LD宏觀週報(9.25)：押錯FOMC，機構大撤退，週末美政府關門？

市場概述

股票、債券市場

聯準會的強硬立場、國債殖利率飆升以及政府關門迫在眉睫，這些風險加劇了投資人的恐慌，給美國股市的前景蒙上陰影。

標普500 指數(SPX)上週下跌2.9% ，今年仍保留12.8% 的漲幅，要回吐2023 年的所有收益，還有很長的路要走。那斯達克指數下跌近3.5% ；Russell 2000 表現更差，下跌了近4% 。

產業上跌幅最大的是非必需消費品、房地產，醫療和公用事業跌幅較小：

週期類別相比輸防禦類別延續了弱勢：

標普500 和納斯達克100 從7 月底的高點下跌都超過6% ，過去一周對投資者來說尤其令人不安，成了自3 月10 日矽谷銀行倒閉以來最糟糕的一周。主要因聯準會預計將把利率維持在較高水準的時間比預期更長，引發美國股票和債券的拋售。

EPFR 數據顯示投資者以今年最快的速度拋售全球股票，截至上週三的一周淨拋售股票169 億美元，同期投資者購買了25 億美元債券，連續26 週出現資金流入。

歐洲股市連續28 週資金流出，最近一週投資人損失了31 億美元。

隨著油價飆升，能源股錄得自3 月以來最大單週資金流入，總計6 億美元。

投資人也從黃金中撤出3 億美元，從貨幣基金撤出43 億美元，今年迄今，投資人已投入1 兆美元現金在貨幣基金。

同時，今年迄今為止，他們已向美國國債投入了1,470 億美元。

美國10 年期公債殖利率與價格走勢相反，接近16 年高點。高國債殖利率為投資者提供了極具吸引力的投資回報，而這種投資被視為幾乎無風險，會削弱了股票的吸引力。 2 年期-10 年期公債利差倒掛有所緩解，上週一度刷新5 月來最低水平，主要因長債殖利率上升更多：

更強硬的聯準會是上週市場最大的驅動力，其他市場關注的風險包括高油價、 10 月恢復學生貸款支付，工人罷工潮，以及如果美國國會無法在9 月30 日之前通過預算，政府將開始關閉。

季節性因素也是一個逆風。根據美國銀行的統計， 9 月18 日，標準普爾500 指數歷史上在本月前10 天的表現低於平均水平的時期下跌了1.66% ，今年也是如此。季節性因素顯示，進入10 月之初日子裡，股市會出現嚴重的下滑。不過，這也會為逢低買進的買家提供機會，因為歷史數據同樣顯示，過去70 年的數據顯示SPX 在8 月和9 月都下跌了至少1% 的10 次情況中有9 次會在10 月收漲。

如果標準普爾500 指數跌至4200 點（較目前水準下降約3% ），將使該指數的本益比為17.5 ，與10 年平均值一致，可能會吸引買家介入。

技術面上SPX 上週四跌破100 日均線所在的4380 點，並跌破了23.6% 斐波那契回檔位，但仍高於200 日移動平均線目前所在的4191 點，200 日均線所在位置剛好與去年底以來反彈的38.2% 回檔位重合，這使得價格在這4200 一線或成為技術面強力支撐位。鑑於經濟並未閃現危險訊號，連續的大幅下跌似乎不可期，短線整固成為更有可能的情況。

這次FOMC 決議後市場大幅下跌符合歷史規律，過去14 次會議中有10 次會議後隔日市場平均下跌1% 。之後一週市場多是震盪，平均無法完全收復最初的跌幅。

歷史上SPX 超過5% 的回檔中，平均從高點下跌8 – 10% ，時間持續4 週，如今回檔的時間（38 天）已經超過了歷史均值，但跌幅還沒有。

• 小型股下跌可能預示著成長放緩的預期 小型股羅素2000 指數較7 月31 日收盤高點下跌超過11% ，約為同期標準普爾500 指數跌幅的兩倍。標準普爾500 工業指數於8 月1 日見頂，此後下跌了約8% 。當經濟陷入衰退時，小型股和工業股通常會急劇下跌。

這些公司歷來都是在大盤反彈之前首先觸底的公司，它們與國內經濟密切相關，而且業務範圍往往不如規模較大的同行那麼多元化，這使得它們在經濟不確定時期成為風險更大的賭注。

美國小型股和工業股正在下跌，這通常是經濟衰退的訊號，但在股市已經超出預期的一年裡，一些投資人暫時認為這些走勢只不過是噪音。

彭博調查數據顯示，市場預計企業第三季獲利僅下降1.1% ，隨後明年將實現正向獲利。

• 跌破華爾街的預期 標普500 指數上週收與4321 點，已經超越華爾街賣方對該指數2023 年平均預期4,366 點。分析師在今年前六個月還是大多看跌，但隨著各種超預期的數據，分析師們從過去兩個月開始密集上調美股年終預期。而且，比起利率，投資人更關注企業獲利的復甦，這不僅是美國股市過去上漲的主要動力之一，也是未來進一步上漲的關鍵因素。

• 中國股市絕地反擊 因美國及中國22 日先後宣布成立雙邊經濟工作小組與金融工作小組，且雙方用詞頗為相近，顯示美中關係的正面跡象，中國大陸、香港、美國的中概股全線大漲。

聲明稱，在美國財政部長珍妮特耶倫和中國副總理何立峰的指導下，美國和中國分別成立了經濟工作小組和金融工作小組。這兩個工作小組將提供持續的結構化管道（ongoing structured channels），就經濟和金融政策問題進行坦誠和實質性的討論，並就宏觀經濟和金融發展交換資訊。

這兩個組織的成立也標誌著兩國自2018 年川普政府放棄結構性接觸以來首次恢復定期經濟對話。

對接下來可能的積極進展一個重要的節點是中國國家主席是否出席11 月在舊金山舉行的亞太地區領導人峰會（APEC）。因為目前雙方劍拔弩張，且APEC 會議舉辦場地在舊金山，這可視作美國主場外交，如果中國最高領導人去美國參會，難免給一些人“去拜碼頭”的印象，而現在顯然中國不想留下單方面的求著美國的印象，雙方是對等的。

• 股債相關性觸底了嗎？

股債相關性已經變得極度負向(即利率上升股市下跌)。此相關性已觸及歷史低點通常這時可以期待相關性反轉。

外匯市場

美元連續第十週上漲，DXY 漲0.3% 至105.6 ，儘管價位只回到了去年11 月底水平，但也是近十年來最長的連續漲勢。

日本央行維持超寬鬆貨幣政策不變後，日圓下跌，USDJPY 觸及近11 個月高點148.46 。日本央行也承諾在必要時毫不猶豫地加大刺激力度，這項承諾為繼續做空日圓提供了理由。但隨著匯率逼近150 關口，市場猜測日本政府可能會介入支撐日圓匯率。日本財務大臣鈴木俊一週五表示，他不會排除任何選擇，並警告日圓拋售將損害依賴貿易的經濟。 （但我們覺得其實匯率貶值也是在向日本輸入通膨which is BOJ long for）

英國快速的物價成長速度意外放緩，英國央行停止了升息，GBPUSD 上週刷新六個月低點1.22305 。

加幣對美元上週走強，因油價上漲和加拿大央行進一步升息的預期。數據顯示，由於汽油價格上漲，加拿大8 月的年通膨率從7 月的3.3% 躍升至4.0% 。

儘管中國央行幹預，人民幣上週仍然小幅走弱，從7.27 ➡️ 7.29 ，週四一度突破7.3 關口。可以想像，如果不是乾預，那麼USDCNY 可能比現在更高。不過一個好的跡像是中國股市週五大漲，CNY 跟著樂觀情緒反彈。

商品與加密貨幣

儘管俄羅斯宣布暫時禁止汽油和柴油出口，令本已緊張的全球燃料市場收緊，但鷹派聯準會暫時冷卻了油價的漲勢。原油價格在今年最高水準後，出現一個月來首次週度收跌，但跌幅不大。整體來看現貨市場仍有吃緊跡象，美國庫存的再次下降（過去12 週僅有3 週上升）。黃金也一樣受到Fed 衝擊，但整體表現出韌性，全週幾乎收平。

加密貨幣上週出現大幅波動，在周初先是上漲，週末跳水，BTC 7 日跌0.9% ，以太坊跌2.4% ，BTC dominance 從48.9% 小幅升至49.1%

以太坊過去一個月跌了5% ，BTC 幾乎持平，前者錶現差的原因可能跟重新進入通膨狀態有關，ETH 網路費用上週暴跌超過9% 至2210 萬美元，為9 個月以來的最低水平。 Ultrasound.money 數據顯示，ETH 的供應量一直在增加，因為為了驗證交易而被銷毀（燒毀）的代幣數量少於創建的代幣數量。一些分析認為是Layer 2 的廣泛使用導致ETH 主網擁擠程度下降。 Matrixport 在周五的分析中重申了與BTC 之外加密資產負面前景，理由是「收入低得驚人」並且圍繞下一次協議更新「缺乏市場關注」。該公司本月稍早預測，如果這種趨勢持續下去，ETH 可能會跌至1000 美元。

市值前100 代幣過去30 天漲幅排名：

儘管XRP 和Grayscale 戰勝了SEC，並看到一些基金公司提交了新的比特幣和以太坊現貨ETF 文件，但投資者在過去九週內從上市交易的加密貨幣產品中撤出了近5 億美元。根據CoinShares 的周報，上周公開上市的加密貨幣產品資金流出總額為5,400 萬美元，已是連續第五週出現拋售。

Miller Tabak + Co. 首席市場策略師Matt Maley 在一份報告中表示：「許多投資者擔心加密市場近幾個月來出現了一些好消息，而這根本沒有幫助比特幣和其他貨幣上漲…當機構投資者尋找有助於他們在今年最後三四個月表現的資產類別時，他們就不會再考慮加密貨幣了。”

熱點新聞事件

【聯準會Bowman 暗示她支持不只一次升息，Daly 表示沒準備好宣布抗通膨勝利】

聯準會理事米歇爾鮑曼表示，她贊成再次升息，而且可能不只一次，這表明她將比聯準會同事更積極地採取行動來抑制通貨膨脹。

鮑曼週五表示，“我仍然預計，可能需要進一步加息s 才能及時將通膨率恢復到2% ”，她用hikes 來描述她的利率預期。

她表示：“我認為能源價格可能進一步上漲並扭轉近幾個月通膨進展的持續風險。”

聯準會理事也指出，貨幣政策對貸款的影響似乎小於預期。

她表示：「儘管銀行貸款標準收緊，但我們尚未看到信貸大幅收縮的跡象，導致經濟活動大幅放緩。

鮑曼的評論表明，她可能對2024 年的利率做出最高預測，當時一位官員預測聯邦基金利率將在6% 至6.25% 之間。

舊金山聯邦儲備銀行主席戴利在周五表示她還沒有準備好宣布對抗通膨勝利，她說，除非人們對通膨正在回歸價格穩定更有信心，否則「我們不會滿足於我們需要達到的目標。

【摩根士丹利：聯準會已完成升息】

摩根士丹利首席美國經濟學家Ellen Zentner 表示：通膨降溫應該會讓央行按兵不動，直到準備好明年降息。短期內，共和黨可能導致政府關門，這將增強聯準會在11 月會議上維持現狀的理由。她解釋說，政府關門將使政策制定者無法獲得做出決定所需的所有經濟數據。

為了聯準會在11 月和12 月繼續升息，需要滿足兩個條件。

第一個條件是，聯準會對勞動市場更多的鬆動和就業成長放緩表示滿意。聯準會在聲明中已經提到了這一點。就業成長的3 個月移動平均值約為15 萬。假如這個數據開始再次加速成長，那麼就業成長放緩的趨勢看起來不可持續。

第二個條件是，核心服務業通膨(不包括持續處於通貨緊縮狀態的耐用消費品價格，它只佔核心通膨bucket 的25% )也再次加速上漲。服務業通膨才是這裡最重要的部分。為了讓核心服務業通膨再次加速，它需要大幅上漲約0.6 個百分點，這有點困難。

「聯準會預測實際利率將從今年年底的1.9% 左右進一步升至明年的2.5% 。如果將其代入任何宏觀模型，就會發現聯準會並不真正希望實現軟著陸。」或者可以推測聯邦儲備銀行內部很快就會出現分歧。

【Ackman 重申債券做空債券預測30 Y 應為5.5% 】

Bill Ackman 仍然做空債券，並預計長期利率將進一步上升，因為政府債務增加、能源價格上漲以及轉向綠色電力的成本增加。

Pershing Square Capital Management 創辦人阿克曼表示：“長期通膨率加上實際利率加上期限溢價表明， 5.5% 是30 年期國債的合適收益率。”

目前30 年期公債殖利率為4.58% ，上週刷新2011 年以來最高水準。 8 月初他曾公開表示自己正在做空30 期國債，當時的收益率只有4.1% 左右，從期貨價格來看， 8 月1 日122 ， 9 月22 日117 。

阿克曼補充道，由於經濟表現超出預期，基礎設施支出支撐經濟成長和債務供應，對經濟衰退的預期已超過2024 年，通膨率不太可能像聯準會主席希望的那樣回落。

「無論鮑威爾主席多少次重申其目標，長期通膨率都不會回到 2% 。」「金融危機發生後，在一個與我們現在生活的世界截然不同的世界中，這一數字被任意設定為2% 。”

【泰國總理表示預計特斯拉、Google、微軟將投資50 億美元】

泰國總理Srettha Thavisin 週日表示，泰國預計將獲得特斯拉(TSLA.O)、Google(GOOGL.O)和微軟(MSFT.O)至少50 億美元的投資。

他表示：「特斯拉將研究電動車製造設施，微軟和谷歌正在研究資料中心。」但他沒有詳細說明這50 億美元預計是聯合投資還是由每家公司單獨投資。上週早些時候他還與這些公司高層舉行了會談。

【美國表示不能將中國從關鍵礦產供應鏈中剔除】

美國負責經濟成長和環境的副國務卿Jose Fernandez 週五表示，儘管美國尋求實現從電動車電池到太陽能電池板等各種產品的原材料來源多元化，但美國仍無法將中國排除在關鍵礦產供應鏈之外。

他稱中國在原礦物加工方面發揮關鍵作用，這意味著它仍將是美國的重要合作夥伴，特別是因為這些礦物是電動車電池的重要組成部分。更廣泛地使用電動車是政府氣候變遷努力的核心原則。

為什麼爭奪「關鍵礦物」的鬥爭正在升溫？

儘管許多關鍵礦物在全球範圍內大量存在，但將其提取並精煉成可用形式可能成本高昂、技術難度大、能源密集且污染嚴重。中國在許多此類產品的整個價值鏈中佔據主導地位，佔全球電池金屬（包括鋰、鈷和錳）產量的一半以上，以及接近100% 的稀土產量。

目前大約有50 種金屬元素和礦物符合美國和歐盟的「關鍵」標準。是因為他們在建立減少氣候變遷碳排放所需的基礎設施方面發揮了作用，有些也用於民用和軍用通訊的半導體。

• 鋰、石墨、鈷、鎳和錳— — 主要用於電動車電池
• 矽和錫— — 電動車、智慧電網、電錶和其他電子產品
• 稀土— 渦輪機磁鐵、電動車
• 銅- 電網、風電場、電動車
• 鎵和鍺— — 太陽能板、電動車、無線基地台、國防雷達、武器瞄準系統、雷射器

部位和資金

上週主觀投資人部位幾乎沒有變動（維持歷史百分位53），系統性策略部位大幅下降（百分位72 ➡️ 59）：

整體美股部位略有回落61 ➡️ 59 ，進入中性區間：

股票基金上周大規模淨流出( 169 億美元)，幾乎抵銷前週創的18 個月來高流入。美國(-179 億美元)出現全年最大單週淨流出，歐洲( 31 億美元)淨流出也激增至6 週高位，延續28 週淨流出。新興市場( 26 億美元)在兩週淨流出後轉為淨流入，拉丁美洲和日本股市也有淨流入。不過日本財政部的數據顯示，外資上週淨拋售了1.58 兆日圓（約107 億美元）的日本股票，幾乎是前一周的兩倍，同時創下2019 年3 月以來的最高紀錄。

債券基金本週淨流入( 25 億美元)從前兩週減緩，新興市場債(-14 億美元)流出。貨幣市場基金本周小幅淨流出(-43 億美元)，前兩週強勁流入。美國(-72 億美元)主導流出，日本(-2 億美元)也小幅流出。

按板块看，技术类( 13 亿美元)流入继续，能源( 8 亿美元)也显著流入。金融( 14 亿美元)加速流出，已 8 周连续流出。医疗保健( 5 亿美元)和地产( 4 亿美元)也流出，其他板块资金流动较小。

部位水平分板塊來看，僅科技類(z 值0.30 ，第67 百分位)仍是唯一略超配的板塊，但僅略高於中性水準。必需消費品(z 值0.15 ，第61 百分位)已削減至中性，與非必需品消費(z 值0.01 ，第66 百分位)相似。工業品(z 值-0.08 ，第57 百分位)和能源(z 值-0.08 ，第62 百分位)略低於中性。資訊科技(z 值-0.33 ，第48 百分位)、醫療保健(z 值-0.44 ，第35 百分位)和原料(z 值-0.47 ，第36 百分位)仍明顯低配，而地產(z 值-0.67 ，第16 百分位)、金融(z 值-0.75 ，第16 百分位)及公共事業(z 值-0.76 ，第16 百分位)較空。

期貨市場，標普淨多頭微幅下降，納斯達克淨多頭跳升至5 月來最高：

這讓美股期貨市場整體部位水準升至去年初以來最高水平，但這多數是由於本數據只截止到週二不包含FOMC 後的數據，這一數據提現了會議前投機者傾向於押注市場上漲，但結果他們錯了，該數據料將在下次更新時大幅下降：

市場情緒

AAII 投資者調查上週看多比例下跌至31.3% ，為6 月1 日來最低，看空和中性觀點比例接近在34% 左右：

CNN 恐懼貪婪指數跌至35.9 為3 月來最低：

高盛的機構情緒指標大幅跳水，從1.2 的過度區間跌至0.2 的中性區間，與德意志銀行統計的指標相互印證顯示機構減倉明顯：

美銀美林的牛熊指標上週從3.6 回落至3.4 ：

未來一周

我們正處於FOMC 會議和下一份非農業就業報告之間的一周。

數據關注聯準會最愛的通膨指標— — 美國8 月核心PCE 物價指數、美國8 月耐久財訂單、美國第二季實際GDP 終值、中國9 月PMI 數據、中國8 月規模以上工業企業利潤年比，歐元區CPI 通膨數據。

央行方面聯準會主席鮑威爾將參加會議並回答問題，日本央行公佈7 月貨幣政策會議紀錄。

政府方面關注美國政府關門。近400 萬名（200 萬名軍人）美國聯邦僱員將立即感受到其影響。必要工作人員將繼續工作，但其他人將暫時休假，直到關閉結束。僵局期間不會支付任何費用。

美國政府僱員聯合會成員的平均年收入為55,000 至65,000 美元，臨時工的平均年收入為45,000 美元，這可能會給這些人帶來財務緊張的狀況。

另外，如果政府關閉，美國勞工統計局表示將停止發布數據，包括通膨和失業率的關鍵數據。缺乏重要的政府數據將使投資者和聯準會難以解讀美國經濟。

高盛估計，政府關門持續一週將使經濟成長減少0.2% ，但經濟成長將在政府重新開放後反彈。

強硬派共和黨人表示，任何臨時支出法案對他們來說都是不可能的。他們正在推動政府關門，直到國會就所有為政府提供資金的12 項法案進行談判，這從歷史上看是一項艱鉅的任務，到12 月解決都是樂觀情況。