每個人都在談論穩定幣，確實如此。與投機一起，它是加密貨幣中找到明確產品市場契合度的少數產品之一。現在，整個世界都在談論預計將在未來五年內湧入傳統金融市場的數萬億穩定幣。

然而，發光的未必都是金子。

原始穩定幣三難題

新項目通常喜歡展示與主要競爭對手在流通中的定位比較的圖表。雖然常常被低估，但最近從去中心化的轉變卻尤爲突出。

市場正在發展和成熟。對可擴展性的需求與過去的無政府主義夢想發生了衝突。但應該在某個地方找到一個中間地帶。

最初，穩定幣三難問題基於三個關鍵概念：

• 價格穩定：該穩定幣維持穩定的價值（通常與美元掛鉤）。
• 去中心化：沒有單一實體控制它，帶來了如審查抵抗和信任lessness等特性。
• 資本效率：沒有過多的抵押品來維持掛鉤。

然而，經過幾次成功存疑的實驗後，擴展性仍然是一大挑戰。因此，這些概念正在不斷發展，以適應這些挑戰。

上面的圖像來自近年來主要的穩定幣項目之一。它值得稱贊，主要得益於其超越穩定幣的策略，並發展成更爲復雜的東西。

然而，您可以看到價格穩定性保持不變。那麼，資本效率可以與可擴展性同義。然而，去中心化被更改爲抗審查。

審查抵抗是加密貨幣的一個基本特徵，但與去中心化的概念相比，它是一個子類別。這是因爲最新的穩定幣，除了Liquity及其分叉和少數其他例外，具有一種將它們區分開來的中心化特徵。

例如，即使這些項目利用去中心化交易所（DEX），仍然有一個團隊負責管理策略，尋找可以重新分配給持有者的收益，這些持有者基本上就像股東。在這種情況下，擴展性來自於收益的數量，而不是去中心化金融（DeFi）中的可組合性。

實際去中心化遭遇了挫折。

動機

許多夢想，但現實不夠。每個人都知道在2020年3月12日星期四，DAI發生了什麼，當時整個市場因Covid而崩潰。從那時起，儲備主要更改爲USDC，使其成爲代替品，也在一定程度上承認了去中心化在Circle和Tether的主導地位面前的失敗。同時，像UST這樣的算法穩定幣，或者像Ampleforth這樣的重基幣，根本沒有結出預期的果實。此後，立法只讓情況更糟。而與此同時，機構穩定幣的崛起削弱了實驗的空間。

然而，在這些之中，有一次嘗試看到了增長。Liquity因其合約的不可變性以及使用以太坊作爲抵押品推動純去中心化而脫穎而出。然而，可擴展性不足。

現在，他們最近推出了 V2，進行了一些升級，以建立更大的錨定安全性，並在鑄造 BOLD（他們的新穩定幣）時提供更好的利率靈活性。

然而，一些因素限制了它的增長。需要大約90%的LTV來鑄造其穩定幣，無法與更具資本效率但沒有收益的USDT和USDC相比。同時，提供內在收益的更直接競爭者，如Ethena、Usual和Resolv，維持100%的LTV。

然而，主要問題可能是缺乏大規模的分發模型。這是因爲它仍然與早期以太坊人羣緊密相連，較少關注去中心化交易所（DEX）上的應用案例。雖然賽博朋克氛圍符合加密貨幣的精神，但如果不與去中心化金融（DeFi）或零售採用平衡，可能會限制主流增長。

盡管總鎖倉價值（TVL）有限，但Liquity作爲加密貨幣中擁有最高TVL的項目之一，其分叉項目的表現仍然令人着迷，V1和V2的總TVL達到了3.7億美元。

天才法案

這應該爲美國的穩定幣帶來更多的穩定性和認可，但與此同時，它只關注由持牌和受監管實體發行的傳統法幣支持的穩定幣。

任何去中心化、加密抵押或算法化的事物要麼處於監管灰色地帶，要麼被排除在外。

價值主張與分配

穩定幣是挖掘黃金的鏟子。一些是主要面向機構的混合項目（如黑石的BUIDL和世界自由金融的USD1），旨在擴展到傳統金融領域，其他則來自Web2（如PayPal的PYUSD），通過在本土加密用戶中沉浸來擴大其總可尋址市場，盡管由於在新領域的經驗不足而面臨可擴展性問題。

然後還有一些項目主要專注於基礎策略，例如 RWA（如 Ondo 的 USDY 和 Usual 的 USDO），旨在基於現實世界的價值（只要利率較高）實現可持續回報，以及 Delta-Neutral 策略（如 Ethena 的 USDe 和 Resolv 的 USR），專注於爲其持有者產生收益。

這些都有一個共同的因素，盡管程度不同：中心化。

即使是專注於DeFi的項目，如delta中性策略，也由團隊內部管理。盡管它們可能在後臺使用以太坊，但整體管理仍然是去中心化的。實際上，這些項目理論上應該被歸類爲衍生品而不是穩定幣，但這是我之前討論過的話題。

來自新興生態系統的希望也在不斷湧現，如MegaETH和HyperEVM。

例如，CapMoney在最初的幾個月將採用集中決策，目標是通過Eigen Layer提供的經濟安全向去中心化轉變。此外，還有像Felix Protocol這樣的Liquity分叉，它正在經歷顯著增長，並在鏈上原生穩定幣中確立自己的地位。

這些項目選擇專注於圍繞新興鏈的分發模型，利用新奇效應來獲得優勢。

結論

中心化本身並不一定是負面的。對於項目來說，它更簡單、更可控、可擴展性更強，並且更能適應立法。

然而，這並不符合原始的加密理念。我們有什麼保證一個穩定幣真的能夠抵制審查？它不僅僅是一個鏈上的美元，而是真正的用戶資產？沒有任何一個中心化的穩定幣可以做出這樣的承諾。

因此，盡管新興的替代方案很有趣，但我們不應忘記原始的穩定幣三難困境。

• 價格穩定性
• 去中心化
• 資本效率

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