, khả năng kết hợp và khả năng lập trình trên chuỗi.
Khi thiết kế stablecoin, nếu có thể đạt được ba điểm sau, sẽ có lợi hơn cho sức sống của nền kinh tế:
Đây không phải là một thỏa hiệp với các ngân hàng, mà là một lựa chọn để duy trì sức sống của nền kinh tế.
Hãy nhớ rằng: mục tiêu của chúng tôi là xây dựng một nền kinh tế phụ thuộc lẫn nhau, đang phát triển, giúp các khoản vay cho các nhu cầu kinh doanh hợp pháp trở nên dễ tiếp cận hơn. Các thiết kế stablecoin sáng tạo có thể đạt được điều này bằng cách hỗ trợ tạo tín dụng truyền thống, tăng tốc độ lưu thông và phát triển cho vay phi tập trung thế chấp và cho vay tư nhân trực tiếp.
Mặc dù môi trường pháp lý hiện tại hạn chế tiền gửi được mã hóa, nhưng sự rõ ràng của khung pháp lý đối với stablecoin dự trữ fiat mở ra cánh cửa cho các stablecoin có cùng tài sản thế chấp như tiền gửi ngân hàng.
Các stablecoin được hỗ trợ bằng tiền gửi cho phép các ngân hàng duy trì tín dụng của khách hàng hiện tại đồng thời cải thiện hiệu quả sử dụng vốn và tận hưởng các lợi ích về khả năng lập trình, chi phí và tốc độ của stablecoin. Chế độ hoạt động của nó có thể được đơn giản hóa như sau: khi người dùng chọn đúc tiền gửi để xác nhận stablecoin, ngân hàng sẽ khấu trừ số dư từ tài khoản tiền gửi của người dùng và chuyển khoản nợ vào tổng tài khoản của stablecoin; Các stablecoin đại diện cho các yêu cầu mang bằng USD có thể được gửi đến một địa chỉ do người dùng chỉ định.
Ngoài việc ký hậu stablecoin gửi tiền, các phương án khác cũng có thể nâng cao hiệu quả vốn, giảm ma sát trên thị trường trái phiếu chính phủ và tăng tốc độ lưu thông:
Kết luận
Thách thức tuy lớn, nhưng cơ hội còn lớn hơn. Những người khởi nghiệp và nhà hoạch định chính sách hiểu rõ những chi tiết tinh tế của stablecoin sẽ định hình một tương lai tài chính thông minh, an toàn và tốt hơn.