Thorchain借貸機制解析

作者：Yilan，LD Capital 來源：X（原推特平台）@Yila722

Thorchain使用$RUNE作為交易媒介的新型Lending，本質上存在類似Luna的無抵押鑄造機制嗎？

Thorchain借貸特點在於，無利息無清算風險無時間限制（初始期，最短貸款期限為30天），對用戶來說，本質是在空USD，多BTC/ETH的抵押資產；對協議來說本質是在空BTC/ETH，多USD。債務以TOR（Thornchain的USD 等價物）計價，因此用戶類似於金本位期權購買BTC的OTM call，協議/RUNE的持有者是對手方。

開啟新貸款會對$RUNE資產產生通縮效應，而關閉貸款會對$RUNE資產產生通脹效應。 BTC抵押品會先兌換為RUNE，然後銷毀，最後再鑄造RUNE兌換所需的資產。在這個過程中，抵押品價值-債務的差值部分除去手續費外，即對應RUNE的淨銷毀價值。因此在有30天贖回期的限制下，目前是只會產生通縮。

一旦用戶選擇關閉貸款，如果抵押物在還款時上漲，RUNE價格不變時，需要鑄造更多的RUNE以兌換所需資產，這會導致通脹。如果RUNE的價格上漲，那就不需要mint那麼多RUNE是理想的局面，如果RUNE價格下跌，那通脹會更加嚴重。如果抵押物在還款時下跌，RUNE價格不變，用戶可能選擇不還款（不產生鑄造）。

因此，如果在貸款開啟和關閉時，$RUNE相對於$BTC的價值保持不變，那麼$RUNE不會產生淨通脹效應（銷毀的數量與鑄造的數量減去交換費用相同）。然而，如果抵押資產相對於$RUNE的價值在貸款開啟和關閉之間增加，那麼$RUNE供應將產生淨通脹。

為了解決通脹問題，借貸控制措施已經就位-如果鑄造導致總供應超過500萬RUNE，還有一個斷路器設計。在這種情況下，儲備將介入贖回貸款（而不是進一步的鑄造），整個借貸設計將停止並退出使用。

從上述的機制可以看出，借貸人的需求是做多BTC（或者其他抵押資產，但實際上存在其他更好的加槓桿工具），協議本身是做空BTC。所以熊市BTC下跌協議安全，如果BTC價格漲Rune價格又跌，那就肯定會頂格通脹，不過由於斷路器的存在cap也只有5mln。

並且由於復雜的多重換算，下圖可以感受到一個借款流程經歷的摩擦，不過至少4次的swap過程產生RUNE形式的費用都會銷毀，這部分是實打實的通縮，不過是以用戶的交易摩擦為代價, 因此我對沒有借款利息的理解是本質上可以看做使用多重swap fee代替interest rate。 總得來說，借款人存入任意Thorchain支持的A資產（初始階段只能是BTC/ETH）兌換成RUNE，並藉出50%（CR 200%的情況下）的對應資產，本質上另50%的抵押價值完全取決於RUNE的價值，如果在還款時RUNE- A資產的匯率下跌過多，對協議來說通脹到cap的5mln似乎無法避免。

結語

Thorchain的Lending產品產生了吸儲效應（Capital sink），使用用戶的抵押資產沉澱為swap池中的資產流動性。將native代幣rune作為藉還款過程中必不可少的媒介，增加了銷毀和鑄造的場景，但同時也引發類似LUNA的通脹擔憂。事實上協議做了控制風險措施，lending的使用有限，容量較小。

整體來說，在目前的體量（4.95mln）不論通縮通脹對RUNE基本面來看並不會產生根本性的影響，另外Thorchain對用戶來說，資金效率也不高，CR在200%-500 %之間，最終可能會浮動於300%-400%之間，單純從加槓桿角度來說並不是最好的產品。並且雖然沒有借款費用，但多次內部交易費用磨損對用戶也不見友好。但是，這條thread僅評價lending這一個產品並不能代表整個Thorchain defi產品矩陣的發展情況。