大陆资产在香港发行实物资产代币化项目的限制与可行性分析

近期，业内许多团队在探讨实物资产代币化(RWA)项目的可行性，底层资产涉及农产品、房地产、贵金属等多个领域，甚至还有一些纯概念性质的项目。然而，在现有监管框架下，除了通过香港监管沙盒严格审查并在监管下发行的RWA项目外，其他类型的RWA项目都存在较高风险，尤其是面向中国大陆地区居民发行的项目。

本文将就哪些大陆资产可以在香港沙盒中使用，以及哪些资产不适合进行代币化，提供一些指导性意见，以帮助相关方更高效地开展业务。

大陆资产做RWA的基本限制及判断标准

首先需要明确的是，位于中国大陆并主要面向大陆居民运营的资产是可以进行RWA的，这一点已经得到了先前成功案例的证实。

然而，大陆资产在香港沙盒发行RWA确实存在一些限制。根据实践经验，以下三类资产不适合做RWA：

1. 不符合香港地区法律规定的资产
2. 不符合中国大陆地区法律规定的资产
3. 当前阶段不适合在香港发行的资产

大陆资产在香港发行RWA需符合"双重合规原则"

考虑到资产在大陆，但代币化后的资产在香港发售和运营，整个融资链条跨越两地，因此需要同时符合大陆和香港的法律规定。

香港规范方面

香港主要负责资产代币化和金融化运营，因此需要重点关注金融监管相关的法律法规对底层资产的要求，如《证券及期货条例》、《银行业条例》、《保险业条例》、《打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例》等。

虽然香港目前没有针对RWA发行和监管的明确法律文件，仍处于探索阶段，但把握香港对金融资产的一贯监管原则，并参照类似金融产品的具体发行规则，可以大大提高项目成功率。

香港对金融资产采取"实质性监管原则"，即根据资产的实质而非外表来判断是否合规。具体规范需要依据RWA对应的实物资产所适用的监管规则进行判断。

大陆规范方面

由于底层资产位于大陆，需要重点关注资产本身的合法性和运营方式的合法性。

根据《民法典》及相关司法解释，物可分为三类：

1. 流通物：法律允许自由流通的物
2. 限制流通物：法律对流通范围和程度有一定限制的物
3. 禁止流通物：法律明令禁止流通和转让的物

用于RWA的物应当为"流通物"或经许可的"限制流通物"。

在运营方面，由于香港对RWA项目底层资产有现金流要求，因此底层资产的运营也需符合中国法律规定，远离红线并取得必要的行政许可。

当前阶段不适合在香港发行的资产

虽然某些资产可能符合"双重合规原则"，但在当前阶段可能不适合在香港发行。

一方面，香港RWA项目仍处于沙盒实验阶段，对底层资产的选择较为谨慎，倾向于具有"高新科技"或"清洁绿色"属性的资产。

另一方面，一些难以产生良好现金流的资产也不适合在香港沙盒做RWA。例如，一些经济价值不高的不动产，即使通过新概念"赋能"，也难以改变其市场价值逐渐降低的现实。

不适合做RWA的具体大陆资产类型

珠宝文玩类

珠宝文玩类RWA项目咨询量较大，但也是最难给出明确法律意见的。这主要是因为珠宝文玩种类繁多，相关限制分散在各类法律法规、司法解释、行政法规、部门规章和国家标准中。总体而言，当前阶段不建议将珠宝文玩作为RWA的底层资产。

以下情况可直接否决：

1. 带赌博性质的宝石类制品，如翡翠原石、未剥皮绿松原石等
2. 经过处理的珠宝玉石类，如B货翡翠、C货翡翠等
3. 国家禁售生物制品，如象牙、犀牛角、珊瑚等
4. 低质或处理的翡翠或翡翠仿制品
5. 纯金、纯银等国家有专门法律限制或禁止流通的贵金属

知识产权类

虽然知识产权类RWA在境外已有不少项目，但在香港尚未见到成功案例。然而，知识产权并非不能探索的RWA底层资产。如果该智力成果确有较大商业价值，在监管规范明确后，可以尝试申请。

农业及农产品

对于农业及农产品RWA项目，如果在符合科技伦理审查标准的情况下，具有较高的科技含量和科研价值，并且有良好的商业前景，在监管规范明确后也可以尝试申请。

纯概念型

需要明确的是，RWA不等同于众筹。对于纯概念型项目，一般会直接给出否决意见。

结语

值得一提的是，对于既不在大陆也不在香港的底层资产，是否可以在香港做RWA？目前并没有规定资产必须在特定地方才能申请香港RWA。从香港"国际化金融中心"的定位来看，底层资产的地理位置不应成为阻碍RWA的因素，关键在于资产本身是否真实、可信、合规且具有投资价值。