Rapor Yorumu: ABD Hazine Bakanlığı düşünce kuruluşu, stablecoin'lere nasıl bakıyor?

Yazı: Derin Dalga TechFlow

Stablecoin'ler şüphesiz son hafta kripto piyasasında sıcak bir konu.

U.S. GENIUS stablecoin yasa tasarısının Senato'da oylanması ve Hong Kong Yasama Konseyi'nin üçüncü okumada Stablecoin Yasa Tasarısı'nı kabul etmesiyle birlikte, stablecoin'ler artık küresel finansal sistemde önemli bir değişken haline geldi.

Amerika'da, stabil coinlerin gelecekteki gelişimi yalnızca dijital varlık piyasasının refahıyla ilgili değil, aynı zamanda devlet tahvili talebi, banka mevduatının likiditesi ve doların egemenliği üzerinde derin etkiler yaratma potansiyeline de sahiptir.

GENIUS Yasası'nın yürürlüğe girmesinden bir ay önce, Hazine Bakanlığı'nın "düşünce kuruluşu" olan Hazine Borçlanma Danışma Komitesi (TBAC), stablecoin genişlemesinin ABD mali ve finansal istikrarı üzerindeki potansiyel etkisini araştırmak için bir rapor kullandı.

Hazine Bakanlığı'nın borç finansman planının önemli bir parçası olan TBAC'ın tavsiyeleri, yalnızca ABD Hazine tahvillerinin ihraç stratejisini doğrudan etkilemekle kalmıyor, aynı zamanda stablecoin'lerin düzenleyici yolunu da dolaylı olarak şekillendirebiliyor.

Peki, TBAC stablecoin'lerin büyümesini nasıl görüyor? Bu düşünce kuruluşunun görüşü Hazine Bakanlığı'nın borç yönetimi kararlarını etkileyecek mi?

TBAC'ın en son raporunu bir başlangıç noktası olarak alacağız ve stablecoin'in "on-chain nakit" olarak nasıl evrildiğini, ABD maliye politikasını etkileyen önemli bir değişken haline geldiğini yorumlayacağız.

TBAC, Mali Düşünce Grubu

Öncelikle TBAC'ı tanıtalım.

TBAC, Hazine'ye ekonomik gözlem ve borç yönetimi konusunda tavsiyelerde bulunan bir danışma komitesidir ve üyeleri, bankalar, aracı kurumlar, varlık yöneticileri, riskten korunma fonları ve sigorta şirketleri dahil olmak üzere alıcı ve satıcı finansal kuruluşların üst düzey temsilcilerinden oluşur. Aynı zamanda ABD Hazinesi'nin borç finansmanı programının önemli bir parçasıdır.

TBAC toplantısı

TBAC toplantısı öncelikle ABD Hazinesi'ne finansman tavsiyesi sağlamak içindir ve ABD Hazinesi'nin borç finansman planının önemli bir parçasıdır. Finansman planı süreci açısından bakıldığında, ABD Hazinesi'nin üç aylık finansman süreci üç adımdan oluşmaktadır:

1. Hazine borç yönetimi, birincil piyasa satıcılarından öneri talep eder;

2. Hazine borç yöneticileri, büyük bayilerle yapılan görüşmelerden sonra TBAC'tan tavsiye alır; Maliye Bakanlığı tarafından gündeme getirilen soru ve tartışma materyallerine yanıt olarak, TBAC Maliye Bakanı'na resmi bir rapor yayınlar;

3. Hazine borç yöneticileri, araştırma analizi ve özel sektörden alınan önerilere dayanarak borç yönetim politikalarında değişikliklere karar verir.

Rapor Özeti: ABD bankaları, tahvil piyasası ve para arzı üzerindeki etkisi

Banka mevduatları: Stabilcoinlerin banka mevduatları üzerindeki etkisi, diğer finansal ürünlere kıyasla getiri fonksiyonuna sahip olup olmadıklarına ve operasyonel ödeme özelliklerine bağlıdır. Artan rekabet ortamında, bankaların finansmanı sürdürmek için faiz oranlarını yükseltmeleri veya alternatif finansman kaynakları aramaları gerekebilir.

Hazine piyasası: Hazine tahvilleri için ek ve büyüyen bir talep kaynağı sağlayan stablecoin mevzuatındaki rezerv gereksinimleri ile Hazine tahvillerine olan talepte genel bir artış; Hazine bonolarının genel vadesi ilerledi ve mevzuat, stablecoin ihraççılarının 93 günden daha kısa vadeli hazine bonoları tutmasını gerektiriyor ve bu da kısa vadede hazine bonolarının yoğunlaşmasına neden oluyor.

Para Arzı: Stabilcoinlere olan talep, ABD para arzı üzerinde net nötr bir etkiye sahip olabilir. Bununla birlikte, dolara sabitlenmiş sabit coinlerin çekiciliği, mevcut USD dışı likidite varlıklarını USD'ye kaydırabilir.

Mevcut piyasa yapısının etkisi: Mevcut yasama teklifleri, uygun olmayan ihraççılar için ana hesaplara erişim sağlayamamaktadır. Stablecoin ihraççılarının Federal Rezerv'e erişimi yoktur, bu da stres veya oynaklık zamanlarında stablecoin riskini daha da kötüleştirebilir.

Dijital paranın mevcut çeşitlendirilmesi: Özel sektörden merkez bankalarına bir panorama

Bu grafik, dijital para birimlerinin kapsamlı bir görünümünü sunarak, çeşitli uygulama yollarını ve farklı alanlardaki pratik uygulamalarını sergilemektedir.

Dijital para birimlerinin sınıflandırılması

Özel sektör ihraçları (ticari bankaların bilançosu)

Tokenleştirilmiş Mevduatlar: Ticari bankaların mevduat yükümlülüklerini blok zinciri üzerinde temsil eder.

Tokenleştirilmiş Para Piyasası Fonları: Blok zincirine dayalı para piyasası fonlarının tokenleştirilmesi.

Özel Sektör İhracı (Merkez Bankası Bilançosu)

Stablecoin: 1:1 rezerv varlıklarla desteklenen blockchain nakit biçimi, faizli veya faizi olmayan bir biçimde olabilir.

Özel veya kamu sektörü tarafından ihraç edilen

Kripto para: Merkezi olmayan bir ağa dayalı sanal para.

Merkez Bankası'nın发行

Trigger Solutions (Tetikleme Çözümleri): Blockchain ile Merkez Bankası Gerçek Zamanlı Tam Ödeme Sistemi (RTGS) arasındaki bağlantı.

CBDC (Merkez Bankası Dijital Para Birimi): Merkez bankası tarafından doğrudan ihraç edilen ve denetlenen bir blok zincir nakit biçimi.

Mevcut piyasa trendi

Tokenize edilmiş mevduatlar

J.P. Morgan ve Citi, blockchain tabanlı ödeme ve geri alım işlemleri çözümleri sunmaya başladı.

Tokenleştirilmiş Para Pazar Fonları

BlackRock'un BUIDL'i 240 milyon dolardan fazla yatırım çekti.

Franklin Templeton, Stellar, Polygon ve Ethereum blokzincirlerini destekleyen BENJI token'ını piyasaya sürdü.

stablecoin

Pazar, Tether ve Circle gibi ana ihraççıların hakimiyetinde olup, toplam piyasa değeri yaklaşık 2340 milyar dolar.

kripto para

Toplam piyasa değeri 30 trilyon dolara yaklaşırken, ana akım kripto para birimleri arasında Bitcoin (1.7 trilyon dolar) ve Ethereum (191 milyar dolar) bulunmaktadır.

Çözüm tetikleyici

Bundesbank, blockchain varlıklarının geleneksel ödeme sistemleriyle ödenmesini kolaylaştırmak için bir mekanizma başlattı.

CBDC

Takip edilen 134 ülke ve para birliği arasında, %25'i kullanıma sunulmuş, %33'ü pilot aşamadadır, %48'i ise geliştirilme aşamasındadır.

Stablecoin Pazarının Durumu: Piyasa Değeri ve Önemli Olaylar

Stabilcoin piyasası son yıllarda önemli bir oynaklık ve gelişme yaşadı. 14 Nisan 2025 itibariyle, tüm piyasanın toplam piyasa değeri 234 milyar dolara ulaştı ve bunun 145 milyar dolarlık büyüklüğü ile USDT (Tether), ardından 60,2 milyar dolar ile USDC (Circle) ve diğer sabit coinlerin toplam piyasa değeri 28,7 milyar dolar.

Son dört yılı geriye dönüp baktığımızda, stablecoin pazarındaki iki büyük olay sektörün gelişimi için bir dönüm noktası haline geldi.

Mayıs 2022'de, algoritmik stabilcoin UST'nin çöküşü, tüm DeFi alanında bir güven krizi başlattı. UST'nin sabitlenme kaybı, piyasayı algoritmik stabilcoinlerin uygulanabilirliği konusunda sorgularken, diğer stabilcoinlerin piyasa güvenine de zarar verdi.

Ardından, Mart 2023'teki bölgesel bankacılık krizi piyasayı bir kez daha kargaşaya sürükledi. O zamanlar, USDC'nin ihraççısı Circle, Silicon Valley Bank'ta (SVB) donmuş yaklaşık $3,3 milyar rezerve sahipti ve bu da USDC'nin kısa bir süre için çıpadan çıkmasına neden oldu. Bu olay, piyasanın stabilcoinlerin rezerv şeffaflığını ve güvenliğini yeniden değerlendirmesine neden oldu ve USDT bu dönemde pazar payını daha da güçlendirdi.

Birçok krizden geçmesine rağmen, stabilcoin piyasası 2024'te kademeli olarak toparlandı ve daha geniş dijital varlık piyasası ile uyumlu bir şekilde gelişmeye devam etti. 2024'te, ABD ilk spot kripto ETF'lerini tanıttı ve kurumsal yatırımcılara BTC ve ETH'ye erişim araçları sundu.

Şu anda, stabilcoin pazarının büyümesi esasen üç nedene dayanmaktadır: kurumsal yatırım ilgisinin artması, küresel düzenleyici çerçevenin giderek daha iyi hale gelmesi ve zincir üstü uygulama senaryolarının sürekli genişlemesi.

Kripto para piyasası fonları ve stabilcoinler: İki zincir üzerindeki varlıkların karşılaştırması

Dijital para piyasası fonlarının (Tokenized Money Market Funds, kısaca MMF'ler) hızlı büyümesiyle birlikte, alternatif bir stabilcoin anlatısı yavaş yavaş şekilleniyor. Her ne kadar her ikisi de kullanım senaryolarında benzerlikler taşısa da, belirgin bir fark, stabilcoinlerin mevcut "GENIUS Yasası" uyarınca gelir getirici araç olamayışıdır; oysa MMF'ler, alt varlıkları aracılığıyla yatırımcılara gelir sağlayabilir.

Pazar Potansiyeli: 230 milyar dolardan 2 trilyon dolara

Rapora göre, stablecoinlerin piyasa değeri 2028'de yaklaşık 2 trilyon dolara ulaşması bekleniyor. Bu büyüme eğilimi yalnızca piyasa talebinin doğal genişlemesine bağlı değil, aynı zamanda benimseme, ekonomi ve düzenleme olmak üzere üç ana kategoriye ayrılabilecek çeşitli temel etkenlerden etkileniyor.

Kullanım: Finansal kurumların katılımı, toptan piyasa işlemlerinin zincir üzerindeki taşınması ve tüccarların stabilcoin ödemelerine desteği, giderek ana akım bir ödeme ve işlem aracı haline gelmesini sağlıyor.

Ekonomi: Stablecoinlerin değer saklama işlevi yeniden tanımlanıyor, özellikle faiz getiren stablecoinlerin yükselmesi, sahiplerine gelir elde etme olanağı sağlıyor.

Düzenleme: Stablecoin'ler sermaye ve likidite yönetimi çerçevesine dahil edilebilir ve bankalar tarafından halka açık zincirde hizmet vermek üzere onaylanabilirse, meşruiyetleri ve güvenilirlikleri daha da artacaktır.

(Not: Rapor yayımlandığında stabil coin yasası henüz geçmemişti, o sırada oylama sürecine girmişti.)

2028 yılına kadar, stabil coin pazarının büyüklüğünün mevcut 234 milyar dolardan 2 trilyon dolara çıkması bekleniyor. Bu büyümenin, işlem hacminin önemli ölçüde artmasını gerektirdiği ve stabil coinlerin dolaşım hızının sabit kalacağı varsayılmaktadır.

Dolar stabil coin'in piyasa hakimiyeti

USD stabil kripto parası, fiat para birimine bağlı stabil kripto paraların toplamının %83'ünü oluşturmakta, bu da diğer para birimlerinden (EUR %8, diğerleri %9) çok daha yüksek.

Toplam stabil coin piyasa değerinde, USD stabil coinlerin payı %99'dan fazla olup, piyasa değeri 233 milyar dolar, bunların yaklaşık 120 milyar doları ABD Hazine bonoları ile desteklenmektedir. Non-USD stabil coinlerin piyasa değeri yalnızca 6,06 milyon dolardır.

USD stabil coin pazarının büyüklüğü, non-USD stabil coin'lerin 386 katıdır ve bu, dünya genelindeki stabil coin pazarındaki mutlak hakimiyetini göstermektedir.

Stablecoin büyümesinin banka mevduatları üzerindeki potansiyel etkisi

Stablecoinlerin büyümesi, özellikle tasarımının faiz ödeyip ödemeyeceği önemli bir faktör haline geleceğinden, banka mevduatları üzerinde önemli bir etki yaratabilir.

2024'ün dördüncü çeyreği itibariyle, ABD'deki toplam mevduat 17,8 trilyon dolara ulaştı ve ticari olmayan mevduatlar (tasarruf hesapları ve vadeli mevduatlar dahil) sırasıyla 8,3 trilyon dolar ve 2,9 trilyon dolar ile çoğunluğu oluşturdu. İşlemsel mevduatlar, vadesiz mevduatları (5,7 trilyon dolar) ve diğer vadesiz ticaret mevduatlarını (0,9 trilyon dolar) içerir.

Bu mevduatlar arasında, işlem mevduatları en "savunmasız", yani sabit paralara karşı daha savunmasız olarak kabul edilir. Bunun nedeni, bu mevduatların genellikle faiz ödememesi, esas olarak günlük faaliyetler için kullanılması ve kolayca transfer edilebilmesidir. Piyasa belirsizliği dönemlerinde, sigortasız mevduatlar, sahipleri tarafından para piyasası fonları (MMF'ler) gibi daha yüksek getirili veya daha düşük riskli araçlara aktarılma eğilimindedir.

Eğer stabil coinler faiz ödemiyorsa, büyümeleri esas olarak ödeme işlevine ve dijital varlık pazarının genel canlılığına bağlı olacaktır, bu nedenle banka mevduatları üzerindeki etkisi sınırlı olacaktır. Ancak, stabil coinler faiz ödemeye başlarsa, özellikle daha yüksek getiri veya kullanım kolaylığı sağlarsa, geleneksel mevduatlar bu tür stabil coinlere büyük ölçüde kayabilir. Bu durumda, USD'ye bağlı faizli stabil coinler yalnızca on-chain kullanıcıları çekmekle kalmayacak, aynı zamanda değer saklama konusunda önemli bir araç haline gelecek, bu da küresel çekiciliğini daha da artıracaktır.

Sonuç olarak, stabilcoin tasarımının faiz özellikleri, bankada mevduatlara olan potansiyel etkisini doğrudan etkileyecektir:

Faizsiz stabil coinlerin etkisi görece küçükken, faizli stabil coinler mevduat yapısını önemli ölçüde değiştirebilir.

Stablecoin büyümesinin ABD hazine tahvilleri üzerindeki potansiyel etkisi

Açık rezerv verilerine göre, başlıca stabilcoin ihraççıları şu anda 120 milyar doların üzerinde kısa vadeli Hazine bonosu (T-Bills) bulundurmaktadır. Bunlar arasında Tether (USDT) en yüksek oranla, yaklaşık %65.7'si T-Bills içinde rezerv olarak yer almaktadır. Bu trend, stabilcoin ihraççılarının kısa vadeli Hazine bonosu pazarında önemli bir oyuncu haline geldiğini göstermektedir.

Gelecekte, stabil coin ihraççılarının T-Bills'e olan talebinin, genel piyasa araçlarının genişlemesiyle yakından ilişkili olması bekleniyor.

Önümüzdeki yıllarda, bu talep kısa vadeli hazine bonoları talebini yaklaşık 900 milyar dolar kadar artırabilir.

Stablecoin büyümesi ile banka mevduatları arasında bir denge ilişkisi vardır. Büyük miktarda para, özellikle piyasa dalgalanmaları veya güven krizleri (örneğin, stablecoin'in değer kaybı) sırasında, banka mevduatlarından stablecoin destekli varlıklara akabilir; bu tür bir transfer daha da büyüyebilir.

Amerika'daki "GENIUS Yasası"nın kısa vadeli Hazine bonoları üzerindeki gereksinimleri, stabilcoin émisyoncularının T-Bills'e olan tahsisatlarını daha da artırabilir.

Pazar büyüklüğü açısından, stablecoin ihraççıları 2024'te yaklaşık 120 milyar dolarlık T-Bono tutacak ve 2028 yılına kadar bu sayı 8,3 kat artışla 1 trilyon dolara çıkabilir. Buna karşılık, tokenize edilmiş devlet tahvillerinin mevcut piyasa büyüklüğü sadece 2,9 milyar dolar ve önemli bir büyüme potansiyeli gösteriyor.

Özetle, stabil coin ihraççıları T-Bills'e olan talepleriyle kısa vadeli tahvil pazarının ekosistemini yeniden şekillendiriyor, ancak bu büyüme aynı zamanda banka mevduatları ve piyasa likiditesi arasındaki rekabeti de artırabilir.

Stablecoin büyümesinin ABD para arzı büyümesi üzerindeki potansiyel etkileri

Stablecoin büyümesinin ABD para arzı (M1, M2 ve M3) üzerindeki etkisi, toplamda doğrudan bir değişiklikten ziyade, öncelikle para akışlarının potansiyel transferine yansır.

Mevcut para arz yapısı:

M1, dolaşımdaki parayı, vadesiz mevduatları ve diğer kontrol edilebilir mevduatları içerir ve toplamda yaklaşık 6,6 trilyon dolar tutarındadır.

M2, tasarruf mevduatları, küçük vadeli mevduatlar ve perakende para piyasası fonlarını (MMF'ler) içerir.

M3, kısa vadeli repolar, kurum MMF'leri ve büyük miktarlı uzun vadeli mevduatları içerir.

Stablecoin'ların rolü:

Stablecoin, özellikle GENIUS Yasası çerçevesinde, yeni bir değer saklama aracı olarak görülmektedir.

Stablecoin, M1 ve M2'den bazı fonları çekebilir ve özellikle dolar dışı sahipler için stablecoin sahiplerine yönlendirebilir.

Potansiyel Etki

Fon transferi:

Stablecoin'ların büyümesi, ABD para arzının toplamını doğrudan değiştirmeyebilir, ancak M1 ve M2'den fonların kaymasına neden olabilir. Bu kayma, bankaların likiditesini ve geleneksel mevduatların çekiciliğini etkileyebilir.

Uluslararası etki:

Stablecoinler, dolar elde etmenin bir yolu olarak, dolar dışındaki varlık sahiplerinin dolara olan talebini artırabilir ve böylece ABD para arzına olan akışı artırabilir. Bu eğilim, stablecoinlerin dünya genelinde kullanımını ve kabulünü teşvik edebilir.

Stablecoinlerin büyümesi, ABD'nin para arzı toplamını hemen değiştirmese de, değer saklama ve para elde etme yöntemi olarak potansiyeli, fon akışları ve uluslararası dolar talebi üzerinde derin etkiler yaratabilir. Bu olgu, finansal sistemin istikrarını sağlamak için politika geliştirme ve finansal düzenlemede dikkate alınmalıdır.

Gelecekte stabil coin düzenlemesinin olası yönleri

ABD'de stablecoin'ler için önerilen mevcut düzenleyici çerçeve, 2010 sonrası MMF reform gerekliliklerine benzer şekilde aşağıdakilere odaklanmaktadır:

Rezerv gereksinimleri: stabilize para rezervlerinin yüksek likidite ve güvenliğini sağlamak.

Piyasa erişimi: Stablecoin ihraççılarının Federal Rezerv (FED) desteği, mevduat sigortası veya 7/24 repo piyasasına erişim sağlayıp sağlayamayacağını keşfedin.

Bu önlemler, stablecoin'lerin değer kaybı riskini azaltmayı ve piyasanın istikrarını artırmayı amaçlamaktadır.

özet

Pazar büyüklüğü potansiyeli

Stablecoin pazarının, devam eden piyasa ve düzenleyici atılımlar sayesinde 2030 yılına kadar yaklaşık 2 trilyon dolara büyümesi bekleniyor.

Doların hâkimiyeti

Stablecoin piyasası esas olarak dolar üzerinden sabitlenmiş stablecoin'lerden oluşmaktadır, bu da son zamanlarda odak noktasının potansiyel ABD düzenleyici çerçevesi ve yasalarının stablecoin büyümesine olan hızlandırıcı etkisi üzerinde yoğunlaşmasına neden olmuştur.

Geleneksel bankacılığın etkileri ve fırsatları

Stablecoinler, mevduat çekerek geleneksel bankalara darbe vurabilir, ancak aynı zamanda bankalar ve finansal kurumlar için yenilikçi hizmetler geliştirme fırsatları yaratmakta ve blok zinciri teknolojisinin kullanımından fayda sağlamakta.

Stablecoin tasarımı ve benimsenmesinin derin etkileri

Stablecoin'lerin nihai tasarımı ve benimsenmesi, geleneksel bankacılık sistemini ne ölçüde etkileyeceklerinin yanı sıra ABD Hazine tahvillerine olan talebin potansiyel itici güçlerini belirleyecektir.