**未來的DeFi 借貸市場很大可能是一個「兩超多強」的競爭格局。 **

推薦順序：Web3.0——金融科技發展的新機會

親愛的讀者，

我很榮幸能夠為大家介紹這本《2023全球0去中心化金融借貸賽道－洞察分析報告》。身為香港科技大學數位金融實驗室（HKUST Crypto-Fintech Lab）的主任，我一直致力於推動加密金融科技的發展，並在這個領域探索創新的可能性。這本報告正是我們團隊和Go2Mars Capital結合學術研究和業界實際，分享共同智慧產出的成果和見解而精心撰寫的。

在過去的幾年裡，Web3技術的興起引發了金融業的巨大變化。 Web3以去中心化、安全、透明和可程式化為核心特點，為借貸領域帶來了前所未有的機會和挑戰。借助區塊鏈、智慧合約和加密貨幣等技術，金融市場正經歷從傳統中心化模式轉向去中心化模式的轉變嘗試。

這本報告旨在深入探討Web3借貸賽道的發展趨勢、關鍵挑戰和前景展望。來自Go2Mars Capital的研究人員和我們實驗室的研究團隊對這一領域進行了廣泛的研究和分析，並與業界的專家和從業者進行了深入的討論。我們將提供Web3借貸協議、去中心化借貸市場、資產抵押和風險管理等關鍵議題的全面概述。此外，這篇報告也將介紹一些最新的借貸創新案例，Prestare Finance就是一個出自我們實驗室創新項目，探索著Web3技術如何促進金融市場的發展和創新。我們將探討以區塊鏈為基礎的借貸協議、去中心化借貸平台和借貸衍生性商品等新興領域，並探討它們對傳統金融體系的潛在影響。

我們希望透過這本報告，能夠為讀者提供一個全面了解Web3借貸賽道的視角，並為業界的從業人員、學術界的研究人員和政策制定者提供有價值的參考。我們相信，借助Web3技術的發展，借貸市場將變得更加開放、高效和包容，為全球金融體系的永續發展做出貢獻。

最後，我要衷心感謝我們實驗室的團隊成員和來自Go2Mars Capital的合作夥伴的辛勤工作和支持，也要感謝讀者們的關注和支持，希望這本白皮書能為您帶來啟發和指導。

祝福我們共同的努力能夠推動金融世界的更好發展，為金融科技的未來鋪路。

共勉！

陳卡妮

香港科技大學數學系(系主任)

數理統計研究所研究員

香港科技大學加密金融科技實驗室主任

前言

借貸是金融市場中一切的開始，是本源。

無論是《國富論》還是曼昆的經濟學教科書，我們都能輕易理解到，金融活動的核心是建立在人們之間的信任基礎上的，信任使得人們可以相互借貸資金或資產，從而實現資源的優化配置。

借貸是一種信用活動，指貸款人（銀行或其他金融機構）依照一定的利率和條件，向借款人（企業、個人或其他組織）出借貨幣資金，以滿足其生產或消費的需要。借貸活動中，借方可以透過放大自己的資本規模來增加收益，這就是槓桿的作用。但是，槓桿也會放大借方的風險，如果借方無法準時還款，就會造成損失甚至破產。為了規避或轉移這種風險，人們發明了各種金融衍生性商品，如期貨、選擇權、掉期等，這些金融衍生性商品可以用來對沖或投機市場的波動。毫不誇張地說，金融及金融衍生性商品都是建立在「借貸」這一底層命題之上的。

由於中心化的金融存在不便，人們將目光轉向區塊鏈，希望透過去中心化的方式來實現更有效率、更公平、更安全的金融服務。去中心化借貸就是其中一個重要的應用場景，它利用智能合約來實現借貸雙方的匹配、資產的鎖定、利息的計算和還款的執行等功能，無需依賴任何第三方機構或個人。

截至目前，鏈上DeFi借貸賽道已成為區塊鏈市場中最重要的賽道之一，TVL已達到$14.79b。但目前DEF借貸協議創新不足，市場熱點也逐漸轉移，如何在已有模型的基礎上進行創新並結合最新技術成為了擺在創新者面前的問題。

DeFi借貸賽道需要新的敘事。

Part 1：Defi借貸原理拆解－去中心化是如何改變金融借貸發展的

金融底層的分散式變革：從傳統金融到「去中心化金融」

“借貸可以促進資本的流動和沈澱。資本家可以通過借貸將閒置的資本借給那些需要資金支持的人，從而促進經濟的發展和資本的積累。”

——亞當斯密《國富論》

金融部門的一個核心功能是將儲蓄引導到有生產性的投資機會。傳統上，無知的儲戶將他們的錢存入銀行以賺取利息；銀行則將資金借給借款人，包括企業和家庭。關鍵的是作為貸方，銀行對借款人進行篩選，以評估他們的信用狀況，從而確保稀缺的資本分配到最佳的用途。

在篩選過程中，銀行結合硬資訊和軟訊息，前者包括借款人的信用評分、收入或教育背景，後者通常是透過與借款人的廣泛關係獲得的。從這個角度來看，金融中介的歷史就是一場改善資訊處理的探索。對於難以篩選的借款人，貸方可能要求提供抵押品來保證貸款，從而緩解資訊不對稱和協調激勵。例如，企業家在申請貸款時經常不得不抵押他們的房屋淨值。如果違約，貸方可以沒收抵押品並出售以收回損失。

幾個世紀以來，抵押品在貸款中扮演了普遍的角色，古羅馬時期就已經有了以房地產為擔保的貸款。時過境遷，市場載體與形式發生變化，DeFi借貸平台也將儲戶和潛在藉款人聚集在一起，沒有像銀行這樣的中央中介，準確來說，借貸活動發生在平台上——或者是一系列遵循預先規定的規則管理貸款的智能合約上。一方是個人存款人（也稱為貸方），他們將自己的加密資產存入所謂的流動性池中，賺取存款利率。另一方是藉款人，他們獲得加密資產並支付借款利率。這兩種利率根據加密資產和對貸款的需求而變化，同時受到流動性池的大小（代表資金供應）的影響。平台通常會向借款人收取服務費。由於流程是自動化的，貸款發放幾乎是即時的，相關成本也很低。

DeFi借貸與傳統借貸的一個關鍵區別是對DeFi借貸對於借款人進行篩選的能力有限。借款人和貸方的身分被加密數位簽章所隱藏。貸方因此無法取得借款人的信用評分或收入報表等資訊。因此，DeFi平台依賴抵押品來協調借款人和貸方的激勵。只有記錄在區塊鏈上的資產才能被借用或抵押，使得系統在很大程度上是自我參照的。

典型的DeFi貸款是以穩定幣發放的，而抵押品則由風險較高的無擔保加密資產組成。智能合約為每種抵押品類型分配一個削減率或保證金，決定了借款人必須提供多少最低抵押品才能獲得給定金額的貸款。由於加密資產的價格波動性高，導致了過度抵押——所需的抵押品往往遠高於貸款規模，主要藉貸平台上的最低抵押率通常在120%到150%之間，並取決於預期的價格升值和波動性。

• **探索期（2017-2018）**是DeFi生態的起步階段，這段時期在以太坊平台上湧現了一批基於智能合約的去中心化金融協議，它們為用戶提供了不同類型的加密資產借貸服務。其中，MakerDAO是最早的穩定幣發行協議，它允許用戶透過抵押加密資產產生DAI穩定幣；Compound是最早的利息市場協議，它讓用戶可以存入或借出加密資產，並根據市場供需動態調整利率；Dharma是最早的債券發行協議，它讓用戶可以創建、購買或出售基於加密資產的固定利率債券。這些協議為DeFi生態奠定了基礎，也為後來的創新者提供了靈感和參考。
• **爆發期（2019-2020年）**是DeFi生態的高速成長階段，這段時期鏈上借貸市場呈現出多元化和創新化的特徵，不僅有更多的DeFi專案加入了市場競爭，還有更多的借貸協議進行了創新和最佳化，以適應不同的用戶需求和市場環境。這些借貸協議涉及了各種加密資產，包括穩定幣、原生代幣、合成資產、NFT；或採用了不同的風險管理方式，包括抵押率、清算懲罰、保險池、信用評分；或設計了不同的利率模型，包括固定利率、浮動利率、演算法利率、衍生利率等；或實施了不同的治理機制，包括中心化治理、去中心化治理、社群治理、代幣激勵。這些借貸協議之間也實現了更高程度的互聯互通和協同效應，透過智慧合約和組合策略，為用戶提供了更豐富和更靈活的金融服務與收益機會。在這段期間崛起或發展的借貸協議有Aave、dYdX、Euler、Fraxlend等，它們各有特色優勢，也面臨挑戰和風險。
• **拓展期（2021年至今）**鏈上借貸賽道面臨更多的挑戰和機會。一方面，隨著以太坊網路的擁塞和手續費的上漲，借貸協議開始尋求跨鍊和多鏈的解決方案，以提高效率並降低成本。一些借貸協議已經部署在其他公鏈上，或者採用跨鏈橋接工具，來實現資產和數據的互通，如全鏈借貸協議Radiant。另一方面，隨著實體經濟和傳統金融的需求和關注，借貸協議也開始探索將現實資產（RWA）上鍊的可能性，以擴大借貸市場的規模和影響力。一些借貸協議已經嘗試將房地產、汽車、票據等資產轉化為鏈上代幣，並提供相應的借貸服務，代表性的借貸協議有Tinlake、Centrifuge、Credix Finance等。

去中心化借貸的核心要素

不論是基於區塊鏈技術的去中心化借貸，還是基於金融機構的傳統借貸，其核心組成都有一定相似之處。無論哪種借貸方式，都需要有借款人、貸款人、利率、期限、抵押物等要素。這些要素構成了借貸的基本邏輯和規則，也決定了借貸的風險和利益。在去中心化借貸中，各種參數由DAO決定，因此整個金融模式中也增加了治理模組。具體而言，包括以下幾個要素：

• **借款人：**借款人是指需要藉資金的一方，他們通常有資金需求，如投資、消費、緊急等。借款人需要向貸款人或平台提出借貸請求，並提供一些必要的資訊和條件，例如借款金額、期限、利率、抵押品等。借款人在獲得貸款後，需要按照約定的方式和時間，將本金和利息還給貸款人或平台。
• **貸款人：**貸款人是指願意出借資金的一方，他們通常有一些閒置的資金，想要獲得一定的收益。貸款人需要向借款人或平台提供自己的資金，並接受一些必要的資訊和條件，如貸款金額、期限、利率、風險等。貸款人在出借資金後，需要依照約定的方式和時間，收回本金和利息。
• **平台：**平台是指在藉貸過程中起到中介或協調作用的一方，它們可以是中心化的機構，如銀行、信用社、網貸平台等，也可以是去中心化的系統，如區塊鏈、智能合約、DeFi平台等。平台的主要功能是為借款人和貸款人提供一個可信賴和高效的借貸市場，實現資金的匹配和流動。平台通常會收取一定的費用或利潤，作為其提供服務的報酬。
• **治理者：**在去中心化協議中，利率、抵押資產的決定、LTV等指標都是由協議治理代幣投票得來，因此，治理者是參與協議決策的重要角色。治理者通常需要持有或質押一定數量的治理代幣，以獲得投票權和治理獎勵。治理者可以透過提出或支持提案，影響協議的發展方向和參數設定。

借貸過程環節拆解與梳理

去中心化借貸過程與中心化借貸相同，都包含著相似的步驟，包括借貸請求的發起和處理、抵押品的提供和管理以及貸款的償還和清算、下面將分別對過程進行描述。去中心化借貸的特徵是不需要信任任何中介機構，而是透過智慧合約來自動執行借貸協議。去中心化借貸的過程如下（參考圖2）：

在去中心化平台上，一般存在著不同抵押池，對應不同風險等級的資產，他們的借貸利率、質押率、清算率等參數都不同。借款人首先需要根據自己抵押的資產選中抵押池，之後將自己的抵押品存入抵押池合約內，之後便得到自己借貸出來的資產。由於目前鏈上身分難以驗證信用，因此去中心化借貸往往選擇超額抵押借貸，即抵押物品的價值/借款金額>100%。

借款人在選擇好抵押池後，可以輸入想要藉入的資產種類和數量，平台會根據當前市場情況和抵押池參數，顯示出相應的借款期限、利率、質押率等信息，供借款人參考。一般來說，平台會提供一系列可供選擇的加密貨幣作為抵押品，如比特幣、以太幣、穩定幣等。不同的加密貨幣有不同的風險等級，因此也有不同的參數設定。借款人可以根據自己的風險偏好和收益預期，來選擇更穩定或更波動的加密貨幣作為抵押品。

當借款人確定好藉貸條件後，可以點選發起借貸請求。平台會驗證借款人的身分和地址，以及其提供的抵押品是否符合要求。如果一切正常，平台會將借款人的抵押品轉入智能合約中，並從合約中劃轉相應數量的借入資產給借款人。同時，平台會記錄借款人的相關信息，如藉款金額、期限、利率、質押率等，並在合約中產生一個唯一的借貸編號。

平台會根據借款人的借貸請求，從抵押池中配對合適的貸款人，將其提供的資產劃轉給借款人。貸款人可以是單一的個人或機構，也可以是多個的集合或池子。貸款人在提供資產的同時，也會獲得相應的利息收益和代幣獎勵。

貸款人可以隨時增加或減少提供的資產，以調整自己的收益和風險。平台會根據市場供需狀況，動態調整借貸利率，以平衡借貸雙方的利益。借款人在藉貸期間內，可以隨時償還部分或全部借款和利息，並從智能合約中取回相應數量的抵押品。如果借款人按時償還全部借款和利息，平台會結束該筆借貸關係，並刪除相關資訊。

同時，平台會即時監控抵押品的價值，並計算出每筆借貸的質押率、清算率和健康因子。質押率是指抵押品價值與借款金額的比例，清算率是指觸發清算的最低質押率，健康因子是指質押率與清算率的比值，反映了借款人的償還能力和風險水準。平台會透過各種方式向借款人提供這些信息，並提醒其註意風險。

如果借款人無法按時償還或其質押率低於清算率（如150%），平台會自動觸發清算程序，將其抵押品以一定的折扣出售給清算人，以償還其欠款，並收取一定的罰金。

清算人可以是平臺本身或第三方機構，他們可以透過購買抵押品來獲得利潤。清算後，如果抵押品的價值仍有剩餘，平台會將其返還給借款人；如果抵押品的價值不足以償還欠款，平台會將其歸零，並承擔損失。

借貸過程中的利益分配賽局

對借貸協議來說，其收益來源有三方面，借款人付出的利息、抵押品的清算和服務手續費用。這些收益將被分配給協議本身、LP（Liquity Provider）以及二級做市支撐。這之間的利益分配可以看作一個博弈和最優化過程。

專案方為了更高的TVL，會在前期選擇讓利。這意味著它們會採取各種措施來吸引LP和借款人。例如，它們可能會設定較高的利率來吸引LP向流動性池存入資產。同時，它們也會為借款人提供方便，例如透過補貼來降低借款成本。在後期，專案方會更加關注穩定幣價。為了實現這一目標，它們可能會在二級市場進行做市，以支撐其代幣價格。這可以透過購買或出售代幣來實現。此外，專案方也可能會調整利率和補貼政策，以平衡供需關係並維持市場穩定。

總之，在這個過程中，協議需要平衡各方的利益。它需要吸引足夠的LP來提供流動性，同時也需要為借款人提供有競爭力的利率和便利的借貸條件。此外，協議還需要透過二級做市來支撐其代幣價格，並透過服務手續費來維持營運。因此，協議需要不斷調整各方的利益分配比例，以實現最優化的結果。

Defi借貸模式拆解：去中心化系統如何影響借貸機制

Defi****借貸機制一：點對點和點對池的借貸模式

從借貸行為的撮合方式來分類，可以將借貸模式分成點對點和點對池借貸。撮合方式是指借貸雙方如何找到對方並達成借貸協議的方式。點對點借貸是指借款人和出借人直接進行交易，雙方可以自由選擇借貸條件，但是需要花費時間和成本尋找合適的交易對象。點對池借貸是指借款人和出借人透過一個共同的資金池進行交易，雙方不需要知道對方的身份，只需要按照資金池的規則進行借貸，這樣可以提高效率和流動性，但是也會面臨一些風險和限制。

點對池的方式是目前的主流方式，如AAVE，Compound等協定都屬於點對池的借貸模式。此模式透過流動性提供者將不同的資產匯聚到各自的流動性池，借款方透過抵押token資產從目標資產的流動性池中藉出資產。借款方所付的利息即為流動性資金池的收益，利息是分配給被借出資產池中的所有流動性提供者，並不會將利息分配給特定的流動性提供者，因此稱之為點對池的借貸方式。

點對池借貸方式有一些優點。首先，它能夠有效地分散風險。由於壞帳風險是由整個流動性儲戶承擔，因此每個流動性提供者所承擔的風險相對較小。其次，這種方式能夠確保流動性，由於流動性提供者將不同的資產匯聚在各自的流動性池中，因此貸款方可以從目標資產的流動性池中藉出資產，保證了貸款方能夠及時獲得所需資金。

然而，點對池借貸方式也存在一些缺點。首先，每個流動性提供者所得到的利益是分散後的利益。由於利息是分配給被借出資產池中的所有流動性提供者，並不會將利息分配給特定的流動性提供者，因此每個流動性提供者得到的收益相對較小。其次，流動性提供者的資金利用率低。由於大部分的資金處於閒置狀態，因此流動性提供者的資金利用率相對較低。

**點對點（p2p）**的鏈上借貸模式則最初是由ETHLend協議提出，嘗試利用訂單簿撮合的方式，使借貸雙方的交易單實現100%資金利用效率。利用點對點的借貸模式，借貸雙方可以以協商的價格和利息進行借貸行為，目前如morpho等屬於點對點的借貸協議。其次，這種方式能夠確保借款方得到所有的利息收益。由於借款方可以以100%的資金利用率完成借貸，因此可以得到所有的利息收益。

然而，點對點（p2p）的鏈上借貸模式也存在一些缺點。首先，在鏈上完成交易並不容易。由於所有的價格以及交易都需要在鏈上記錄，因此借貸雙方需要耗費較多的gas費才能完成借貸，對於借貸雙方的操作都不友善。其次，這種方式需要藉款方承擔全部的風險－市場價格波動引發的抵押不足甚至壞帳風險都將由借款方承擔。

Defi****借貸機制二：超額抵押和非足額抵押的借貸模式

根據借貸雙方之間的信用增級程度，可以將借貸業務分為兩種不同的模式。 一種模式是超額抵押借貸，即藉款人需要提供價值超過所借資產的抵押品，以保證在出現市場波動或違約情況時，貸款人能夠透過出售抵押品來收回本金和利息。這種模式適合信用較低或風險較高的借款人，因為他們需要付出更多的成本來獲得資金。

另一種模式為非足額抵押貸款，即藉款人只需要提供價值低於所借資產的抵押品，便可利用資產價格上漲的空間來獲取更高的收益。這種模式適合信用較高或風險較低的借款人，因為他們可以利用較少的成本來放大收益。然而，這種模式也存在更大的風險，因為一旦市場出現逆轉或違約發生，出借人可能無法透過出售抵押品來完全彌補損失。

• 超額抵押的方式需要用戶抵押品的價值大於貸款金額，如AAVE在藉出價值$6,400的DAI時，用戶需要有至少$10,000的抵押物在AAVE上。在DeFi市場中，多數資產的價格波動較大，為了避免因價格波動導致抵押品的價值低於貸款金額導致的壞帳風險，超額抵押協議都會提前設計一個清算門檻，當某一用戶的LTV(貸款金額和抵押品價值之比)高於清算門檻時，協議會引入外部的清算人對該用戶進行清算，將LTV降低迴到安全區間，在這過程中會透過各種獎勵行為鼓勵清算人發起清算，從而確保資金池的安全。超額抵押帶來的是較低的資金使用率。目前鏈上的資產基本上屬於流動資產，而超額抵押的較低資金使用率無法很好的適合人們的需求，限制了金融工具發揮。
• **非足額抵押：**在傳統金融中，信貸也是重要的工具之一。信貸允許借款者將支出提前，刺激經濟活動，但由於區塊鏈的抗審查，匿名性，當出現壞賬時無法追究到個體，DeFi協議也無法知道各個地址的信譽，因此為了保證資金和協議的安全，借貸協議首選使用超額抵押。而目前DeFi市場中，也有不少協議，嘗試引入鏈下和鏈上結合的方式，為白名單用戶提供非足額抵押的貸款方式。結合鏈下的一種方式是引入kyc，協議或協議代幣持有者們會審查、評估貸款人的背景，資金等，當評估通過後，與加密機構形成一份貸款條款（包括金額、期限、利率和抵押率等），最終以提案或多種投票方式決定是否向貸款機構發放貸款。如今Maple，TrueFi等協議中藉款人的角色定義為建立的加密機構或加密基金組織。

Defi借貸機制三：浮動利率和固定利率****的借貸模式

• **浮動利率****模式：**AAVE的前身Ethlend展示了基於orderbook的p2p借貸方式，其有著明確的到期日和固定利率，但卻因沒有足夠的流動性和資金配對低下的銷量，因而被DeFi市場淘汰。而AAVE開啟了以供需控制利率的p2pool模式。在該模式下，借貸沒有固定的到期日，為了維持市場的資金供需平衡，採用了資金利用率影響利率的方式。當市場中資金的利用率上升時，代表著求大於供，此時利率上升，抑制市場需求，並保障資金池的安全；當資金利用率下降時，供過於求，利率下降，刺激市場需求。這類浮動利率的代表借貸協議為AAVE和Compound。它們透過即時反應市場的變化來調整利率。這種方式有其優點和缺點。優點是能夠快速回應市場變化，並保持資金池的安全性。但缺點是浮動的利率帶來較大的風險敞口，不利於人們進行長期的金融活動。在這種模式下，投資人需要密切注意市場動態，並根據實際情況調整投資策略。同時，也需要注意風險控制，避免過度投資或過度槓桿的情況發生。
• **固定利率****模式：**在傳統金融中，固定利率借貸才是更普遍的方式，可預測的利率可以為建立更強大的投資組合提供適當的工具。但是在DeFi領域內，如何對資產合理的定價並且制定相應的固定利率時很困難的一件事情。目前DeFi市場中不同的協議使用不同的方式形成固定利率，常見的有交易零息債券和利率市場兩類。

零息債券是不支付利息的債券，交易的價格會低於面額，到期後會以面額支付給債券持有人。貸方可以折扣的價格購買零息債券，到期後領取面額上的資金。購入價格和麵額資金的差值即為貸方的利息，貸方得到的固定利率即為利息和購入時間到到期日的時間之比。借方可透過抵押資產借出零息債券並以折扣價售出得到資金，到期後想贖回抵押品則需要歸還零息債券上的欠款。從系統借出的零息債券面額與售出所得的資金之差即為借款的利息。根據市場的供需情況，借貸雙方可以以固定的利率交易零息債券，從而實現固定利率。

固定利率的代表借貸協議為Yield Protocol。 Yield Protocol 是一個無需許可的市場，用於在以太坊上進行抵押固定利率借貸。它提出了一種用於擔保的零息票債券的衍生模型，使固定利率借款成為可能。這意味著借款人可以鎖定固定利率，以保護他們免受利率波動影響。

該協議定義了yToken 為一種ERC-20 token，它在指定日期內以某個固定數量的目標資產結算。這允許創建這些代幣的市場，買家和賣家可以按照反映市場對未來利率預期的價格進行交易。這些token由抵押資產擔保，並且具有與其他DeFi 平台類似的維護擔保比率要求。這意味著借款人必須存入抵押品以擔保其貸款，如果抵押品的價值低於維護要求，則可以由保管人將部分或全部抵押品出售以償還債務來清算該頭寸。這為放款人提供了額外的保障，因為他們可以確信自己的資金得到了抵押品的擔保。

除了零息債券外，投資者還可以透過其他途徑獲得固定利率的收益產品。一種方法是基於目前現有的利息來源，如浮動利率或流動性挖礦，從而衍生出交易利率的次級市場。在這個次級市場中，投資人可以購買和交易各種固定利率產品，並獲得穩定的收益。此外，協議還可以透過其他方式來產生固定利率的收益產品，為投資者提供更多選擇。常規而言包括以下兩類：

• **本金-利息分離：**將DeFi投資可能得到利息回報作為收益產品，將投資金額分為本金和利息部分，並分別定價，售出後以token形式表明份額。到期後，持有本金部分的投資人可以拿到初始投資金額，而持有利息部分的投資人可以得到此次投資的所有利息部分。以存入Compound協議10,000DAI得到的利息收入為例，如果此時對於市場的利率預期約為4%，則本金定價為9,600，利息定價為400，當產品售出並到期後，持有本金相應份額token的持有者將得到10,000DAI，持有利息相應份額token的持有者得到剩餘的利息部分。此產品此時包含固定利率的產品，同時也包含對Compound利息市場的看多。這類協定的代表是Pendle。 Pendle是一個收益交易協議，它使用戶能夠以折扣價購買資產或獲得槓桿收益敞口，而不會面臨清算風險。這是透過在以太坊和Arbitrum上部署固定利率衍生協議來實現的。該協議透過分離本金和利息對未來收益進行代幣化包裝，從而為投資提供更多的靈活性和控制。用戶可以將產生收益的資產存入平台，智慧合約透過鑄造本金代幣和收益代幣來分離本金和利息。然後，這些代幣可以在平台上使用自動做市商（AMM）演算法進行交易。這允許這些資產的高效透明交易，為用戶提供更多管理投資的選擇。
• **結構性商品：**利用浮動利率的不確定性，以及每個投資人的不同風險承受能力和資金機會成本，協議可以設計結構性商品，針對不同的個人需求重新分攤風險。這樣，投資人可以根據自己的風險承受能力和投資目標選擇合適的結構性商品進行投資。這些商品可以幫助投資人在不確定的市場環境中實現風險管理和收益最大化。結構性商品中，A類風險降低保證優先收益分配的產品可固定利率部分，B類為高風險高收益的產品。同樣以將資金存入Compound協議10,000DAI為例，A類投資人只拿穩定的4%收益，B類投資人可以拿剩餘的超額報酬，如果利率不到4%，B類投資者還需要填補A類投資人利息中不足5%的部分。

Defi****借貸模式四：拍賣清算和部分償還清算的借貸模式

在DeFi借貸中，清算過程涉及帳戶的健康因子（又稱：健康指數）。健康因子是和帳戶的抵押物、借款金額有關。如果健康因子的值達到臨界門檻(等於或小於1)，則貸款抵押不足。它將被清算,用戶將損失全部抵押資產：

由於市場波動，健康因子可以用兩種不同的方式表現：存入資產的價值增加，相應的抵押物價值增加，健康因子的數值表現相同(也增加)，高於臨界值1。存入資產的價值下降，相應的抵押物價值下降，健康因子的數值以相同的方式表現（也下降），使貸款頭寸風險更大，因為數值接近臨界值1。如果低於臨界門檻，則貸款抵押不足並將被清算。用戶可以透過存入更多資產作為抵押品來增加健康因子，從而保持貸款部位更安全。這樣做，一方面為了避免頭寸被強平的風險，另一方面允許用戶借出更多利潤。

在藉貸過程中，如果借貸人的健康因子小於1，那麼借貸人就會面臨清算。清算的過程可分為部分償還清算和拍賣清算模式。部分償還清算模式是指直接將借款人的部分抵押物以一定的折價透過合約掛單出售，允許任何用戶代替借款人償還債務後立即轉售進行套利。這種方式可以快速解決借款人的貸款問題，同時也為其他用戶提供了套利的機會。而拍賣清算模式是指從底價開始，以逐步加價的方式公開將抵押物拍賣。這種方式可以確保抵押物的價值得到最大化，同時也為借款人提供了更多的時間來解決貸款問題。

在選擇清算模式時，需要根據實際情況來決定。如果借款人希望快速解決貸款問題，並且願意承受一定的資產損失，那麼可以選擇部分償還清算模式。如果借款人希望盡量保留自己的資產，並且願意花費更多的時間來解決貸款問題，那麼可以選擇拍賣清算模式。

四種Defi借貸模式的優缺點比較

• **點對點****模式VS點對池模式：**在安全性上，現存的點對點模式借貸morpho finance的底層資產為compound和aave的生息代幣。所以除了他們協議自己本身可能具有安全風險外，其安全性也依賴他們底層代幣所屬協議。但在效率和靈活性上，morpho優化了傳統p2pool協議的利率模型，使得借貸雙方的利率都更優惠。無疑是增加了資本使用效率。
• **足額抵押貸款VS非足額抵押模式：**在透明性和安全性上，足額抵押的協議表現較好，也更能經受市場的考驗。大部分非足額抵押的協議，都有一個額外的安全假設，就是信任某個中心化機構或中心化組織。在市場表現良好的時候，非足額抵押模式無疑的吸引力存在，但當熊市來臨，非足額抵押或零抵押給某個機構，必然會有壞帳的風險。在貸款人的報酬率上，則是非足額抵押模式表現會更為優異，但由於協議模型限制，可能無法利用協議做循環貸，所以玩法也比較受限。
• **浮動利率VS固定利率****模式：**一般來講，浮動利率更靈活，通常根據借貸池的利用率的變化而變化，從而可以更好的捕捉市場的變化。而且浮動利率協議如AAVE，產品邏輯更簡單，TVL更大，協議的安全性也具有一定保障。固定利率產品更為複雜，影響因素也更多，收益率通常難以計算。且在協議層面，推出固定收益產品的協議較多，TVL非常分散，協議的安全性也未可知。綜上述因素，固定利率產品對一般DeFi使用者有一定門檻。 '
• **拍賣清算VS部分償還清算模式：**在實際應用中，兩種清算模式都有其優缺點。部分償還清算模式可以快速解決借款人的貸款問題，但是由於抵押物是以一定的折價出售，因此借款人可能會損失一部分資產。而拍賣清算模式雖然可以保證抵押物的價值得到最大化，但是拍賣過程可能會比較漫長，不利於快速解決借款人的貸款問題。因此，在選擇清算模式時，需要根據實際情況來決定使用哪種清算模式。

1. **抵押率****的設計：**不同的借貸協議，如MakerDAO、AAVE和Compound，對於不同的抵押品，其抵押率有所不同。例如，主流資產如ETH和WBTC因為共識程度高、流動性好、波動相對較小，會有相對低的抵押率（或相對高的貸款價值比），而非主流幣的抵押率則會更高。 MakerDAO甚至為同一抵押物提供不同抵押率的Vault，以鼓勵高抵押行為，降低清算風險。
2. **多重保險的清算機制：**為了因應極端行情，一些主流借貸協議會設計多層防範機制。例如，MakerDAO設定了Maker緩衝資金池、債務拍賣模式和緊急關停機制；AAVE設計了安全模組，並透過協議收入分配吸引資金進入安全模組提供保險金。此外，拍賣機制也不斷改進。
3. **餵價準確性：**整個清算過程都嚴重依賴預言機的餵價，因此價格準確性至關重要。目前，MakerDAO採用建立自己的預言機來確保安全性，而AAVE則使用頭部預言機Chainlink。
4. **清算人的參與度：**清算人的積極參與是清算過程的堅實保障。目前，幾大協議都會透過讓利給清算人來提高其積極性。

總結：鏈上借貸的問題與挑戰

鏈上借貸它通過去中心化的方式，為用戶提供了快速、便捷、低成本的借貸服服務。去中心化借貸發展至今，已經吸引了大量的資金和用戶，形成了一個龐大而活躍的市場，為加密資產的流通和投資提供了支持。然而，去中心化借貸也面臨一些共通點和特性的問題和挑戰如下：

• **流動性：**鏈上借貸平台依賴使用者存入或借出的加密資產來形成流動性池，從而提供借貸服務。流動性的多寡決定了平台能否滿足用戶的借貸需求，以及借貸利率的高低。流動性不足會導致平台無法吸引和留住用戶，降低其競爭力和效益。流動性過剩則會壓低利率，降低用戶的激勵。因此，鏈上借貸平台需要設計合理的機制來平衡流動性的供需，例如動態調整利率、提供流動性挖礦獎勵、實現跨鏈互通等。
• **安全性：**鏈上借貸平台由智慧合約控制，這意味著它們可能存在程式錯誤、邏輯漏洞或惡意攻擊的風險。一旦發生安全事故，可能導致用戶的資金被盜、凍結或銷毀，造成巨大的損失。因此，鏈上借貸平台需要進行嚴格的程式碼審計、安全測試和風險管理，以及建立緊急機制和治理模式，以確保用戶的資金安全。
• **可擴展性：**鏈上借貸平台受限於其所在區塊鏈的效能和容量，如交易速度、吞吐量和費用等。當區塊鏈網路擁擠或費用過高時，鏈上借貸平台的使用者體驗和效率會受到影響。因此，鏈上借貸平台需要尋找更有效率和低成本的區塊鏈解決方案，例如分層擴展、側鏈、跨鏈橋接等。
• **合規性：**鏈上借貸平台由於其去中心化和匿名的特點，可能面臨一些法律和監管的挑戰和風險，如反洗錢、反恐怖主義融資、消費者保護、稅收徵管等。這些問題可能影響鏈上借貸平台的合法性和永續性，以及使用者的信任和安全感。因此，鏈上借貸平台需要與相關的監管機構和利害關係人進行溝通和協調，遵守適用的法律法規，以保障其合規性和社會責任。

**上述為《2023全球去中心化金融借貸賽道洞察分析報告》第一章內容，請持續關注後續內容更新。 **