Web3 律師深度解析：大陸企業如何在香港成功發行 RWA 產品？

全球資產代幣化進程正呈現加速發展態勢，據 RWA.xyz 平台數據顯示，截至 2025 年 4 月，全球鏈上 RWA 資產總價值已突破 220 億美元。與此同時，德勤也在研究報告中預測，代幣化不動產市場規模將在 2035 年達到 4 萬億美元。

而在這一波金融創新浪潮中，香港憑藉其獨特的制度優勢，已迅速發展成爲 RWA 領域合規發展的先行者——從朗新集團推出的充電樁資產代幣化項目，再到華夏基金推出的亞洲首支合規代幣化基金。多個標杆性案例的成功落地，印證了這一創新融資方式在實體資產領域的應用潛力。

• RWA 到底是什麼？
• 爲什麼要選擇 RWA，它有什麼優勢？
• 香港如何對 RWA 進行監管?
• 大陸企業在香港開展 RWA 時需要注意哪些合規要點？

加密沙律團隊深耕加密貨幣行業多年，在處理 RWA 項目架構設計以及相關復雜跨境合規問題上擁有豐富的經驗，將在本文中結合團隊最新的 RWA 項目經驗以及行業研究成果，通過專業律師視角爲大家梳理並解答以上問題。

（上圖爲網站 RWA.xyz 整理的全球鏈上 RWA 資產看板）

一、RWA 到底是什麼？

RWA，英文全稱爲「Real World Assets」，即現實世界資產通證化（或「代幣化」），是一種基於區塊鏈技術的創新金融模式。它通過區塊鏈技術將實物資產或者金融資產映射至鏈上，從而轉化爲具有高度流動性和可分割性的數字通證。這種轉化過程不僅實現了資產的數字化表達，更通過區塊鏈技術賦予這些現實資產前所未有的透明度與可追溯性。

雖然我們可以在理論層面闡述 RWA 這一概念的內涵和外延，但是落到具體的項目實踐層面，各方卻很難完全達成一致。

「到底什麼是真正的 RWA？哪些項目應當被認定爲 RWA 項目」——對於以上問題，專業人士、監管機構、項目方都有着各自的視角和觀點。加密沙律團隊結合項目經驗和研究成果，從法律合規的視角給出了自己的觀點：「RWA 實際上就是一個廣義的概念，並沒有所謂的標準答案。所有通過區塊鏈技術實現資產代幣化的過程都可稱作 RWA。」關於 RWA 概念的深入解析，詳見：****《Web3 律師解密：大家理解的 RWA 是哪種？》

二、爲什麼要選擇 RWA，它有什麼優勢？

（一）激活傳統金融難以觸及的重資產融資場景

首先，以不動產、基礎設施收益權、大宗商品等資產爲例，這類資產由於重資產屬性、流動性限制以及合規監管等復雜問題，難以通過傳統金融工具完成融資。而 RWA 模式結合區塊鏈技術，將這些實物資產或權益資產的權屬進行分割，轉化爲具有高度流動性的數字通證，並通過發行數字通證的方式募集投資者的資金。RWA 爲上述資產開闢了全新的融資方式，讓這些原本「沉睡」的資產得以盤活。這意味着，在融資渠道少、融資難度大、融資成本高的當下，RWA 能夠爲企業提供了新的「造血方式」。

而對於投資者而言，代幣的可分性降低了特定資產的投資門檻。以投資不動產爲例，在傳統金融的框架下，投資者想要進行不動產投資，往往需要花費上百萬元才能購得整個不動產的產權。過高的資金門檻將衆多中小投資者拒之門外。而依托 RWA 模式，投資者可能僅需花費 50 美元，即可購得一個代表不動產部分產權的代幣。通過持有該代幣，投資者將能夠享受到不動產升值以及租金帶來的投資收益。

（二）降低融資成本，提高融資效率

在傳統的證券發行過程中，企業和項目需經歷嚴格且冗長的審核流程，發行主體的資質、規模、項目運營方式等均需滿足較高要求。以資產支持證券的發行（Asset-Backed Security，後文簡稱 ABS）爲例，其監管和審批標準極爲嚴格，這在很大程度上限制了部分企業的融資需求。

而在 RWA 模式下，融資方除了需要遵守當地合規要求之外，其他準入要求和限制相對較少，但仍需對底層資產進行合規化處理。因此，這一融資方式一定程度上規避了傳統融資過程中冗長的審核流程和繁瑣的發行手續，也有效降低了融資成本。

（三）定制化交易結構

RWA 融資爲企業提供了前所未有的靈活性，使其能夠根據市場需求和自身發展目標，量身定制融資結構。企業可以自主設計收益分配模式、贖回機制、代幣解鎖機制等關鍵條款，並且依據市場動態實時調整發行條件。這種高度的靈活性，使得企業能夠精準匹配投資者的期望和風險偏好，從而提高融資的針對性和成功率。

究其根本，除了引入區塊鏈技術提高融資效率和透明度，RWA 也改變了傳統金融框架下的融資邏輯。傳統融資模式，無論是債權融資還是股權融資，大多依賴公司信用作爲基礎。相比之下，RWA 借助區塊鏈技術，**實現了「公司信用」與「資產信用」的有效隔離。**這樣一來，即便發行主體的信用狀況一般，只要底層資產足夠優質，就能憑藉資產自身的信用進行融資。

這一特點和上文中提到的 ABS 模式有異曲同工之妙。然而二者在融資邏輯雖有相似之處，但二者的核心的區別在於覆蓋的投資者羣體及其形成的生態效應。

ABS 市場主要由傳統金融機構主導，市場參與人羣較爲有限，且交易主體多爲機構投資者。這一特點使得 ABS 的整體交易深度不足，市場覆蓋面也相對狹窄，缺乏廣泛的影響力。

相比之下，RWA 市場的參與主體更爲豐富多樣。除了傳統金融機構外，RWA 金融市場還會吸引衆多加密投資者以及行業生態合作夥伴。因此，在 RWA 市場中，從專業機構到普通散戶再到合作夥伴，都可以自由地買賣和使用該代幣，並成爲代幣生態的重要組成部分。

**衆多投資者圍繞 RWA 代幣形成一個龐大且活躍的生態和社區。**由此產生的強大社區凝聚力和生態黏性，將爲 RWA 代幣的長期價值增長提供了有力支撐，進而推動了市場的良性發展。鏈上生態的繁榮，還能夠反哺項目方鏈下業務的發展，並顯著提高項目方的品牌聲量。

而這種**鏈上 - 鏈下協同的正反饋發展模式，**正是 RWA 模式相較於傳統融資方式真正的精妙之處，也是 ABS 模式難以實現的。

目前，市場仍在不斷培養和擴大 RWA 投資者羣體。當下的 RWA 賽道中，一馬當先的就是各類金融資產代幣化產品。因爲金融資產本身合規性高、標準化程度高、數據抓取難度低等特點，所以金融資產的代幣在 RWA 賽道具有得天獨厚的優勢以及示範效應。

金融資產代幣化的浪潮始於底層資產風險最低的美國國債、貨幣市場基金等產品，其中的典型案例當屬由全球頂級資管集團貝萊德推出的 BUIDL 代幣化投資基金。截至目前，**BUIDL 的總市值已經達到 28.9 億美元的規模。**除了低風險的金融資產，高風險的股票、ETF 等金融資產近期也走上了代幣化的快車道。5 月 22 號和 23 日，Kraken 交易所以及 Ondo finance 分別宣布將要推進股票、ETF 等金融資產的代幣化以及鏈上交易。

隨着各種代幣化金融資產以及穩定幣的快速落地和發展，RWA 市場的投資者規模以及流動性將來到全新的高度。未來，越來越多不同種類的 RWA 產品將走進投資者視野當中，從而吸引更多 Web2 用戶以及傳統金融投資者進入 RWA 生態。整個 RWA 生態的飛輪將會快速循環、發展，帶來新的財富效應和行業機會。

（上圖爲 RWA 生態發展模式的示意圖，僅供參考）

三、香港如何對 RWA 進行監管?

（一）監管原則

香港證監會作爲香港市場監管的中堅力量，在監管 RWA 產品的過程中，採取了**「透視原則」（See-Through Approach）。這一原則的核心在於，監管的核心關注點並非產品是否採用「代幣」形式，而是聚焦於代幣所對應的現實資產的金融屬性。簡言之，香港對於 RWA 監管就是要回歸到底層資產的本質，而並不拘泥於代幣的形式。而這一監管原則也是「相同業務、相同風險、相同規則」理念的具體體現。**

（二）具體規範文件

1、2023 年 11 月，香港證監會（Securities and Futures Commission，SFC）對外發布了**《有關代幣化證監會認可投資產品的通函》，**其中明確了對於證券型代幣發行的分層監管理念。

根據相關規定，證券型代幣（Tokenised Securities）受到《證券及期貨條例》的約束，必須滿足證監會在上述通函中提出的相關要求，其中包括代幣發行資質、信息披露以及投資者適當性等。而非證券型代幣則被納入《打擊洗錢條例》的監管範圍之中。

2、2023 年 11 月，香港證監會發布**《有關中介人從事代幣化證券相關活動的通函》。**

該通函再次強調代幣化證券雖採用區塊鏈技術發行，但其本質仍屬傳統證券，須遵守現行證券法規。同時，中介人在分銷、交易、管理這類資產時，必須進行盡職調查、確保產品適當性，並事先通知證監會。

3、2024 年 3 月，金管局啓動**「Ensemble 項目」。**

其中，Ensemble 沙盒專注於探索代幣化技術的應用場景，其中已有數個 RWA 項目成功落地，涵蓋綠色債券、碳信用、房地產、供應鏈金融等多個行業。

綜合來看，從 2023 年至 2024 年期間，香港證監會陸續對外發布了多份涉及代幣化投資產品的通函以及指導文件，進一步明確了 RWA 產品（尤其是代幣化證券）的具體監管標準，從而爲 RWA 市場的穩健發展提供了明確的規範指引。

（上圖爲 RWA 相關監管框架的整理匯總）

上文針對性地解析了香港對於 RWA 的監管框架，而關於香港虛擬資產監管的政策完整系統梳理可詳見下文：《一文掌握：香港虛擬資產監管政策框架系統梳理》

三、大陸企業在香港開展 RWA 時需要注意哪些合規要點？

之所以發行 RWA 一定要做跨境架構，是因爲在中國大陸境內，代幣發行是不能逾越的監管紅線。2017 年 9 月 4 日，中國人民銀行等七部門發布《關於防範代幣發行融資風險的公告》，明確任何組織和個人不得非法從事代幣發行融資活動，各類代幣發行融資活動應當立即停止。

因此，中國大陸的 RWA 項目的發幣行爲必須發生在境外。其中，香港由於其**完善的監管框架、友好的政策態度以及豐富的行業生態，**而成爲了中國企業 RWA 項目落地的最優選之一。下文將從底層資產、數據上鏈、資金流通三個層面，展開分析在香港開展 RWA 項目的關鍵合規要點以及框架設計思路。

（上圖爲在香港發行 RWA 的整體框架示意圖）

（一）底層資產合規

1、資產確權

由於 RWA 的本質就是現實世界資產通證化，通證的持有者將直接或間接地擁有現實世界資產的特定權屬。因此，爲了確保後續 RWA 通證能合法發行、流轉並贖回，底層資產所有者，即 RWA 項目方必須確保對該資產擁有合法清晰的所有權。

RWA 項目合規團隊需要在項目開展過程中對底層資產進行詳細的盡職調查，以確保權屬合法性。具體而言，合規團隊在盡職調查過程中將會進行權屬爭議排查，收集並核對該底層資產的權屬證明文件、公示登記信息、涉訴情況、質押、抵押或司法凍結情況等相關信息。

2、資產審計

完成資產確權之後，項目方還需要聘請專業審計機構對底層資產進行審計。

審計報告的將爲後續的資產定價以及發行提供參考數據，其中包括但不限於以下要素：

• 資產市場價值 —— 通過專業評估師或估價專家進行公允市場價值評估，參考歷史交易數據、市場行情及類似資產價格。
• 資產折舊與減值 —— 對於固定資產，考慮折舊方法、資產使用壽命及可能的減值情況，確保評估價值合理反映實際價值。
• 資產風險識別 —— 識別與資產相關的風險，如市場風險、法律風險、流動性風險、操作風險等。

3、資產剝離

前文提到，RWA 的核心價值在於依托優質資產信用直接進行融資，從而脫離基於企業信用的傳統融資模式。因此，在開展 RWA 項目時，需要將底層資產**從項目方的實際運營主體當中剝離出來，**從而實現運營主體和底層資產之間的風險隔離。

下文將結合加密沙律團隊正在推進的實際案例，舉例說明其中一種資產剝離的架構設計：

• 首先，項目合規團隊會協助項目方在國內設立 SPV（特殊目的實體）。
• 其次，實際運營主體通過買賣交易將底層資產轉讓給 SPV。
• 最後，SPV 會和項目方**籤訂運營服務協議，**由項目方負責運營管理該底層資產，由 SPV 向項目方定期支付相應的服務費用。

（上圖爲資產剝離框架設計示意圖，僅供參考）

綜上，通過這一資產剝離架構，項目方能夠將資產權屬轉移到 SPV 公司名下，實現風險隔離的同時方便後續的資產包裝以及發行。同時，實際運營主體雖然不再擁有該資產的權屬，但是能夠通過服務協議，繼續管理和運營該底層資產。

（二）數據上鏈合規

由於我國目前對於跨境數據傳輸以及數據交換領域的嚴格監管，因此大部分 RWA 項目並不會選擇將相關數據傳輸到境外並且在公鏈上進行流轉和披露。

加密沙律團隊在研究過程中發現，在滿足我國**《數據安全法》《個人信息保護法》**合規要求的前提下，項目方更傾向於選擇「兩鏈一橋」模式實現數據上鏈。

具體而言，RWA 資產數據選擇在境內的聯盟鏈進行數據上鏈並完成存證，而對應的 RWA 通證則部署在境外的高性能的公鏈上。境外流通的 RWA 通證和境內上鏈的數據，通過跨鏈橋的方式進行映射和綁定。

這樣的架構設計既解決了 RWA 底層資產相關數據的鏈上存證問題，保證了資產數據的透明以及可溯源，又規避跨境數據傳輸的合規紅線。

（上圖爲「兩鏈一橋」模式的示意圖，僅供參考）

除了「兩鏈一橋」模式，RWA 項目也可以依托海南自貿港跨境數據流動試驗區（後簡稱「海南自貿數據港」）完成跨境的數據上鏈和流通。根據已經披露的相關信息，加密沙律團隊總結得出，目前海南自貿港數據出境方案核心框架如下：

• 1.由監管機構對數據進行主動分類分級；
• 2.設立數據白名單，如數據被列入白名單上，可以直接完成出境、無需審批；
• 3.如數據未被列入白名單，監管機構將根據不同數據類型，適用對應的監管程序：個人信息保護認證、數據出境安全評估、個人信息出境標準合同備案等。

加密沙律團隊在實際推進項目過程中發現，除了數據流通環節的合規要求之外，RWA 底層資產的數據採集、保存、脫敏、打包等環節也會存在部分關鍵的合規要點以及行政監管要求，由於本文篇幅原因此處不展開討論。

（三）資金流通合規

由於我國施行嚴格的外匯管制，因此在境外發行 RWA 所募集的資金不能直接轉入國內的實際運營主體，需要由合規團隊專門設計境外資金歸集和流轉的框架以及路徑。

根據加密沙律團隊的項目經驗，RWA 項目在境外通過發行代幣完成融資之後，一般會將到境外的 SPV 的資金，通過資金通道完成歸集後，最終轉入實際運行主體。而該架構中的資金通道有以下三種選擇：

• 1.QFLP（Qualified Foreign Limited Partner，合格境外有限合夥人）
• 2.FDI（Foreign direct investment，外商直接投資企業）
• 3.QFII（Qualified Foreign Institutional Investor，合格境外機構投資者）

在設計資金流通架構的時候，合規團隊一般需要綜合考慮以下因素進行設計：**稅務負擔、準入門檻、程序要求、合規成本等。**而在實際落地推進項目的過程中，項目團隊也一定要注意合規先行。不同資金通道主體的申報材料準備、窗口意見回復、以及對應框架的調整和改進，都需要專業的律師團隊的全程支持。

（上圖爲 RWA 項目資金通道示意圖，僅供參考）

僅代表本文作者個人觀點，不構成對特定事項的法律諮詢和法律意見。