LD Capital：毫無疑問更鷹派的9月FOMC

總結

這是一份幾乎各方面都更鷹派的FOMC 會議，儘管維持利率不變。

9 月20 日，聯準會主席鮑威爾強調了近期經濟活動的強勁勢頭，儘管下調了今年的核心通膨預期但正如我們週一報告所提到的這是意料之中的事情，不足以認為是鴿派跡象，鷹派方面上調GDP、就業數據的展望。如果非要找一個鴿派驚喜，那可以是鮑威爾承認軟著陸不是他預期的事，這可以給很多激進的左側交易者較大的想像空間。

八卦的內容是，當鮑威爾走上講台宣讀美聯儲最新準備的政策聲明時，大家很快注意到了一些不同的情況，他的活頁夾不見了，取而代之的是…一台iPad，不用說，社交媒體上引發了一系列尖刻的評論:

此外，鮑威爾在記者會上表示， 9 月30 日後可能開始的政府關門可能會影響經濟數據。他表示，如果發生這種情況，聯準會將不得不應對。

整體來說，我們認為信用壓力隨著時間的推移會更加明顯，只要聯邦儲備銀行按兵不動，都相當於在給經濟施加越來越緊的約束，這是因為進入升息週期還不到兩年，而企業的債務平均久期肯定是大約5 年的，所以只有新融資、再融資才會面臨高利率約束，隨著時間的推移，整體經濟的資金成本注定會不斷提高，而不是會隨著聯邦儲備銀行暫停加息而暫停，考慮到消費端超額儲蓄的見底，整個經濟最難熬的時候也尚未到來。

所以現在的風險資產估值不便宜（SPX 25 倍，歷史均值16 倍）的情況下，算不上是好的左側入場時機，隨著機構補倉已經見頂，科技概念熱度逐漸降溫，接下來到年底歐美股市可望漸入震盪且中樞下移的階段。

不過樂觀的消息可能從亞洲或者俱體來說香港、中國大陸傳來，畢竟亞洲週期和美國完全不一樣，美股最近也主要是科技股在調整過高的估值，已經估值很低的港股A股能否在連續政策刺激下迎來一波反彈，此時的左側性價比高過歐美。

加密資產如今缺乏獨立的主題和熱點，所以主力行情驅動因素應該與無息資產黃金類似，不過考慮到黃金有明確的全球去美元化央行買盤支持，所以下行空間受限，加密資產需求不穩定，流動性差，所以可能波動較大。

接下來我們分別來看看FOMC 會議中公佈的最新利率預測和經濟預測，這樣的預測每季更新一次，會為市場帶來相對更大規模的重定價。

利率預測

央行更新的點陣圖顯示，大多數聯準會官員仍預計今年會再次升息，且2024 年和2025 年聯邦基金利率預測均上調了半個百分點。

所謂點陣圖，是負責制定利率的聯邦公開市場委員會（FOMC）的19 名成員分別認為的、未來三年和長期內每年末聯邦基金利率區間的中點。今年底的預期仍然是5.6 ，與6 月保持一致，意味著政策利率應該上調到5.5 ～ 5.75% 。

2023 年： 5.625% ，對比之前的5.625% 和預期的5.625%

2024 年： 5.125% ，先前為4.625% ，預期為4.875%

2025 年： 3.875% ，之前為3.375% ，預期為3.875%

2026 年： 2.875%

長期： 2.50% ，之前為2.50%

此後，該利率預計將在2024 年降至5.1% （6 月為4.6% ）， 2025 年中位數也將上升50 個基點至3.9% 。長期觀點仍維持在2.5% 。這樣的結果與我們週一晨會的擔憂有很大概率上調明後面的利率預期一致，並且50 個bp 的上調數據中高幅度的上調，如果僅僅上調25 bp 那市場還能找到一些安慰自己的理由。

所以，明後年重心明顯上移動， 2026 年往後的長期利率重心略有上移，另外值得一提的是看到本次居然有一位美聯儲成員預計2024 年底利率為6.125% …

這導致一個變化是，更新的點陣圖意味著明年僅降息50 個基點。這與之前的100 個bp 的降息形成了鮮明差距。 3 個月前，期貨市場的2024 年12 月聯邦基金利率為2.86% 。如今，這些聯邦基金利率的交易價格為4.8% ，隨著時間的推移，可能會繼續升至聯準會5.1% 的目標，相差超過200 個基點。

最後長期預期2.5% 不變這個數字我們之前說了不太可能變化，因為這個值減去通膨目標2% 得到所謂的既不制約經濟也不助推經濟的均衡利率R*是0.5% ，這是長期的市場共識，如果這個目標即使改變0.1% 也可能引發金融市場海嘯。不過仔細看這次的點陣圖，重心也略微上移，儘管還不足以改變median 值，但這無疑也是鷹派跡象。

經濟預測

對經濟預期方面，Fed 官員更樂觀，聯準會官員大幅上調今年的GDP 增速預期，上調明年的GDP 預期，下調今明後三年的失業率預期，小幅上調今年和後年的個人消費支出價格指數（PCE），小幅上調後年的核心PCE 通膨預期，但下調今年的核心PCE 預期。

具體來看：

• 預計2023 年GDP 成長2.1% ，為6 月預期增速1.0% 的兩倍， 2024 年的GDP 預期增速從6 月預計的1.1% 上調至1.5% ， 2025 年預計增速持平6 月的1.8 % ， 2026 年同樣增加1.8% ，更長期預期成長率也持平6 月的1.8% 。

對比下圖是當前華爾街的預期，可以看出Fed 和最新市場的預期對齊，而市場預期不斷在預測衰退，而衰退遲遲不來，這是之前市場反彈的一個重要背景。所以這次如果在三、四季經濟確實快速放緩了的話，且利率預期居高不下，那市場可能很難找到樂觀的點；但對於樂觀派來說，市場預期還是偏低，繼續向上超預期的數據也有基礎。

• 2023 年的失業率預期從6 月預計的4.1% 下調至3.8% ， 2024 年和2025 年的預期均從4.5% 下調至4.1% ，更長期失業率預期持平6 月的4.0% 。官員似乎更有信心，認為我們只會透過職缺看到需求下降，而裁員不會增加
• 2023 年的PCE 通膨率預期從6 月預期的3.2% 上調至3.3% ， 2024 年的預期持平6 月，仍為2.5% ， 2025 年的預期從2.1% 上調至2.2% ，更長期預期持平6月的2.0% 。
• 2023 年核心PCE 預期從6 月預計的3.9% 下調至3.7% ， 2024 年的預期持平6 月的2.6% ， 2025 年的預期從6 月預計的2.2% 上調至2.3% ，更長期預期為2.0 % 。

市場反應

• 最初我們看到利率走高，股市走低。但在新聞發布會期間，兩者都出現逆轉，然後再次逆轉，收益率回到盤中高點，最終，股市刷新盤中低點，以暴跌收盤，而對利率更為敏感的2 年期國債收益率刷新2006 年以來的最高水準。
• 道瓊指數早前因IBM 因RBC Capital 的看漲評級而上漲0.7% ，最終收跌0.22% ，至34, 440.88 點。
• 基準標準普爾500 指數下跌0.94% ，收在4, 402.25 點，而那斯達克指數表現最差，下跌1.53% ，收在13, 469.13 點。
• 在標普11 個板塊中，有7 個板塊收跌，其中重量級成長板塊通訊服務和技術是跌幅最大的兩個板塊。必需消費品和房地產漲幅居前。
• 美國公債殖利率上升，其中對利率決定更為敏感的2 年期公債殖利率表現出更大的反應。該工具上漲3 個基點，至5.14% ，此前曾觸及2006 年以來的最高水準。 10 年期長期公債殖利率上漲2 個基點，至4.39% 。
• 10 年期實際報酬率今天出現顯著突破，清除了兩個阻力位並結束了長達一個月的盤整期。 2 年期公債利率也出現突破，結束了近六個月的5.1% 盤整期。其收盤價為5.17% ，似乎有望升至5.25%
• 聯邦基金期貨仍然表明，交易員預計聯準會今年將把基準利率維持在當前水平，儘管聯準會週三發布的預測顯示可能會再次升息。

今天的聯準會政策決定或政策聲明中沒有太多內容可能會在短期內阻止美元多頭，因此這意味著美元收益率目前具有吸引力。美元指數在決議後拉漲，收在一周以來高點105.33 ，但沒有突破9.14 的前高。只要不低於這個價位美元就會實現十週連漲。

黄金和数字货币类似，会议前走高，在会后回落，但是数字货币出现了显著的反弹震荡，黄金跟股市类似徘徊在日内低点。鉴于最近的交易量并没有反弹，我们怀疑这样的 价格走势可以证名加密市场更具韧性。结构上来看整个 9 月份 BTC 都偏强势，体现 BTC dominance 上升了 1 个百分点，至 49.25% ，以太和 defi 币市占率下降，这显示了市场对热点主题炒作的热情进一步下降。当前的 BTC dominance 等同于 2021 年 4 月（BTC 第一次冲顶，当时还是牛市中期，Defi 正处于泡沫上升期还远没到顶），并且超过了 2022 年 6 月（市场最悲观）时的水平，根据之前的牛熊转换经验，这一次 BTC dominance 如果可以再回升 5% 那能说泡沫去化的相对彻底。14 – 17 第一个大周期里的市占率峰值是 90 – 95 ， 18 – 21 峰值是 70 ，按下降比例线性推算大约 55%

更多評論

隨著5 月中旬實際利率開始上升，美股Earning/makertcap 比值下降，導致風險補償越來越低。股市投資人相對樂觀，一直押注2024 年將多次降息，實際殖利率也會隨之下降。現今的央行官員和債券市場證明這是一個錯誤的押注。幾個月來，聯準會一直暗示其政策將「持續更長的時間」。這表示降息不會很快出現。如果要降息，也只是針對較低通膨的調整，而實際利率仍將受到限制。

美股的earning ratio 因為對比10 年期利率已經是負數，如果對比去除通膨的實際利率，今年5 月份納斯達克市盈率與10 年期實際收益率之間的利差為2.7% ；如今，這一利差已縮小至僅1.7% ，相差100 個基點。考慮到納斯達克的收益率需要從目前的3.7% 增加到4.7% ，才能恢復到5 月利差。這將要求那斯達克的市盈率從目前的27.0 下降至21.3 ，即下降20% 左右，這一下跌將使該指數回到3 月13 日以來的低點。

所以如果市場利率繼續上升，那麼預計納斯達克的收益率將需要相應增加，從而導致估值倍數降低，這是合乎邏輯的，儘管這不一定會發生，畢竟股市的盈利預期也在不斷改善。整個將是動態平衡。

另外樂觀的人可以認為，經濟成長預期上升疊加和失業率的下降，顯示聯準會越來越有信心能夠實現軟著陸，並且經濟能夠在更長時間內承受更高的利率。

從技術分析的角度來看，標準普爾500 指數的菱形形狀已經被打破。如果突破4330 點，也可能意味著頭肩頂形態的頸線已被突破，預示更糟糕的空頭形態。

在市場評論方面，大部分專業人士毫無疑問的都認為這次內容是鷹派的，區別是，有些人認為從今天起幾個月後，可能都到不了一年後，這寫判斷將是完全錯誤的。

其中，這句話這是鮑威爾發表會最大的驚喜？

鮑威爾在記者會上表示美國經濟「軟著陸」並不是他的基本預期。這顯然是與FOMC 的預測矛盾，所以他支支吾吾也沒解釋清楚自己為何會做出這樣的判斷。

這是質疑派喜聞樂見的證據，支持對聯準會今年再次升息的預測持懷疑態度，因為經濟即將放緩。

UAW 罷工、油價上漲和政府關門威脅提醒我們，經濟在通往2% 通膨的道路上可能面臨更多坎坷。

這意味著他在未來會非常謹慎，不僅是升息，而且是他保持利率限制多久，激進的人會賭四季度就是最佳入場點。